366790037-makalah-instrumen-keuangan-derivatif.doc

MAKALAH INSTRUMEN KEUANGAN DERIVATIF Untuk memenuhi tugas mata kuliah : Manajemen Keuangan II Dosen Pengampu: Guntur Kusuma wardana, SE.,MM

Oleh: 1. Putri Wahidiyah Majid Sofi (15540013) 2. Ika Nur hidayah

(15540031)

3. Egi Agustian

(15540036)

4. Yulinda Nordiana

(15540044)

5. Faiqotul hikmah

(15540063)

6. Muh Luthfiansyah

(15540066)

JURUSAN S1 PERBANKAN SYARI’AH FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS ISLAM NEGERI MAULANA MALIK IBRAHI MALANG 2017

1

BAB II PEMBAHASAN Instrumen keuangan derivatif bisa diartikan sebagai instrumen keuangan yang nilainya tergantung dari (diturunkan, derive from) nilai aset yang menjadi dasarnya

(underlying

asset). Instrumen

derivatif

relatif

belum

banyak

diperdagangkan di Indonesia. Tetapi, instrumen tersebut mempunyai potensi yang besar untuk membantu manajemen risiko. Dengan demikian pemahaman mengenai mekanisme instrumen ini akan sangat bermanfaat, meskipun belum bisa langsung diaplikasikan. Adapun jenis instrumen keuangan meliputi: (1) Forward (2) Futures (3) Opsi (4) Swap (5) Waran dan Konvertibel. 2.1 FORWARD Instrumen forward barangkali merupakan instrumen keuangan derivatif yang paling tua. Kontrak forward bisa dibedakan dengan kontrak spot. Contoh kontrak dan dan kurs spot yang sering kita jumpai adalah pada valuta asing.

2

Misalkan, surat kabar menyajikan informasi kurs Rp.5 adalah Rp.9.000,00/$. Biasanya kurs tersebut adalah kurs spot. Kurs spot mempunyai arti sebagai berikut ini. Jika kita ingin membeli (menjual doalr) , berarti kita harus menyediakan (memperoleh) rupiah sebesar Rp.9.000,00 . Dolar akan kita terima saat ini juga ( pada saat transaksi dilakukan). Transaksi spot dengan demikian mempunyai arti kurs berlau saat ini dan penyerahan barang dilakukan juga pada saat ini. Kurs forward berbeda dengan kurs spot dalam hal penyebaran barangnya. Misalnya kurs forward 3 bulan untuk Rp.5 adalah Rp.9.400,00/$ . Kurs semacam ini berati bahwa kita bisa membeli (menjual) dolar dengan kurs Rp.9.400,00 (ditetapkan saat ini), tetapi perolehan (penyerahan) dolar dilakukan tiga bulan mendatang. Tiga bulan mendatang, kita harus menyediakan ( memperoleh ) rupiah sebesar Rp.9.400,00 jika kita membeli (menjual) dolar forward . Tidak seperti kurs spot , kurs forward tidak banyak dipublikasikan , karena perdagangan forward untuk Rp.5 barangkali belum banyak dilakukan . Untuk mata uang besar , perdagangan forward sudah biasa dilakukan . Sebagai contoh perdagangan antara $ dengan Yen Jepang sudah biasa dilakukan dipasar forward. Bagan berikut ini menunjukkan contoh kurs spot dan forward untuk mata uang didunia. Seperti yang disajikan oleh Wall Street Journal. Terlihat untuk mata uang yang mempunyai nilai transasaksi yang besar dengan dolar AS, kurs forward dicantumkan . Jangka waktu forward bisa mencapai 3 bulan. Untuk jangka waktu yang lebih lama. Perundingan secara langsung bisa dilakukan dengan penjual forward . Untuk mata uang yang lebih kecil, seperti rupiah, perundingan dengan penjula forward bisa dilakukan Bagan 1 Kurs Spot dan Forward Mata Uang Dunia

3

Forward bisa dipakai untuk manajemen resiko. Lebih spesifik lagi forward bisa dipakai untuk hedging (lindung nilai), Misalkan seorang importir Indonesia membeli barang dari Amerika Serikat senilai S1 Juta (satu juta dolar) . Barag sudah dikirimkan sekarang dan ( dan dijual sekarang )tetapi pembayaran jatuh tempo buan mendatang . Saat ii kurs Rp/$ adalah Rp/9.400,00/$ . Misalkan barang dijual dengan harga Rp.10.000,00 , kemudian harga perolehan dipatok Rp.9.000,00 ( sesuai dengan kurs Rp/$ saat ini). Untung rugi bisa dihitung sebagai berikut :

Tabel 1 Laba/Rugi Untuk Kurs yang berbeda (tanpa Hedging). 1

Kurs

Tidak Rp Melemah

Rp Menguat

Berubah Penjualan Harga Perolehan Laba/Rugi

Rp.10.000,00 Rp. 9.000,00 Rp. 1.000,00

Rp.10.000,00 Rp. 12.000,00 Rp(2.000,00)

Rp.10.000,00 Rp. 7.000,00 Rp. 3.000,00

Perusahaan sudah bisa menghitung untung ruginya, dalam hal ini memperoleh keuntungansebesar Rp.1.000.000 per produknya jika membayar sekarang. Tetapi pembayaran jatuh tempo dalam tiga bulan. Dan dalam tiga bulan

