Chapitre 7

Les Paiements Internationaux Balance des paiements et taux de change

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 1. Présentation de la balance des paiements. 1.1. Les principes de la balance des paiements. 1.1.1. La notion de résidence. Sont résidentes en France : • Les personnes physiques qui ont leur domicile principal en France (France métropolitaine, DOM, TOM et Principauté de Monaco) ; • Les fonctionnaires civils et militaires en poste à l’étranger ou mis à disposition d’une organisation internationale ; • Les personnes morales telles que les entreprises qui sont prises en compte pour leurs seuls établissements situés en France. Sont non résidentes : • Les personnes physiques françaises ou étrangères qui ont leur domicile principal à l’étranger ; • Les fonctionnaires civils ou militaires étrangers en poste en France ; • Les personnes morales pour ce qui concerne leurs établissements situés à l’étranger (Usine Renault au Brésil).

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 1. Présentation de la balance des paiements. 1.1.2. Débits et crédits : l’équilibre comptable. Toute opération est ainsi enregistrée au débit et au crédit : la balance des paiements est donc équilibrée par construction, même si cela passe par des corrections dans la ligne « erreurs et omissions ».

1.2. La décomposition de la balance des paiements. 1.2.1. Le compte des transactions courantes (balance courante ou compte courant). Les opérations portant sur les marchandises (balance commerciale). + Les opérations portant sur les services. + Les opérations portant sur les revenus des facteurs. + Les opérations concernant les transferts courants. ------------------------------------------------------------------------= Balance des transactions courantes.

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 1. Présentation de la balance des paiements. 1.1.2. Le compte de capital. Transferts en capital + Acquisitions et cessions d’actifs non financiers non produits ----------------------------------------= Solde du compte de capital 1.1.3.Le compte financier ou compte des opérations financières. Les investissements directs  + Les investissements de portefeuille mouvements de capitaux + Les autres investissements + Les avoirs de réserve avoirs extérieurs ----------------------------------------------  = Solde des opérations financières

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 1. Présentation de la balance des paiements. •

Les avoirs de réserve sont les avoirs extérieurs qui sont sous le contrôle des autorités monétaires et à leur disposition pour leur permettre de financer le déséquilibre des paiements (Leur variation assure donc l’équilibre comptable). Un solde négatif des avoirs de réserve signifie que les avoirs de réserve ont augmenté, ce qui par extension signifie un excédent de la balance des paiements. Un solde positif signifie que les avoirs de réserve ont diminué, ce qui par extension signifie un déficit de la balance des paiements.

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Il existe un lien entre la balance des paiements et le marché des changes. A l’échelle de la balance des paiements de la zone euro, la variation du poste « avoirs de réserve » se traduit par une demande plus ou moins importante d’euros ou de devises, ce qui induit une variation de la valeur de l’euro.

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Le poste « Erreurs et omissions » (nettes) enregistre la différence entre le total des ressources et le total des emplois recensés. Le solde reflète le plus souvent une sur ou sous-évaluation des flux de marchandises du fait notamment des fuites de capitaux, du blanchiment ou de la défiscalisation de fonds.

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 1. Présentation de la balance des paiements.

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 1. Présentation de la balance des paiements. 1.2. Les soldes de la balance des paiements. • Le solde des biens et services : il mesure aussi les échanges commerciaux et tient compte des services. Le solde de la balance commerciale, qui exprime la différence entre la valeur des exportations et des importations n’intègre que les opérations portant sur les marchandises. • Le solde de la balance des transactions courantes : il concerne les opérations sur marchandises (balance commerciale) ainsi que celles sur les services et les transferts courants. Si on ajoute au solde courant, le solde du compte de capital (transferts en capital), on obtient la valeur approximative du besoin ou de la capacité de financement de la nation. • Le solde de la balance globale des paiements : il intègre le solde de toutes les transactions ainsi que les erreurs et omissions, à l’exception de celles du secteur bancaire et de la banque centrale.

