Pasar Sekuiritas Yang Efisien.docx

PASAR SEKUIRITAS YANG EFISIEN (By William R. Scott, 7th edition, 2015)

OVERVIEW

CAPM

Makna & Karakteristik efisiensi pasar

Implikasi untuk pelaporan keuangan

Asimetri Informasi, insider trading, adverse selection

Model Cost of Capital

Full disclosure

Kritik CAPM

Teori dari efisien pasar sekuritas memprediksi bahwa harga sekuritas hasilnya memiliki beberapa sifat yang menarik. Efisiensi pasar sekuritas memiliki implikasi penting bagi akuntansi keuangan. Salah satu implikasi mengarah langsung pada konsep full disclosure. Efisiensi menyiratkan bahwa hal tersebut merupakan kandungan informasi dari pengungkapan, bukan bentuk atau lokasi pengungkapan itu sendiri, yang dinilai oleh pasar. Jika demikian, informasi dapat dilepaskan dengan mudah dalam catatan dan pengungkapan tambahan seperti dalam laporan keuangan yang tepat. Teori ini juga mempengaruhi bagaimana akuntan harus berpikir tentang pelaporan risiko perusahaan. Dalam teori pasar yang efisien,

akuntansi dipandang bersaing dengan sumber-

sumber informasi lain seperti media massa, analis keuangan, dan bahkan harga pasar itu sendiri. Sebagai kendaraan untuk memberikan informasi pada investor, akuntansi hanya akan bertahan jika relevan, dapat diandalkan, tepat waktu dan biaya yang efektif, dibandingkan dengan sumber-sumber lain. Teori pasar sekuritas efisien juga mengingatkan kita untuk alasan utama bagi keberadaan akuntansi, yang disebut asimetri informasi. Ketika beberapa orang memiliki inside information, masalah adverse selection muncul, menyebabkan tekanan

untuk

menemukan mekanisme seperti pelaporan keuangan, dimana investor dengan kelemahan informasi dilindungi dari kemungkinan eksploitasi oleh the better informed. Teori pasar sekuritas

efisien

merupakan

tempat

yang

baik

untuk

memulai

ketika

ingin

mempertimbangkan efek pada harga yang aman ketika investor peduli tentang inside

information.

Kita kemudian berfikir akuntansi sebagai sebuah mekanisme untuk

mengkomunikasikan informasi yang berguna dari dalam perusahaan ke luar perusahaan. Sebagai tambahan untuk memungkinkan keputusan investor yang lebih baik, teori ini memiliki manfaat sosial melalui peningkatan operasi pasar sekuritas. Seperti yang telah disebutkan pada bab sebelumnya (1.2), teori akuntansi mulai menyadari pentingnya efisiensi pasar sekuritas pada akhir tahun 1960-an. Sejak saat itu, teori telah membimbing banyak penelitian akuntansi dan memiliki implikasi besar bagi praktik akuntansi. Oleh karena itu, badan pengaturan standar akuntansi keuangan dan regulator telah menerima pengungkapan dan keputusan kegunaan implikasi penuh dari efisiensi pasar sekuritas.

PASAR SEKURITAS YANG EFISIEN Makna Efisiensi Dalam kondisi dimana informasi tidak bebas dan dibawah kondisi yang tidak ideal menyebabkan investor harus memutuskan seberapa banyak keahlian akuntansi dan informasi untuk memperoleh gambaran, dan kemudian untuk membentuk estimasi subyektif mereka sendiri pada profitabilitas perusahaan di masa depan. Selanjutnya, perkiraan ini akan memerlukan revisi sebagai informasi yang baru ada. Tiap investor kemudian menghadapi sebuah biaya manfaat

tradeoff

(pemilihan keputusan)

sehubungan dengan seberapa banyak informasi dikumpulkan. Ada bermacam sumber informasi yang relevan seperti media massa keuangan, saran dari rekan atau asosiasi, perubahan dalam kondisi ekonomi, saran dari analis dan advisor, dll. Pada akhirnya, beberapa investor akan menghabiskan waktu dan uang untuk menggunakan beberapa sumber informasi sebagai pedoman terhadap keputusan investasi mereka. Investor seperti ini investor yang telah diberikan informasi (informed). Secara jelas investor yang telah diberikan informasi akan dan ingin bergerak cepat dalam menerima informasi baru. Jika tidak, investor lain akan mendapatkannya lebih dulu dan nilai pasar dari sekuritas yang ditawarkan akan menyesuaikan sehingga dapat mengurangi atau bahkan menghilangkan informasi baru tersebut. Ketika sejumlah investor berperilaku semacam ini, pasar menjadi efisien. Terdapat beberapa definisi pasar sekuritas efisien. Definisi yang akan digunakan disini adalah bentuk setengah kuat (semi strong form). Fama (1970) menjelaskan bahwa Pasar Sekuritas