4

tersebut , rupiah bisa menguat ataupun melemah . Kolom 3 dan 4 menyajikan laba rugi jika kurs Rp/$ berubah dari Rp.9.000,oo/$ Pada kolom 3 misalkan rupiah melemah menjadi Rp.12.000,00/$ . Pada situasi ini perusahaan mengalami kerugian sebesar Rp.2.000,00 Pada kolom 4 jika rupiah menguat , perusahaan memperoleh keuntungan sebesar Rp. 3.000,00 per produknya , karena perusahaan menyediakan rupiah yang lebih sedikit. Perusahaan dalam hal ini mengalami ketidakpastian perubahan kurs, perusahaan bisa membiarkan kondisis tersebut seperti apa adanya. Tatapi tugas perusahaan adalah membuat produk yang bisa memuaskan kebutuhan pelanggan, bukan berspekulasi terhadap arah pergerakan kurs. Untuk menghindari ketidakpastian tersebut, perusahaan tersebut bisa memasuki kontrak forward yaitu dengan cara membeli dolar forwatd. Misalkan kurs forward tiga bulan untuk Rp/$ adalah Rp.9.000,00/$ akan sama seperti kurs saat ini. Dengan kontrak tersebut perusahaan bisa membeli $1 dengan harga Rp.9000,00. Penyairan dolar tersebut dilakukan tiga bulan mendatang (kurs ditetapkan saat ini). Dengan memasuki kontrak tersebut perusahaan bisa menetapkan cost (harga produk produksi) dengan pasti yaitu Rp.000. Bagan berikut ini menyajikan perhitungan laba rugi setelah perusahaan memasuki kontrak forward dolar AS. Tabel 2 Laba/Rugi untuk Kurs yang berbeda (dengan Hedging)

(1)

Kurs

tidak Rp Melemah

Rp Menguat

berubah Penjualan Harga Perolehan Laba/Rugi

Rp 10.000,00 Rp 9.000,00 Rp 1.000,00

Rp.10.000,00 Rp 9.000,00 Rp 1.000,00

Rp.10.000,00 Rp 9.000,00 Rp 1.000,00

Setelah memasuki kontrak forward, perusahaan memperoleh keuntungan yang pasti yaitu Rp.1.000,00 . Jumlah tersebut tidak tergantung dari perubahan kurs. Baik rupiah melemah , menguat atau tetap, keuntungan sebesar Rp.1.000,00 akan diperoleh oleh perusahaan tersebut . Perusahaan tersebut dengan demikian bisa menghapus resiko perubahan kurs.

5

Posisi kontrak seperti ini yang dijalankan dimuka, juga bisa digambarkan melalui grafik. Importir indonesia membutuhkan dolar AS tiga bulan mendatang. Posisi butuh tersebut bisa dikatakan dengan bahasa yang lebih teknis sebagai posisi short dolar AS . Posisi jual dolar A juga merupakan istilah lain. Posisi importir yang dihadapi tersebut sering disebut sebagai posisi spot, atau posisi kasnya. Dengan kata lain, kita bisa mengatakan perusahaan tersebut mempunyai spt berupa short dolar . Gambar berikut ini menyajikan struktur Pay-off posisi tersebut.

Bagan 2 Posisi Spot Importir Indonesia.

Posisi short dolar digambarkan sebagai garis miring 45’ dengan slope -1 . Kenapa digambarkan demikian? Jika tiga bulan mendatang kurs rupiah menguat menjadi Rp.8.000,00/$ untuk membeli$1, dia harus menyediakan Rp 8.000,00/$ . Importir indonesia tersebut bisa menghemat sebesar Rp 1000,00 (9000-8000) dibandingkan dengan kurs saat ini. Sebaliknya jika kurs rupiah melemah menjadi Rp.10.000,00/$

importir tersebut harus menyediakan Rp 10.000,00 untuk

membeli satu dolar, yang berarti harus menyediakan Rp 1.000,00 lebih banyak dibandingkan dengan kurs saat ini. Importir tersebut mengalami kerugian sebesar

6

Rp 1000,00 Jika titik-titik yang menghubungkan kerugian/keuntungan dengan kurs, maka akan diperoleh garis miring 45’ dengan slope -1 seperti dalam gambar diatas. Importir tersebut menghadapi resiko kurs. Untung rugiya tergantung pada peubahan kurs Untuk meng-hedge atau menghilangkan ketidakpastian semaca itu, dia bisa memsuki kontrak forwad . Secara spesifik kontrak forward yang dimasuki adalah kontrak yang sedemikian rupa bisa mengkompensasi kerugian dari posisi spot. Karena posisi spot adalah garis miring 45’ dengan slope-1 , maka importier tersebut perlu memiliki posisi forward dengan garis miring 45’ dengan slope -1 maka importie tersebut perlu memiliki posisi forward dengan garis mirinf 45’, tetapi mempunyi slope +1 . Posisi tersebut dinamakan sebagai posisi beli (buy) dolar forward atau long dolar forward. Bagan tersebut menjelaskan posisi tersebut .

Bagan 3 Posisi Forward Long Dolar AS

Kenapa buy dolar digambarkan demikian (slope+1 ) posiis buy dolar forward berarti memeli dolar dengan kurs yang ditetapkan sekarang, dengan penyerahan tiga bulan mendatang. Kurs tersebut (forward) adalah Rp 9.000,00 /$ . Jika tiga bulan mendatang kurs menjadi Rp 8000,00 , perusahaan tersebut mengalami kerugian pada posisi forwardnya. Perusahaan tersebut sudah terlanjur mengadakan perjanjian membeli $1 dengan harga Rp 9000,00, sedangkan harga

7

pasar sebenarnya lebih rendah (Rp 8000,00 ). Sebaliknya jika kurs menjadi Rp.10.000,00/$ , perusahaan memperoleh keuntungan ,karena membayar $1 dngan rupiah yang lebih sedikit (Rp.9000,00). Jika posisi spot dan forward digabungkan, maka kita akan meperoleh posisi gabungan sebagai berikut ini. Posisi gabungan menunjukkan bahwa kerugian dari posisi spot akan dikompensasi oleh keuntungan dari posisi forward. Sebaliknya, jika posisi spot memperoleh keuntungan , posisi forward mengalami kerugian. Gabungan spot dan forward menghasilkan garis mendatar . Garis tersebut menunjukkan bahwa perubahan kurs tidak berpengaruh terhadap keuntungan/kerugianperusahaan tersebut. Bagan berikut ini menunjukkan posisi gabungan antara posisi spot dengan forward yan dipunyai oleh importir indonesia tersebut. Pada bagian berikutnya, disajikan tabel yang menjelaskan situasi tersebut dengan angka-angka.

