Ihsgdry Powder. Opportunity Di Major Stock Exchanges.docx

$IHSG. DRY POWDER. OPPORTUNITY DI MAJOR STOCK EXCHANGES Dalam satu catatan saya sebelumnya tentang $ULTJ, terdapat pembahasan soal perlunya Dry Powder dalam berinvestasi https://stockbit.com/post/2119633 Saya kutip sebagian dari catatan itu, khususnya yang berkaitan dengan soal drypowder : “Opportunity-cost seperti ini, sebenarnya tidak berbeda jauh dengan posisi kita sebagai investor, yang harus mengalokasikan sebagian dana sebagai dry-powder. Jika kita menyisihkan dry-powder, misalnya ditempatkan dalam deposito, boleh jadi hal ini mengurangi ROI dari total equity portfolio kita. Ada opportunity cost yang terpaksa harus kita tanggung, berupa ROI yang lebih rendah, selama dry-powder itu masih belum dimanfaatkan (Atau disimpan sementara didalam fixed-income instruments, seperti deposito atau SUN, dengan yield relatif rendah-JS). Namun kita tidak dapat melihat pilihan ini hanya dari satu titik pandang saja. Mengapa? Karena hanya dengan memiliki dry-powder tadi (yang dalam jangka pendek “mengganggu” ROI), maka kita dapat melakukan investasi, setiap pasar datang menawarkan kesempatan baik. Apabila terjadi koreksi pasar, opportunity untuk membeli perusahaan yang baik – dengan harga yang baik - hanya datang kepada mereka yang memiliki dry-powder. Dengan kemampuan kita yang bisa memanfaatkan peluang baik, maka “ongkos” yang harus “ditanggung” dalam jangka pendek itu tentu tidak lagi memiliki arti. Imbal=hasil, karena kita dapat memanfaatkan opportunity (yang datang ketika pasar sedang mabuk) sering melebihi ongkos temporer yang harus ditanggung.” Penurunan temporer ROI (sebagai konsekwensi dari pengalokasian dana untuk drypowder), menjadi lebih relevan bagi mereka yang tidak pernah menganggap “harga saham yang turun di pasar dalam jangka pendek” sama dengan definisi risiko di dalam berinvestasi . Fluktuasi harga di pasar menjadi konsekwensi yang normal dari konstruksi pembentukan harga saham, yang “dipaksa” untuk terus-menerus berlangsung setiap harinya di bursa. Bukan hal yang luar biasa. Derap waktu pembentukan harga yang berlangsung setiap saatnya itu, tentu saja berbeda dengan derap waktu yang dibutuhkan perusahaan, dalam menjalankan kegiatan operasinya. Kinerja perusahaan yang menerbitkan lembaran-lembaran saham itu, memerlukan periode waktu yang menembus batas-batas waktu hari,

kwartal, bulan atau tahun. Kinerja waktu yang diperlukan perusahaan itu bahkan banyak yang sudah melebihi masa 25, 50 atau 100 tahun.

APAKAH

APPLE

MENARIK?

BAGAIMANA

DENGAN

FACEBOOK?

Berkaitan dengan dry-powder ini, maka pertanyaan yang diajukan @rharianta melalui Inbox (yang jarang sekali saya buka) menjadi relevan. Saya kutip inti dari pertanyaannya : “Dear Pak Joel, kalau ada mood dan waktu untuk menulis di SB apakah bapak berkenan membahas kondisi market di US dan potensi-potensi yang mulai ada di Capital Efficient companies? Kalau memakai referensi Equity Bond Valuation yang pernah bapak bahas di Stockbit beberapa waktu yang lalu, kelihatannya FB, AAPL terlihat menarik ”. Sebetulnya saya kurang tahu, apakah jawaban yang akan saya berikan berikut ini masih relevan untuk bagian terbesar komunitas Stockbit. Bukan apa-apa, karena untuk menjawab pertanyaan itu, tentu saya harus mengalihkan pandangan dari emiten BEI (yang menjadi perhatian bagian terbesar komunitas Stockbit). Seperti sudah disampaikan, dengan informasi yang sekarang ini semakin mudah saya dapatkan tentang emiten BEI, serta semakin transparannya bursa, dalam 4-5 tahun terakhir, saya mulai memperbesar alokasi dana investasi untuk emiten-emiten di BEI. Valuasi dan potensi pertumbuhan emiten BEI pada satu sisi, serta valuasi berbagai perusahaan di major stock-exchanges yang meningkat tinggi – sebagai dampak dari kebijakan moneter yang longgar – menjadi faktor lain, yang mendorong saya untuk menambah alokasi dana di BEI, serta mengurangi bobot portfolio di major stockexchanges dalam waktu 4-5 tahun ini. Ada pengecualian yang masih saya lakukan, misalnya untuk saham Berkshire Hathaway. Terjadinya koreksi di beberapa major stock exchanges, menimbulkan minat saya untuk membuka kembali catatan-catatan saya, yang berkaitan dengan beberapa perusahaan yang pernah menjadi bagian dari portfolio saya. Dengan membuka catatan-catatan itu, saya terdorong untuk menginisiasi kembali sejumlah posisi pada sejumlah perusahaan di major stock exchanges dalam tahun 2019 ini. Meskipun sejumlah nama emiten yang nanti kita bahas, mungkin kurang relevan untuk bagian terbesar komunitas Stockbit, saya mengharapkan bahwa dialektika pemikiran maupun prinsip-prinsip dasar yang digunakan masih cukup relevan. Menurut hemat saya, prinsip-prinsip dasar berinvestasi seharusnya bisa berlaku

universal (Bukankah justru dengan alasan itu, mengapa kita dapat menyebutnya sebagai sebuah Prinsip?). DIVIDEN

YIELD

20%

(IN

US

DOLLAR)?