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 1. Présentation de la balance des paiements. 1.4. La question de la collecte des données. • Problèmes de collecte et de mise en cohérence des données. • Le « solde agrégé de la balance mondiale » est loin d’être nul (somme des soldes courants de tous les pays du monde et des organisations internationales) . • Explication depuis le début des années 1990 : la « fuite des capitaux », à savoir les capitaux qui quittent les pays en développement pour se « mettre à l’abri » des poursuites ou de la fiscalité (notamment des flux destinés au blanchiment de l’argent sale).

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 2. Analyse économique de la balance des paiements. 2.1. Balance des paiements et contrainte budgétaire de la nation. 2.1.1. Solde courant et capacité de financement de la nation. • L’équilibre comptable macroéconomique entre offre globale et demande globale sur les biens et services peut être donné par l’identité suivante : PIB + Importations = Consommation + Investissement + Exportations PIB – (Consommation + Investissement) = (Exportations – Importations) Sachant que la différence entre production et consommation correspond à l’épargne, on obtient : (Epargne – Investissement) = (Exportations – Importations)   • Ainsi, le solde des échanges courants de biens et services correspond à la capacité (ou au besoin) de financement de la nation. Il s’agit bien de la contrainte budgétaire de la nation.

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 2. Analyse économique de la balance des paiements. 2.1.2. Solde courant et déséquilibres publics et privés. • Si l’on introduit l’Etat dans ce modèle, on peut réécrire l’équilibre macroéconomique de la manière suivante : PIB + Importations = Consommation + Investissement + Exportations + (dépenses publiques – impôts et taxes) Alors on peut écrire : Exportations – Importations = PIB – Consommation – Investissement + (dépenses publiques – impôts et taxes) On obtient : Exportations – Importations = (Epargne – Investissement) + (dépenses publiques – impôts et taxes)  

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 2. Analyse économique de la balance des paiements. • La différence entre l’épargne et l’investissement correspond au déséquilibre privé sur le marché des biens et services. Si l’investissement est supérieur à l’épargne, l’économie utilise plus de biens qu’elle n’en produit. • La différence entre les dépenses publiques et les impôts et taxes correspond au déséquilibre public. Si la dépense publique est supérieure aux recettes fiscales, il y a un déficit des finances publiques. • Ces deux déséquilibres peuvent se compenser : Robert Barro et le principe de l’équivalence ricardienne. • Par contre lorsqu’il y a à la fois un déséquilibre privé et public, il y a nécessairement un déficit commercial. On parle alors de « déficits jumeaux ».

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 2. Analyse économique de la balance des paiements.

2.2. L’analyse des déséquilibres de la balance courante. • Le solde de la balance courante constitue un indicateur de la bonne santé de l’économie nationale et de sa compétitivité. • Mais, l’interprétation de la signification d’un solde négatif de la balance des paiements (cas de la France depuis quelques années) est complexe.

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 3. Balance commerciale et balance des paiements en France. 3.1. L’évolution de la balance commerciale en France depuis le début des années 1980. • Du début des années 1980 jusqu’au début des années 1990 : déficits répétés. • A partir du début des années 1990 : solde positif de la balance commerciale tant avec les pays industrialisés qu’avec les pays en développement. • A partir de la fin des années 1990, le solde de la balance commerciale oscille entre légers excédents et déficits. • Un renversement s’amorce dès le milieu des années 2000, la balance commerciale redevient déficitaire, les échanges avec la Chine et l’Allemagne contribuant à plus de 70% du déficit en 2006.

I ) LA BALANCE DES PAIEMENTS. 3. Balance commerciale et balance des paiements en France. 3.2. Données sur la balance des paiements. 3.2.1. La balance des paiements en France. Article 1.

