Traqueur

 

TRAQUEUR  Analyse financière  Réalisée en exclusivité  Pour H. Et Associés par IDMidCaps 

 

Traqueur  Technologie    Admission sur Alternext  Fair value Prix de l’offre Capitalisation pré‐money Levée de fonds Flottant post‐opération

IDResearch  Tel : 01.48.01.87.27  Email : [email protected] 

  14/03/2007 

19.35 EUR  16.00 EUR  37.60 M EUR  5 M EUR  28.0 %

  Traqueur  est  une  société  de    services  qui  intervient  sur  2  segments spécifiques du marché  de  la  géolocalisation,  à  savoir  la  détection  /  récupération  de  véhicules  volés  et  la  gestion  de  flottes.    REPARTITION DU CAPITAL 

M€ (pré‐money)  Type de compte  CA  Var.  MOP  MOC  BNpA  BNpA cor.  Var. 

Investisseurs fin.  Personnes privées  & Business Angels  LoJack Corp.  ACT Finances  Management & Salar.  EADS  Fleet Technology   

VE/CA  VE/ROP  VE/ROC  PER  P/E cor.  P/CF  P/AN  Rend. Net 

60.13%  21.15%  7.74%  5.86%  1.89%  1.80%  1.44% 

déc06 h 11.4 29.3% ‐13.2% ‐11.1% 0.00 ‐0.53 ns

déc07  e  15.0  31.4%  7.9%  7.9%  0.46  0.46  ns 

déc08 e 20.0 33.3% 13.6% 13.6% 1.12 1.12 140.9%

déc09 e 27.0 35.0% 19.8% 19.8% 2.25 2.25 100.7%

2.61  33.0  33.0  34.4  34.4  24.4  4.89  0.0% 

1.93 14.1 14.1 14.3 14.3 15.6 3.64 0.0%

1.33 6.7 6.7 7.1 7.1 7.4 2.41 0.0%

•

Après  plusieurs  années  de  déploiement  commercial  et  un  exercice  2006  de  transition, au cours duquel Traqueur s’est attelé à organiser sa structure et son  modèle  économique  pour  profiter  d’un  marché  attendu  en  forte  croissance,  l’année 2007 devrait permettre au groupe d’atteindre le stade de la rentabilité  et du free cash flow positif. 

•

La  phase  de  développement  la  plus  capitalistique  appartient  désormais  au  passé.  Avec  l’acquisition  de  Fleet  Technology  en  2006,  Traqueur  est  l’un  des  rares acteurs à proposer des solutions couplées de détection/récupération de  véhicules volés et de gestion de flottes. 

•

Les analystes sectoriels estiment que les marchés de la détection/récupération  de  véhicules  volés  et  de  la  gestion  de  flottes  sont  en  plein  essor  et  qu’ils  devraient  croître  sur  des  rythmes  annuels  de  l’ordre  de  35%  en  valeur  d’ici  2010‐2011. Le taux de criminalité de la France la place en 3ème position au sein  de  l’Union  Européenne  dans  un  marché  de  l’après‐vol  peu  concurrentiel.  Les  prix  des  carburants  ont  par  ailleurs  augmenté  de  près  de  35%  en  Europe  de  l’Ouest  obligeant  les  intervenants  du  transport  à  optimiser  la  gestion  de  leur  flotte. 

•

Des partenariats ont été établis avec les forces de l’ordre, permettant ainsi à la  société de défendre sa part de marché très élevée de 80 à 90% en France dans  la détection/récupération de véhicules volés. 

  ™ Réunion d’IPO :  Alternext  20 mars 2007 

déc05 h 8.8 95.5% ‐14.8% ‐14.8% ‐0.10 ‐0.76 ns

 

 

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Sommaire 

1 er bureau d’analyse financière indépendant sur les valeurs moyennes 

METIERS / MARCHES  •  HISTORIQUE  •  METIER (S)  •  COMMERCIALISATION  •  MODELE ECONOMIQUE  •  MARCHE (S)  •  CONCURRENCE  •  SYNTHESE 

4  4  4  6  7  8  14  18 

EVENEMENTS RECENTS 

19 

PERSPECTIVES 

22 

VALORISATION  •  METHODE DCF  •  COMPARAISON BOURSIERE  •  SYNTHESE 

25  25  25  27 

CONCLUSION 

28 

COMPTES 

29 

   

 

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Métiers / Marchés 

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• Historique :  Créée en 1997, la société Traqueur s’est concentrée pendant 5 ans sur le développement et la  mise  en  place  d’une  infrastructure  technologique  nationale  ainsi  que  la  construction  de  barrières à l’entrée fortes avant d’entamer en novembre 2002, la phase de commercialisation  de son offre.    Cette  première  période  de  l’histoire  de  Traqueur  comprend  essentiellement  l’acquisition  d’une  licence  LoJack  exclusive  à  l’échelle  nationale  aussitôt  suivie  par  des  démonstrations  techniques et une étude juridique du cadre de coopération envisagé avec les forces de l’ordre.  Parallèlement,  le  déploiement  des  réseaux  d’activation  et  de  détection  est  étudié.  En  2002,  Traqueur entre dans une phase très capitalistique de son développement avec le déploiement  national  de  son  infrastructure  technologique  (sites  radios,  détecteurs  et  architecture  logicielle) suite à l’obtention en 2001 d’une fréquence radio spécifique auprès de l’ART et la  signature de conventions avec les forces de l’ordre. L’ouverture de son capital et les concours  bancaires ont alors permis à Traqueur de consacrer près de 21M€ à son développement.    A partir de 2003, la société s’est attachée à accroître sa présence en construisant un réseau de  points  de  vente  indirecte  auprès  des  concessionnaires,  centres  auto  et  distributeurs  en  parallèle de son référencement chez les constructeurs. Distribué dans plus de 500 points de  vente  et  disposant  d’un  parc  installé  de  plus  de  35  000  marqueurs  à  fin  2006,  Traqueur  a  entamé  sa  diversification  dans  la  gestion  de  flottes  avec  l’acquisition  de  la  société  Fleet  Technology. 

• Métier (s) :  Traqueur est une société de services qui intervient sur 2 segments spécifiques du marché de la  géolocalisation, à savoir la détection/récupération de véhicules volés et la gestion de flottes.  Bien que complémentaires dans leur utilisation, il convient de présenter ces deux applications  séparément.    Détection/récupération de véhicules volés :  Après  la  pose  d’un  marqueur  sur  le  véhicule,  Traqueur  obtient  un  taux  de  récupération  des  voitures  de  92%  dans  un  délai  moyen  d’une  demi‐journée  après  déclaration  du  délit.  Basée  sur  une  technologie  VHF  (ondes  radio)  utilisant  un  réseau  national  propre  à  Traqueur,  la  récupération  du  véhicule  est  rendue  possible  même  à  couvert  (conteneurs,  parkings  souterrains, entrepôts, etc.), contrairement à la technologie GPS qui nécessite que le véhicule  soit en vue d’un satellite. La dissimulation du marqueur est également plus forte et profonde  au sein du véhicule par rapport aux systèmes satellitaires.    En  revanche,  la  localisation  précise  du  véhicule  par  la  technologie  VHF  nécessite  des  forces  d’intervention  mobiles,  car  la  puissance  d’émission  du  marqueur  est  limitée  à  quelques  kilomètres. Afin de récupérer les véhicules subtilisés, plus de 1 300 véhicules de patrouilles et 

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hélicoptères  sont  équipés  de  détecteurs.  Ce  partenariat  scellé  avec  les  forces  de  l’ordre  présente  un  double  avantage.  L’efficacité  prouvée  de  la  technologie  LoJack  permet  en  effet  une intervention des forces de l’ordre dans les lieux privés en procédure de flagrant‐délit sans  commission  rogatoire  préalable.  Cela  permet  d’une  part  aux  clients  Traqueur  d’obtenir  un  délai de récupération plus rapide de leur véhicule et d’autre part un taux d’interpellation plus  élevé pour les forces de l’ordre.    De par l’utilisation du standard technologique LoJack, la localisation d’un véhicule est même  rendue  possible  en  dehors  des  frontières  françaises  à  condition  qu’un  autre  licencié  LoJack  soit  présent  dans  le  pays  concerné.  A  l’image  des  opérateurs  de  téléphonie  mobile,  des  accords  de  roaming  (coopération)  existent  entre  les  différents  licenciés.  Depuis  l’acquisition  de  la  société  Fleet  Technology,  certains  marqueurs  haut  de  gamme  combinent  les  technologies VHF et GPS afin de diminuer le délai de localisation en France et à l’international  et d’offrir des services complémentaires comme l’auto‐gardiennage (envoi automatique d’un  SMS  signalant  que  le  véhicule  s’est  déplacé)  ou  la  localisation  en  temps  réel  à  partir  d’un  téléphone mobile.   