Tempatkan posisi Anda, jika saat ini Anda tidak memiliki dry-powder. Terjadinya koreksi besar-besaran di Amerika dan Eropa sekarang ini, tentunya hanya dapat membuat Anda tergiur. Tanpa dry-powder, kita tidak dapat melakukan apa-apa. Sekarang ini, apa yang sering saya sebut sebagai World Dominating Companies (WDC), Capital-Efficient Companies (CEC), serta Dividend Aristocrats (DA), yang nama-namanya sering saya pergunakan sebagai contoh, menawarkan beragam opportunity. Opportunity seperti ini, tidak sering datang menghampiri kita. Sebelum kita berbicara tentang penurunan luar biasa dari Equity Portfolio yang dikelola Buffett, sebagai dampak dari koreksi yang terjadi, ada contoh kecil yang dapat menunjukan besaran dari koreksi yang ini. Hal ini, misalnya, dapat kita lihat pada apa yang terjadi pada Washington Prime Group/WPG, yang merupakan salah satu REITs (Real Estate Investmnet Trust). WPG digunakan sebagai contoh, ketika saya membahas indikator-indikator awal yang bisa membawa kita kepada emiten yang memiliki potensi dividen yield luar biasa, di bulan Nopember 2018 https://stockbit.com/post/2051971 Koreksi yang terjadi, memungkinkan kita untuk mendapatkan dividen yield 20% dari WPG, yang occupancy rate core portfolionya konstan di atas 93%. Dividen yield 20% ini, sangat menarik buat saya berinvestasi pada sebuah REITs, dengan PBV di bawah 1.15X. Selain itu, dengan Funds From Operation USD 1.25 per-lembar, maka dividen USD 1/lembar (20% dari harga sahamnya) ini cukup aman untuk sebuah REITs. (Fund From Operation/FFO, merupakan istilah yang biasa digunakan REITs, sebagai pengganti metrik favorit saya, CFO). Dengan proyeksi kebutuhan Cap-Ex sekitar USD 300-350 Juta, pada tahun 20192023, maka Free Cash Flow yang dihasilkan WPG dalam periode yang sama, bisa menutup kebutuhan belanja modal itu (Untuk tahun 2018 ini, Free Cash Flow WPG diperkirakan mencapai USD 55 Juta). Tanpa adanya keperluan meningkatkan pinjaman, maka Net Debt/EBITDA yang saat

ini di bawah 7X, dengan Debt Service Coverage Ratio 3X tentunya masih bisa dipertahankan dalam batas-batas aman. Apalagi bagian terbesar pinjaman baru akan jatuh tempo di tahun 2022 dan 20124. PENURUNAN DRASTIS EQUITY PORTFOLIO YANG DIKELOLA BUFFETT Setelah kita melihat ilustrasi kecil di atas, untuk memberikan gambaran tentang koreksi yang terjadi, mari kita lihat Equity Portfolio dari Berkshire Hathaway. Laporan Keuangan Berkhsire Hathaway di Kwartal III/2018, menunjukan Equity Portfolio sebesar USD 207 Milyar (Di luar saham Kraft, senilai USD 17 Milyar). Di dalam Equity Portfolio senilai USD 207 Milyar ini, terdapat sejumlah perusahaan, seperti Apple, Cola-Cola, American Express, Bank of America, US Bancorp, Wells Fargo dan lainnya lagi. Dari Equity Portfolio sebesar USD 207 Milyar itu, sekitar 60% (USD 130 Milyar) diantaranya, diinvestasikan hanya dalam 5 perusahaan saja : Apple, Wells-Fargo, Coca Cola, Apple dan American Express (Contoh kongkrit dari karakter WB, yaitu Focus Investing, yang mengkonsentrasikan bagian terbesar portfolionya hanya pada sejumlah kecil perusahaan saja). Bagaimana dampak koreksi

yang terjadi

terhadap

Portfolio Buffett

itu?

Majalah Barron, edisi 22 Desember, menyebutkan bahwa nilai portfolio itu sudah turun sebesar USD 30 Milyar dibandingkan dengan nilai Equity yang dilaporkan di Kwartal III/2018. Koreksi besar yang baru terjadi pada minggu terakhir bulan Desember, menurut saya, dapat membuat penurunannya lebih besar dari USD 30 Milyar (Barron dalam edisi 22 Desember itu, memakai harga pasar satu minggu sebelumnya, sebelum koreksi besar pada minggu terakhir). Harga saham Apple, misalnya, di akhir tahun 2018 kemarin, tercatat USD 157.74. Dengan demikian, sejak tanggal laporan terakhir Berkshire, harga saham Apple sudah turun sekitar 31%. Untuk Bekshire, penurunan ini dapat kita terjemahkan dengan penurunan nilai portfolio sekitar USD 18 Milyar, hanya dari saham Apple saja untuk Kwartal terakhir tahun 2018. Wells Fargo, yang ditutup dengan harga USD 46, mencerminkan penurunan 30% dari harga tertinggi yang pernah dicapainya tahun 2018. Harga saham Kraft yang ditutup di harga USD 43 pada akhir tahun 2018, menunjukan adanya penurunan 45% dari