3.2.2. L’évolution de la balance des paiements dans les principaux pays de l’OCDE. 4 grandes périodes. • Durant les années 1960-1970 : les principaux pays industrialisés ont un excédent de leur balance des paiements.  • Durant les années 1980 : les Etats-Unis, la France, l’Italie et le Royaume-Uni enregistrent des déficits de leur balance des paiements courants. Seuls l’Allemagne (RFA) et le japon connaissent de forts excédents de leurs échanges extérieurs. • Du milieu des années 1990 à 2001, la Grande-Bretagne mais surtout les Etats-Unis enregistrent des déficits records de la balance des paiements. • A partir de 2001, on observe une accentuation du déficit de la balance des paiements courants des Etats-Unis, le maintien de soldes positifs élevés au Japon et en Allemagne jusqu’en 2008, une nette dégradation de la situation de la France.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 1. Une brève présentation de l’organisation du marché des changes. 1.1. Les acteurs du marché des changes.  • Les entreprises qui cherchent à se procurer des devises pour assurer leurs activités d’importations et d’exportations, mais aussi à se couvrir contre le risque de change. • Les intermédiaires financiers, banques et courtiers qui contribuent à la fluidité du marché en faisant se rencontrer l’offre et la demande. Le marché des changes est de fait très largement un marché interbancaire. Ce sont les banques qui contribuent le plus fortement à la formation du taux de change. • Les banques centrales assurent une fonction de régulation et de réglementation ; elles appliquent également les choix de politique de change impulsés par les gouvernements.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 1. Une brève présentation de l’organisation du marché des changes. 1.2. La couverture du risque de change. 1.2.1. Les stratégies face au risque de change. Deux positions pour faire face au risque de change : • Chercher à se couvrir face au risque de change par des stratégies internes de gestion de la trésorerie (modifier l’échéance du paiement de manière à bénéficier d’un cours plus avantageux de la monnaie (technique du termaillage)) ou s’appuyer sur des instruments externes de couvertures disponibles sur le marché financier. • S’exposer volontairement au risque de change dans l’espoir de réaliser un gain. On parle alors de spéculation.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 1. Une brève présentation de l’organisation du marché des changes.

1.2.2. Marchés financiers et couverture du risque de change. • Apparition d’un certain nombre de techniques de couverture du risque de change face à volatilité croissante des taux de change : - Les opérations à terme auprès des banques. - Les currency futures ou contrats à termes sur devises. - Les marchés d’option sur devises ou marché des options de change. 

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 2.Les différents régimes de change. 2.1. Le régime de changes flottants. • La banque centrale n’a pas d’objectifs de change mais laisse fluctuer le cours de la monnaie au gré de l’offre et de la demande sur le marché. • Il n’existe pas de parité officielle. • Une monnaie se déprécie ou s’apprécie par rapport à une autre sur le marché des changes. • Action discrétionnaire de la Banque Centrale.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 2.Les différents régimes de change. 2.2. Le régime de changes fixes. • La banque centrale s’engage à maintenir la parité de sa monnaie à un niveau fixé au préalable par des règles. • La définition de la parité suppose le choix d’un étalon monétaire ou d’une monnaie de référence. monnaies peuvent organiser un • Certaines « currency board » (caisse d’émission) dans lequel les différentes monnaies ont un rapport totalement fixe par rapport à une monnaie de référence.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 2.Les différents régimes de change. 2.3. L’ancrage monétaire. • Dans certaines situations, le régime de change fixe peut se limiter à une zone cible : les autorités monétaires doivent respecter une marge de fluctuation autour d’une parité officielle. • Si le taux de change se rapproche trop des limites imposées par le système, les autorités monétaires interviennent en achetant ou vendant des devises pour s’assurer que la monnaie ne sort pas des marges de fluctuations imposées. • Possibilité de dévaluation ou de dépréciation comme dans un système de change fixe.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 3. Les déterminants du taux de change.  Les premières théories sont apparues dans un contexte de parités fixes et de croissance rapide du commerce international. Elles considèrent que les échanges de biens et services et leurs prix, sont les facteurs déterminants des taux de change.  Avec le développement des mouvements de capitaux et la généralisation des changes flottants dès le début des années 1970, un second groupe de théorie mettra l’accent sur l’importance des facteurs financiers dans l’évolution des taux de change.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 3. Les déterminants du taux de change. 3.1. L’approche de long terme : la détermination du change par le marché des biens et services. 3.1.1. La situation de la balance des transactions courantes. • • •

