Gm Weekly 08 Mei 2009

8 mei 2009

Global Markets Weekly Crisismoe De eerste voorzichtige signalen van een economisch herstel sijpelen binnen. Op basis van historische studies is dat verrassend snel. Hebben wij ons overdreven zorgen gemaakt of rekenen wij ons te vroeg rijk? De aandelenmarkten veren op. Zo koerst de AEX-index vandaag boven 260 punten. Twee maanden terug noteerde de Nederlandse aandelengraadmeter nog nipt onder de tweehonderdpuntengrens. Met het herstel lopen de markten vooruit op een conjuncturele opleving, waarvan de eerste signalen voorzichtig binnendruppelen. Gelet op de geringere nervositeit op geldmarkten keert de rust in het bankwezen terug. Het onderlinge wantrouwen tussen banken slinkt in ieder geval. Het lagere verschil tussen het driemaands interbancaire rentetarief en renteswaps is een indicatie hiervoor. In oktober vorig jaar was deze premie in de Verenigde Staten ruim 350 basispunten hoog, en in Europa bijna 200 basispunten. Momenteel liggen de premies royaal onder de 100 basispunten. De daling wijst er op dat banken elkaar minder kredietrisico toedichten. Hetzelfde signaal valt op te maken uit de lagere premies voor Credit Default Swaps, een soort verzekering tegen betalingsproblemen. Momenteel ligt deze spread voor Amerikaanse banken onder de 1000 basispunten. Twee maanden geleden was dat nog ruim anderhalf keer zo hoog. Het groeiende vertrouwen in de financiële sector wordt gedeeld door de beleidsmakers. De stress tests die bij de 19 grootste Amerikaanse banken zijn uitgevoerd op verzoek van minister van Financiën Tim Geithner, wijzen uit dat 10 instellingen een extra kapitaalbuffer nodig hebben. Die buffer zou volgens de regelgevers in totaal USD 75 mrd groot zijn (waarvan 80% voor rekening komt van drie banken). Eind 2008 werd deze buffer door hen nog op USD 185 mrd geschat. De situatie is blijkbaar minder precair. De verminderde stress op financiële markten betekent voor banken dat zij zich weer meer op hun kerntaak kunnen richten: krediet verstrekken. Met oog op de financiële tegenvallers hebben banken hun kredietvoorwaarden voortdurend aangescherpt. Maar de laatste Senior Loan Officer Opinion Survey van de Amerikaanse centrale bank over de maand april laat zien dat deze trend aan het keren is. Net als in de rapportage over januari blijkt dat het netto percentage banken dat de kredietverlening in de achterliggende drie maanden heeft aangescherpt, is afgenomen. Hernieuwd uitzicht op kredietverlening geeft de internationale handel weer lucht. De handel is hard onderuitgegaan, onder andere door gebrek aan financieringsbronnen. De mondiale import ligt volgens de afgelopen week bekendgemaakte ramingen van de Europese Commissie in 2009 omstreeks 14% lager dan in 2008. Dit heeft zijn weerslag gehad op de Baltic Dry Index, de belangrijkste graadmeter voor de tarieven in de bulkscheepvaart. Die is diep gezonken, nadat het medio 2008 een historisch hoogtepunt bereikte. De index krabbelt de laatste maanden echter weer op. Eerder nog duikelden de vertrouwensindices in ongekende vaart naar beneden. Aan die duikeling is gelukkig een einde gekomen. Sommige vertrouwenscijfers tekenen zelfs enig herstel op. Medio 2007 stond de index van het Nederlandse consumentenvertrouwen bijvoorbeeld nog op 17, een niveau dat sinds de millenniumwisseling niet meer was bereikt. Ruim anderhalf jaar later, in maart dit jaar, was de index gedaald tot -34. De maand erna noteerde de index een stand van -28. De index voor het producentenvertrouwen beleefde een soortgelijke ontwikkeling, zij het dat het vertrouwen onder bedrijven pas later begon te tanen. Deze gebeurtenissen staan niet op zichzelf. Ook in andere landen is de glijvlucht van de vertrouwensindicatoren tot staan gebracht.