Bagan 3 Posisi Gabungan Spot dan Forward

8

Tabel 3 Gabungan Posisi Spot dengan Forward

Tabel tersebut menunjukan posisi gabungan selalu menghasilkan angka 0, yang berarti posisi gabungan tersebut tidak terpengaruh oleh perubahan kurs.

2.2 FUTURES 2.2.1 Perbandingan Futures dengan Forward Ada beberapa features forward yang bisa diperbaiki agar diperoleh instrumen keuangan derivatif yang lebih baik. Pertama, dalam forward, potensi kerugian, (dan juga keuntungan) akan diakumulasi sampa jatuh tempo. Dalam contoh diatas, jika rupiah menguat menjadi, misal, Rp2.000/$, maka kerugian penjual $ dalam pasar forward akan cukup besar (Rp.7000,00 per dolar yang dijual). Dalam situasi tersebut, ada insentif bagi penjual dolar untuk mengingkari perjanjian jual-beli dollar forward . dengan demikian risiko default (tidak memenuhi perjanjian) dalam pasar forward cukup tinggi. Kedua, instrumen forward mempunyai fleksibilitas(variasi) yang cukup tinggi. Variasi tersebut mencakup, sebagai contoh, besarnya nilai kontrak, waktu 9

jatuh tempo. Fleksibilitas semacam itu menguntungkan di satu sisi (karena bisa mengakomodasi, kebutuhan yang berbeda-beda), di lain pihak, fleksibilitas semacam itu tidak menguntungkan . Fleksibilitas semacam itu cenderung menghambat likuiditas. Produk yang tida standart tersebut menjadi lebih sulit diperdagangkan. Jika likuiditas kecil, maka biaya transkasi menjadi lebih besar. Biaya hedging dengan demikian akan semain tinggi jika likuiditas rendah. Istrumen keuangan futuresI di desaign untuk meminimalkan dua kelemahan tersebut. Secara spesifik, instrumen keuanga futures diperdagangkan oleh bursa keuangan, dengan menggunakan features yang standart, dan menggunakan mekanisme marking to market untuk meminimalkan akumulasi kerugian. Perbedaan forward dengan futures

terletak pada mekanisme

perdagangan, sedangkan struktur pay-off antara keduanya pada dasarnya sama. Barangkali ada perbedaan kecil karena aliran kas yang diterima oleh forward diterima pada saat jatuh tempo, sedagkan pada futures, alran kas bisa terjadi sebelum jatuh tempo.

10

Secara spesifik, berikut ini contoh informasi perdagangan futures (Lihat bagan berikut) atas emas di Bursa Berjangka Jakarta. Terlihat bahwa futures menggunakan features yang standart . sebagai contoh, future atas emas mempunyai nilai kontrak sebesar 1 kilogram (1.000 gram), jatuh tempo setiap dua bulan. Dengan standarisasin semacam itu, instrumen futures menjadi lebih mudah di perjualbelikan. Likuiditas futures meningkat, dan biaya transaksi futures lebih renda dibandingkan dengan biaya transaksi forward . kemudian, denga menggunakan mekaisme marking to market, akumulasi kerugian pada saat jatuh tempo bisa dikurangi. Karena di pasar futures pihak-pihak yang terkait menjual atau membeli futures dari bursa keuangan (bukannya langsung dari pihak pembeli/

penjual), risiko default (tidak bisa membayar) juga akan berkurang. Bursa

11

keuangan dalam hal ini mempertemukan pembeli dan penjual, dan bursa keuangan yang akan menjamin kontrak futures tersebut.

Futures bisa digunakan untuk perlindungan nilai, sama seperti forward. Sebagai contoh, importir Indonesia di atas bisa membeli futures. $ (dolar Amerika Serikat) dengan poisi long (yang berarti beli $ pada saat futures). Jika digabungkan dengan posisi spot yang membutuhkan dolar (short dollar) maka akan dihasilkan posisi gabungan yang bebas dari perubahan kurs. Karena struktur pay-off anatara futures dengan forward sama, maka manajemen risiko dengan futures tidak akan dibicarakan lagi dalam bagian ini. 2.2.2 Mekanisme Perdagangan Futures Mekanisme marking to market yang dipakai untuk perdagangan futures bisa dijelaskan sebagai berikut ini. Misalkan seorang

pedagang di Amerika

Serikat membeli kontrak futures Mark Jerman (DM) dengan posisi long (beli DM) di Bursa Keuangan Chicago (dengan dolar). Dengan kurs yang disepakati adalah $0,65 per DM.1, dengan besar kontrak adalah DM125.000. Besarnya kontrak dalam dollar adalah $0,65xDMI125.000 = $81.250. Untuk memasuki kontrak, pedagang tersebuit harus membayar initial margin (yang berfungsi sebagai deposit) missal sebesar $3000. Batas bawah depositnya ditentukan misalnya, $2000 (sering disebut sebagai Maitenonce Margin). Hal itu berarti bahwa uang yang ditanam di bursa keuangan tidak boleh kurang dari $2000, selama kontrak futures masih berlaku. Pada hari pertama, misalkan kurs dolar terhadap DM melemahkan menjadi $0,67 per DMI. Dengan demikian nilai kontrak futures mengalami kenaikan (ingat posisi futures tersebut adalah long) sebesar ($2.500) 125.000x0,02. Pada hari pertama tersebut, kontrak futures dengan harga lama ($0,65) dibatalkan, dan sebagai gantinya pedagang tersebut menerima kontrak futures yang baru dengan harga sebesar $0,67. Pedagang tersebut memperoleh keuntungan sebesar $2.500. Pedagang tersebut bisa mengambil keuntungan atau menahan keuntungannya pada rekeningnya di bursa keuangan. Jika ia menahan keuntunganya, maka simpananya menjadi $5.500 ($3.000 + $2.500). 12