    Gestion de flottes :  Techniquement  très  proche  des  solutions  de  détection/récupération  de  véhicules  volés,  Traqueur a acquis cette compétence suite à l’acquisition de Fleet Technology en 2006. Après  installation  d’un  marqueur  GPS,  la  société  est  en  mesure  de  fournir  une  large  palette  de  services  dont  le  but  premier  est  l’optimisation  des  outils  logistiques  et  donc  des  ressources  humaines.    A  travers  une  interface  logicielle  développée  en  propre  par  Fleet  Technology,  les  clients  Traqueur  sont  en  mesure  de  planifier  des  tournées,  récupérer  des  historiques  de  trajet  et  rapports  d’activité,  communiquer  en  temps  réel  avec  la  flotte  de  véhicule  et  positionner  cartographiquement  les  clients  dans  le  système  d’aide  à  la  navigation.  Concrètement,  les  avantages  apportés  par  les  solutions  Traqueur  sont  surtout  financiers  et  sont  destinés  à  réduire  les  coûts  de  déplacement,  de  communication  et  les  heures  supplémentaires.  Parallèlement, elles permettent aux loueurs de véhicules de vérifier le respect des contrats de  location (remontée kilométrique en temps réel, gestion de zones géographiques, etc.). 

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D’un  point  de  vue  éthique,  les  solutions  Traqueur  sont  en  conformité  avec  les  recommandations  de  la  CNIL  qui  autorise  l’utilisation  de  ce  type  de  matériel  à  condition  de  respecter la vie privée des usagers. Un interrupteur situé sur le tableau de bord du véhicule  permet de désactiver la remontée d’information en dehors des horaires de travail.   

  • Commercialisation :  Traqueur  a  récemment  revu  son  organisation  commerciale  afin  de  bifurquer  d’un  ciblage  géographique des ventes à des business units par réseau de distribution. La commercialisation  des solutions Traqueur se fait essentiellement par vente indirecte pour les clients particuliers   et par vente directe pour les clients professionnels :  ƒ

Les  concessionnaires  automobiles  de  tous  segments  (véhicules  particuliers  ‐  VP,  véhicules utilitaires légers ‐ VUL, véhicules industriels ‐ VI, véhicules d’occasion ‐ VO)  sont  le  principal  relais  de  vente  aux  particuliers.  Ceux‐ci  ne  commercialisent  que  le  marqueur VHF ou GPS dans le cadre de la détection/récupération de véhicules volés  et sont en charge de la pose de ce dernier au sein du véhicule. Traqueur est référencé  auprès  de  25  constructeurs  et  bénéficie  de  l’aide  de  la  cellule  corporate  de  LoJack  pour développer son référencement.  

ƒ

Les  agents  et  distributeurs  sont  les  seconds  intervenants  de  la  vente  indirecte.  Actuellement 2 acteurs se partagent les segments BTP (FXM) et moto (Technoglobe)  qu’adresse Traqueur dans le cadre de la récupération/détection de véhicules volés. 

ƒ

Les ventes  en direct sont le vecteur de ventes aux entreprises  pour les solutions de  gestion de flottes et d’après‐vol. Via ce canal, Traqueur adresse les entreprises privées  et publiques avec comme cœur de cible les loueurs courte et longue durée ainsi que  les  transporteurs.  Notons  que  la  fidélisation  des  clients  particuliers  est  également  prise en charge en interne afin de mieux gérer les cycles de renouvellement. Dans le  cadre  des  ventes  en  direct,  la  pose  des  marqueurs  est  réalisée  par  des  techniciens  Traqueur ou sous‐traitée à des partenaires agréés. 

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Nous  attendons  par  ailleurs  un  bouleversement  des  circuits  de  distribution  au  cours  des  prochains  trimestres.  Un  travail  de  fonds  est  actuellement  réalisé  auprès  des  prescripteurs  tels que courtiers et assureurs afin de mettre en place des partenariats financiers constructifs  (réduction  de  la  prime  vol  ou  de  la  franchise  dans  des  proportions  significatives,  prise  en  charge  de  l’abonnement,  délai  d’indemnisation  réduit,  équipement  à  prix  préférentiel,  assistance étendue, etc.) et ainsi d’aboutir sur un nouveau relai de croissance pour le groupe.  Traqueur  a  déjà  approché  de  nombreux  assureurs  français  (ACM,  MMA,  Novelia,  GAN,  Groupama, SMA BTP, etc.) et des premiers accords nationaux ou régionaux ont été négociés  dans des volumes pour le moment restreints. 

• Modèle économique :  Le  modèle  économique  de  Traqueur  est  très  proche  de  celui  d’un  opérateur  de  téléphonie  mobile. Après une première phase de développement très capitalistique pour le déploiement  d’une  infrastructure  à  l’échelle  nationale,  le  modèle  économique  est  potentiellement  générateur de marges et de cash‐flows élevés.    Les revenus de Traqueur sont constitués de (les prix indiqués s’entendent HT et sortis de chez  Traqueur):  ƒ

La    vente  de  marqueurs  VHF  (baptisés  SPOT),  VHF/GPS  (TWIN)  et  GSM/GPS  (VOLSATT) ainsi que leur pose : le prix de vente des marqueurs est très différent selon  le  modèle,  les  volumes  et  les  canaux  de  distribution  employés.  Il  s’échelonne  d’environ 150€ à plus de 650€ selon les circuits de distribution, la technologie utilisée  et  les  services  nécessaires.  Le  prix  de  la  pose  varie  de  90€  à  200€  selon  la  situation  géographique et le poseur (installateur Traqueur ou externe). 

ƒ

Les  abonnements :  il  existe  plusieurs  solutions  de  paiement,  à  savoir  mensuelle,  annuelle  ou  forfaitaire  (c’est‐à‐dire  pour  toute  la  durée  de  possession  du  véhicule  hors cession). Ramenés sur une base annuelle, le prix des forfaits s’échelonne de 100€  pour  un  abonnement  moto  à  230€  pour  un  abonnement  haut  de  gamme  lié  à  marqueur  TWIN.  Sur  les  applications  de  gestion  de  flottes,  les  prix  vont  de  120€  à  250€ en fonction des formules. 

ƒ

Les  options  facultatives :  elles  comprennent  des  formules  telles  que  l’autogardiennage, l’option sécurité (nettoyage après récupération, indemnité en cas  de  véhicule  non‐retrouvé,  etc.),  la  localisation  du  véhicule  en  temps  réel  via  les  marqueurs TWIN, etc. 

  La structure de charges se caractérise essentiellement par :  ƒ

Une  marge  brute  élevée  sur  le  matériel  de  l’ordre  de  75%  en  consolidé  avec  une  vocation  à  s’améliorer  sur  la  gestion  de  flottes  (après  restructuration  de  Fleet  Technology en 2006). 

ƒ

Un modèle de charges quasiment fixe lié à l’absorption du réseau et le faible besoin 

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de ressources humaines proportionnellement à la croissance (du fait des partenariats  établis avec les forces de l’ordre qui prennent en charge la récupération des véhicules  volés) hormis les commerciaux et éventuellement les installateurs lorsque la pose des  marqueurs est assumée en interne.  ƒ

Des  royalties  de  l’ordre  de  5%  du  chiffre  d’affaires  payées  à  LoJack  mais  qui  deviennent dégressives avec les volumes 

ƒ

Des amortissements élevés (10% en 2005 et 2006) compte tenu des investissements  passés dans la mise en place du réseau. 

  Par ailleurs, les investissements dans la maintenance du réseau sont faibles, les installations  existantes  (relais  et  serveurs  informatiques)  étant  capables  d’absorber  une  base  installée  d’environ 500 000 unités. Le BFR est dans les normes sectorielles (10% du chiffre d’affaires), et  il pourrait même s’améliorer avec les formules de financement des marqueurs proposés via le  canal assureurs. 

• Marché (s) :  Traqueur  est  positionné  sur  2  segments  spécifiques  du  marché  de  la  géolocalisation  qu’il  convient d’aborder séparément.    Détection/récupération de véhicules volés :   Dans une étude de janvier 2007, Berg Insight considère la détection/récupération de véhicules  volés comme un segment du marché de la télématique automobile, qui comprend également  deux autres applications que sont l’eCall et les assurances PAYD (Pay As You Drive). Au global,  le bureau d’étude évalue ce marché à environ 300M€ pour 600 000 unités vendues en 2006  en  Europe.  A  l’horizon  2011,  Berg  Insight  considère  que  ce  marché  devrait  peser  1,6Mds€  pour 16 millions d’unités vendues. 

  Source : Berg Inisght ‐ Car Telematics and Wireless M2M 

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La croissance des volumes est donc attendue sur un rythme annuel moyen de 93%, mais elle  inclut  une  forte  accélération  de  la  croissance  à  partir  de  2010.  En  valeur,  le  rythme  de  croissance annuel moyen devrait être plus faible, de l’ordre de 40%, ce qui implique une chute  moyenne des prix à l’unité d’environ 28% par an. Berg Insight estime en effet dans un scénario  optimiste  que  l’eCall  (appel  d’urgence)  aura  atteint  un  taux  de  pénétration  de  100%  des  véhicules  neufs  en  Europe  à  l’horizon  2011.  Les  segments  de  la  détection/récupération  de  véhicules volés et des assurances PAYD sont donc mécaniquement attendus sur des rythmes  de croissance plus faibles.   