Efisien

adalah

tempat

dimana

harga-harga

dari

sekuritas

yang

diperdagangkan pada pasar tersebut setiap waktu menggambarkan secara tepat seluruh informasi yang diketahui secara publik mengenai sekuritas tersebut. Bentuk efisiensi ini kontras dengan bentuk efisiensi yang kuat (strong form efficiency), dimana harga sekuritas mencerminkan semua informasi, tidak hanya

informasi yang tersedia di publik. Dalam praktiknya, tidak mungkin bahwa harga saham bisa mencerminkan efisiensi bentuk kuat (strong form efficiency) karena tingginya biaya untuk mengeliminasi seluruh inside information. Di masa depan, ketika kita merujuk ke efisiensi pasar, maka artinya semi strong efficiency. Ada beberapa poin tentang efisiensi yang secara khusus penting, yaitu: 1. Harga pasar yang efisien dalam kaitannya dengan informasi yang diketahui secara publik. Harga pasar efisien terhadap informasi yang dimengerti dan terpublikasi dan tidak mengarah pada adanya kemungkinan informasi dari dalam atau yang bersifat internal. Orang-orang yang memiliki informasi dari dalam akan tau lebih banyak daripada pasar. Jika mereka ingin mengambil keuntungan dari insider information mereka, orang dalam mungkin dapat memperoleh laba lebih pada investasi mereka dengan mengorbankan orang luar. Hal ini karena harga pasar dari investasi ini, mencerminkan hanya pada orang luar atau informasi publik yang tersedia. 2. Efisiensi pasar adalah sebuah konsep relatif. Pasar dikatakan relatif efisien terhadap saham dari informasi yang tersedia secara publik. Tidak ada dalam definisi yang menunjukkan bahwa pasar mahatau dan harga pasar selalu mencerminkan secara nyata nilai-nilai yang mendasari perusahaan. Harga pasar dapat benar-benar menjadi salah dengan hadirnya informasi dari dalam. 3. Investasi merupakan permainan yang adil jika pasar dalam keadaan yang efisien artinya investor tidak dapat mengharapkan untuk memperoleh kelebihan tingkat pengembalian atas sebuah sekuritas, atau portofolio sekuritas di atas tingkat pengembalian normal yang diharapkan atas sekuritas atau portofolio yang bersangkutan, dimana tingkat pengembalian normal mengijinkan adanya resiko. Implikasi dari pasar sekuritas efisien adalah bahwa harga pasar sekuritas seharusnya berfluktuasi secara acak setiap waktu. Yang artinya, tidak ada satupun korelasi pada pengembalian saham. Sehingga, jika sebuah perusahaan melaporkan kabar baik hari ini, harga saham mereka akan naik untuk menggambarkan kabar baik ini dihari yang sama. Ekspetasi pasar akibat kejadian atas nilai perusahaan adalah rata-rata tidak bias. Alasan satu-satunya bahwa harga saham dapat berubah adalah jika ada beberapa informasi yang relevan tetapi tidak diharapkan datang secara acak. Sehingga jika memeriksa urutan waktu yang dibentuk oleh tahapan perubahan harga untuk sekuritas tertentu, urutan ini seharusnya berfluktuasi secara acak setiap saat sesuai dengan teori efisiensi pasar. Sebuah urutan waktu yang memperagakan perilaku serial yang tidak berkorelasi kadang-kadang disebut pergerakan acak (random walk).

Bagaimana Harga Pasar Mencerminkan Semua Informasi yang Tersedia Secara Penuh? Seperti yang sudah dijelaskan sebelumnya, secara rasional, informed investors akan meminta informasi tentang sekuritas. Walaupun, tidak ada jaminan bahwa individu secara rasional akan identik bereaksi untuk informasi yang sama. Para investor bereaksi dalam sebuah pasar, masing-masing membuat keputusan membeli/menjual mengenai berbagai sekuritas. Selama harga pasar sekuritas merupakan hasil dari permintaan dan penawaran sekuritas dari investor, bagaimana harga pasar bisa merefleksikan secara tepat

seluruh

informasi

yang

tersedia

ketika

individu

membuat

keputusan

membeli/menjual berbeda? Pada dasarnya, apa yang diperlukan adalah bahwa nilai estimasi keamanan investor harus rata-tata menjadi tidak bias. Yaitu, pasar tidak secara sistematis salah menginterpretasikan implikasi nilai dari sebuah informasi saham, tetapi memilih untuk menaruh sebuah penilaian terhadap sekuritas yang secara rata-rata benar atau tidak bias. Untuk melihat bagaimana pasar dapat berperilaku dengan cara ini, terdapat argumen yang berasal dari Fama (1970), bahwa ketika investor dalam jumlah yang cukup dapat secara penuh mengeksploitasi informasi yang tersedia, hal ini cukup untuk menciptakan efisiensi. Sebagai contoh, analis keuangan dan lembaga investasi mungkin cukup cakap dalam mengevaluasi nilai sekuritas, sehingga ketika investor yang lain mengikuti rekomendasinya, harga yang dihasilkan akan benar-benar merefleksikan secara tepat informasi yang tersedia mengenai sekuritas ini. Argumen ini menekankan bahwa asumsi yang digunakan adalah keputusan individu bersifat independen.