harga tertinggi yang pernah dicapainya di tahun itu. Oleh karena itu, taksiran penurunan nilai Equity Portfolio Berkshire sebesar USD 30 Milyar, yang ditulis Barron edisi 22 Desember itu, menurut saya sangat konservatif. Dari contoh di atas, kita memahami bahwa karakter pasar yang sangat erratic ini, bukan hanya milik BEI saja. Karakter yang sama juga terjadi di berbagai major stockexchanges, dengan skala perdagangan yang tentunya jauh lebih besar. Berkshire sendiri, sahamnya pada akhir tahun lalu ditutup di harga USD 306,000, sekitar 10% di bawah harga tertingginya (USD 335,900). Apa yang akan terjadi dengan harga saham Berkshire di tahun 2019, dengan estimasi kerugian seperti yang disampaikan di atas? Tentu saja saya tidak tahu jawabannya. Namun seberapa besar lagi koreksi yang harga yang mungkin akan terjadi pada Berkshire, akan tergantung juga pada apa yang dilakukan oleh Buffett dengan program shares buy-backnya. Sepanjang tahun lalu (sampai dengan Kwartal III/2018), Buffett telah melakukan pembelian kembali saham Berkshire senilai USD 928 Juta. Program shares buy-back ini, merupakan program yang baru dilakukannya lagi, setelah program buy-back terakhir pada bulan December 2012 (USD 1.3 Milyar). Apabila kita melihat kenaikan harga saham Berkshire, dihitung dari sejak buy-back terakhirnya itu, program itu dapat dianggap berhasil. Sejak Desember 2012, saham Berkshire sudah meningkat 130%, lebih tinggi dari kenaikan di S&P 500 (90%). Nilai shares buy-back yang sudah dilakukan dalam tahun 2018 ini, tentu masih sangat kecil dibanding dengan nilai kas yang dimilikinya, USD 105 Milyar. Saya tetarik melihat capital-deployment seperti apa yang akan dilakukannya di tahun 2019 ini. Dengan besaran dana seperti itu, dan dengan kondisi pasar yang diperkirakan akan sangat fluktuatif di tahun depan, apa yang dilakukannya bisa memberikan tambahan pelajaran untuk kita. Apakah dia akan melakukan hal yang sama seperti tahun 2009, yakni melakukan akusisi berskala gajah, satu tahun setelah terjadinya krisis keuangan di Amerika pada tahun 2008?. Berkshire, yang ketika itu sudah memiliki 22.6% saham Burlington, melakukan tender-offer dengan membeli saham sisanya (77.4%), senilai USD 44 Milyar.

Apabila akuisisi gajah ini yang akan dilakukannya (dengan jedah waktu tunggu 10 tahun dari akusisi terakhirnya), perusahaan Amerika manakah yang menjadi targetnya? Apakah General Electric? Beberapa bulan lalu, Buffett sudah mengatakan, bahwa dia tidak terarik mengakuisisi GE. Tetapi saat itu, harga saham GE berada dalam kisaran USD 14. Sekarang ini, dengan harga yang sudah anjlok hampir 50%, pada kisaran harga USD 7.50, apakah GE berubah menjadi gajah yang dapat menarik perhatiannya?. Atau target akusisi gajahnya kali ini, adalah perusahaan yang basisnya di Eropa? Sementara loose monetary policy dari Fed, dalam 10 tahun ini merupakan katalis yang telah meningkatkan valuasi pasar di Amerika, secara relatif kebijakan ECB masih belum memberikan dampak yang sama untuk pasar Eropa. Sekarang ini, bursa Eropa menawarkan valuasi lebih menarik dbandingkan pasar Amerika. Ataukah capital deployment itu akan difokuskan kepada sejumlah perusahaan, yang saat ini sudah berada di dalam Equity Portfolio-nya? Terlebih lagi, banyak dari perusahaan ini menawarkan harga yang sudah berada jauh di bawah harga tertingginya. Apabila ini yang menjadi fokusnya, perusahaan yang mana? Apakah yang relatif baru seperti Apple, ataukah yang perusahaan yang sudah puluhan tahun berada di dalam portfolionya, seperti American Express, Coca Cola atau Wells Fargo? Ataukah program shares buy-back (dengan skala lebih besar) yang bakal dia dan Charlie Munger pilih untuk melakukan capital deployment itu? Pada tahun 2018, pedoman shares buy-back itu memang baru dirubah. Pedoman baru ini tidak lagi sejelas pedoman buy-back sebelumnya. Pada pedoman sebelumnya, Buffett baru dapat melakukan buy-back, jika harga saham Berkshire di pasar turun sampai di bawah 1.2 X NBV. Sekarang ini, keputusan itu diserahkan sepenuhnya kepada judgment Buffett dan Munger. Apakah perubahan pedoman itu, memang karena mereka berdua sudah mengantisipasi akan terjadinya koreksi seperti ini? Dengan koreksi yang terjadi, harga-harga perusahan yang menjadi bagian dalam Equity Portfolio Berkshire Hathaway, kembali menarik perhatian, dengan valuasi yang lebih reasonable. Berkshire sendiri, di harganya saat ini USD 306,000, sebelum memperhitungkan

penurunan nilai Equity Portfolio seperti disebutkan di atas, mengisyaratkan PBV sebesar 1.33X. Terjadinya koreksi di Kwartal IV, niscaya bakal meningkatan nilai PBV. Response buy-back yang dilakukan Berkshire dapat memberikan gambaran kepada kita tentang definisi “judgement” kedua komandan Berkshire ini. Selain itu, kita juga akan melihat bagaimana response pasar terhadap judgment itu. Harga Beskhire sekarang ini, menawarkan EV/EBIT sekitar 10.50X dan PE Ratio 8.12, yang setara dengan Earning Yield 12.31%. Metrik yang cukup menarik buat saya untuk menambah alokasi investasi di perusahaan yang dikelola oleh salah-dua orang investor terbaik dunia. BAGAIMANA

DENGAN

APPLE

?

Apple, yang dalam Equity Portfolio Berkshire di Kwartal III/2018 memiliki nilai USD 57.6 Milyar, jika Buffett tidak menambah kepemilikannya selama Kwartal IV tahun 2018 ini, nilainya akan turun menjadi “hanya” USD 40 Milyar. Penurunan harga Apple, sekitar 31% dari harga penutupan Kwartal III/2018, membuat nilai investasi itu turun. Saya tidak tahu, bagaimana reaksi Anda apabila saham yang Anda beli 3 bulan lalu itu, sekarang ini harganya turun 31%. Cut loss? Dalam bulan-bulan mendatang, kita akan melihat bagaimana reaksi Buffett atas terjadinya penurunan ini. Silahkan Anda bandingkan reaksi Anda dengan reaksi yang ditunjukan Buffett nanti. Harga Apple sekarang ini, USD 158, setara dengan EV/EBIT sekitar 10.5 X dan PER 13.25X, atau setara earning yield 7.55%. Dalam pandangan saya, metrik ini menawarkan kesempatan yang baik untuk menjadi pemilik sebuah WDC seperti Apple. Nilai penjualan Apple sudah meningkat 23%, dari tahun 2016 (USD 215 Milyar) menjadi USD 265 Milyar di tahun ini. CFO yang dapat dihasilkan dalam 4 tahun terakhir saja, sudah mencapai USD 290 Milyar. Dalam periode yang sama, Capital Expenditure-nya hanya USD 49 Milyar atau sekitar 17% dari nilai tunai yang dihasilkannya. Dengan peningkatan CFO-nya ini, Apple memiliki kemampuan untuk meningkatkan kekayaan pemegang sahamnya, melalui program ganda. Pertama, di tahun 2012, Apple memulai lagi pembayaran dividen (terakhir kali Apple membayar dividen pada tahun 1995). Saat ini, dividen yield-nya sedikit di bawah 2%. Dengan Payout Ratio saat ini 22.5%, yang masih di bawah standard industri rata-rata (27.81%), ditambah dengan CFO-nya yang semakin meningkat, dividen yield 2% bukan merupakan hal yang mustahil dengan harga saat ini.