  Source : Berg Inisght ‐ Car Telematics and Wireless M2M 

  Plus  précisément,  Berg  Insight  attend  un  taux  de  pénétration  des  solutions  de  détection/récupération  de  véhicules  volés  de  l’ordre  de  3,1%  en  2011  contre  environ  0,7%  pour le marché de la télématique en Europe aujourd’hui. A taille de parc automobile et taux  de renouvellement constants, cette prévision implique une croissance annuelle moyenne des  volumes de l’ordre de 35%. Berg Insight estime qu’après avoir connu un large succès sur les  véhicules premium (valeur supérieure à 45 000€), le segment de la détection/récupération de  véhicules  volés  va  basculer  vers  l’OEM,  la  2è  monte  restant  réservée  aux  applications  d’assurances PAYD.      A  l’échelle  nationale,  le  succès  des  solutions  de  détection/récupération  de  véhicules  volés  dépend de plusieurs facteurs : la taille du parc automobile national et sa segmentation, le taux  de criminalité (nombre de vols recensé) et l’identification des prescripteurs.           

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Parc automobile FR 

2000

2001

2002

2003

2004 

2005

2006

27 481 5 529 80 33 090 2.4%

28 060 5 673 80 33 813 2.2%

28 700 5 816 81 34 597 2.3%

29 160 5 903 81 35 144 1.6%

29 560  5 986  82  35 628  1.4% 

29 900 6 057 82 36 039 1.2%

30 100 6 115 83 36 298 0.7%

(en milliers) 

Véhicules particuliers  Véhicules utilitaires  Autocars‐Autobus  Total  var.   

Source : CCFA ‐ Comité des Constructeurs Français d’Automobiles  

  En France, le parc automobile était constitué au 1er janvier 2006 de 36,3 millions de véhicules  toutes  catégories  confondues  en  progression  de  0,7%.  Le  nombre  d’immatriculations  a  en  revanche baissé de 3,3% à 2 millions d’immatriculations.    Immatriculations FR 

2000

2001

2002

2003

2004 

2005

2006

1 262 872 2 134 ‐0.7%

1 362 893 2 255 5.7%

1 300 845 2 145 ‐4.9%

1 197 812 2 009 ‐6.3%

1 170  844  2 014  0.2% 

1 158 910 2 068 2.7%

1 087 914 2 001 ‐3.3%

(en milliers) 

Marques françaises  Marques étrangères  Total  var.   

Source : CCFA ‐ Comité des Constructeurs Français d’Automobiles  

  Par gamme de véhicule, on notera une évolution des ventes vers les véhicules de valeur plus  faible, le segment premium s’étant replié de près de 25% en seulement 3 ans.    Ventes par gamme    

2003  unités 

Inférieure  Moyenne inférieure  Moyenne supérieure  Supérieure  Autres  Total 

765 401 692 165 228 462 163 233 159 985 2 009 246

2004 

%    38.1% 34.4% 11.4% 8.1% 8.0%

unités  770 003 709 456 210 898 148 011 174 837

2005 

%    38.2% 35.2% 10.5% 7.4% 8.7%

‐ 2 013 709

unités   800 429  713 898  230 904  131 017  191 541 

‐ 2 067 789 

2006 

%      38.7%  34.5%  11.2%  6.3%  9.3% 

unités  854 963 644 929 199 009 122 794 178 854

%   42.7% 32.2% 9.9% 6.1% 8.9%

‐  2 000 549

‐

  Source : CCFA ‐ Comité des Constructeurs Français d’Automobiles  

  En termes de criminalité, la France se place en 5ème position de l’Europe des 15 de 2002 avec  un taux de vols de 8,5‰, mais elle se place en 3ème position en nombre de véhicules volés.         

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Pays  

# Véhicules volés

‰ véhicules

Non‐récupérés 

‰ véhicules

57 402 5 099 2 505 27 677 106 524 12 264 252 084 17 889 14 598 203 694 nd 30 785 nd 328 186 4 516 1 126 412

1.3 1.3 5.2 14.6 5.5 5.6 8.5 4.8 9.7 5.9 nd 4.3 nd 11.3 1.1 6.1

28 412  2 693  11 363  1 136  16 471  1 458  88 261  8 442  777  93 793  nd  12 312  nd  114 869  3 434  296 923 

0.6 0.7 2.4 0.6 0.9 0.7 3.0 2.3 0.5 2.7 nd 1.7 nd 4.0 0.8 2.1

Allemagne  Autriche  Belgique  Danemark  Espagne  Finlande  France  Grèce  Irlande  Italie  Luxembourg  Pays‐Bas  Portugal  Royaume‐Uni  Suède  Total    Source : Europol  

  Cette situation est donc  propice au développement des solutions de détection/récupération  de  véhicules  volés  en  France.  Deux  facteurs  viennent  en  revanche  limiter  le  potentiel  de  Traqueur sur le marché français. Premièrement, les ventes de services basés sur des produits  de 2ème monte (modèle de Traqueur) ne sont que peu répandues sur le territoire national et  ne représentent que 10% des ventes totales de services télématiques, constituant ainsi le plus  faible taux en Europe de l’Ouest.    Pays  Italie  France  Allemagne, Suisse, Autriche  Royaume‐Uni et Irlande  Benelux  Espagne et Portugal  Pays nordiques  Europe de l'Ouest 

2è monte

OEM 

Total

500 000 20 000 50 000 100 000 40 000 20 000 10 000 740 000

60 000  200 000  100 000  30 000  20 000  30 000  10 000  450 000 

560 000 220 000 150 000 130 000 60 000 50 000 20 000 1 290 000

  Source : Berg Inisght ‐ Car Telematics and Wireless M2M 

  Deuxièmement, Berg Insight explique le succès de l’Italie par le rôle important qu’ont joué les  assurances  en  tant  que  prescripteurs  de  solutions  télématiques  (détection/récupération  de  véhicules  volés  et  assurances  PAYD).  Le  bureau  d’étude  estime  que  les  intérêts  financiers 

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proposés  par  l’assureur  (réduction  forte  voire  suppression  de  la  prime  vol)  doivent  être  suffisamment importants pour compenser le coût d’achat de l’équipement et du service afin  que  le  marché  se  développe  réellement.  De  ce  constat,  nous  retiendrons  deux  conditions  nécessaires au développement du marché français :   ƒ

ƒ

Les  prix  (matériel  et  service)  devront  baisser  pour  conquérir  de  nouveaux  propriétaires  de  véhicules  dont  la  valeur  est  plus  faible  ou  il  faudra  penser  à  des  solutions  de  financement  afin  que  le  ROI  paraisse  plus  rapide  voire  immédiat  pour  l’utilisateur final.  Les assureurs devront massivement adhérer à ce modèle et devenir prescripteurs des  solutions télématiques voire les imposer sur certaines gammes de véhicules 

  Gestion de flottes :  Dans  une  autre  étude  datée  de  2006,  Berg  Insight  estime  qu’après  plusieurs  années  de  déception,  le  marché  européen  des  solutions  de  gestion  de  flotte  est  enfin  en  train  de  se  développer,  notamment  grâce  à  la  flambée  des  prix  des  carburants  (+35%  depuis  2001  en  Europe  de l’Ouest). Le bureau d’étude évalue  le  marché de la gestion  de flotte en  Europe  à  environ  200M€  en  2005  correspondant  à  110 000  unités  vendues.  A  l’horizon  2010,  Berg  Insight anticipe une valeur de marché de l’ordre de 920M€ pour 1,9 million d’unités vendues.   

    Source : Berg Inisght – Fleet Management and Wireless M2M 

  Les  prévisions  de  Berg  Insight  impliquent  une  croissance  annuelle  moyenne  des  volumes  de  l’ordre de 77%, tandis qu’en valeur la croissance annuelle moyenne sur la période 2005‐2010  est  attendue  à  35%,  correspondant  à  une  chute  des  prix  d’environ  23%  par  an.  Le  bureau  d’étude  estime  que  ce  sont  les  solutions  au  format  PND  (Personal  Navigation  Devices)  qui  vont tirer la croissance du marché à partir de 2007 (+78% de croissance annuelle moyenne).  Puis en 2008, ce sont les solutions OEM qui devraient prendre leur envol. Selon Berg Insight, 

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les vendeurs de solutions en 2ème monte perdront alors leur statut de fournisseur de matériel  et devront alors se concentrer sur la fourniture de solutions logicielles et leur intégration. Les  solutions en 2ème monte sont attendues sur un rythme annuel moyen de croissance de 21% en  volume.   