PHILIP BOKELOH (020) 3832657

ECONOMISCH BUREAU / TREASURY RESEARCH

8 mei 2009

Alles overziend lijkt de angel dus uit de crisis. 1) De crisis begon ermee dat banken niet langer bereid waren elkaar geld te lenen vanwege onderlinge twijfels over liquiditeit en solvabiliteit. Gelet op de uitkomst van de Amerikaanse stresstest komt er enige verbetering in deze situatie. 2) De crisis sloeg over naar de reële economie, doordat ook kredieten aan derden onder druk kwamen. De laatste Senior Loan Officer Opinion Survey toont dat de terughoudendheid om geld te verstrekken minder groot wordt. 3) Bij gebrek aan handelsfinanciering viel de internationale handel stil. De iets hogere Baltic Dry Index suggereert dat ook hier zich een verbetering aftekent. Als deze verbetering doorzet, dan verdwijnt ook het niet te onderschatten gevaar van protectionisme naar de achtergrond. En 4) vanwege de ernst van de economische malaise bestaat het risico dat consumenten en bedrijven pas op de plaats moeten maken. Een dergelijke apathie leidt tot deflatie, wat aflossing van schuld bemoeilijkt. Nu het vertrouwen een bodem heeft gevonden is het deflatierisico minder groot. Eind goed al goed? Nee. Meestal komt een economie in een conjuncturele dip, omdat de monetaire autoriteiten tijdens een economische hausse de rente moeten verhogen. Anders dreigt de inflatie uit de hand te lopen. Doordat de geldkraan wordt afgeknepen, valt de economische activiteit terug. Sommige gezinnen en bedrijven kunnen dan niet meer aan hun betalingsverplichtingen voldoen, wat tegenvallers oplevert voor banken. Doorgaans kunnen deze tegenvallers vrij eenvoudig worden opgevangen met behulp van de kapitaalbuffers die in de goede tijd zijn opgebouwd. Bovendien kunnen de monetaire autoriteiten de rente weer naar beneden brengen als het economie op een lager toerental draait en consumenten en bedrijven zo weer wat lucht geven. Dergelijke recessies duren in de regel minder dan een jaar en vernietigen gemiddeld zo’n 2,5% van het BBP ten opzichte van de piek. Bij de huidige crisis is de volgorde echter anders. Wij zitten nu in een financiële crisis die komt na een periode waarin de kredietverstrekking snel is uitgebreid en de prijzen voor vermogenstitels fors zijn gestegen. Verbetering van de situatie komt in dergelijke financiële crises pas als de gezins- en bedrijfshuishoudens hun spaarratio’s hebben aangepast, zodat zij hun balanspositie weer op orde kunnen brengen. Echte verbeteringen worden doorgaans ingeleid doordat de uitvoer naar het buitenland aantrekt, meestal dankzij een lagere wisselkoers en een daling in de kosten per eenheid product. Financiële recessies nemen gemiddeld anderhalf jaar in beslag en schaven tegen 3,5% van het BBP af. Bij een recessie kunnen landen zich uit de problemen redden door op de handel te vertrouwen. Depreciatie van de valuta is hiervoor een probaat middel. Bij de huidige recessie zit de hele wereld tegelijk in de problemen. Het is dus veel lastiger om jezelf aan anderen omhoog te trekken. Recessies die simultaan verlopen, duren ruim een jaar en vernietigen -net als financiële crises- zo’n 3,5% van het BBP. Het venijn zit hem in de staart. De huidige kredietcrisis is een giftige combinatie van een financiële, en een simultane crisis. Dergelijke recessies duren gemiddeld bijna twee keer zo lang als een normale recessie. En het BBP-verlies komt uit op zowat 5%. Indien wij de gunstige voortekenen mogen vertrouwen, dienen wij ons gelukkig te prijzen dat de recessie alweer op zijn retour is. Het vlotte herstel valt dan te danken aan een relatief vlotte reactie, zowel van het monetaire als van het begrotingsbeleid. Verder ook lof voor politici die niet hebben toegegeven aan protectionistische reflexen. Toch lijkt mij dit alles enigszins voorbarig. Het valt te hopen dat het waargenomen herstel geen wensgedachte is. Dat de recente opluchting niet de laatste fase is van een gebruikelijke emotionele cyclus, waarbij de recessie eerst hardnekkig werd ontkend toen de tekenen daarvan zich opdrongen via de problemen bij onder andere Bear Stearns, de angst en ontzetting zich vervolgens meester van ons maakte toen wij ons vorig najaar realiseerden dat de wereld ingrijpende was veranderd, de woede over het roekeloze gedrag van bankiers daarna de vrije loop kreeg, en mensen zich tot slot in hun lot berustten. Nu de verwachtingen naar een realistischer niveau zijn bijgesteld en mensen crisismoe zijn, ligt het gevaar van overdreven optimisme op de loer. Zoals een winnaar van de loterij na de initiële vreugde een jaar later weer terug is bij zijn oorspronkelijke geluksniveau, zo leren mensen ook met tegenslag om te gaan en weer hoop te putten uit kleine successen.