IMPLIKASI DARI PASAR SEKURITAS YANG EFISIEN PADA PELAPORAN KEUANGAN Implikasi Pemeriksaan awal terhadap implikasi pelaporan dari pasar sekuritas efisien tampak dalam sebuah artikel oleh W.H. Beaver, yang berjudul “apa yang sebaiknya menjadi tujuan FASB?’ (1973). Beaver menulis untuk menjelaskkan praktik akuntan pada beberapa implikasi pada saat itu, sebagai sebuah teori baru. Menurut Beave, implikasi besar yang pertama adalah bahwa kebijakan akuntansi yang diadopsi oleh perusahaan tidak mempengaruhi harga-harga sekuritas mereka, sepanjang kebijakan ini tidak memiliki dampak arus kas diferensial, penggunaan kebijakan akuntansi yang khusus diungkapkan,

dan

informasi

yang

cukup

diberikan

sehingga

pembaca

dapat

mengkonversikannya terhadap kebijakan yang berbeda. Argumen pasar efisien adalah selama perusahaan mengungkapkan kebijakan yang dipilih dan segala informasi tambahan yang diperlukan untuk mengubah dari satu periode ke metode yang lain, pasar dapat melihat pada akhir arus kas dan implikasi dividen

terlepas dari kebijakan akuntansi yang benar-benar digunakan untuk pelaporan. Efeknya, pasar efisien tidak dibodohi oleh kebijakan akuntansi yang berbeda ketika dibandingkan dengan sekuritas perusahaan yang berbeda. Sehingga manajemen tak perlu terlalu peduli tentang kebijakan akuntansi yang mana sebaiknya digunakan selama kebijakan tersebut tidak mempengaruhi arus kas secara langsung. Implikasi kedua yang disebut pasar sekuritas efisien berjalan bersamaan dengan pengungkapan penuh. Jika manajemen perusahaan memiliki informasi yang relevan mengenai perusahaan dan jika hal ini dapat diungkapkan pada biaya yang sedikit atau tidak sama sekali, maka manajemen seharusnya mengungkapkan informasi ini secara tepat waktu, kecuali terdapat kepastian bahwa informasi ini telah diketahui investor dari sumber yang lain. Ketiga, efisiensi pasar mengimplikasikan bahwa perusahaan seharusnya tidak terlalu memperhatikan investor yang naif-yaitu, informasi laporan keuangan tidak perlu disajikan begitu sederhana sehingga setiap orang dapat memahaminya. Hal ini karena investor yang

mengerti

membeli/menjual

informasi

laporan

berdasarkan

atas

keuangan

akan

terlibat

dalam

informasi

yang

diungkapkan,

keputusan yang

akan

menggerakkan harga pasar ke arah level efisien. Investor yang naif dapat menyewa orang

lain

(seperti

menginterpretasikan

analis informasi

keuangan untuk

atau

mereka,

manajer atau

dana

dapat

investasi) meniru

untuk

keputusan

membeli/menjual dari investor-investor yang lebih berpengetahuan. Hasilnya, segala keuntungan informasi yang dapat dimiliki investor yang berpengetahuan secara cepat menyebar. Dengan kata lain, investor yang naif dapat mempercayai pasar efisiensi terhadap harga sekuritas, sehingga selalu merefleksikan seluruh hal yang diketahui secara mengenai perusahaan yang menerbitkannya, walaupun investor ini mungkin tidak mempunyai pengetahuan yang lengkap dan memahaminya sendiri. Hal ini disebut sebagao investor dilindungi dengan harga (price protected) oleh pasar efisien. Implikasi terakhir adalah bahwa akuntan sedang dalam kompetisi dengan penyedia informasi yang lain seperti dari analisis keuangan, media, pengungkapan oleh pegawai perusahaan, dan lain-lain. Revisi kepercayaan adalah proses yang berkelanjutan, sehingga jika akuntan tidak menyediakan informasi yang berguna dan efektif pada biaya, kita dapat mengharapkan bahwa kegunaan fungsi akuntansi akan menurun setiap waktu selama sumber informasi lain mengambil alih, akuntan tidak mempunyai hak melekat untuk bertahan dalam persaingan penempatan pasar untuk informasi.