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Jusqu’au début des années 1970 : l’explication des mouvements des changes repose sur la situation des balances commerciales et des balances courantes. Modèles keynésiens (Mundell (1960) et Fleming (1962)) : la dynamique des taux de change dépend principalement de l’état du solde des échanges extérieurs. Les variations du taux de change peuvent toutefois entrainer un retour à l’équilibre de la balance commerciale (la dépréciation du taux de change rend les produits nationaux moins chers pour les non résidents et les produits importés relativement plus chers pour les résidents). Mais ce rééquilibrage n’est pas automatique car il dépend : De l’intensité avec laquelle les quantités importées et exportées réagissent aux variations de prix : Théorème des élasticités critiques ou condition de Marshall-Lerner . Des délais de réaction de ces canaux de transmission : « courbe en J ».

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 3. Les déterminants du taux de change. 3.1.2. La théorie de la parité de pouvoir d’achat. • • • •

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L’économiste suédois, Gustav Cassel (1866-1945) est à l’origine de la théorie de la parité de pouvoir d’achat qu’il formule en 1916 : le taux de change reflète le rapport de pouvoir d’achat entre deux pays. L’approche en termes de PPA peut être généralisée en comparant, pour deux pays, des paniers de biens échangeables : la PPA est alors le taux de change qui égalise la valeur unitaire de chacun des deux paniers. Courant monétariste et loi du prix unique. Analyse en termes de différentiel d’inflation : le pouvoir d’achat d’une monnaie peut diminuer à la suite d’une accélération de l’inflation dans un pays par rapport à ses partenaires. Cela se traduit à terme par une dépréciation du taux de change de ce pays. L’effet Bela Balassa (Bela Balassa et Paul Samuelson (1964) montre que le différentiel d’inflation n’induit pas une baisse du taux de change nominal, en particulier dans les pays qui sont engagés dans un processus de développement.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 3. Les déterminants du taux de change. 3.2. Les approches financières du taux de change : les déterminants à court terme des taux de change. 3.2.1. La théorie de la parité des taux d’intérêt. • La théorie de la parité des taux d’intérêt a été formulée par J.M.Keynes (1883-1946) en 1923. • Il observe une relation inverse entre le taux d’intérêt pratiqué dans un pays et le cours de change de la monnaie nationale. • Un différentiel de taux d’intérêt entre deux pays incite les agents économiques à placer leurs capitaux dans le pays qui propose la rémunération la plus élevée. • Mécanisme d’égalisation permanente des taux de rendement des placements financiers entre différents pays.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 3. Les déterminants du taux de change. 3.2.2. Bulles spéculatives, comportements mimétiques et taux de change. 3.2.2.1. La théorie des bulles spéculatives rationnelles. •

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Il peut exister des écarts durables entre le taux de change (ou le prix des actifs financiers) qui se forme sur le marché et sa valeur d’équilibre correspondant aux déterminants économiques « fondamentaux » (inflation, taux d’intérêt, balance des paiements...). Cet écart est appelé « bulle spéculative » car il tend à se gonfler, pour se résorber ensuite brutalement. O.Blanchard et M.Watson (« Bulles, anticipations rationnelles et marchés financiers », Annales de l’INSEE, 1984) utilisent le concept de « bulle spéculative rationnelle » pour indiquer que les bulles peuvent être compatibles avec l’hypothèse d’efficience des marchés et notamment les anticipations rationnelles.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 3. Les déterminants du taux de change. 3.2.2.2. Hétérogénéité des comportements et anticipations mimétiques. • Cette approche se réfère aux stratégies des acteurs du marché et à leurs comportements d’anticipation. • On trouve des opérateurs qui prennent leurs décisions en fonction des « fondamentaux » (ce sont les « commerciaux ») et les « traders », ou gestionnaires financiers, dont l’horizon est très court car ils doivent réaliser des profits. Le poids des traders est devenu important et leurs anticipations se forment selon un processus mimétique. • Cette analyse avait déjà été formulée par Keynes qui avait défini la spéculation comme « l’activité qui consiste à prévoir la psychologie du marché. ».