Pada hari kedua kurs $/DM turun menjadi $0,55. Pedagang tersebut mengalami kerugian sebesar $15.000 (($0,67 - $0,55) x DM125.000), dan kerugian tersebut diambil dari rekeningnya yang berada di bursa keuangan. Karena kerugian tersebut cukup besar ($15.000) , simpanan di bursa keuangan terkuras habis .Simpanan tersebut menjadi negative $9.500, padahal saldo minimal yang harus dicapai adalah $2.000. Dalam situasi ini, pedagang tersebut akan memperoleh margin call dari bursa keuangan, yang isinya meminta perdagangan tersebut menyerahkan uang agar saldo minimal terpenuhi . Dalam hal ini pedagang tersebut harus menyerahkan minimal $11.500 ($9.500 + $ 2.000). Jika pedagang tersebut tidak mampu bayar , maka kontrak futures akan dihapus, pedagang tersebut tidak berhak lagi atas kontrak futures tersebut. Missal pedagang tersebut membayar kas tambahan sehingga kontrak futures masih berlaku uang simpanan pedagang tersebut menjadi $2.000. Misalkan pada hari ketiga futures jatuh tempo dan kurs yang terjadi adalah $0,45, kerugian yang dialami adalah $12.500 [($0,55/DM - $0,45/DM)x DM125.000]. Pedagang tersebut kemudian menambah kas tambahan sebesar $12.500 untuk menjaga saldo minimal. Kemudian pedagang tersebut membeli (memperoleh) DM 125.000 dengan menyerahkan dolar sebesar $0,45 x DM 125.000 = $56.250 Kerugian total yang dialami oleh pembeli futures trsebut adalah +$2.500 $15.000 - $22.000. Kerugian tersebut sama dengan kerugian pada kontak forward, dengan kurs yang sama. Jika kontrak forward yang dibeli, dengan kurs $0,65 / DM, maka dengan posisi long, kerugian yang diperoleh adalah -$22.000 atau $0,45/DM - $0,65/DM x (DM125.000). Perbedaanya adalah “ timing” aliran kas yang diterima. Dalam kontak forward, kas akan diterima sekaligus pada akhir kontrak, sedangkan pada waktu kontrak tidak lama, maka present value dari aliran kas kontrak forward dengan present value dari aliran kas kontrak futures tidak banyak berbeda. Ringkasan proses marking to market bisa dilihat dalam tabel berikut ini :

13

Tabel 4. Ringkasan Perdagangan Futures

Hari 0

Kurs

Nilai Perdagangan

$0,65/DM Futures dilakukan dengan kurs $0,65/DMI, posisi long. Nilai kontrak sebesar $0,65 x DMI 125.000 = 481.250

1

$0,67/DM Keuntungan perdagangan tersebut sebesar ($0,67 $0,65)xDM125.000 = $2.500. Kontrak future es yang lama (dengan kurs $0,65/DM) dibatalkan, pedagang memperoleh kontrak baru dengan kurs $0,67/DM. Nilai kontrak sebesar $0,67 x DMI125.000 = $83.750

2.

$0,55/DM Kerugian pedagang tersebut sebesar ($0,55 - $0,67) x DMI125.000 = -$15.000. kontrak futures yang lama (dengan kurs $0,67/DM) dibatalkan, pedagang memperoleh keuntungan baru dengan kurs $0,55/DM. Nilai kontrak sebesar $0,55 x DMI125.000 = $68.750

3.

$0,45/DM Kerugia pedagang tersebut sebesar ($0,45 - $0,55) x DMI125.000 = - $12.500. kontrak futures yang lama (dengan kurs $0,55/DM) dibatalkan, pedagang memperoleh kontrak baru dengan kurs $0,45/DM. Kontrak jatuh tempo. Pedagang memperoleh DMI125.000 dengan menyediakan $0,45 x DMI125.00 = $56.250

Dengan cara penyesuaian setiap hari seperti yang dijelaskan di nuka, resiko default futures bisa dikurangi. Berbeda dengan forward, futures bisa menghindari akumulasi kerugian pada akhir periode. Pedagang yang tidak

14

mempunyai modal yang cukup kuat dan mempunyai posisi yang merugikan., bisa keluar dari kontrak futures sebelum jatuh tempo. Pada forward, karena tidak ada mekanisme marking to market, akumulasi kerugian pada akhir periode bisa terjadi dan bisa membuat perusahaan yang membeli futures mengalami kebangkrutan. Kontrak futures bisa ditutup dengan mengambil posisi yang berlawanan. Sebagai contoh, dalam kontrak di atas, misalkan futures yang dipegang pedagang dimuka ternyata menguntungkan, dia bisa mengambil posisi yang berlwanan (short) yang berarti menjual kontrak futures sebelum jatuh tempo. Dua posisi tersebut saling menghilangkan dan kemudian pedagang tersebut menerima keuntungan dalam bentuk kas. Pedagang tersebut tidak perlu benar-benar membeli mark pada jatuh tempo (tidak perlu melakukan actual delivery). Sebelum jatuh tempo, pedagang tersebut bisa menyelesaikan kontraknya.