KEINFORMATIFAN HARGA Inkonsistensi Logis Efisiensi mengimplikasikan bahwa harga pasar dari sekuritas setiap waktu secara tepat merefleksikan sebuah hal yang diketahui secara publik tentang sekuritas. Apakah yang mendorong harga pasar untuk karakteristik “yang merefleksikan secara tepat” ini? Hal ini adalah tindakan dari investor yang telah diberikan informasi, yang selalu berusaha untuk

memperoleh

dan

memproses

informasi

untuk

membuat

keputusan

menjual/membeli terbaik. Bagaimanapun, dengan definisi dari efisiensi pasar, seluruh informasi yang tersedia telah terefleksikan dalam harga pasar yaitu harga sepenuhnya informasi (fully informative). Sejak perolehan informasi memerlukan biaya, dan investor tidak dapat mengharapkan untuk melawan pasar ketika harga pasar telah menggambarkan informasi yang telah diketahui secara publik, investor dapat dengan mudah menghentikan pengumpulan informasi dan mempercayakan pada harga pasar sebagai indikator terbaik dari tingkat pengembalian sekuritas di masa depan. Inkonsistensi logis adalah jika harga secara penuh merefleksikan informasi yang tersedia, tidak ada motivasi bagi investor untuk mendapatkan informasi, karenanya harga tidak akan sepenuhnya mencerminkan informasi yang tersedia. Dalam hal peramalan sepakbola, peramal akan berhenti menempatkan usaha dalam perkiraan mereka karena mereka tidak bisa mengalahkan perkiraan konsensus, tapi kemudian perkiraan konsensus akan kehilangan kemampuan peramalan unggulannya. Terdapat cara mudah untuk keluar dari inkonsistensi ini yaitu untuk mengakui bahwa terdapat sumber-sumber lain dari permintaan dan penawaran untuk sekuritas daripada keputusan membeli/menjual dari investor rasional yang telah diberikan informasi. Contohnya, orang-orang mungkin membeli/menjual sekuritas untuk berbagai alasan yang tidak dapat diprediksi, mereka mungkin memutuskan untuk pensiun dini, mereka mungkin memerlukan uang untuk membayar hutang-hutang judi, mereka mungkin menerima “uang panas”, dan lain-lain. Orang-orang ini disebut pedagang likuiditas (liquidity traders) atau pedagang bising (noise traders). Keputusan membeli/menjual mereka akan mempengaruhi harga pasar sekuritas, tetapi keputusannya datang secara acak, mereka tidak mendasarkan pada evaluasi rasional dari informasi yang relevan. Untuk tujuan kita, sebuah poin yang penting untuk diperhatikan adalah investor sekarang memiliki insentif untuk meningkatkan ketepatan keyakinan mereka dngan mengumpulkan lebih banyak informasi. Jika mereka dapat menemukan informasi mana yang benar, hal ini akan berbalik menjadi sebuah kesempatan investasi yang menguntungkan.

SEBUAH MODEL COST OF CAPITAL Capital Asset Pricing Model Kita sekarang dalam sebuah posisi untuk memformalkan hubungan antara harga pasar efisien dari sebuah sekuritas, resikonya, dan ekspetasi tingkat pengembalian pada sekuritas tersebut. Kita sebaiknya melakukan dengan model penetapan harga modal aset Sharpe-Lintner (CAPM; Sharpe,1964; Lintner,1965). Pertama, kita butuh beberapa preliminaries. Menghitung Rjt, tingkat pengembalian bersih pada saham perusahaan j untuk periode t, yaitu; Rjt =

Pjt + Djt – Pjt-1 Pjt-1

=

Pjt + Djt Pjt-1

-1

Dimana : Pjt = harga pasar saham perusahaan J pada akhir periode t. Djt = dividen yang dibayar oleh perusahaan selama periode t. Pjt-1 = harga pasar saham perusahaan J pada awal periode t. Tingkat pengembalian bersih ini memberikan bahwa harga pasar pembuka adalah subtracted in the numerator. Kita juga dapat menghitung sebuah tingkat pengembalian kotor dengan 1 = Rjt, dimana 1 + Rjt =