    Source : Berg Inisght – Fleet Management and Wireless M2M 

  Sur  le  plan  national,  la  croissance  du  marché  des  solutions  de  gestion  de  flottes  dépend  de  plusieurs  facteurs,  dont  les  principaux  sont  l’évolution  du  prix  des  carburants  ainsi  que  la  souplesse des règlementations sur la protection de la vie privée.    Pays 

# véhicules équipés

Taux de pénétration

280 000 70 000 30 000 60 000 60 000 30 000 20 000 550 000

7.0% 4.0% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.5% 2.5%

Royaume‐Uni et Irlande  Benelux  Pays nordiques  Allemagne, Suisse et Autriche  France  Espagne et Portugal  Italie  Europe de l'Ouest   

Source : Berg Inisght – Fleet Management and Wireless M2M 

  Berg  Insight  constate  que  le  taux  de  pénétration  élevé  au  Royaume‐Uni  et  en  Irlande  est  la  conséquence  d’une  politique  très  souple  des  deux  pays  quant  aux  autorisations  d’utilisation  de  technologie  de  pistage.  En  France,  par  exemple,  la  politique  de  la  CNIL  est  clairement  nettement moins permissive.  

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Pays  Allemagne  Autriche  Belgique  Danemark  Espagne  Finlande  France  Grèce  Irlande  Italie  Luxembourg  Pays‐Bas  Portugal  Royaume‐Uni  Suède  Moyenne UE15 

Diesel (€/L)

Δ 5 ans

SP 95 (€/L) 

Δ 5 ans

1.148 1.048 1.067 1.149 1.033 1.067 1.117 1.011 1.126 1.207 0.953 1.136 1.083 1.435 1.210 1.117

37% 37% 41% 32% 35% 24% 34% 48% 31% 33% 40% 31% 76% 9% 37% 36%

1.375  1.157  1.413  1.393  1.131  1.400  1.323  1.082  1.166  1.385  1.177  1.535  1.358  1.409  1.366  1.311 

42% 33% 41% 31% 44% 29% 32% 49% 22% 33% 51% 35% 49% 16% 32% 35%

  Source : Eurostat 

  Quant aux prix des carburants, leur évolution sur 5 ans laisse présager d’une adoption forte  des  solutions  de  gestion  de  flottes  avec  pour  but  premier  l’optimisation  des  coûts  de  transport.  En  Europe,  seulement  11,4%  des  véhicules  de  sociétés  de  transport  seraient  équipés de systèmes de gestion de flottes d’après Berg Insight. 

• Concurrence :  Si  certains  intervenants  de  la  gestion  de  flottes  proposent  également  des  systèmes  de  détection/récupération de véhicules volés, leur contribution au chiffre d’affaires est minime.  C’est pourquoi nous traiterons une fois de plus les deux activités de Traqueur séparément.    Détection/récupération de véhicules volés :    De par sa licence LoJack valable uniquement sur le territoire français, nous ne traiterons que  les concurrents de Traqueur qui disposent d’activités en France. Nous ferons en revanche un  tour  d’horizon  des  comparables  de  Traqueur,  qui  disposent  de  licences  LoJack  sur  d’autres  territoires.    ƒ Cobra Automotive Technologies est une société créée en 1975 et qui a été pionnière  dans le développement et la distribution de systèmes d’alarmes pour véhicules. Cobra  est présent sur les segments OEM et 2ème monte en France, en Allemagne, au Japon et  en  Chine.  Cobra  a  notamment  développé  le  système  de  récupération  de  véhicules 

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volés  pour  Porsche  sur  la  base  des  technologies  GSM/GPS.  La  société  a  réalisé  un  chiffre d’affaires de 78M€ en 2005, dont 87% dans les systèmes électroniques et 13%  dans  les  LBS  (Location  Based  Services).  De  par  l’utilisation  de  réseaux  standards,  les  produits de la famille Cobra Connex sont localisables dans 27 pays européens.  ƒ

Metasystem est un groupe italien qui exerce ses activités depuis plus de 20 ans avec  des  filiales  en  France,  en  Allemagne,  en  Espagne  et  au  Royaume‐Uni.  MetaSystem  a  notamment développé le système de traçage de BMW intégré comme option en OEM  sur  les  BMW  et  Mini  en  Italie.  La  société  a  réalisé  en  2005  environ  80M€  de  chiffre  d’affaires,  la  part  réalisée  avec  les  systèmes  de  récupération  de  véhicules  volés,  MetaSat  TVM  Clear  Box,  n’étant  pas  connue.  Encore  une  fois,  la  technologie  les  réseaux  utilisés  sont  GPS/GSM/GPRS  et  ne  permettent  donc  pas  la  localisation  de  véhicules à couvert. L’avantage des solutions de Metasystem réside dans ses fonctions  de remontée d’information pour les compagnies d’assurance. 

ƒ

Les  licenciés  européens  de  LoJack  se  comptent  au  nombre  de  6  en  France,  en  Allemagne,  en  Italie,  en  Pologne,  en  Espagne  ainsi  qu’au  Royaume‐Uni.  Les  seules  données chiffrées dont nous disposons sont celles de Tracker UK, qui réalise un chiffre  d’affaires de 55M€ avec 728 000 systèmes installés et une part de marché de 80% au  Royaume‐Uni. Tout comme Traqueur, le comparable anglais utilise des systèmes VHF  simples et d’autres comprenant des fonctions GSM/GPS associées. Les assureurs ont  massivement  adopté  et  recommandé  ces  solutions  et  proposent  des  réductions  de  prime d’assurance jusqu’à 15% sur le segment premium. 

  Pays 

France 

Licencié  Traqueur 

Allemagne  LoJack  Detektor 

Italie  LoJack Italia

Pologne  LoJack  S.A. 

Espagne 

Royaume‐Uni 

Grupo Detector 

Tracker 

  Gestion de flottes :    Le marché de la gestion de flottes en Europe est très atomisé. Le tableau ci‐dessous résume  les  informations  que  nous  avons  pu  recueillir  sur  ces  différents  intervenants.  Le  spectre  concurrentiel  comprend  d’autres  acteurs  pour  lesquels  aucune  donnée  chiffrée  n’est  disponible ainsi que des SSII très spécialisées.    ƒ Cybit est une société basée au Royaume‐Uni qui dispose de filiales en Allemagne et en  Suède.  L’offre  de  Cybit,  baptisée  Fleestar,  est  très  complète  et  proche  de  celle  de  Traqueur  de  par  son  option  de  récupération  de  véhicules  volés  (via  GPS).  L’offre  intègre  également  des  solutions  de  navigation  off‐board  (sans  installation  préalable  de  logiciel  ou  cartographie)  et  est  basée  sur  des  APIs  ouvertes  permettant  son  intégration au sein d’autres progiciels.  ƒ

Digicore est une société créée en 1998 par regroupement de 7 sociétés et basée en  Afrique  du  Sud.  La  société  est  active  en  Europe,  Australie  et  au  Pakistan  via  une  vingtaine  de  distributeurs.  Baptisées  C‐Track,  les  offres  GSM/GPRS  de  Digicore 

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comptent  parmi  les  plus  utilisées  dans  le  monde  avec  une  base  installée  d’environ  170 000  unités.  L’offre  de  C‐Track  inclut  également  une  option  de  récupération  de  véhicules volés par GPS.  ƒ

EuroTelematik  a  été  fondée  en  1998  en  Allemagne  par  Daimler‐Chrysler  Aerospace.  La société s’est concentrée sur les marchés allemand et autrichien avec des solutions  qui s’intègrent en profondeur dans les ERP de ses clients. Depuis 2006, EuroTelematik  est  devenue  une  filiale  de  Funkwerk’s  Automotive  Communication,  une  société  allemande  qui  développe  des  systèmes  de  communication  pour  le  marché  professionnel. 

ƒ

Masternaut  est  une  société  française,  créée  en  1996  qui  dispose  d’activités  au  Royaume‐Uni,  en  Belgique,  en  Suisse  et  en  Italie  en  sus  du  territoire  national.  Rachetée  en  2004  par  Sanef,  elle  a  ensuite  réalisé  une  série  d’acquisitions  (50%  de  MinorPlanet, Mobiloc et GE Mobile Solutions) qui lui a permis de se spécialiser sur le  transport  de  marchandises  et  de  personnes.  Masternaut  est  leader  sur  le  marché  français et au Royaume‐Uni et compte désormais se développer en Allemagne et en  Espagne. 

ƒ

MinorPlanet est une société basée au Royaume‐Uni et fondée en 1996. N’ayant pas  connu  le  succès  escompté,  MinorPlanet  a  été  contrainte  de  se  désengager  de  plusieurs marchés internationaux et de réduire drastiquement ses effectifs de 1500 à  400  employés  en  seulement  3  ans.  La  société  opère  désormais  au  Royaume‐Uni,  en  Irlande,  en  Allemagne,  aux  Pays‐Bas  et  en  Autriche.  Jusqu’à  très  récemment,  la  solution proposée par MinorPlanet, rebaptisée VMIgreenlight en 2006 pour marquer  le  changement,  ne  supportait  pas  la  remontée  d’information  par  GPRS  depuis  le  véhicule vers la base de données centrale. 