2.3 OPSI 2.3.1 Karakteristik Opsi Berdasarkan transaksinya opsi dibagi dua yaitu opsi call dan opsi put. Opsi call adalah hak (bukan kewajiban) untuk membeli suatu aset tertentu dengan harga tertentu pada jangka waktu tertentu. Jika harga pasar aset tersebut lebih besar dibandingkan dengan harga tertentu tersebut disebut sebagai harga eksekusi (exercise price atau strike price). Apabila harga pasar aset ternyata lebih kecil dibandingkan dengan harga eksekusi, pembeli opsi tidak mempunyai kewajiban untuk membeli aset tersebut. Sebagai contoh misal kita membeli opsi call dolar dengan harga eksekusi Rp 9.000/$. Jika harga kurs Rp/$ menjadi Rp 10.000/$, kita akan mengeksekusi opsi kita. Hal tersebut berarti kita bisa membeli satu dollar AS dengan harga yang lebih murah dari harga pasar. Dengan kata lain kita memperoleh keuntungan sebesar Rp1.000. Jika kurs Rp/$ turun menjadi Rp 8.000/$, kita akan mengalami kerugian jika mengeksekusi hak kita, karena membeli dolar dengan rupiah lebih banyak dibandingkan dengan jika beli dari pasar. Karena itu, kita tidak perlu

15

mengeksekusi hak kita dalam situasi tersebut. Dengan demikian kita tidak memperoleh keuntungan atau kerugian dalam situasi tersebut. Tentunya hal semacam itu terlalu menguntungkan bagi pembeli opsi (karena tidak pernah rugi). Semua orang ingin membeli opsi call, tidak ada yang ingin menjual. Tentunya situasi semacam itu tidak akan terjadi. Pada kenyataannya, pembeli opsi akan membayar fee (disebut juga sebagai premi atau harga opsi) tertentu kepada penjual opsi. Misal opsi call diatas mempunyai harga atau premi sebesar Rp200, jika kurs Rp/$ menjadi Rp 10.000 pembeli opsi memperoleh untung bersih sebesar Rp 1.800 (10.000-9.000-200). Sebaliknya, penjual opsi memperoleh kerugian sebesar Rp 1.800. Jika kurs turun menjadi Rp 8.000 , pembeli opsi tidak mengeksekusi haknya, dan membiarkan kontrak opsi berakhir. Dia mengalami kerugian sebesar premi yang dibayarkan dan penjual opsi memperoleh keuntungan (Rp200). Perhatikan bahwa, keuntungan (kerugian) penjual opsi menjadi kerugian (keuntungan) pembeli opsi. Maka opsi sering dikatakan sebagai zero-sum game, yaitu permainan yang bila dijumlah akan menghasilkan nol. Berikut bagan yang menggambarkan sturktur payy-off pembeli dan penjual opsi. Bagan 5 Struktur Untung-Rugi Opsi Call

Dalam bagan tersebut, transaksi opsi bisa dilihat sebagai zero-sum game. Keuntungan pembeli opsi menjadi kerugian penjual opsi dan sebaliknya. Sedangkan untuk opsi put menunjukkan hak untuk menjual suatu saham dengan harga tertentu pada waktu tertentu (atau sebelumnya). Untuk opsi put, berikut ini bagan yang menyajikan kerugian dan keuntungan pembeli dan penjual opsi put, dengan memasukkan premi (misal sebesar Rp150) untuk opsi put.

16

Bagan 6 Struktur Pay Off Opsi Put

Opsi put diatas mempunya harga eksekusi sebesar Rp 9.000/$ dengan premi sebesar Rp 150. Misalkan kita membeli opsi put tersebut. Pada waktu kurs / $ menjadi Rp 8.000/$, kita bisa mengeksekusi hak kita, yang berarti menjual satu dolar pada harga Rp 9.000/$. Karena harga pasar adalah Rp 8.000, kita akan memperoleh keuntungan, karena bisa menjual saham dengan harga yang lebih tinggi dibandingkan dengan harga pasar. Keuntungan bersih yang kita peroleh adalah Rp 9.000 – Rp 8.000 – Rp 150 = Rp 850. Keuntungan tersebut merupakan kerugian penjual opsi. Sebaliknya, jika kurs menjadi Rp 10.000/$, kita tidak akan mengeksekusi hak kita, yaitu hak untuk menjual saham dengan harga Rp 9.000. Akan lebih menguntungkan jika kita menjual dolar pada harga pasar, yaitu Rp 10.000. Kerugian yang akan kita peroleh adalah premi yang hilang, sebesar Rp 150. Kerugian tersebut menjadi keuntungan penjual opsi put. Sama seperti opsi call, opsi put menghasilkan zero-sum game. 2.3.2 Manajemen Resiko dengan Opsi Sama halnya dengan forward futures, opsi juga bisa digunakan untuk hedge (manajemen risiko). Kembali ke contoh importir di muka, yang membutuhkan dolar tiga bulan mendatang. Posisi spot importir tersebut adalah short dolar, yaitu

17

garis miring 45 derajat dengan slope-1. Bagaimana melakukan hedge dengan instrumen opsi? Yang perlu dilindungi adalah posisi negatif, yaitu posisi diatas Rp 9.000/$ (lihat bagan 2 di muka). Opsi call bisa mengkompensasi kerugian yang terjadi jika kurs rupiah melemah (di atas Rp 9.000/$). Bagan berikut ini menunjukkan hedge semacam itu (diasumsikan premi opsi adalah 0). Bagan 7 Posisi Gabungan Spot dan Beli Opsi Call

Importir bisa membeli opsi call dengan harga eksekusi Rp 9.000/$. Dengan kata lain, importir Indonesia tersebut mempunyai hak untuk membeli dolar dengan harga Rp 9.000/$. Posisi gabungan antara spot dengan call menunjukkan bahwa importir Indonesia memperoleh keuntungan jika kurs di bawah Rp 9.000/$ dan flat (impas) jika kurs di atas Rp 9.000/$. Investor bisa memperoleh keuntungan jika kurs Rp/$ menguat, dan potensi kerugian bisa dibatasi jika kurs Rp/$ melemah. 2.4 SWAP Swap merupakan pertukaran aliran kas antara dua pihak. Misalkan ada dua perusahaan yang mempunyai neraca sebagai berikut ini. PT A ______________________