Pjt + Djt Pjt-1

Karena perbedaannya hanya diantara dua konsep tingkat pengembaliannya adalah diangka 1nya, kita dapat menggunakan keduanya secara bergantian. Dalam fakta, untuk menyesuaikan diri dengan praktik secara umum, kita biasanya merujuk pada tingkat pengembalian bruto dan bersih sebagai pengembalian yang sederhana. Kita bisa memikirkan pengembalian sebagai ex post atau ex ante. Ex post, berada pada akhir periode t dan dilihat kembali untuk menghitung pengembalian sebenarnya yang telah direalisasikan selama periode tersebut, seperti pada rumus pertama. Kalau tidak, kita dapat berdiri pada awal periode t (i.e, pada t-1) dan berpikir pada sebuah ex ante atau mengekspetasikan pengembalian sebagai berikut:

E(Rjt) =

E(Pjt + Djt) Pjt-1

-1

Maka dari itu, pengembalian yang diharapkan untuk periode t didasarkan pada harga yang diharapkan pada akhri periode ditambah beberapa dividen yang diharapkan selama periode tersebut, dividen berdasarkan harga saat ini. Perlu dicatat bagaimana formula ini

mencerminkan pasar sekuritas efisien. Yaitu harga yang diharapkan secara penuh menggambarkan semua informasi publik yang tersedia pada waktu t-1. Sekarang, mempertimbangkan ekonomi dengan sejumlah besar rasional, risk-averse investors. Asumsikan bahwa ada sebuah aset bebas resiko dalam ekonomi, dengan return Rf untuk periode t. Asumsikan juga bahwa pasar sekuritas adalah efisien dan memiliki nol biaya transaksi. Lalu, Sharpe-Lintner CAPM menunjukkan bahwa : E(Rjt) = Rf (1-βj) + βj E(RMt) Dimana βj merupakan beta dari saham j dan E(RMt) adalah pengembalian yang diharapkan pada portofolio pasar untuk periode t. Beta di definisikan sebagai : βj =

Cov(j, M) Var (M)

Dimana Cov(j, M) adalah kovarians diantara pengembalian (return) pada saham j dan pengembalian (return) pada portofolio pasar. Kovarians ini mengukur sejauh mana pengembalian (return) dari perubahan saham j sebagai pengembalian (return) pada perubahan pasar. Var (M) adalah varians dari pengembalian (return) pada pasar. Ini adalah sebuah alat standarisasi untuk membuah beta lebih dapat dibandingkan. Terdapat tiga kegunaan dari rumus CAPM. Pertama, menjelaskan bagaimana harga pasar tergantung pada ekspetasi pasar atas harga saham masa depan dan dividen. Jika ekspetasi itu berubah, maka harga saat ini akan secepatnya berubah untuk merefleksikan ekspetasi yang baru. Kedua, dengan kembali pada sudut pandang ex post dari return, CAPM menyediakan cara untuk memisahkan tingkat pengembalian yang direalisasi atas saham ke dalam komponen yang diharapkan dan tidak diharapkan. Rjt = ɑj + βj RMt + єjt

Versi dari CAPM ini disebut sebagai model pasar (market model). Hal ini menyatakan bahwa tingkat pengembalian Rjt yang direalisasi selama periode adalah penjumlahan dari tingkat pengembalian yang diharapkan pada awal periode dan tingkat pengembalian abnormal (abnormal return) yang tidak diharapkan. Ketiga, model pasar menyediakan cara yang nyaman untuk mengestimasi beta saham, yang merupakan pengukuran resiko penting untuk investor.

KRITIK PADA MODEL CAPM CAPM merupakan sebuah contoh dari tipe model ekonomi matematika yang menerima kritikan keras bagi kegagalan untuk memprediksi kesalahan harga (mispricing) saham dan diikuti kebocoran pasar tahun 2007-2008 yang telah digambarkan pada bagian 1.3. Dengan mempertimbangkan asumsi ini akan membantu kita untuk lebih memahami kritik ini. Pertama, CAPM mengasumsikan ekspetasi secara rasional. Yaitu investor diasumsikan untuk mengetahui beta dari saham, yang mana dapat dianggap sebagai parameter keputusan yang tidak diketahui dasarnya. Sebagai masalah praktis, hal ini kemungkinan tidak diketahui secara akurat dalam membuat sebuah sumber pada estimasi resiko untuk investor. Sebagai contoh, seperti yang telah dijelaskan sebelumnya, model pasar bisa digunakan untuk mengestimasi beta. Namun, estimasi ini sepertinya tidak secara sempurna akan akurat, khususnya hanya beberapa periode data yang tersedia untuk diestimasi. Dan juga beta perusahaan dapat berubah. Lalu, investor harus mempelajari proses pengumpulan bukti dan meyakini revisi sebelum sebuah estimasi yang akurat dari nilai barunya diperoleh. Proses belajar ini memerlukan beberapa waktu, selama dimana saham mungkin relatif mengalami kesahalah harga pada nilai pasar efisien mereka secara riil. Untuk memperjelas estimasi resiko ini tidak diverifikasi, investor akan meminta sebuah return yang lebih tinggi daripada CAPMnya, untuk mengimbangi resiko tambahan ini. Kedua, CAPM tidak mempertimbangkan bahwa pasar sekuritas kemungkinan mengandung investor yang rasional dengan tingkat kecanggihan yang berbeda. Pada kenyataannya, pasar sekuritas mengandung lebih dari satu kelas investor yang rasional. Kebalikan dari realita ini, CAPM mengasumsikan pengetahuan (ilmu) yang sama. Yang paling signifikan dari asumsi pengetahuan yang sama ini adalah bahwa CAPM kemudian mengesampingkan kemungkinan bahwa beberapa investor merupakan informed yang lebih baik daripada investor lainnya. Investor yang merupakan informed yang lebih baik kemudian akan mengambil keuntungan dari hasil kesalahan harga (mispricing) saham, daripada membuat keputusan investasi yang diversifikasi dengan menggarisbawahi CAPM. Ketiga, CAPM mengasumsikan bahwa biaya transaksi dari pembelian dan penjualan sekuritas adalah nol. Padahal secara realistis, pasar tidak selalu sempurna lancar-selalu ada biaya dari pembelian dan penjualan saham, seperti fee untuk pedagang perantara (broker) dan bid ask spread.