8 mei 2009

Op zichzelf is daar niets mis mee. Immers, hoop doet leven. Toch moeten wij onszelf geen rad voor ogen draaien. Wij staan nog maar aan het begin van de aanpassing van de mondiale onevenwichtigheden. De exportgeoriënteerde landen met omvangrijke overschotten op de lopende rekening moeten hun binnenlandse vraag aanzwengelen, terwijl de consumptiegedreven economieën met een tekort op de lopende rekening hun uitvoersector tot ontplooiing dienen te brengen. Dat proces vergt tijd. Veel tijd. De laatste berichten uit China en Duitsland, noch uit de VS en het VK (de vier belangrijkste spelers in dit spel) stemmen wat dat betreft nog nauwelijks tot optimisme. Terwijl China via stimuleringsmaatregelen de productiecapaciteit verder uitbreidt, gaat de verbetering van de spaarquote van Amerikaanse en Engelse gezinnen ten koste van de spaarquote van de overheid. Verder is een ingrijpende herschikking van de financiële sector noodzakelijk. Hoe langer die herschikking uitblijft, hoe langer duurzaam herstel op zich laat wachten. Kijk maar naar Japan. Het risico van uitstel is behoorlijk groot, zeker als de economische berichten iets positiever worden. Jean Monnet, een van de grondleggers van de Europese Unie, heeft eens gesteld dat mensen slechts bereid zijn verandering te accepteren wanneer zij de noodzaak ervan inzien, en alleen de noodzaak herkennen in geval van crisis. Binnenkort staan de verkiezingen voor het Europees Parlement op de agenda. Wat mij betreft zijn uniform toezicht op de financiële sector en een systeem waar de overheden zich financieel garant stellen voor de Europese Centrale Bank van cruciaal belang voor verdere ontwikkeling en stabiliteit van de financiële sector in Europa. Zonder deze ingrediënten komt een grensoverschrijdende financiële sector niet van de grond. En dat is in het belang van ons allemaal. Het kan aan mij liggen, maar ik heb hier in de verkiezingscampagne helaas nog geen woord over gehoord.

8 mei 2009

Agenda Tijd

Land

maandag 11 mei 04:00 China 08:00 Japan dinsdag 12 mei 07:00 Japan 08:00 Duitsland 09:30 Nederland 10:30 VK woensdag 13 mei 01:50 Japan 04:00 China 10:30 VK 11:00 Eurozone 14:30 VS 14:30 VS 16:00 VS donderdag 14 mei 09:30 Nederland 09:30 Nederland 09:30 Nederland 14:30 VS vrijdag 15 mei 01:50 Japan 08:00 Duitsland 09:30 Nederland 11:00 Eurozone 11:00 Eurozone 11:00 Eurozone 14:30 VS 14:30 VS 14:30 VS 15:15 VS 16:00 VS