Kedua, penigkatan kekayaan pemegang saham itu, juga tampak, melalui program shares buy-back yang dilakukannya selama ini. Saham Apple yang berjumlah 5.5 Milyar pada tahun 2016, saat ini sudah menyusut 10%, menjadi 5 Milyar lembar. Kombinasi pengembalian hasil usaha dalam bentuk dividen (dan dengan Pay-Out Ratio yang rendah), serta shares buy-back (yang membuat kue perusahaan per-saham semakin besar), akan menjadi sumber peningkatan kekayaan pemegang saham Apple di masa datang. Pergerakan dan pola yang sama, dapat dilihat juga pada perusahaan lainnya yang menjadi bagian Equity Portfolio Berkshire Hathaway. Pada harga saat ini, WFC ditawarkan dengan PE Ratio 10.90 (Earning Yield 9.18%). PBV 1.24 X, turun dari rata-rata 1.65 X. Jumlah saham sudah berkurang sekitar 6% dalam 3 tahun ini. HOW

ABOUT

MICROSOFT?

Fenomena yang kurang lebih sama, meskipun dengan skala yang berbeda, terjadi juga pada berbagai nama lain yang sudah sering saya singgung di Stockbit. Kita lihat Microsoft, misalnya. Harga saat ini, USD 101.57, memang sudah meningkat jauh dibandingkan harga saat terjadinya krisis tahun 2018 (USD 17). Krisis yang terjadi memang seringkali diresponse secara berlebihan. Terjadinya koreksi di Kwartal IV/2018, berdampak pula pada MSFT, meskipun penurunannya (13%) memang tidak separah seperti yang terjadi dengan nama-nama yang disebutkan di atas. Harga sekarang ini mencermikan valuasi dengan EV/EBIT sediki di bawah 18X. Valuasi yang cukup reasonable bagi sebuah WDC. Nilai penjualan MSFT sudah meningkat dari USD 91 Milyar (2016), menjadi USD 115 Milyar (2018). Dalam 3 tahun terakhir, CFO yang dihasilkan MSFT mencapai USD 116 Milyar, dengan belanja modal USD 28 Milyar, atau hanya 24% dari CFO yang dihasilkannya. Kondisi ini memungkinkan MSFT dapat melakukan hal yang sama seperti yang dilakukan Apple. Hal ini sekaligus menunjukan perusahaan ini sebagai sebuah capital-efficient company. Pundi-pundi kas yang dimilikinya, dipakai oleh MSFT untuk meningkatkan nilai kekayaan para pemegang sahamnya lewat program ganda : a) membayar dividen dan b) melakukan shares buy-back. Pada tahun 2016, MSFT mulai melakukan pembayaran dividen untuk pemegang

saham, dengan dividen yield sedikit di bawah 2%. Kue MSFT, yang dimiliki setiap pemegang saham, juga semakin membesar. Jumlah saham MSFT secara bertahap mulai menyusut. Dalam 2 tahun ini, jumlah saham sudah menurun menjadi 7.77 Milyar dari sekitar 8 Milyar di tahun 2016. APA

YANG

TERJADI

DENGAN

FACEBOOK?

Sementara itu, jika kita berbicara Facebook, koreksi yang terjadi pada saham FB sebenaranya sudah berlangsung sebelum adanya koreksi berjamaah. Penurunan harga FB, sekitar 40% dari harga tertingginya, diakibatkan oleh masalah terkait soal privacy/security yang dihadapinya. Koreksi berjamaah yang terjadi memang mengakselerasi penurunan itu. Apabila kita melihat nilai penjualan yang dihasilkannya dalam 3 tahun terakhir, USD 27.6 Milyar (2016), USD 40.6 Milyar (2017) dan USD 52 Milyar (proyeksi di tahun 2018), maka penurunan harga 40% itu, di dalam pandangan saya, menjadi cermin dari reaksi yang berlebihan. Mari kita lihat lagi metrik lainnya. Angka penjualan itu diterjemahkan dalam CFO sekitar USD 70 Milyar. Coba Anda perhatikan, penjualan FB USD 120 Milyar ini, setara kemampuan menghasilkan nilai tunai USD 70 Milyar. Dari setiap 1 Dollar penjualan, FB dapat menciptakan sekitar 60 cents nilai tunai. Karakter yang sangat jelas dari satu capital-efficient company. Kurang dari 30% CFO yang dihasilkannya, dibelanjakan kembali oleh FB sebagai Capital Expenditure. Konversi penjualan menjadi nilai tunai setinggi ini sangat sulit ditemukan pada perusahaan lainnya. Dengan harga saat ini, USD 131, FB menawarkan valuasi yang menarik, dengan EV/EBIT sekitar 13.50 X, dan Earning Yield sekitar 5.07% (PER sedikit di bawah 20X). Valuasi ini harus ditempatkan dengan potensi pertumbuhan FB, dengan PEG Ratio 0.62X. FB adalah growing company yang dapat Anda peroleh dengan menggunakan metrik value investing. Dengan angka Monthly Active Users (MAU) sekarang ini, yang telah mencapai 2.3 Milyar, kekhawatiran bakal terjadinya tingkat pertumbuhan MAU yang semakin kecil (atau bahkan negatif) memang bisa dimengerti. Namun kalau kita lihat data terakhir yang disampaikan FB di Kwartal III/2018, retensi dari pemakai account FB masih cukup tinggi, dengan DAU/MAU sekitar 66%. Angka-angka diatas itu, tidak memperhitungkan mereka yang memakai platform

