20090130

Il compromesso. E� difficile fare a meno degli squilibri Le visioni della crisi sono sostanzialmente due. La prima vola bassa, � rassicurante e ci dice che a met� anno c�� l�inversione di tendenza e il brutto sogno finisce. La seconda vola invece alta sopra le righe, si sente intellettualmente superiore e ci dice che siamo a una svolta epocale, alla depressione secolare, all�alba di una nuova era di deflazione, protezionismo, populismo, sconvolgimenti sociali e guerre. La prima visione � mentalmente pigra, di una pigrizia impiegatizia che tende a ricondurre l�ignoto alla routine del noto. Anche la seconda, per�, rischia di avere qualcosa di ideologico e stereotipato e di essere una sorta di riflesso condizionato catastrofista. Per questa seconda visione a ogni situazione di crisi deve per forza seguire la fine della supremazia americana, la fine del capitalismo, il ridimensionamento definitivo del mercato. Cose magnifiche oppure orribili, dipende dai punti di vista, ma sempre e comunque grandiose. Si lavora poco, invece, nello spazio compreso tra la consueta ripresa del secondo semestre e il Nuovo Ordine Globale che si instaurer� dopo l�et� dei torbidi appena iniziata. Ignoriamo, naturalmente, come sar� il mondo fra 5 o 10 anni. Sicuramente sar� diverso da quello di oggi. Abbiamo per� il sospetto che prima di eventuali rotture rivoluzionarie si cercher� tutti quanti di rattoppare la situazione, di fare dei restauri, di riprendere il percorso noto e sperimentato cercando di evitare gli eccessi che hanno provocato la crisi. Il modello della Seconda Bretton Woods, quello dell�Asia che risparmia e produce e dell�America che importa e consuma, non verr� sostituito da una Terza Bretton Woods (qualcuno ha per caso qualche idea in proposito?, noi non ne abbiamo sentite) ma verr� ripristinato in una versione pi� moderata. Dal 2002 al 2007 abbiamo vissuto con un disavanzo crescente delle partite correnti americane. Il mondo ha cio� ricevuto dosi crescenti di stimolanti, una situazione chiaramente insostenibile. Dal 2007 siamo entrati in una fase di disintossicazione. Il disavanzo americano � sceso. Stiamo per� scoprendo che la disintossicazione � estremamente dolorosa e rischia di portare a uno stato di prostrazione che, teoricamente, potrebbe diventare irreversibile. Il compromesso sul quale stiamo gi� incamminandoci tutti quanti sar� quello di una moderata reintossicazione, con l�idea di mantenerla poi stabile nel tempo e controllata. Il peccatore privato americano, quello che per alcuni si sta trasformando definitivamente in un virtuoso frugale che trorner� a risparmiare il 10 per cento del proprio reddito, non far� implodere il mondo perch� verr� sostituito almeno per met� dal peccatore pubblico americano, quello dei deficit di bilancio da un trilione all�anno. Il saldo sar� un disavanzo corrente americano intorno al quattro per cento e tendenzialmente stabile. Come il dottor House, il mondo avr� bisogno di impasticcarsi parecchio, ma cercher� di tenersi sotto controllo. A questa via mediana tra i rischi di overdose e la disintossicazione radicale non si sta arrivando certo ordinatamente, ma con approssimazioni successive fatte di pacchetti fiscali, sistemazioni delle banche e sostegni pubblici alle imprese. La Cina far� la sua parte e incentiver� i consumi interni, ma la sua vocazione al risparmio e alle esportazioni rimarr�. L�amministrazione Obama far� della retorica sul renminbi, ma il cambio con il dollaro rimarr� stabile finch� perdura la crisi e riprender� ad apprezzarsi lentamente dopo, con tempi decisi dalla Cina. La sistemazione delle banche sar� una tappa importante per sopravvivere a questa crisi e riprendere un giorno a crescere. Anche qui bisogna evitare posizioni estreme. In particolare non ci si deve disperare perch� gli interventi di questi 18 mesi passati (ricapitalizzazioni, ingresso di fondi sovrani, garanzie sui depositi, garanzie sui bond bancari) non si sono rivelati sufficienti. L�uscita da una crisi bancaria � sempre stata un processo lungo e laborioso. E� stato cos� negli anni Trenta e lo � stato negli anni Novanta sia in America sia in Giappone. Sono sempre stati necessari interventi successivi. L�intervanto sulle banche in preparazione negli Stati Uniti non sar� l�ultimo

(altri soldi saranno necessari pi� avanti) ma sar� importante e prezioso perch� cercher� di dare sistematicit� al processo. Verosimilmente il Fdic creer� un veicolo che fornir� garanzie sugli asset tossici delle grandi banche e rilever� quelli delle altre. Il veicolo emetter� bond (che non verranno consolidati con il debito del Tesoro) che saranno sottoscritti dal Tesoro (con i fondi Tarp), dal mercato e, eventualmente, dalla Fed Le garanzie verranno probabilmente pagate con azioni ordinarie, non pi� privilegiate, ma si eviteranno nei limiti del possibile interventi ingombranti e nazionalizzazioni. I mercati azionari stanno iniziando a scontare questo nuovo fattto positivo. Il pacchetto fiscale era gi� nei prezzi, ma la sistemazione delle banche no. Anche nell�ipotesi che l�intervento sulle banche sia ben costruito non si deve pensare in alcun modo che produrr� miracoli immediati. Andr� presentato, dovr� superare un iter congressuale impegnativo, con forti opposizioni da parte repubblicana, ma anche democratica. Una volta approvato richieder� come minimo due anni di lavoro, durante i quali saranno necessarie nuove ricapitalizzazioni. La strada � per� quella giusta e l�attesa del provvedimento, nei prossimi giorni, dar� sostegno ai mercati e permetter� loro di mettere per un momento da parte i pessimi dati macro. A proposito dei quali, va segnalato qualche piccolo elemento positivo. Nel quarto trimestre le imprese, in particolare in Cina, hanno cercato di consumare le materie prime che avevano in magazzino senza ordinarne il rimpiazzo. Ora le scorte si sono quasi esaurite e si riprende a ordinare. E� un rimbalzo tecnico, se si vuole, ma in questo panorama desolato tutto serve. In Europa la sistemazione delle banche continuer� a essere gestita a livello nazionale. Ai limiti a interventi a livello di Eurozona (non ci sar� una bad bank europea, sar� complicato fare easing quantitativo e sar� impegnativo, anche se non impossibile, intervenire a sostegno di questo o quel paese in difficolt�) la Bce finir� con il supplire abbassando ancora i tassi, di 50 punti a marzo e di altri 25 (o 50) in giugno.