PT A ______________________ Aset 12%

Aset 12% LIBOR +4%

Pinjaman LIBOR +2%

Pinjaman 10%

Bagan di atas memperlihatkan neraca dua perusahaan: PT A dan PT B. PT A mempunyai aset yang memberikan tingkat keuntungan yang tetap yaitu 12% tetapi PT A menggunakan sumber dana yang bersifat variabel, yaitu LIBOR +2%. LIBOR adalah London Interbank Offering Rate, yaitu tingkat bunga antar bank di 18

pasar keuangan London (pasar Eurodollar di London). Tingkat bunga tersebut bias berubah-ubah. PT B mempunyai komposisi aset kewajiban yang berbeda. PT B mempunyai aset yang memberikan tingkat bunga variabel, yaitu LIBOR +4%, sementara menggunakan sumber dana yang mempunyai bunga tetap, yaitu 10%. Misalkan LIBOR meningkat menjadi 12%, berikut ini spread yang diperoleh PT A dan B: PT A= 12% - (12%+2%) = -2% PT B= (12% + 4%) – 10% = +6% Jika LIBOR turun menjadi 3%, berikut ini spread yang diperoleh PT A dan B: PT A= 12% - (3%+2%) = +7% PT B= (3% + 4%) – 10% = -6% Kedua perusahaan menghadapi risiko ketidakpastian tingkat bunga. Jika tingkat bunga tinggi, PT B memperoleh keuntungan, sedangkan PT A memperoleh kerugian dan sebaliknya. Untuk melindungi diri dari risiko perubahaan tingkat bunga, kedua perusahaan tersebut bisa melakukan swap (pertukaran aliran kas). Misalkan yang ditukar adalah kewajiban (sisi utang). Setelah pertukaran, neraca kedua perusahaan tersebut akan Nampak seperti berikut ini. PT A ______________________ Aset 12%

PT A ______________________

Pinjaman 10%

Aset 12% LIBOR +4%

Pinjaman 10% LIBOR +2%

Dengan komposisi semacam itu terlihat bahwa perubahaan tingkat bunga tidak akan berpengaruh terhadap penghasilan kedua perusahaan tersebut. PT A memperoleh spread sebesar 2%, sedangkan PT B juga memperoleh spread sebesar 2%. Spread tersebut adalah pasti, tidak tergantung dari perubahan tingkat bunga. Dengan kata lain, swap bisa dipakai untuk restrukturisasi aset sedemikian rupa sehingga manajemen risiko bisa dilakukan (risiko bisa berkurang).

19

Swap bisa dikembangkan lebih lanjut sehingga bisa diperoleh banyak variasi dalam swap. Sebagai contoh, swap bisa dikembangkan untuk pertukaran aliran kas yang melibatkan mata uang yang berbeda. Swap utang saham juga bisa dilakukan. Term (detail) pertukaran akan tergantung dari kekuatan tawar menawar. Jika kekuatan tawar menawar sama, maka term pertukaran swap yang dianggap adil bagi pihak terkait yang akan dipakai. Pada dasarnya term

tersebut

menyamakan present value aliran kas yang dipertukarkan. Tentu saja jika menyangkut biaya bunga variabel, forecast bunga di masa mendatang menjadi sulit dilakukan.

Di pasar Eurodollar, transaksi swap yang ditujukan untuk menghemat pembayaran bunga cukup banyak dilakukan. Biasanya transaksi tersebut memanfaatkan asimetri premi risiko di pasar mengambang dan pasar fixed. Sebagai contoh, missal ada dua perusahaan dengan rating risiko yang berbeda, mereka memasuki pasar obligasi mengambang dan tetap. Tingkat bunga yang harus dibayarkan adalah sebagai berikut.

Tabel 5. Tingkat Bunga di Pasar Bebas dan Mengambang.

Rating

Pasar Mengambang

Pasar Tetap

AAA

LIBOR + 0,5%

10%

BBB

LIBOR + 1%

12%

Perhatikan bahwa triple B (BBB) mempunyai risiko yang lebih tinggi dibandingkan dengan triple A (AAA). Karena itu BBB membayar tingkat bunga lebih tinggi dibandingkan AAA baik di pasar mengambang maupun di pasar tetap. Tetapi perbedaan antara AAA dengan BBB (premi risiko) berbeda di pasar mengambang (0,5%) dan tetap (2%). Misalka AAA ingin meminjam di pasar mengambang sementara BBB ingin meminjam di pasar tetap. Asimetri premi