ƒ

Punch  Telematix  est  un  regroupement  de  plusieurs  activités  du  groupe  Punch  International qui a été créé en 2001 suite au rachat d’Advantra par le groupe. Après  avoir  réalisé  7  acquisitions  en  5  ans,  noué  des  partenariats  avec  les  plus  grands  groupes  (Vodafone,  Oracle,  Tele‐Atlas  et  IBM)  et  conclu  des  accords  de  nombreux  éditeurs de logiciels et spécialistes de la supply chain (GXS, Microsoft, SAP, etc.). Son  offre est la plus large et la plus complète du marché à l’heure actuelle. 

ƒ

Qualcomm  WBS  (Wireless  Business  Solutions)  est  une  filiale  de  la  division  WI  (Wireless  and  Internet  division)  du  groupe  américain  Qualcomm.  Présente  dans  plus  de 39 pays, QWBS ne proposait jusqu’en 2003 que des systèmes de gestion de flotte  par  satellite.  Avec  l’acquisition  des  actifs  de  gestion  de  camions  d’Alcatel,  la  société  est  désormais  en  mesure  de  fournir  des  outils  de  communication  terrestres  (GPRS).  Son offre EutelTracs est composée de plusieurs briques métiers intéressantes comme  SensorTracs  et  TrailerTracs,  qui  permettent  de  connaître  en  temps  réel  la  consommation de carburant et la température des véhicules frigorifiques. Berg Insight  estime qu’à la date de juillet 2006, QWBS avait livré plus de 700 000 systèmes. 

ƒ

Transics  est  une  société  belge  avec  des  bureaux  aux  Pays‐Bas,  en  France,  en  Allemagne,  en  Scandinavie,  en  Espagne,  en  République  Tchèque  et  en  Italie.  En  mai 

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2005,  le  groupe  Carlyle  a  acquis  80%  du  capital  de  Transics  afin  de  permettre  au  groupe  de  réussir  sa  diversification  internationale.  Avec  ses  offres  TMS  et  TFM,  Transics  s’est  concentrée  sur  l’industrie  du  transport  avec  des  outils  de  communication  très  variés  (GSM,  GPRS,  WLAN,  satellite).  Les  outils  permettent  la  remontée d’information telles que les temps de pause, la vitesse, le régime moteur en  temps  réel  et  sont  parallèlement  stockées  sur  carte  mémoire  dans  l’appareil  pour  éviter les coupures lors de l’absence de couverture réseaux.    Cybit  Digicore

     

Euro  Minor Punch  Qualcom Masternaut Transics Telematic Planet Telematix  WBS

2006 

2006

2005

2005

2006

2005 

2005

2005

15.22  2.00  13.1%  0.18  1.2% 

34.28 9.94 29.0% 7.17 20.9%

242.00 ‐ ‐ ‐ ‐

12.60 ‐ ‐ 0.66 5.2%

35.55 ‐1.19 ns 1.19 3.4%

6.14  ‐3.05  ns  ‐0.19  ns 

316.39 28.48 9.0% ‐ ‐

19.00 ‐ ‐ ‐ ‐

 

   CA  ROP  MOP  RN  MN     Parc géré  (unités)  Effectif  CA / tête (K€) 

  20 000  170 000 75  202.94 

500 68.56

‐

25 000 40 000

20 000 

‐

30 000

1 300 186.15

80 317 157.50 112.14

130  47.23 

1 500 210.93

100 190.00

   

 

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• Synthèse :  Les caractéristiques des marchés de Traqueur sont les suivantes :  Ã Les  analystes  sectoriels  estiment  que  les  deux  marchés  de  Traqueur  sont  en  plein  essor et qu’ils devraient croître sur des rythmes annuels de l’ordre de 35% en valeur  d’ici 2010‐2011.  Ã Le  taux  de  criminalité  de  la  France  la  place  en  3ème  position  au  sein  de  l’Union  Européenne dans un marché de l’après‐vol peu concurrentiel.  Ã Les  assureurs  et  loueurs  de  véhicules  sont  enclins  à  mettre  en  place  de  nouveaux  systèmes de protection afin de réduire les indemnisations ou les pertes.  Ã La  politique  nationale  de  sécurité  intérieure  vise  à  un  renforcement  des  moyens  matériel des forces de l’ordre.  Ã Les prix des carburants ont augmenté de près de 35% en Europe de l’Ouest obligeant  les intervenants du transport à optimiser la gestion de leur flotte.  Ä Les ventes de véhicule du segment premium sont en baisse rendant ainsi la conquête  de clients plus ardue sur les canaux de distribution classiques.  Ä Le  réel  essor  du  marché  français  nécessitera  obligatoirement  la  mise  en  place  de  partenariats avec les assurances.  Ä Le  marché  de  la  gestion  de  flottes  est  très  concurrentiel  avec  quelques  filiales  de  grands groupes internationaux.  Ä Les mœurs de la France et de certains marchés européens vis‐à‐vis de la protection de  la vie privée sont très rigides.    Les caractéristiques propres à Traqueur sont les suivantes :  Ã Les partenariats avec les forces de l’ordre permettent à la société de défendre sa part  de marché très élevée de 80 à 90% en France.  Ã La technologie VHF est clairement nettement meilleure que la technologie GPS pour  la détection/récupération de véhicules volés.  Ã La phase de développement la plus capitalistique appartient désormais au passé  Ã Traqueur  est  l’un  des  rares  acteurs  à  proposer  des  solutions  couplées  de  détection/récupération de véhicules volés et de gestion de flottes.  Ä La licence LoJack de Traqueur n’est valable que sur le territoire français et bride ainsi  un éventuel développement à l’international.  Ä Il existe potentiellement un risque de remise en question des relations avec les forces  de l’ordre sur la question de l’avantage concurrentiel (cela impliquerait l’embauche de  forces d’interventions mobiles au sein de Traqueur).     

 

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Evénements récents 

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Après  plusieurs  exercices  en  croissance  organique  forte  depuis  le  lancement  de  l’offre  commerciale  de  Traqueur  en  novembre  2002,  l’exercice  2006  du  groupe  a  été  temporairement  marqué  par  une  progression  moins  rapide  du  chiffre  d’affaires.  La  réorganisation  commerciale  de  Traqueur  et  la  restructuration  en  profondeur  de  Fleet  Technology,  acquise  début  2006,  ont  été  fortement  consommatrices  de  ressources  au  sein  d’une structure dont la taille est encore modeste.    Le  chiffre  d’affaires  consolidé  de  l’exercice  2006  est  ressorti  en  croissance  de  29,3%  à  11,42M€ dont environ 12% en organique, c’est‐à‐dire hors Fleet Technology consolidée sur 12  mois et hors ventes intragroupe. Sur la période, la croissance des volumes de boitiers vendus  par Traqueur s’est établie à 17% pour 19 643 unités. A fin 2006, le nombre total de marqueurs  vendus depuis le lancement de l’offre commerciale ressort à 53 162 boitiers.   

Volumes de marqueurs vendus (Traqueur) 2500 2000 1500

2004 2005

1000

2006

500 0 J

F

M

A

M

J

J

A

S

O

N

D

  Sur  la  période,  nous  constaterons  essentiellement  l’évolution  du  modèle  économique  vers  une  part  plus  importante  d’abonnements  mensuels  ou  annuels  au  détriment  des  abonnements  forfaitaires,  ce  qui  a  pour  conséquence  un  taux  de  croissance  consolidé  facial  moins important (11,9% en valeur) mais qui confère au modèle économique une récurrence  et une visibilité beaucoup plus forte des revenus. Cette progression est essentiellement due  au développement du canal assurance, au sein duquel les abonnements mensuels ou annuels  sont  majoritaires  (environ  85%  en  2006).  A  fin  2006,  le  nombre  de  marqueurs  générant  des  revenus récurrents est de l’ordre de 7 400 (+78%).    Traqueur (M€) 

2005

2006 Δ 06/05

Fleet Technology 

2005 

2006 Δ 06/05

Hardware  Pose  Abonnements  Dont récurrent  Dont forfaitaire  Dont divers 

3.094 0.512 5.249 0.802 3.922 0.525

3.605 0.509 5.795 1.363 3.560 0.872

16.5% ‐0.6% 10.4% 70.0% ‐9.2% 66.1%

Hardware  Pose  Abonnements  Dont récurrent  Dont forfaitaire  Dont divers 

1.940  0.030  0.715  0.715  0.000  0.000 

0.924 0.041 0.636 0.636 0.000 0.000

‐52.4% 36.7% ‐11.0% ‐11.0% ns ns

Total 

8.855

9.909

11.9%

Total 

2.685 

1.601

‐40.4%

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En  termes  de  rentabilité,  le  résultat  opérationnel  courant  de  l’exercice  2006  est  ressorti  en  perte de 1,27M€ contre 1,30M€ un an plus tôt.    L’intégration  de  Fleet  Technology  a  clairement  pesé  sur  les  résultats  puisqu’à  périmètre  constant, le résultat opérationnel courant serait ressorti très proche de l’équilibre à ‐0,1M€.  Hors Fleet Technology, l’évolution du chiffre d’affaires s’est logiquement accompagnée d’une  amélioration  de  la  rentabilité  du  fait  de  l’effet  de  levier  sur  les  charges  de  structure  (infrastructure capable d’absorber un parc de près de 500 000 marqueurs pour un parc actuel  dépassant à peine les 50 000 unités) et d’un maintien de la marge brute à un niveau élevé en  l’absence de variation de prix sur les boitiers.  Traqueur (M€)  Chiffre d'affaires  Achats  Marge brute  Charges opérationnelles  var.  EBE  Amortissements & Provisions  ROC        Δ CA  Δ EBE  Δ EBE / Δ CA 