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 3. Les déterminants du taux de change. 3.2.3. La théorie de la surréaction. • Approche présentée par R.Dornbusch, en 1976 : associe dans un même modèle, l’approche de long terme de la théorie des parités de pouvoir d’achat, et l’approche de court terme de la parité des taux d’intérêt. • A long terme, le sentier d’équilibre du taux de change est défini par la parité de pouvoir d’achat : l’évolution du taux de change dépend du différentiel d’inflation entre les pays. • A court terme, le marché des changes est dominé par les mouvements des capitaux et son équilibre suppose la vérification de la parité des taux d’intérêt : l’écart de taux d’intérêt entre deux monnaies est égal au taux anticipé de dépréciation du taux de change. • Les anticipations de change sont fondées sur la PPA et ramènent donc le taux de change vers son niveau de long terme ; la PPA joue ainsi le rôle « de point d’ancrage » du système, même si dans le court terme il peut y avoir surréaction du taux de change.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 4.Peut-on déterminer le bon taux de change d’une économie ? 4.1. A la recherche du taux de change d’équilibre.

4.1.1. Les limites des modèles de change à court terme. • 2 méthodes pour prévoir les taux de change. - La méthode chartiste : prolonger les tendances passées pour déterminer le taux de change futur. - La méthode fondamentaliste : s’appuyer sur les fondamentaux pour prévoir le taux de change à plus long terme. • Mais difficultés de la théorie moderne à expliquer et à prévoir l’évolution du taux de change à court terme : provient de ce qu’elle n’a pas su tirer toutes les conséquences de la globalisation financière sur la dynamique du système financier international. L’instabilité et l’incertitude sur les marchés financiers s’est accrue. • Deux omissions des taux de change: - L’existence de profondes asymétries entre monnaies; - La nécessité de prendre en compte le rôle des autorités monétaires

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 4.Peut-on déterminer le bon taux de change d’une économie ?

4.1.2. Les déterminants à long terme des taux de change. • Approche qui passe par la recherche des déterminants structurels du change. • Constat que l’évolution du taux de change réel est étroitement liée au niveau relatif de développement des pays. • Trois facteurs structurels explicatifs : - Le mécanisme des productivités relatives (Bela Balassa). - La compétitivité structurelle. - Les effets de domination des pays développés.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 4.Peut-on déterminer le bon taux de change d’une économie ?

4.1.3. Zones-cibles et taux de change d’équilibre.

• Au milieu des années 1980, l’économiste américain J.Williamson a cherché à définir pour chaque monnaie son taux de change d’équilibre fondamental (TCEF) = taux de change réel susceptible de maintenir à moyen terme l’activité économique au niveau le plus élevé possible, compte tenu des contraintes d’équilibre interne et d’équilibre externe. Objectif : proposer des normes de change susceptibles • d’éclairer les politiques économiques : chaque autorité monétaire est ainsi chargée d’amener et de maintenir le taux de change réel dans une marge de fluctuation (ou zone-cible) déterminée autour du TCEF . • Williamson définit donc des taux de change de long terme fondés sur les interactions entre la croissance économique du pays, l’évolution de sa balance courante et son endettement.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 4.Peut-on déterminer le bon taux de change d’une économie ? 4.2. Monnaie forte ou monnaie faible.

4.2.1. Les instruments des politiques de change. 4.2.1.1. La réglementation des changes. • La convertibilité des monnaies : une monnaie est convertible lorsque son détenteur peut l’échanger librement et sans limite contre toute autre monnaie. • Le contrôle des changes (supprimé depuis le milieu des années 1980). • Les règles prudentielles depuis la libéralisation des mouvements de capitaux. Elles sont proposées en particulier aux banques pour les inciter à se protéger contre les risques portant sur l’évolution des taux d’intérêt et des taux de change.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 4.Peut-on déterminer le bon taux de change d’une économie ?