20

risiko tersebut bisa dimanfaatkan untuk menghemat bunga melalui swap, sedmikian rupa sehingga AAA akan membayar bunga lebih rendah dari 12%. Pembicaraan lebih lanjut bisa dijumpai di buku teks manajemen keuangan internasional. 2.5 WARAN dan OBLIGASI KONVERTIBEL 2.5.1 Waran Waran adalah sekuritas yang memberi pemegang sekuritas hak,bukan kewajiban ,untuk membeli saham langsung dari perusahaan dengan harga tertentu selama periode tertentu. Waran akan menyebutkan jumlah saham yang bisa dibeli,harga eksekusi,dan tanggal jatuh tempo.Waran biasanya diterbitkan bersama obligasi. Waran bisa langsung dipisahkan dari obligasi itu sendiri dan diperjualbelikan terpisah dari obligasi tersebut(menjadi sekuritas sendiri). Sebagai contoh, perusahaan obligasi dengan waran yang memberi hak untuk membeli 0,25 saham baru dengan harga waran Rp.100,00 per waran. Jatuh tempo adalah Desember 31,2002. Jika seorang investor ingin mengeksekusi haknya ,maka ia akan mengeksekusi 4 waran(1/0,25) dengan jumlah uang yang dibayarkan adalah Rp.400,00 (4 x Rp.100,00) untuk membeli satu saham. Harga eksekusi untuk perusahaan tersebut berarti Rp.400,00. Dengan karakteristik seperti itu,waran bisa dibandingkan dengan opsi call. Perbedaanya,pertama opsi dikeluarkan bukan oleh perusahaan. Jika waran tereksekusi ,maka ada saham baru yang dikeluarkan,dan jumlah saham yang beredar akan bertambah. Sebaliknya, jika opsi dieksekusi tidak ada perubahan dalam jumlah lembar saham yang beredar. Jika pembeli opsi call mengeksekusi haknya,maka penjual opsi akan menyediakan saham untuk pembeli opsi call tersebut. Dengan demikian,saham akan berpindah tangan,tidak ada saham baru diterbitkan. Kaitan antara harga waran dan harga saham sama dengan kaitan harga opsi dengan harga saham. Harga waran tidak akan pernah lebih besar dibandingkan dengan harga sahamnya. Dari contoh diatas, harga saham tidak akan lebih dari Rp.400. Investor akan lebih baik membeli saham langsung dari pasar. Sebalinya,

21

harga waran tidak akan lebih rendah fari harga pasar dikurangi harga eksekusi. Contoh,misal harga eksekusi Rp.100,00(500-400). Jika harga waran lebih rendah dibandingkan 100 akan terjadi proses arbitrase, contoh jika harga waran Rp.50,00 ,maka investor akan membeli waran. Dia berhak mengeksekusi haknya dengan membeli saham pada harga eksekusi yaitu Rp.400,00. Ia bisa menjual sahamnya di pasar dengan harga 500. Keuntungan bersih yang ia peroleh adalah 50,00 (500-400-50). Dengan demikian harga waran dibatasi oleh harga pasar saham(batas atas) dan harga pasar –harga eksekusi (batas bawah).

Bagan8. Harga waran harga waran

harga waran batas atas batas bawah

2.5.2 Obligasi Konvertibel Obligasi konvertibel adalah obligasi yang memberi hak kepada pemiliknya untuk menukar obligasinya menjadi saham,dengan rasio pertukaran tertentu,setiap saat sampai jatuh temponya obligasi tersebut. Jika harga saham lebih tinggi dibandingkan dengan nilai nominal obligasi,maka akan lebih menguntungkan jika obligasi konvertibel tersebut ditukar menjadi saham. Obligasi konvertibel mirip dengan obligasi yang disertai waran. Perbedaanya ,waran bisa langsung dipisahkan dari obligasi sedangkan hak pembelian obligasi konvertibel tidak bisa dipisahkan dari obligasinya. Misalnya, perusahaan menerbitkan obligasi konvertibel dengan tingkat bunga 10%,nilai nominal Rp.100.000,00,jatuh tempo 5 tahun mendatang. Setiap obligasi yang dikonversikan ke 10 saham biasa setiap saat sebelum jatuh tempo.

22

Jumlah saham yang diterima untuk setiap obligasi dinamakan rasio pertkaran. Rasio pertukaran dalam hal ini adalah 10. Nilai harga konversi adalah Rp.100.000,00/10. Yang berarti pemegang obligasi bisa menukarkan obligasinya menjadi saham sebanyak 10 lembat,sama dengan membayar sebesar Rp.10.000,00 untuk setiap sahamnya. Nilai obligasi konvertibel bisa dipecah kedalam 3 komponen : (1)nilai obligasi biasa (2)nilai pertukaran ,dan (3)nilai opsi. Nilai obligasi biasa merupakan nilai minimum dari obligasi konvertibel. Harga obligasi konvertibel tidak akan pernah lebih rendah dari nilai obligasi tersebut. Misalkan dalam contoh diatas tingkat bunga yang berlaku dipasar saat ini adalah 12%. Dengan demikian harga obligasi tersebut adalah :

P=

+......

+

P = 92.790,45 Nilai konvertibel akan lebih besar dibandingkan dengan nilai obligasi biasa,karena konvertibel bisa ditukar menjadi saham jika harga saham lebih tinggi dibandingkan dengan nilai obligasi.Nilai pertukaran adalah nilai obligasi jika obligasi tersebut langsung ditukar menjadi saham. Harga konvertibel biasanya lebih besar dibandingkan dengan nilai obligasi biasa atau nilai konversi karena adanya opsi. Pemegang obligasi konvertibel punya hak yang tidak harus dieksekusi saat ini. Eksekusi bisa dilakukan di masa mendatang jika kondisi menguntungkan (harga saham lebih besar dibandingkan dengan nilai obligasi). Karena itu hak opsi mempunyai nilai . Harga obligasi konvertibel bisa ditulis sebagai berikut :

Harga konvertibel = nilai yang lebih tinggi (obligasi biasa,nilai konversi)+ Nilai opsi