2003 1.84 0.77 58.2% 6.71 ‐ ‐5.64 0.80 ‐6.44

2004 4.52 0.74 83.6% 7.23 7.7% ‐3.45 1.12 ‐4.57   

‐ ‐ ‐

2005  8.83  1.03  88.3%  7.81  8.0%  ‐0.01  1.29  ‐1.30    

2.68 2.19 81.7%

2006 9.91 1.16 88.3% 7.67 ‐1.8% 1.08 1.15 ‐0.07   

4.31  3.44  79.8% 

1.08 1.09 101.0%

Du côté de Fleet Technology, la situation a été nettement moins positive. Son chiffre d’affaires  s’est replié de plus de 40% à 1,6M€, les ventes de boitiers ayant même décru de plus de 50%  en  valeur.  En  réalité,  ce  sont  les  ventes  de  2005  qui  avaient  connu  un  niveau  exceptionnellement élevé, profitant d’un important contrat non‐récurrent en fin d’année. Par  ailleurs, un choix de gestion a consisté à faire tourner rapidement le stock de Fleet Technology  en  vendant  à  faible  prix    et  sur  un  prix  de  revient  excessif  un  grand  nombre  de  produits  risquant une mise à l’écart pour obsolescence. Traqueur estime en outre à plus de 500K€ les  frais  de  restructuration  de  l’exercice  2006.  Son  résultat  opérationnel  est  donc  ressorti  en  perte de 1.3M€ contre 1.03M€ un an plus tôt.  Fleet Technology (M€)  Chiffre d'affaires  Achats  Marge brute  Charges opérationnelles  var.  EBE  Amortissements & Provisions  ROC 

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2004 1.46 1.22 16.44% 1.19 ‐ ‐0.95 0.65 ‐1.60

TRAQUEUR    

2005  2.69  1.55  42.38%  1.06  ‐10.92%  0.08  1.11  ‐1.03 

2006 1.60 1.62 ‐0.94% 0.88 ‐17.45% ‐0.89 0.31 ‐1.20

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Quoi qu’il en soit et même si cela ne se voit pas facialement dans les comptes 2006 de Fleet  Technology,  le  second  semestre  a  permis  à  Traqueur  de  juguler  les  foyers  de  pertes  de  sa  filiale.  Une  importante  restructuration  a  été  opérée  conduisant  au  départ  de  certains  commerciaux, à la mise en place d’outils de reporting, au rééchelonnement de la dette ANVAR  et surtout au redressement progressif de la marge brute au fil de l’exercice grâce à l’abandon  des  anciens  traceurs  (solutions  de  négoces)  au  profit  de  marqueurs  Traqueur  équipés  en  complément  de  la  technologie  GSM/GPS.  Aujourd’hui  Fleet  Technology  n’est  plus  une  structure indépendante et les équipes ont été intégrées au sein de Traqueur.    Au  niveau  de  la  structure  bilancielle,  la  dette  nette  à  fin  décembre  2006  ressort  à  1.74M€  contre 0.97M€ à fin 2005 pour des capitaux propres de 6.6M€ contre 1.74M€ un an plus tôt.  Le  gearing  net  s’établit  donc  à  26%  en  baisse  de  30  points,  mais  l’acquisition  de  Fleet  Technology a engendré la création d’un goodwill de 4.6M€.        

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Perspectives 

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Après  plusieurs  années  de  déploiement  commercial  et  un  exercice  2006  de  transition,  au  cours duquel Traqueur s’est attelé à organiser sa structure et son modèle économique pour  profiter d’un marché attendu en forte croissance, l’année 2007 devrait permettre au groupe  d’atteindre le stade de la rentabilité et du free cash flow positif en année pleine.    Pour  l’exercice  en  cours,  nous  attendons  un  chiffre  d’affaires  de  15M€  en  croissance  de  31.4%. Tout d’abord l’année 2007 devrait profiter d’une base de comparaison 2006 favorable,  au cours de laquelle le chiffre d’affaires de Fleet Technology a été pénalisé par le déstockage  et celui de Traqueur par la réorganisation commerciale et la dispersion du management sur la  restructuration de sa filiale. Ensuite, la croissance du chiffre d’affaires devrait bénéficier d’une  augmentation de l’ARPU résultant du lancement ou de la montée en puissance des nouveaux  marqueurs à prix plus élevés (TWIN et Early Warning) et des nouvelles options (sécurité, auto‐ gardiennage,  localisation  en  temps  réel,  etc.).  Enfin,  Traqueur  a  continué  à  développer  son  référencement auprès des constructeurs et a atteint la barre des 25 partenaires, notamment  Mercedes et BMW pour les segments haut de gamme (taux de pénétration de plus de 10%)  qui proposent les solutions Traqueur en 2è monte chez tous leurs concessionnaires français.    En termes de rentabilité, nous attendons un résultat opérationnel de 1.2M€ (contre une perte  de  1.27M€  en  2006)  correspondant  à  une  marge  opérationnelle  de  7.9%.  Deux  facteurs  devraient permettre au groupe d’atteindre le seuil de la rentabilité et même de dégager des  marges :  ƒ

La  marge  brute  devrait  connaître  une  amélioration  significative  grâce  au  redressement  de  la  situation  chez  Fleet  Technology  (‐52%  au  T1  06,  30%  au  T2  06,  27% au T3 06 et 41% au T4 06 dont 78% sur les mois de novembre et de décembre  après la fin des réorganisations). Nous attendons donc un gain de près de 9 points de  marge brute sur 2007 pour atteindre un niveau de marge brute de l’ordre de 82.5%. 

ƒ

La  structure  des  charges  opérationnelles  ne  devrait  pas  connaître  de  changements  importants compte tenu du modèle économique à charges majoritairement fixes. La  rationalisation des effectifs de Fleet Technology devrait même avoir un impact positif  en  année  pleine  et  permettra  ainsi  à  Traqueur  de  renforcer  significativement  ses  effectifs commerciaux tout en continuant de mieux absorber la masse salariale. 

  Par  ailleurs,  avec  un  déficit  reportable  d’environ  17M€  à  fin  2006,  le  groupe  ne  devrait  pas  être soumis à imposition avant 4 ans selon notre modèle. Son niveau de marge nette devrait  donc être très proche du niveau de rentabilité opérationnelle durant cette période.    A moyen terme, nous avons retenu les prévisions de marché de Berg Insight qui attend une  croissance  annuelle  moyenne  des  marchés  de  Traqueur  de  l’ordre  de  35%  en  volume  en  Europe  d’ici  2010.  Au‐delà  de  cette  période,  nous  avons  inclus  un  fort  ralentissement  de  la  croissance des volumes pour atteindre un niveau normatif de 2% vers 2015.   