ASIMETRI INFORMASI Melihat Lebih Dekat pada Asimetri Informasi Dalam bagian ini, kita akan melihat lebih dekat pada gagasan dari informasi “tersedia untuk umum (publicly available)” dalam definisi pasar sekuritas efisien. Hal ini mengarah langsung dan tidak diragukan lagi konsep yang paling penting dari informasi akuntansi keuangan keuangan yaitu teori asimetri. Ada dua tipe utama dari asimetri informasi yaitu adverse selection dan moral hazard. Investor fokus tentang adverse selection muncul ketika satu tipe dari partisipan di pasar (contohnya insiders) mengetahui sesuatu tentang aset yang diperdagangkan sedangkan partisipan lainnya (ordinary investor) tidak tau. Investor berfokus tentang moral hazard muncul karena upaya manajer dalam menjalankan perusahaan yang biasanya tidak diamati, menciptakan kemungkinan bahwa manajer mungkin membuat kelalaian pada usahanya. Adapun dua jenis utama asimetri informasi dijelaskan lebih lanjut sebagai berikut: 1. Adverse selection : yaitu jenis asimetri informasi dimana ada pihak terkait dengan transaksi perusahaan yang memiliki manfaat informasi sedangkan pihak lain tidak memiliki manfaat informasi yang sama. Hal ini dapat dilakukan oleh manajer atau orang dalam perusahaan dengan mengendalikan penyerahan informasi kepada investor sesuai dengan kepentingannya. Untuk mengatasi permasalahan adverse selection, manajer harus menyebarkan informasi dalam kepada pihak lain secara bersamaan dan merata. 2. Moral Hazard : yaitu jenis asimetri informasi dimana ada pihak yang terkait dengan

transaksi

perusahaan

yang

dapat

mengamati

secara

langsung

berjalannya transaksi tersebut, sedangkan pihak lain tidak dapat melakukan hal yang sama. Hal ini dapat terjadi karena adanya pemisahan kepemilikan dan pengendalian terhadap perusahaan. Pemilik dan kreditor tidak mungkin dapat secara langsung mengamati berjalannya transaksi perusahaan. Ada dua cara untuk mengendalikan masalah moral hazard yaitu, (i) laba bersih dapat dijadikan sebagai dasar kompensasi manajer dan (ii) laba bersih dapat menggambarkan kondisi pasar sekuritas dan pasar tenaga kerja perusahaan, sehingga manajer yang lalai akan mengakibatkan laba bersih menurun, reputasi manajer yang jelek, dan nilai pasar sekuritasnya menurun.

Nilai Fundamental Nilai fundamental dari sebuah saham adalah nilai yang kemungkinan dapat dimiliki dalam sebuah pasar efisien jika tidak mengandung informasi dalam (inside information) yaitu semua informasi yang ada terkait saham tersedia secara publik. Nilai fundamental