Data/event

Periode

Eenheid

Verwacht

Vorige

Inflatie (CPI) Orders machinegereedschap – prognose

april april

% j-o-j % j-o-j

-1.4

-1.2 -85.2

Voorlopende indicator – prognose Inflatie (HICP) Industriële productie Industriële productie

maart april maart maart

index % j-o-j % j-o-j % j-o-j

77 0.7

75 0.7 -12.6 -12.5

M3 geldhoeveelheid Industriële productie Werkloosheid Industriële productie Importprijzen Detailhandelsverkopen Voorraden bedrijfsleven

april april april maart april april maart

% j-o-j % j-o-j % % j-o-j % j-o-j % %

Inflatie Handelsbalans Inflatie (HICP) Producentenprijzen

april maart april april

% j-o-j EUR mrd % j-o-j % j-o-j

Machineorders BBP – prognose BBP – prognose Inflatie BBP – schatting Kerninflatie Inflatie (CPI) Kerninflatie New York Empire Manufacturing (producentenvertr.) Industriële productie Universiteit van Michigan (consumentenvertrouwen)

maart e 1 kwartaal e 1 kwartaal april e 1 kwartaal april april april mei april mei

% j-o-j % j-o-j % j-o-j % j-o-j % j-o-j % j-o-j % j-o-j % j-o-j index % j-o-j index

-12.8 1.4 8.6 4.7 -17.6 -0.1 -1.2

1.3 8.3 4.5 -18.4 -14.9 -1.2 -1.3

-3.9

2.0 2.9 1.8 -3.5

-27.9 -6.0 0.6 -4.1 1.6 -0.6 1.8 -14 -0.5 65

-30.1 -1.7 -0.6 0.6 -1.5 1.5 -0.4 1.8 -14.65 -1.5 65.1

Bron: ABN AMRO, Bloomberg.

Cijfer van de week: Inflatie VS Index % joj

Door de lagere olie- en voedselprijzen komt de inflatie vlot

6

naar beneden. De daling wordt nog eens versterkt door de economische malaise. Vanwege de vraagterugval is er

4

mondiaal sprake van overcapaciteit, zowel van arbeid als van kapitaalgoederen.

Dit

fenomeen

is

wereldwijd

in

de

inflatiecijfers terug te zien. De komende week staan voor

2

diverse landen de prijscijfers op de agenda. Maandag staat de Chinese prijsindex over april op het programma. Dinsdag volgt

0

Duitsland, donderdag Nederland en vrijdag de Verengde Staten. Volgens de prognoses zullen de Amerikaanse prijzen

-2 00

02

Bron: Thomson Financial.

04

06

08

voor consumentengoederen zijn gedaald met 0,6% joj, na een daling van 0,4%.

© Copyright 2008 ABN AMRO Bank N.V. and affiliated companies ("ABN AMRO"). Alle rechten voorbehouden. Dit document dient uitsluitend ter informatie en wij geven, hoewel het document is gebaseerd op informatie die betrouwbaar wordt geacht, geen garantie aangaande de juistheid of volledigheid hiervan. ABN AMRO Bank N.V. (ABN AMRO) accepteert geen enkele aansprakelijkheid voor de informatie opgenomen in dit document. De weergegeven marktinformatie alsmede de opinies, prognoses, aannames, schattingen, afgeleide waarderingen en koersdoelstelling(en) die zijn opgenomen in dit rapport en die de opinie van de auteur vormen dateren van de aangegeven datum en kunnen op enig moment zonder voorafgaande kennisgeving worden gewijzigd. Hoewel wij ernaar streven de in dit document opgenomen informatie en opinies naar redelijkheid te actualiseren, kunnen er op grond van de regelgeving, compliancevereisten of andere oorzaken redenen zijn waardoor dit niet mogelijk is. Dit document vormt geen uitnodiging of aanbod tot het kopen of verkopen van effecten of andere financiële instrumenten. Dit document is uitsluitend bedoeld voor de professionele beleggers actief en ervaren in de Nederlandse markt, niet zijnde natuurlijke personen, en de informatie mag niet - geheel of gedeeltelijk – voor enig doel worden vermenigvuldigd, opnieuw worden verspreid of gekopieerd zonder de uitdrukkelijke voorafgaande toestemming van ABN AMRO. ABN AMRO is geregistreerd bij de Autoriteit Financiële Markten te Amsterdam.