Instagram dan WhatsApp, yang juga dimiliki FB. Dalam laporan terakhirnya, FB menyampaikan informasi bahwa pemakai WhatsApp sudah mencapai angka 1.5 Milyar, dan Instagram 1 Milyar. Angka ini menunjukan tingkat pertumbuhan luar biasa, karena Instagram, misalnya, di tahun 2014 baru memiliki sekitar 200 Juta. Oleh karena itu, banyak yang berpandangan, bahwa platform Instagram ini dapat menjadi faktor dalam mempertahankan akselerasi pertumbuhan FB (yang tidak dapat lagi hanya mengandalkan platform utamanya, yaitu Facebook). Monetisasi Instagram ini sebenarya sudah tampak. Jika kita melihat laporan FB pada Kw-III tahun 2018, penerimaan mobile-ad (USD 12.5 Milyar), mencerminkan 90% total ad-revenue perusahaan ini. Untuk mobile-ad ini, platform Instagram bersama-sama Facebook, menjadi kontributor terbesarnya. Dalam Earning Call FB untuk Kwartal III/2018, apa yang disampaikan Sandberg, COO-nya FB, bisa memberikan gambaran terkait peluang yang mungkin juga bisa ditawarkan Messenger, saya coba terjemahkan secara bebas, “Berkaitan dengan messaging, kita memiliki opportunity untuk membantu menciptakan hubungan antara perusahaan dengan perorangan. Hubungan ini dapat dibuat sedemikian rupa sehingga dapat memberi manfaat bagi kedua belah pihak. Lewat platform Messenger, lebih dari 10 Milyar messages berlangsung antara perusahaan/bisnis dengan perorangan setiap bulannya”. Namun seperti dikatakannya, memang tahapannya masih sangat awal, tetapi dia sudah menyinggung potensi itu “……we’re exploring how we can help advertisers reach people in Messenger through sponsored messages and inbox ads”. Tahapan yang masih early juga tampak pada WhatsApp, meskipun FB juga sudah mulai menggulirkan program WhatsApp Business di akhir Semester lalu (khusus untuk Android). Sekarang ini jumlahnya memang baru sekitar 3 Juta users. JIka hasilnya baik, tentu platform yang sama bisa dilakukan juga melalui IOS. Sejauh ini belum ada informasi baru yang saya dapatkan kapan platform via IOS ini akan diluncurkan. Dengan saldo kas saat ini sebesar USD 41 Milyar (setara dengan USD 17/saham), dan kemampuan FB untuk menghasilkan CFO sekitar USD 30 Milyar di Kwartal terakhir tahun ini, menjadi bantalan yang cukup di dalam menghadapi masalahmasalah yang harus diselesaikannya. Atupun meningkatkan pertumbuhan dari setiap potensi yang ada dalam platform yang sudah dimilikinya.

BAGAIMANA

DENGAN

EROPA?

Terjadinya koreksi ini juga menawarkan opportunity menarik yang ditawarkan sejumlah pasar Eropa. Mari kita lihat beberapa contoh saja. Ferrari yang harga tertingginya pada tahun ini sekitar Euro 129, melalui koreksi berjamaah, ditutup di harga Euro 87 di penutupan tahun 2018, atau turun 32%. Mereka yang pernah membaca catatan saya tentang Ferrari, mungkin sudah tahu kesalahan saya terkait Ferrari yang pernah menjadi bagian portfolio saya. Kalau memakai istilah yang dipakai Peter Lynch, kesalahan saya itu adalah “memetik putik yang baik di waktu yang terlalu dini”. Saya mendapatkan saham Ferrari sebagai bonus, karena di dalam portfolio saya terdapat saham Fiat. Sebelum spin-off Ferrari pada tahun 2016, Fiat merupakan pemegang saham utama Ferrari bersama-sama dengan keluarga Agnelli, melalui Exor (Fiat, Ferrari dan Exor sahamnya diperdagangkan di Bursa Milan). Sekitar 10% saham Ferrari (dengan 15.8% voting right), saat ini dimiliki Piero Ferrari, anak pendiri perusahaan ini (Enzo Ferrari). Tidak lama setelah Ferrari spin-off dari Fiat, dan melakukan IPO di tahun 2016, lembaran saham Ferrari yang dimiliki oleh Fiat dibagikan secara proporsional ke semua pemegang saham Fiat. Dengan demikian, Fiat sebagai company tidak lagi memiliki saham Ferrari. Sebaliknya dengan pemegang saham Fiat yang sebelum spin-off tidak memiliki saham Ferrari, beralih menjadi pemegang saham Ferrari. Dengan kenaikan harga saham Ferrari setelah IPO, saham gratisan ini saya jual dan dikeluarkan dari portfolio. Harga jualnya jauh di bawah harga tertingginya, ketika valuasinya membuat saya kurang comfortable. Kesalahan jenis ini, bukan hanya terjadi pada Ferrari saja. Daftar kesalahan yang sama yang saya lakukan sangat panjang : Adidas, Ralph Lauren, Hermes, LVMH, Microsoft, Tiffany, Danone, Starbucks, McDonald, BMW dan banyak lagi lainnya. Dengan turunnya harga saham Ferrari sekarang, apakah saya akan memasukan kembali salah-satu capital-efficient company ini kedalam portfolio saya? Cukup menarik memang, dengan tingkat pertumbuhan yang ditunjukkannya. Tahun ini (2019), produksi diperkirakan mencapai 9,000 unit, atau naik 28% dari tingkat produksi setahun sebelum IPO dilakukan (2016), sebanyak 7,000 unit. Namun demikian, meskipun valuasi RACE sudah lebih reasonable dengan adanya