merupakan sebuah teoritis yang ideal. Kita tidak bisa mengharapkan bahwa informasi dari dalam (inside information) dapat dihilangkan. Hal ini mungkin tidak menjadi biaya yang efektif bagi perusahaan untuk secara langsung mengungkapkan informasi strategis tentang penelitian dalam proses atau rencana untuk untuk sebuah pengambilalihan tawaran (bid). Langkah yang diambil pemerintah dan badan akuntansi untuk mengembalikan kepercayaan publik mengikuti kebangkrutan pasar yang digambarkan pada section 1.2 dan 1.3 dapat dianggap sebagai upaya untuk mengurangi estimasi resiko yang muncul dari informasi dalam (inside information), dengan meningkatkan keinformatifan pelaporan keuangan, meningkatkan kualitas rata-rata dari informasi publik yang tersedia, atau secara ekuivalen memindahkan harga saham mendekati pada nilai fundamental. Sarbanes Oxley Act ditahun 2002 merupakan sebuah contoh yang menonjol. Akan dijelaskan juga lebih lanjut pada section 7.5.2 beberapa dari standar baru yang diperkenalkan mengikuti keruntuhan pasar tahun 2007-2008 untuk mengontrol off balance sheet liabilities dan instrumen keuangan sekuritas. Beberapa dari langkah ini melibatkan pengungkapan yang telah ditingkatkan untuk memperluas informasi yang tersedia secara publik, dan mengurangi fokusan investor terkait incorrect atau misleading informasi yang datang dari insiders. Dengan demikian, kita dapat berfikir pelaporan keuangan sebagai sebuah alat untuk meningkatkan kualitas rata-rata dari informasi yang tersedia secara publik sehingga dapat mengurangi fokusan investor pada adverse selection dan estimasi resiko yang dihasilkan. Hal ini meningkatkan kerja dari pasar sekuritas dan mengurangi ketidaklengkapan, sehingga akan menguntungkan investor biasa. Digambarkan ilustras peran ini sebagai berikut: Efficient Market Price of Firm

Publicly Available Information about Firm

Role of Financial Reporting

Fundamental Value Inside Information

Gambar 1.1 Peran Pelaporan Keuangan dalam Sebuah Pasar Efisien

Lingkaran luar menggambarkan nilai fundamental perusahaan. Lingkaran dalam menggambarkan informasi yang mendasari harga pasar saham yang efisien, karena semua informasi publik yang tersedia. Jarak antara lingkaran dalam dan luar menggambarkan informasi insider (inside information). Informasi insider merupakan subjek dari adverse selection yang akan menciptakan estimasi resiko. Artinya kemampuan insider untuk mendapatkan keuntungan dari pemanfaatan informasi yang mereka miliki adalah contoh dari masalah adverse selection. Kemungkinan resiko adverse selection akan menciptakan estimasi bagi investor, yang dapat meningkatkan biaya modal perusahaan diatas nilai-nilai CAPM mereka. Biasanya masalah ini dapat dikurangi dengan pengungkapan penuh (full disclosure) dan pengungkapan tepat waktu, sehingga kinerja pasar sekuritas akan meningkat. Peran dari pelaporan keuangan adalah untuk mengkonversi informasi insider menjadi informasi outsider, sehingga memperbesar lingkaran dalam. Jelas, lingkatan dalam tidak dapat sepenuhnya mencapai luar, karena biaya menghilangkan informasi insider akan mahal dan rumit. Kehancuran pasar seperti dalam kasus Enron WorldCom, banyak lembaga keuangan akan bermunculan jika investor menyadari bahwa banyak informasi dalam lingkaran yang tidak berguna, yang tidak informatif dari keadaan sebenarnya dari perusahaan dan sebagai hasilnya harga saham terlalu tinggi. Kemudian, lingkaran dalam runtuh, karena mengambil harga saham tersebut. SIGNIFIKAN SOSIAL DARI PASAR SEKURITAS YANG BEKERJA DENGAN BAIK Dalam ekonomi kapitalis, pasar sekuritas adalah sarana utama dimana modal diperoleh dan dialokasikan untuk bersaing dalam kebutuhan investasi. Sehingga diharapkan bahwa pasar dapat bekerja dengan baik, yaitu jika harga saham mendekati nilai fundamental. Investor akan berinvestasi dalam proyek-proyek modal sampai keuntungan investasi mereka sama dengan biaya manfaat yang telah dikeluarkan, sehingga tercipta alokasi modal yang efisien. Pasar akan bekerja dengan baik untuk menjamin bahwa harga sekuritas dekat dengan nilai fundamental. Akibatnya, secara sosial diinginka bahwa pasar ini bekerja secara tepat bahwa harga sekuritas seharusnya menyediakan nilai yang benar untuk memberikan pedoman aliran dana investasi. Hal ini disebut pasar yang bekerja secara tepat (property working market). Harga sekuritas tidak sepenuhnya mencerminkan nilai fundamental pada informasi yang ada di dalamnya. Investor akan menyadari estimasi risiko yang dihasilkan dari adverse selection dan insider trading. Kemudian lemon phenomenon masuk ke dalam permainan. Bukti empiris tentang pentingnya pasar yang bekerja secara baik untuk alokasi modal yang efisien disediakan oleh Wurgler (2000), dia memperkirakan efisiensi alokasi modal