4.2.1.2. Les modifications de parité. • •

Politique économique dont l’objectif premier est d’agir sur l’équilibre de la balance des paiements. Les modifications de parités sont qualifiées de dévaluations (ou réévaluations) en régimes de change fixes, et de dépréciation (ou appréciation) en changes flottants.

4.2.1.3. Les interventions publiques sur les marchés. • • -

Lorsqu’elles cherchent à influencer l’évolution du cours de change, les autorités monétaires interviennent (souvent conjointement) sur le marché des changes et sur le marché monétaire Les interventions des banques centrales sur le marché des changes consistent: Essentiellement à acheter ou à vendre des devises afin d’agir sur l’équilibre du marché. À pratiquer des interventions stérilisées, c’est-à-dire des interventions n’affectant pas le niveau des taux d’intérêt et des agrégats monétaires. (opérations d’open market).

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 4.Peut-on déterminer le bon taux de change d’une économie ?

4.2.2. Les stratégies nationales de change. 4.2.2.1. Atouts et inconvénients d’une monnaie faible.

- Amélioration de la compétitivité-prix ; recherche de gains de productivité pour compenser le renchérissement du prix des matières premières importées ; entrée de capitaux car IDE moins coûteux. - Mais risque d’inflation importée ; compétitivité-prix artificiellement dopée ; accroissement de la dette extérieure.

4.2.2.2. Le cercle vertueux de la monnaie forte et ses inconvénients. - Désinflation importée ; amélioration des termes de l’échange et du solde de la balance commerciale ; amélioration compétitivité hors-prix… - Mais freinage des importations et de la croissance ; sorties de capitaux

4.2.2.3. La politique de change au service de l’industrie et de la finance. La politique de change comme instrument de politique industrielle et financière (exemple de l’Allemagne et du Japon).

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 5. Les crises des changes. 5.1. Une recrudescence des crises financières. • La recrudescence des crises financières internationales au cours de la dernière décennie s’inscrit dans une tendance longue : selon Barry Eichengreen (2001), la fréquence des crises financières serait deux fois plus élevée depuis 1973 qu’elle ne l’était au cours de l’aprèsguerre ou de la période de l’étalon-or classique, après 1880. • Récurrence des crises, depuis dix ans : indissociable de la nouvelle configuration financière internationale dans laquelle se sont insérés les pays émergents : évolution explosive des entrées de capitaux vers l’Asie ou l’Amérique latine, libéralisation financière, tentatives d’ancrage des taux de change…

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 5. Les crises des changes. •

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5.2. Les modèles de première génération : les attaques spéculatives sanctionnent des politiques inadaptées. Les modèles de première génération montrent l’incohérence entre la politique économique et le régime de change (Krugman (1979) ; Robert Flood et Peter Garber (1984)). Les crises de change sont provoquées par l’insuffisance des réserves de change causée par un déficit persistant des balances des paiements et par de mauvais fondamentaux. La crise est le résultat d’une réaction rationnelle des agents privés face à un taux de change inadéquat. Exemple de la crise mexicaine de 1994.

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 5. Les crises des changes. 5.3. Les modèles de deuxième génération : les attaques spéculatives auto-réalisatrices.

• Cherchent à montrer que les crises peuvent être auto-réalisatrices : le simple fait que les marchés anticipent une crise peut déclencher la crise. • Obstfeld (1994) : lien entre le niveau du taux d’intérêt et les anticipations. • Ces modèles expliquent les crises par la conjonction d’une économie peu prospère et d’anticipations défavorables. • Exemple de la crise de la livre en 1992

II) MARCHE DES CHANGES ET TAUX DE CHANGE. 5. Les crises des changes. 5.4. Les modèles de troisième génération : crises jumelles et effets de contagion. • Les modèles de troisième génération (Krugman, 1999) mettent l’accent sur la conjonction de deux sortes de crises : les crises de change et les crises bancaires (crises jumelles). • Ils ont cherché à expliquer les effets de contagion constatés lors des crises des années 1990, particulièrement au niveau régional en Europe et en Asie • Exemple de la crise asiatique de Juillet 2007.