koreksi ini, saya cenderung untuk berinvestasi kembali pada Ferrari secara tidak langsung, melalui induk perusahaannya, Exor. Valuasi RACE masih belum membuat saya comfortable. Valuasinya masih terlalu rich, dengan EV/EBIT sekitar 27.3 X, dan Earning Yield di bawah 5%. Induknya, EXOR, menawarkan valuasi yang jauh lebih menarik (Saya menjual RACE di saat EV/EBIT-nya menyentuh 22 X). Exor merupakan kendaraan investasi dari keluarga Agnelli, yang menjalin kerja-sama dengan Chairman/CEO-nya yang relatif masih muda, 42 tahun, J. Elkann. Elkann memang pernah kuliah di University of Turin. Karenanya, bisa dimengerti kalau Elkan mempunyai hubungan khusus dengan Fiat, karena Turin merupakan kota kelahiran Fiat. Sama halnya dengan Ferrari, Exor yang tercatat di Bursa Milan, sahamnya juga terkoreksi cukup dalam. Harga sahamnya di akhir tahun lalu tercatat Euro 47.26, turun sekitar 28% dari harga tertingginya. Exor, sebagai holding company, selain merupakan core-shareholder dari Ferrari (22.9%), juga memiliki Juventus (63.77%), Fiat Chrysler (28.98%), Economist (43.4%), dan CNH Industrial (26.89%). Akusisi terakhir yang dilakukan Exor di tahun 2016, dengan mengakusisi 100% saham perusahaan asuransi, PartnerRe, senilai USD 6.9 Milyar, mengingatkan saya kepada basis investasi Buffett. Buffett, seperti diketahui, selama ini memanfaatkan floating dari kegiatan bisnis asuransinya, sebagai sumber pendanaan investasinya (disamping dari dividend serta laba anak perusahaannya). Apakah langkah yang diambil keluarga Agnelli dan CEOnya yang muda ini, karena mereka terinspirasi oleh apa yang selama ini sudah dilakukan Buffett? Apakah mereka akan berhasil seperti yang ditunjukan Buffett? Masih perlu waktu, untuk dapat menjawab pertanyaan itu dengan baik. Voting rights keluarga Agnelli (melalui Exor) di berbagai perusahaan itu, kecuali di Economist, rata-rata memang lebih tinggi dibandingkan dengan jumlah saham yang dimilikinya. Misalnya di Ferrari, meskipun saham yang dimiliknya “hanya” 22.91%, tetapi memiliki voting rights 32.75%. Struktur yang sama juga terjadi di perusahaan lainnya, Fiat-Chrysler (28.98% saham vs 42.11% voting rights) dan CNH Industrial (26.89% vs 42.11% voting rights). Hal ini menunjukan posisi strategis keluarga Agnelli dalam perusahaan-perusahaan di atas.

Harga saham EXOR saat ini (Market Cap, Euro 11.40 Milyar), menawarkan angka valuasi yang menarik, dengan PE Ratio sekitar 9.2 X (Earning Yield, 11.0%). Nilai valuasi ini, dalam pandangan saya, tidak mencerminkan nilai kepemilikan EXOR di berbagai perusahaan di atas. Kita

ambil

salah

satu

contoh

saja,

misalnya,

Fiat.

Sekarang ini, Market Cap Fiat tercatat Euro 19.65 Milyar. Untuk tahun 2018, nilai penjualan Fiat diperkirakan mencapai Euro 137 Milyar. Coba Anda bandingkan dengan General Motors (Market Cap, USD 48 Milyar vs Revenue USD 146 Milyar) atau Ford (Market Cap, USD 31 Milyar vs Revenue 160 Milyar). Ada valuation gap yang cukup besar. Dengan Market Cap Fiat itu, Fiat menawarkan valuasi yang sangat rendah, yaitu dengan EV/EBIT kurang dari 5X dan Earning Yield sekitar 15%. A real bargain. Kita juga bisa melihat hidden value lainnya dari Fiat ini. Setelah spin-off Ferrari dilakukan (dengan valuasi IPO, Euro 12 Milyar), selain kepemilikan brand Fiat sendiri, Fiat juga menjadi pemilik perusahaan Chrysler, Jeep, Alfa Romeo dan Maserati. Apabila skema spin-off ini akan menjadi opsi program Fiat, seperti yang pernah dilakukannya untuk Ferrari, keempat brand di atas menunjukan tambahan input tentang valuasi Fiat yang sangat rendah. Fiat yang dipecah, akan membuka kunci valuasi perusahaan yang jauh lebih tinggi dari yang ditunjukan pasar saat ini. BAGAIMANA DENGAN CEC YANG MEMILIKI FRANCHISE VALUE? Bagaimana dengan beberapa capital-efficient companies lainnya? Dampak yang sama juga terjadi pada Hermes dan Louis Vuitton/LVMH, yang sering saya pakai sebagai ilustrasi. Hermes dan LVMH yang sama-sama tercatat di Bursa Paris ini, harganya juga sudah turun dari level tertingginya. LVMH, dengan harga Euro 252 di hari terakhir bursa, sudah turun 20% dari harga tertinggi yang pernah dicapai (Euro 313). Demikian pula Hermes, harganya saat ini (Euro 477), sudah turun sekitar 22% dari harga tertingginya (Euro 611). Namun demikian, saat ini saya masih belum berniat untuk memasukan keduanya kembali kedalam portfolio saya. Alasannya sama, meskipun telah terjadi koreksi, valuasi kedua capital-efficient