untuk 65 negara bertahun-tahun selama 1963-1995 dan menemukan bahwa negara-negara dengan alokasi modal yang lebih besar. Informasi perusahaan yang spesifik tergabung dalam harga saham merupakan salah satu bukti bahwa pasar bekerja dengan baik. Bagaimana informasi spesifik perusahaan tergabung ke dalam harga saham? Jawabannya adalah melalui pelaporan berkualitas tinggi. Pengaruh kualitas pelaporan pada alokasi modal dipelajari oleh Francis, Huang, Khurana, dan Pereira (FHKP; 2009). Mereka mulai dengan premis bahwa perusahaan di semua negara ingin memanfaatkan peluang pertumbuhan global baru (misalnya ponsel). Namun, kemampuan perusahaan untuk melakukannya dibatasi oleh kemampuan untuk mendapatkan pembiayaan yang semakin tinggi untuk kualitas pelaporan keuangan di negara mereka. Untuk menguji argumen ini, FHKP memprediksi bahwa jika dua negara memiliki kualitas pelaporan yang sama tinggi, tingkat pertumbuhan industri di setiap negara harus sama (yaitu sangat berkorelasi) jika kualits pelaporan secara signifikan menjadi penentu ketersediaan modal. Jika pelaporan kualitas rendah pada satu atau kedua negara, hubungan tingkat pertumbuhan diperkirakan akan lebih rendah karena kemampuan untuk mendapatkan pembiayaan untuk pertumbuhan lebih bergantung pada faktor-faktor lain (misalnya tingkat pembangunan ekonomi, arus masuk modal) yang berbeda di berbagai negara. FHKP mempelajari sampel dari tingkat pertumbuhan industri dari 37 negara pada tahun 1980-1990. Mereka mengukur kualitas pelaporan suatu negara dalam beberapa cara (misalnya, kualitas audit, sinkronsitas) dan setelah mengendalikan faktor-faktor lain yang mempengaruhi pembiayaan pertumbuhan, hasil penelitian konsisten dengan prediksi mereka. Perkembangan

ekonomi

kapitalis

memiliki

berbagai

mekanisme

untuk

mempromosikan kualitas pelaporan. Salah satu pendekatan tersebut adalah dengan regulasi. Terdapat komisi pemerintah untuk mengurus masalah sekuritas, mereka membuat dan/atau

menegakkan

peraturan,

misalnya

standar

akuntansi

yang

ditetapkan,

pengendalian insider trading, dan mempromosikan pengungkapan peristiwa penting yang tepat waktu, dengan penetapan hukuman dalam pelanggaran. Jika peraturan tersebut efektif, estimasi resiko yang dihasilkan dari inside information akan berkurang. Investor kemudian akan menghapus perusahaan dari kategori lemon phenomenon dan sebagai hasilnya akan bersedia membayar harga yang lebih tinggi daripada yang seharusnya untuk sekuritas tersebut. Pasar dapat memberikan insentif untuk merilis informasi yang dibutuhkan oleh regulasi. Sama seperti delaer mobil bekas yang mengembangkan reputasi dengan jujur dan adil, akan menikmati harga penjualan yang lebih tinggi. Hal ini dikarenakan pengungkapan penuh mengurangi kekhawatiran investor tentang informasi yang ada didalam (inside information). Peraturan diibaratkan seperti “stick” dan membutuhkan sanksi untuk

menegakkan itu. Kebutuhan regulasi akan berkurang, namun untuk mempertahankan dibutuhkan insentif atau diibaratkan “carrots” untuk mendukung pengungkapan penuh. Sebuah studi oleh Biddle, Hilary, dan Verdi (BHV; 2009) menggambarkan potensi “carrots” (yaitu insentif bagi perusahaan dengan kualitas pengungkapan tinggi) untuk meningkatkan efisiensi investasi. Informasi menciptakan lemon problem yang menimbulkan biaya modal perusahaan, menyebabkan berkurangnya tingkat efisiensi sosial terhadap investasi. Berdasarkan sampel besar dari perusahaan AS selama tahun 1993-2005, dengan beberapa ukuran kualitas pelaporan, bukti laporan BHV menunjukkan bahwa kualitas pelaporan merupakan kontributor penting untuk efisiensi investasi dalam perekonomian. Dapat disimpulkan bahwa manfaat sosial dari pasar sekuritas yang bekerja cukup baik akan dicapai jika kedua kondisi berikut ini terpenuhi : 1. Semua informasi yang berguna tersedia untuk umum, setidaknya denda dan insentif untuk biaya efektif memotivasi pelaporan kualitas tinggi. 2. Harga pasar sekuritas efisien untuk informasi publik yang tersedia.