23

2.5.3 Kenapa menerbitkan waran dan konvertibel. Kenapa perusahaan menerbitkan waran atau konvertibel. Alasan populer yang sering dikemukakan adalah waran atau konvertibel memberi semacam pemanis,sehingga tingkat bunga yang ditawarkan perusahaan lebih rendah dibandingkan dengan tingkat bunga tanpa pemanis. Sebagai contoh , jika tingkat bunga obligasi biasa adalah 10% maka tingkat bunga obligasi waran biasa ,misal 95. Dengan demikian perusahaan bisa menghemat biaya bunga. Argumen semacam itu mengasumsikan bahwa investor bisa dibodohi. Dalam pasar yang efisien ,argumen pembodohan tersebut sulit diterima. Perusahaan barangkali bisa menghemat biaya bunga tetapi dia akan menanggung biaya lainnya sebagai gantinya. Untuk melihat persoalan lebih jelas,waran dan konvertibel bisa dibandingkan dengan obligasi dan saham. 2.5.3.1 Perbandingan dengan Obligasi Misalnya

perusahaan

menerbitkan

waran/konvertibel

dibandingkan

obligasi biasa. Ada dua kemungkinan yang terjadi terhadap harga saham di masa mendatang : (1) naik,atau (2)turun. Jika harga saham naik,perusahaan akan senang dengan kenaikan harga saham tersebut. Tetapi ,dilain pihak,pemegang obligasi akan menukar waran/konvertibel menjadi saham, karena harga saham lebih tinggi dibandingkan dengan harga obligasi. Dalam situasi tersebut, perusahaan mengalami kerugian,karena jumlah lembar saham bertambah dengan kas masuk yang lebih rendah(yaitu hanya sejumlah harga eksekusi,yang lebih rendah dibandingkan dengan harga pasar saham). Penghematan dengan biaya bunga barangkali

lebih

rendah

dibandingkan

kerugian

tersebut.

Akan

lebih

menguntungkan jika perusahaan menerbitkan obligasi biasa. Jika harga saham turun,pemegang waran/konvertibel tidak akan menukarkan menjadi saham. Perusahaan membayar bunga yang lebih rendah,dan dengan demikian memperoleh keuntungan. Dalam situasi ini,obligasi waran/konvertibel akan lebih menguntungkan . dengan demikian jika harga saham turun ,waran/konvertibel akan lebih menguntungkan,sedangkan jika harga saham naik,obligasi biasa lebih menguntungkan.

24

2.5.3.2 Perbandingan dengan saham Misalnya

perusahaan

memilih

menerbitkan

waran/konvertibel

dibandingkan saham. Ada dua kemungkinan harga saham di masa mendatang ,naik atau turun .Jika harga saham naik,perusahaan akan memperoleh keuntungan dengan penerbitan waran/konvertibel tersebut. Contoh, misal harga saham pada periode

awal adalah Rp.6000,00 kemudian meningkat

menjadi

saham

Rp.15.000,00. Jika menerbitkan saham,perusahaan akan memperoleh kas masuk sebesar Rp.6000,00,sementara jika menerbitkan obligasi konvertibel perusahaan secara efektif akan memperoleh Rp.10.000,00 (nilai konversi). Dengan kata lain,kas masuk dari obligasi konvertibel lebih tinggi dibandingkan dengan kas masuk dari saham. Jika harga saham turun,penerbitan saham akan lebih menguntungkan. Misal harga pasar saham turun menjadi Rp.3000,00. Perusahaan memperoleh keuntungan karena memperoleh kas masuk yang lebih tinggi(Rp.6000,00) dibandingkan dengan harga saham kemudian. Jika perusahaan menerbitkan obligasi konvertibel,maka perusahaan harus membayar bunga. Sementara untuk saham,perusahaan tidak punya kewajiban untuk membayar beban tetap seperti bunga (dividen tidak mengikat). 2.5.3.3 Ringkasan Penerbitan obligasi kovertibel menguntungkan dibandingkan dengan saham atau obligasi biasa,akan sangat tergantung dari harga saham di masa mendatang. Sayangnya ,kita tidak bisa memperkirakan secara pasti harga saham di masa mendatang. Juga keuntungan/kerugian akan sangat tergantung ,tidak hanya naik atau turun tetapi seberapa besar harga saham turun atau meningkat. Perkiraan pasti semacam itu juga semakin sulit dilakukan. 2.5.3.4 Alasan penerbitan waran/konvertibel Alasannya adalah biaya bunga yang lebih rendah karena adanya pemanis. Secara keseluruhan diharapkan waran/konvertibel bisa menurunkan total biaya keseluruhan. Tetapi, alasan tersebut tidak masuk akaldi pasar yang efisien. Berikut

25

ini beberapa alasan yang lebih masuk akal kenapa perusahaan menerbitkan waran/konvertibel . 

Mempertemukan aliran kas .Aliran kas akan disesuaikan dengan usia perusahaan. Perusahaan kecil yang masih tumbuh akan menerbitkan waran/konvertibel karena akan membayar bunga yang lebih kecil. Kemudian,ketika

besar,harga

saham

akan

meningkat

,pemegang

saham/waran akan menukarkannya menjadi saham.Meskipun terjadi dilusi nilai saham,tetapi perusahaan sudah berkembang besar sehingga bisa 

menanggung penurunan nilai tersebut. Biaya keagenan. Jika hanya obligasi biasa yang diterbitkan,potensi konflik antara pemegang saham dengan pemegang utang cukup tinggi. Contohnya, pemegang saham bisa menaikkan resiko aset,sehingga nilai utang menurun,sedangkan nilai saham meningkat. Untuk menghindari konflik tersebut,waran/konvertibel diterbitkan. Waran/konvertibel adalah obligasi dengan karakteristik saham.potensi konflik antara pemegang saham dengan pemegang utang bisa dikurangi dengan karakteristik tersebut. Contohnya, jika resiko aset meningkat sehingga potensi keuntungan juga meningkat,maka pemegang utang bisa ikut berpartisipasi karena obligasi bisa diukur menjadi saham. Saham tidak langsung(backdoor equity). Perusahaan kecil barangkali sulit menerbitkan obligasi . Resiko kebangkrutan yang tinggi mengakibatkan biaya bunga yang terlalu tinggi. Di lain pihak,pemilik perusahaan tidak ingin menerbitkan saham karena harganya masih terlalu rendah.

DAFTAR PUSTAKA

26

M. hanafi, Mamduh. 2015. “Manajemen Keuangan”. Yogyakarta : BPFE

27