companies ini untuk saya masih terlalu gemuk. Masih jauh di atas PER 20X, yang menjadi alasan saya menjual kedua perusahaan itu ketika harganya menyentuh valuasi itu. Saat ini PER Hermes sekitar 38X dengan EV/EBIT 24X, sementara itu LVMH memiliki valuasi yang lebih reasonable, PER 21.7X, dengan EV/EBIT yang sedikit di atas 15X. Boleh jadi apabila koreksi masih berlanjut, LVMH bisa masuk kembali menjadi bagian dari portfolio saya kembali. Mudah-mudahan saja. Valuasi yang lebih menarik (untuk kelompok perusahaan dengan franchise value seperti Hermes dan LVMH ini), masih dapat diperoleh dari perusahaan lainnya. TOD’s, misalnya, yang juga tercatat di Bursa Milan, memiliki valuasi EV/EBIT di bawah 15 X. Koreksi yang terjadi, telah menurunkan harganya sekitar 36% dari harga tertingg. Selain itu, TOD’s, memberikan dividen yield sekitar 3.40%. Dalam kelompok yang sama, Prada (yang “terpaksa” listed di Hong Kong) melalui koreksi yang terjadi, saat ini menawarkan dividen yield sekitar 3%. Pada saat IPO di tahun 2011, Prada dicatatkan dengan harga HKD 39.50. Dua tahun setelah IPO sempat mencapai harga tertingginya, HKD 79. Dalam tahun 2018 ini, harga tertinggi yang pernah dicapainya adalah HKD 47. Melalui koreksi yang terjadi saat ini, memungkinkan kita untuk membeli saham Prada kembali dengan harga lebih baik, HKD 25, atau dengan potongan 47% dari harga tertingginya. Menarik untuk bisa memasukan kembali emiten ini kedalam portfolio saya. Kandidat lainnya dari kelompok ini adalah Financiere Richmonte, yang mungkin lebih banyak dikenal dengan brand yang dimilikinya seperti Cartier, Montblanc, Van Cleef, Dunhill. Perusahaan yang listed di Swiss SX ini, juga memiliki berbagai brands jam tangan mewah seperti Piaget, Baume & Mercier, IWC, Panerai, Lange & Sohne. Koreksi yang telah menjadikan harga sahamnya turun sekitar 40% ini, sekarang ini menawarkan dividen yield 3%. Dengan PER 16X proyeksi EPS pada tahun 2019, saya berpendapat memiliki valuasi menarik untuk kelompok ini. Apa yang terjadi dengan berbagai capital efficient companies, yang juga memiliki wide-moat serta franchise value yang tinggi ini, sekali lagi mengajarkan kepada kita, bahwa prinsip #2, membeli perusahaan yang baik saja, tidaklah cukup. Kita harus selalu mendampingkannya dengan prinsip #3, yaitu membelinya di harga yang baik juga. Membeli perusahaan yang baik, dengan harga yang kurang baik (terlalu tinggi) dapat membuat terganggunya proses penggandaan imbal-hasil yang bisa kita

dapatkan di masa-masa datang. Apabila pasar tidak menawarkan kesempatan terjadinya kedua hal itu (#1 dan #2), tidak ada yang dapat memaksa kita untuk HARUS melakukan pembelian. Saya bisa mengatakan bahwa koreksi yang terjadi di Amerika dan Eropa di atas, merupakan koreksi sistematis. Koreksi ini menawarkan kesempatan yang jarang terjadi. Mari kita ambil contoh lain. Apabila niat Anda untuk mengganti mobil Mercy Anda sekarang ini ditunda dahulu, kemudian dana tersebut Anda gunakan untuk menjadi pemegang saham Daimler (produsen mobil Mercy yang Anda mau beli itu), dengan harga saat ini menawarkan dividen yield sebesar 7.95%. Sedangkan deposit Rupiah saja, Anda sulit mendapatkan tawaran bunga setinggi itu, apalagi untuk denominasi mata uang Euro. Dividen yield setinggi itu menjadi mungkin, karena sekarang ini harga saham Daimler, Euro 45, sudah turun sekitar 40% dari harga tertingginya. Hal yang sama terjadi juga pada perusahaan saingan Daimler, BMW. Saham dari kedua perusahaan ini diperdagangkan di Bursa Frankfurt. Jika uang yang tadinya Anda rencanakan untuk membeli mobil BMW, sekarang ini Anda alihkan karena lebih tertarik untuk menjadi pemegang saham perusahaan yang membuat mobil BMW, maka Anda bisa mendapatkan dividen yield 5.65%. Koreksi harga saham BMW memang tidak separah dibandingkan koreksi harga saham Daimler. Harga hari ini, turun sekitar 28% dari harga tertinggi yang BMW pernah catat. Selain itu, koreksi yang terjadi, menjadikan valuasi kedua produsen mobil terkemuka dunia ini hanya dihargai dengan EV/EBIT sekitar 9X saja. Hal ini membuat saya tertarik untuk kembali memasukan keduanya kembali dalam portfolio saya. Namun, gambaran seperti ini masih belum tampak pada CEC lain yang tercatat di Bursa Frankfurt juga, seperti Adidas atau Beiserdorf (produsen Nivea). Untuk 2 perusahaan ini, niat untuk memasukan kembali kedalam portfolio, kelihatannya belum memungkinkan. Adidas, di harga Euro 186, setara dengan PER 23 X dari proyeksi EPS tahun depan, dengan dividen yield 1.42%. Dengan PEG Ratio masih sekitar 1.47, mudah-mudahan jika terjadi koreksi susulan, membuat valuasinya semakin menarik. Jika EV/EBIT-nya menembus 15 X akan merupakan kandidat saham yang dimasukan kembali ke dalam portfolio saya.