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Les  3‐4  premières  années  au‐delà  de  2007  devraient  essentiellement  être  marquées  par  la  montée en puissance de partenariats conclus avec les assureurs (ACM, MMA, Novelia, GAN,  Groupama,  SMA  BTP,  etc.).  De  nouveaux  projets  pilotes  sont  en  cours  d’évaluation  (notamment  avec  les  ACM)  incluant  des  solutions  de  facturation  innovantes.  Les  clients  particuliers  seront  facturés  mensuellement  un  montant  de  l’ordre  de  20€  TTC  incluant  50%  d’abonnement  et  50%  d’amortissement  des  marqueurs.  Nous  pensons  que  ce  modèle  économique  locatif  en  partenariat  avec  les  assureurs  devrait  constituer  le  principal  élément  déclencheur d’une nouvelle vague de croissance forte pour le groupe. Selon nous, ce canal de  distribution  devrait  représenter  au  moins  la  moitié  des  volumes  de  ventes  d’ici  2011.La  croissance du chiffre d’affaires devrait en revanche être plus lente que celle des volumes du  fait  de  la  part  de  plus  en  plus  importante  des  abonnements  mensuels  par  rapport  aux  abonnements forfaitaires (équivalent de 3 ans d’abonnement payé à l’installation). A l’inverse  la courbe de ralentissement de la croissance des volumes à partir de 2011 est beaucoup plus  linéaire en termes de chiffre d’affaires du fait de la récurrence du modèle locatif.    Parallèlement,  la  croissance  devrait  continuer  d’être  tirée  par  les  marchés  existants  ou  récemment développés par Traqueur. Nous croyons beaucoup aux marchés de la moto et du  BTP  notamment,  qui  connaissent  de  forts  taux  de  criminalité.  Par  ailleurs,  l’acquisition  de  Fleet Technology a permis à Traqueur d’intégrer des technologies GPS/GSM dans ses solutions  après‐vols,  ce  qui  devrait  lui  permettre  de  cibler  précisément  les  grands  comptes  de  la  location automobile qui cherchent de la remontée d’information couplées à des solutions de  protection. Notons que notre business plan inclut l’atteinte d’un chiffre d’affaires de 55M€ à  l’horizon 2014‐2015 (soit 12 ans après le lancement de l’offre commerciale), un niveau qu’a  atteint l’homologue britannique Tracker UK en 2005 après la même période d’activité.    En termes de rentabilité, nous estimons que le groupe devrait être capable d’extérioriser un  niveau  de  marge  opérationnelle  normatif  de  l’ordre  de  20%  d’ici  4‐5  ans.  Ce  niveau  correspond globalement à la moyenne des rentabilités que nous avons pu constater au sein  des  nombreuses  structures  comparables  à  Traqueur  et/ou  Fleet  Technology.  Notons  que  la  lecture  de  notre  compte  de  résultat  prévisionnel  est  biaisée  par  le  jeu  de  la  production  immobilisée liée au modèle locatif en partenariat avec les assureurs (lissage du prix de revient  des  marqueurs  sur  3  ans).  Le  pic  de  marge  opérationnelle  à  25%  en  2010  n’est  donc  que  purement théorique et n’a aucune incidence positive en termes de cash.  60,0

30,0%

50,0

25,0%

40,0

20,0%

30,0

15,0%

CA

20,0

10,0%

MOP

10,0

5,0%

0,0

0,0% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

 

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Au tableau de flux, le BFR de Traqueur en 2006 est en ligne avec celui des intervenants ayant  des modèles économiques similaires (aux alentours de 10‐15%). Si nous avons préféré rester  prudents  quant  à  son  évolution,  ce  dernier  pourrait  profiter  de  la  transition  vers  le  modèle  assureurs dans lequel le client particulier est facturé comptant alors que les concessionnaires  ont  aujourd’hui  un  délai  de  règlement  de  60  jours.  Les  investissements  opérationnels  devraient  quant  à  eux  rester  limités  (4‐5%  du  chiffre  d’affaires)  et  correspondront  essentiellement  à  des  investissements  de  maintenance  du  réseau,  qui  rappelons‐le  est  bâti  pour accueillir environ 500 000 marqueurs.     

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Valorisation 

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• Méthode DCF :  Notre modèle DCF est fondé sur une première période de 10 années d’activité avec un taux de  croissance  annuel  moyen  au‐delà  des  4  premières  années  de  9.2%.  Le  taux  de  marge  opérationnelle courante retraité (hors production immobilisée et amortissements liés) devrait  se  maintenir  autour  de  20%  sur  cette  période.  Les  autres  données  (niveau  des  DAP  hors  production  immobilisée,  taux  d’investissement,  niveau  du  BFR,  etc.)  sont  stables  en  valeur  relative du chiffre d’affaires à partir de l’année 5.    Selon le modèle d’IDMidCaps, la prime de marché valeurs moyennes au 1er mars ressortait à  3.38%  et  l’OAT  10  ans  à  4.00%.  Nous  avons  par  ailleurs  ajouté  une  surprime  de  près  de  5%  pour tenir compte du stade de développement actuel du groupe.    Chiffre d'affaires  var.  EBIT retraité  Taux impôts  EBIT net  DAP  EBITDA net  EBITDA net/CA     Invest. fonds de roulement  Investissements d'exploitation     Free Cash Flow 

2007 2008 2009 2010 2011 2012  2013  2014  2015 2016 15.0 20.0 27.0 34.5 41.9 47.9  51.5  53.9  56.1 58.0 31.4% 33.3% 35.0% 27.8% 21.5% 14.2%  7.6%  4.7%  4.1% 3.4% 1.1 1.7 4.1 6.7 8.3 9.5  10.2  10.7  11.2 11.6 0% 0% 0% 0% 35% 35%  35%  35%  35% 35% 1.1 1.7 4.1 6.7 5.4 6.2  6.7  6.9  7.3 7.5 0.6 0.8 1.1 1.4 1.8 2.1  2.2  2.4  2.4 2.5 1.6 2.5 5.1 8.1 7.2 8.2  8.9  9.3  9.7 10.0 10.9% 12.5% 19.1% 23.6% 17.1% 17.2%  17.2%  17.3%  17.2% 17.2%   ‐0.5 ‐0.5 ‐0.7 ‐0.7 ‐0.8 ‐0.6  ‐0.4  ‐0.3  ‐0.2 ‐0.2 ‐0.9 ‐1.2 ‐1.6 ‐1.9 ‐2.3 ‐2.4  ‐2.3  ‐2.4  ‐2.5 ‐2.6   0.3 0.7 2.8 5.5 4.1 5.2  6.2  6.6  6.9 7.2

  Sommes des FCF actualisés 

22.0

Taux de croissance à l'infini 

2.00%

Valeur terminale actualisée 

24.7

Prime de marché 

3.38%

Valeur d'entreprise 

46.7

OAT 

4.00%

Dette nette 

1.6

Valeur des fonds propres 

45.1   

Surprime  Taux d'actualisation 

4.62% 12.00%

  Par la méthode DCF, nous obtenons une valorisation de 45.1M€ pré‐money. 

• Comparaison boursière :  Pour  notre  comparaison  boursière,  nous  nous  sommes  volontairement  limités  dans  notre  choix à des structures dont la taille est proche de celle de Traqueur. Nous n’avons donc pas  inclus  les  grands  intervenants  de  la  géolocalisation  (TomTom,  Garmin,  Navigon,  etc.)  qui  auraient  biaisé  notre  comparaison.  Par  ailleurs,  compte  tenu  du  stade  de  développement  actuel du groupe et de nos attentes (taux de croissance largement supérieur au Peer Group et  niveaux de marges normatifs attendus en 2011 seulement), nous avons appliqué les multiples  2007 des comparables aux performances attendues de Traqueur pour 2008 et 2009 et avons  actualisé ces données. 

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14/03/2007 

1 er bureau d’analyse financière indépendant sur les valeurs moyennes 

Pondération  Multiples  VE/CA  VE/ROC  VE/ROP  PER  P/E corrigé  P/CF  P/AN  Caractéristiques  Capitalisation  Valeur d'entreprise  Chiffre d'affaires  Variation du CA  MOP  MOC  Variation du ROC  Valorisation  Valorisation induite  Taux d'actualisation  Valeur des fonds propres 

LoJack déc‐07 1   1.33 10.1 10.1 16.1 ‐ ‐ 3.24   260.2 238.5 178.8 10.3% 13.1% 13.1% 30.9%    

Ituran déc‐07 1   2.29 9.7 9.7 15.3 15.3 13.9 2.94   260.0 206.0 90.0 13.9% 23.7% 23.7% 13.3%    

Pointer Tel. déc‐07 1   1.24 9.2 9.2 9.7 9.7 ‐ ‐   21.3 43.6 35.1 10.3% 13.4% 13.4% 3.3%    

Punch Tel.  déc‐07  1     1.78  26.7  26.7  31.1  31.1  17.2  1.35     59.0  48.0  26.9  49.4%  6.7%  6.7%  350.0%       

 

 

 

  

LoJack déc‐07 1   1.33 10.1 10.1 16.1 ‐ ‐ 3.24   260.2 238.5 178.8 10.3% 13.1% 13.1% 30.9%    

Ituran déc‐07 1   2.29 9.7 9.7 15.3 15.3 13.9 2.94   260.0 206.0 90.0 13.9% 23.7% 23.7% 13.3%    

Pointer Tel. déc‐07 1   1.24 9.2 9.2 9.7 9.7 ‐ ‐   21.3 43.6 35.1 10.3% 13.4% 13.4% 3.3%    

Punch Tel.  déc‐07  1     1.78  26.7  26.7  31.1  31.1  17.2  1.35     59.0  48.0  26.9  49.4%  6.7%  6.7%  350.0%       

 

 

 

  

Moyenne       1.66 13.9 13.9 18.0 18.7 15.5 2.51   150.1 134.0 82.7 21.0% 14.2% 14.2% 99.4%   38.0 12.00% 34.0

Traqueur déc‐08 4   ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐   ‐ ‐ 20.0 33.3% 13.6% 13.6% 129.6%        

Moyenne       1.66 13.9 13.9 18.0 18.7 15.5 2.51   150.1 134.0 82.7 21.0% 14.2% 14.2% 99.4%   73.1 12.00% 58.3

Traqueur déc‐09 4   ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐    ‐ ‐ 27.0 35.0% 19.8% 19.8% 95.9%        