Saya mungkin tidak pernah bisa kembali memasukan Beiserdorf. Bahkan dengan koreksi saat ini, perusahaan ini masih dihargai dengan PER sekitar 27X proyeksi EPS-nya di tahun depan. Dividen yield-nya juga relatif rendah, 0.77%, serta PEG Ratio-nya membuat saya ciut karena masih di angka 3.2 X. Selain nama-nama di atas, masih ada perusahaan di bursa Eropa lain yang cukup menarik perhatian saya . Salah-satunya Unilever, yang juga sering saya singgung. Koreksi yang terjadi sekarang ini, menawarkan valuasi EV/EBIT sekitar 17X dari proyeksi EPS tahun depan. Dividen yield-nya juga cukup menarik, 3.24%. Meski bukan apple-to-apple comparison, dengan pertimbangan valuasi, selama ini saya memang selalau lebih condong kepada Unilever dibanding Unilever Indonesia. Dalam kelompok ini, saya juga tertarik untuk mempertimbangkan kembali dua perusahaan lainnya seperi Nestle (Bursa Swiss) dan Danone (Bursa Paris). Selain Unilever, ada satu perusahaan lainnya di Bursa Amsterdam, yang cukup menarik perhatian saya, yaitu Royal Dutch Shell. RDS memang selama ini tidak pernah sekalipun masuk di dalam portfolio saya. Koreksi harga yang terjadi, telah menurunkan harga salah satu perusahaan oil terbesar dunia ini, sehingga bisa memberikan dividen yield 6.27%. Untuk kelompok stalwart (dan cyclical), seperti Shell, angka dividen yield-nya ini menjadikannya cukup menarik. Dividen yield ini lebih baik dibandingkan dengan yang ditawarkan pesaingnya, Exxon Mobil. Dengan harga saat ini, USD 68, Exxon Mobil menawarkan dividen yield 4.8%. Di dalam kelompok ini, ada juga British Petroleum yang tercatat Bursa London. Di harganya saat ini, GBp 493, turun 18% dari harga tertingginya, BP menawarkan dividen yield yang cukup menarik juga, 6.5%. Selain itu, hal yang menarik adalah, ketiga produsen oil terbesar dunia ini menunjukan PEG Ratio yang sangat menarik, yakni 0.51 (RDS), 0.78 (XOM) serta 0.65 (BP). BAGAIMANA

DENGAN

PASAR

ASIA

LAINNYA?

Untuk Bursa Asia, selain Prada yang sudah disinggung di atas, yang tercatat pada Bursa Hong Kong, saya sedang mempertimbangkan untuk memasukan kembali satu perusahaan Jepang, Fanuc, yang listed di Tokyo Stock Exchange. Dengan koreksi yang terjadi, produsen robot terkemuka ini menawarkan dividen yield

sekitar 3.3%. Dividen yield seperti ini jelas merupakan anomali di negara dengan interest rate (Yen) mendekati 0. Dividen yield ini juga diimbangi dengan PER yang menjadi sangat reasonable untuk tech-company, sekitar 20X proyeksi atas dasar proyeksi EPS tahun ini. Fanuc memang pernah masuk di dalam bagian portfolio saya. Namun ketika ada salah satu hedge fund terkemuka Amerika, dan sekaligus activist investor, Daniel Loeb (Third Point), mulai masuk menjadi pemegang saham Fanuc, valuasi yang terjadi membuat saya tidak comfortable, dan memutuskan untuk mengeluarkan Fanuc dari portfolio. Seperti kita ketahui, jika ada berita adanya hedge fund, apalagi activist investors yang masuk membeli saham perusahaan, berita itu lazimnya menaikan harga di bursa.. Berita tentang Davied Loeb yang mulai mengakumulasi Fanuc di berbagai media, dengan segera meningkatkan minat pelaku bursa lainnya untuk membeli saham Fanuc. Ketika itu, harga Fanuc meningkat sampai Yen 26,000, dari sekitar 16,000. Kehadiran activist investors ini telah meningkatkan valuasi perusahaan, sampai ke tingkat yang menembus batas aman (MOS) berinvestasi. Di tahun 2018, Fanuc sempat mencapai harga tertinggi, Yen 29,475. Koreksi yang terjadi saat ini menjadikan Fanuc ditutup dengan harga Yen 16,700. Penurunan harga sekitar 43% ini, membuat PER-nya lebih reasonable dengan dividen yield yang cukup menarik. Kedua hal ini, mendorong saya untuk mempertimbangkan kembali Fanuc untuk dimasukan kedalam portfolio. Sebetulnya ada satu lagi perusahaan yang listed di Tokyo Stock Exchange, yakni Fast Retailing. Pemilik retail-store Uniqlo dengan skala pertumbuhan yang luar biasa ini, pernah menjadi bagian portfolio saya. Namun dengan loose-monetary policy BOJ yang masih berlangsung, tampaknya saya masih harus menunggu lagi sampai valuasinya menjadi lebih reasonable. Sebagaimana diketahui, policy itu juga disertai dengan agresifnya BOJ berbelanja saham berbagai perusahaan publik (Jepang). Tindakan BOJ ini membuat valuasi Uniqlo selalu tinggi. Pembelian saham yang sudah dilakukan BOJ dari sejak tahun 2010 itu, sekarang ini telah membuat BOJ sebagai Top-10 shareholders dari 40% listed company di Jepang. Pembelian BOJ, apakah itu dilakukannya dengan membeli sahamnya langsung, atau melalui pembelian ETF, yang dalam keranjangnya berisikan sejumlah public

company Jepang, merupakan salah satu faktor utama adanya valuasi yang begitu tinggi seperti ditunjukan Uniqlo. Saat ini Uniqlo diperdagangkan dengan PER sekitar 34X dari proyeksi EPS tahun 2019, dan dengan dividen yield hanya 0.85%. Sama seperti $UNVR, betapapun baiknya perusahaan, sampai sekarang saya masih belum tega untuk memasukan Uniqlo kembali sahamnya didalam portfolio. Valuasi setinggi itu sulit membuat saya merasa comfortable. Memang benar, bagian terbesar mereka yang membeli saham Uniqlo, terutama disebabkan oleh ketertarikan mereka atas skala pertumbuhan perusahaan ini. Namun, bahkan jika saya menggunakan metrik-nya Peter Lynch (PEG Ratio), PEG Ratio dari Uniqlo yang mencapai 4X, dengan segera membuat saya ciut. Mungkin saya masih harus menunggu sampai BOJ menghentikan kebijakannya ini. Atau mungkin sampai BOJ melakukan kebalikan dari policy-nya saat ini. Apabila itu dilakukan, dan pasar membaca kabar bahwa BOJ mulai melepaskan kepemilikan sahamnya di Uniqlo, mudah-mudahan hal itu menjadikan valuasi Uniqlo kembali menarik. Mudah-mudahan catatan ini bisa membantu dalam Anda melakukan home-work investasinya. Saya menduga, masih akan banyak lagi perusahaan lainny, dimana koreksi yang terjadi, mungkin bias menawarkan beragam peluang investasi yang menarik di tahun 2019. Stay tuned. Disclaimer on. It’s Your Own Money. DYOR.