   

Pondération  Multiples  VE/CA  VE/ROC  VE/ROP  PER  P/E corrigé  P/CF  P/AN  Caractéristiques  Capitalisation  Valeur d'entreprise  Chiffre d'affaires  Variation du CA  MOP  MOC  Variation du ROC  Valorisation  Valorisation induite  Taux d'actualisation  Valeur des fonds propres 

  Source : Consensus JCF, IDMidCaps 

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LoJack  est  le  premier  fournisseur  mondial  de  solutions  de  tracking  pour  les  actifs  mobiles et de récupération de véhicules volés via une technologie propriétaire VHF. Le  groupe est actif, en direct ou à travers ses licenciés, dans 28 pays, depuis l’acquisition  en 2004 du canadien Boomerang Tracking Inc.  Ituran  est  une  société  israélienne  créée  dans  les  années  90  avec  pour  vocation  de  développer  des  systèmes  de  repérage  d’avions  abattus  pour  l’armée  locale.  Depuis  1995,  Ituran  a  adapté  sa  technologie  pour  les  besoins  spécifiques  des  marchés  de  la  gestion de flottes et de la détection/récupération de véhicules volés.  Pointer Telocation est un fournisseur de services au secteur des assurances. Son offre  comprend  la  détection/récupération  de  véhicules  volés,  l'assistance  de  véhicules  en  détresse, le remorquage, le remplacement de véhicule en cas de vol ou de dommages.  Pointer  Telocation  intervient  également  dans  la  gestion  de  flotte  et  de  ressources  mobiles.  Punch  Telematix  est  la  branche  dédiée  à  la  gestion  de  flotte  du  conglomérat  belge  Punch International (voir partie concurrence).    En  appliquant  les  multiples  2007  de  notre  panel  aux  performances  2008  de  Traqueur  et  en  actualisant  les  données,  nous  obtenons  une  valorisation  de  34M€.  En  utilisant  la  même  méthode  avec  les  performances  attendues  de  Traqueur  en  2009,  nous  obtenons  une  valorisation de 58.3M€. La moyenne des 2 méthodes nous donne une valorisation de 46.2M€  pré‐money. 

• Synthèse :  Pour l’estimation de la valeur la plus juste de l’entreprise, nous avons retenu une pondération  de 2/3 pour l’approche DCF et de 1/3 pour l’approche des comparables afin de tenir compte des  différences  de  stade  de  développement  avec  les  sociétés  concernées.  Le  calcul  fait  ainsi  ressortir une valorisation de 45.5M€.       

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Conclusion 

 

ƒ

Les  analystes  sectoriels  estiment  que  les  marchés  de  la  détection/récupération  de  véhicules volés et de la gestion de flottes sont en plein essor et qu’ils devraient croître  sur des rythmes annuels de l’ordre de 35% en valeur d’ici 2010‐2011. 

ƒ

Le  taux  de  criminalité  de  la  France  la  place  en  3è  position  au  sein  de  l’Union  Européenne dans un marché de l’après‐vol peu concurrentiel. Les prix des carburants  ont  par  ailleurs  augmenté  de  près  de  35%  en  Europe  de  l’Ouest  obligeant  les  intervenants du transport à optimiser la gestion de leur flotte. 

ƒ

Les  assureurs  et  loueurs  de  véhicules  sont  enclins  à  mettre  en  place  de  nouveaux  systèmes  de  protection  afin  de  réduire  les  indemnisations  ou  les  pertes.  La  technologie  VHF  est  clairement  nettement  meilleure  que  la  technologie  GPS  pour  la  détection/récupération de véhicules volés. 

ƒ

Parallèlement, la politique nationale de sécurité intérieure vise à un renforcement des  moyens  matériel  des  forces  de  l’ordre.  Des  partenariats  ont  été  établis  avec  ces  dernières,  permettant  d’ailleurs  à  la  société  de  défendre  sa  part  de  marché  très  élevée de 80 à 90% en France. 

ƒ

La phase de développement la plus capitalistique appartient désormais au passé. Avec  l’acquisition  de  Fleet  Technology  en  2006,  Traqueur  est  l’un  des  rares  acteurs  à  proposer  des  solutions  couplées  de  détection/récupération  de  véhicules  volés  et  de  gestion de flottes. 

ƒ

Après plusieurs années de déploiement commercial et un exercice 2006 de transition,  au  cours  duquel  Traqueur  s’est  attelé  à  organiser  sa  structure  et  son  modèle  économique  pour  profiter  d’un  marché  attendu  en  forte  croissance,  l’année  2007  donc devrait permettre au groupe d’atteindre le stade de la rentabilité et du free cash  flow positif en année pleine.    Copyright © IDResearch, département analyse d’IDMidCaps   

 

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Comptes 

1 er bureau d’analyse financière indépendant sur les valeurs moyennes 

COMPTE DE RESULTAT (M EUR)  Chiffre d’affaires  Variation  Marge brute EBE (EBITDA) EBE / Chiffre d’affaires  Résultat opérationnel  Marge opérationnelle  Résultat opérationnel courant Variation  Marge opérationnelle courante Résultat financier net  Résultat courant  Impôt  Résultat net part du groupe  Marge nette part du groupe  BNpA (EUR) Variation  BNpA corrigé (EUR)  Variation    BILAN (M EUR)  Total actif immobilisé  Dont survaleurs  Actif circulant Dont trésorerie    Capitaux propres part du groupe Total dettes financières  Passif circulant  Total bilan  Dette nette   FLUX DE TRESORERIE (M EUR)  Capacité d’autofinancement  Variation du BFR  Investissements d’exploitation Investissements financiers  Free Cash Flow d’exploitation Variation de capital    RATIOS  CAF / Chiffre d’affaires  BFR / Chiffre d’affaires  ROCE  Dette nette / Fonds propres    DONNEES BOURSIERES  Cours fin d’année  # actions  # actions dilué  Capitalisation

déc04 4.5 145.4% 83.5% ‐3.5 ‐76.3% ‐4.6 ‐101.3% ‐4.6 ns ‐101.3% ‐0.1 ‐4.7 0.0 ‐4.8 ‐105.3% ‐4.41 ns ‐4.34 ns

déc05 8.8 95.5% 88.3% ‐0.0 ‐0.1% ‐1.3 ‐14.8% ‐1.3 ns ‐14.8% ‐0.2 ‐1.5 0.0 ‐0.2 ‐2.2% ‐0.10 ns ‐0.76 ns

déc06 11.4 29.3% 73.7% 0.2 1.7% ‐1.5 ‐13.2% ‐1.3 ns ‐11.1% 0.0 ‐1.5 ‐0.8 0.0 0.0% 0.00 ns ‐0.53 ns

déc04 3.8 0.0 1.9 0.6

déc05 3.2 0.0 3.7 0.4

déc06 8.0 4.6 6.3 1.0

‐3.4 5.8 3.2 5.7 5.2

1.7 1.4 3.1 6.9 1.0

6.6 2.8 4.0 14.2 1.7

déc04 ‐3.6 0.1 ‐0.3 0.0 ‐3.8 0.0

déc05 ‐0.2 ‐2.0 ‐0.5 0.1 ‐2.6 5.3

déc06 0.1 ‐1.0 ‐0.6 ‐3.8 ‐5.3 4.9

déc04 ‐78.8% ‐40.2% ns ns

déc05 ‐2.3% 1.7% ‐36.9% 55.7%

déc06 0.9% 10.7% ‐17.5% 26.4%

déc04

déc05

déc06

1.08 1.08

1.97 1.97

2.35 2.35

déc07e  15.0  31.4%  82.6%  1.8  11.7%  1.2  7.9%  1.2  ns  7.9%  ‐0.1  1.1  0.0  1.1  7.3%  0.46  27.0%  0.46  ns    déc07e        1.2    7.7  2.8      1.6    déc07e  1.5  ‐0.5  ‐0.9  0.0  0.1  0.0    déc07e  10.3%  11.4%  8.6%  20.6%    déc07e    2.35  2.35   

déc08e 20.0 33.3% 80.2% 4.1 20.4% 2.7 13.6% 2.7 129.6% 13.6% ‐0.1 2.6 0.0 2.6 13.2% 1.12 140.9% 1.12 140.9%

déc09e 27.0 35.0% 79.2% 7.9 29.3% 5.3 19.8% 5.3 95.9% 19.8% ‐0.1 5.3 0.0 5.3 19.6% 2.25 100.7% 2.25 100.7%

déc08e

déc09e

1.8

2.8

10.3 2.8

15.6 1.0

0.9

‐1.8

déc08e 2.4 ‐0.6 ‐1.2 0.0 0.6 0.0

déc09e 5.1 ‐0.7 ‐1.6 0.0 2.8 0.0

déc08e 12.0% 11.3% 17.0% 9.0%

déc09e 18.9% 11.1% 27.3% ‐11.6%

déc08e

déc09e

2.35 2.35

2.35 2.35

 

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