Degree Of Financial Integration 3

Financial Integration หมายถึง ตลาดทางการเงินที่มีเครื่องมือทางการเงินและ/หรือ การบริการทางการเงินที่มีการ รวมตัวกัน(ใช้อย่างเดียวกัน) และผู้ที่มีส่วนร่วมในตลาดก็มีลักษณะที่เกี่ยวข้องกัน ในตลาดนี้จะมีการ ขจัดอุปสรรคต่างๆให้เหลือน้อยที่สุด การรวมตัวอย่างเต็มที่จะต้องมีการเข้าถึงธนาคาร การซื้อขาย และสถานที่/ระบบในการชำาระ เงินแบบเดียวกัน ที่เดียวกันทั้งผู้ลงทุนและบริษัทต่างๆ ประโยชน์ของ Financial Integration 1. Risk Sharing การแบ่ง/กระจายความเสี่ยง เมื่อมีการรวมตัวกันทางการเงิน จะเป้นการเพิ่มโอกาส ในการลงทุน การแบ่งความเสี่ยงร่วมกัน และเพื่อ smooth consumption การเพิ่มขึ้นของบรรดาเครื่องมือทางการ เงินและการเป็นเจ้าของสินทรัพย์ข้ามเขต(ประเทศ)ที่เป็นผลจาก Financial Integration จะเพิ่มโอ กาศในการกระจายความเสี่ยงใน portfolio 2. Improved Capital Allocation เป็นที่ยอมรับโดยทั่วไปว่า Financial Integration จะทำาให้มีการกระจาย/จัดสรรเงินทุนได้ดีขึ้น เมื่อ มีการขจัดอุปสรรคต่างๆแล้ว นักลงทุนจะสามารถลงทุนในที่ใดก็ตามที่เขาคิดว่าจะสามารถ เพิ่ม productivity ได้มากที่สุด 3.Economic Growth การเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจก็มีผลสืบเนื่องมาจากข้อที่แล้ว เพราะการรวมตัวทางการเงินสามารถ เพิ่มโอกาสการเคลื่อนย้ายเงินทุนไปในที่ใดๆก็ได้ เมื่อเงินทุนเคลื่อนย้ายเข้าไปลงทุนในที่ใดๆก็ เป็นการเพิ่ง productivity ให้สู่พื้นทีน่ ั้นๆ วิธีการวัด degree of financial integration มี3 วิธีคือ 1.priced-based measures จาก Law of one price ที่บอกว่าสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงเหมือนกัน ก็ควร จะมีผลตอบแทนที่เท่ากันโดยไม่ต้องคำานึงว่าสินทรัพย์นั้นออกโดยประเทศใด ซึ่งสินทรัพย์ใน Euro area ที่มีความเสี่ยงเหมือนกัน ให้ผลตอบแทนที่เท่ากันก็ควรที่จะ trade ในราคาเดียวกัน ดังนั้นการ วัด degree วิธีนคี้ ือ เปรียบเทียบราคาของสินทรัพย์ที่มีผลตอบแทน ความเสี่ยงที่เหมือนกันในแต่ละ ประเทศ วิธีการวัดมีหลายวิธี ดังนี้ 1.1 Yield–based measures ซึ่งเราจะใช้ nominal yield

1.1.1 money ,government bond and credit market integration measures ซึ่งในตลาดเงินและ ตลาดพันธบัตร จะวัดได้ง่ายเพราะในแต่ละประเทศจะมีสินทรัพย์ที่คล้ายคลึงกันอยู่ แต่ credit mkt. ไม่ เป็นอย่างนั้นเนื่องจากมีความแตกต่างใน credit risk และยากที่จะหาข้อมูลมาเปรียบเทียบกันโดยตรง แต่ในที่นี้เราสมมติให้สามารถนำามาเทียบกันได้ - วิธีวัดโดยดูความต่างระหว่าง yield ของประเทศนั้นๆ กับ ของประเทศที่ใช้เป็น benchmark (โดย ประเทศนั้นต้องมี financial integration ที่สูง เกือบ perfect ) ซึ่งถ้าเราจะดูตลาดพันธบัตรรัฐบาลที่มี maturity 10 ปี เราจะใช้German bond เป็น benchmark ซึ่งถ้ามีperfect integration แล้ว ความต่าง ของ yield ควรเป็น 0 -ใช้ beta convergence measure

Yield spread between ประเทศ i กับ benchmark

Country dummy

Yield ของ ประเทศ i

Speed of convergence

-ใช้ cross-sectional dispersion in bond yields หลักการคือ ถ้ามี financial integration แล้ว yield ควรที่ จะเคลื่อนไปในทิศทางเดียวกัน และ cross-sectional dispersion in bond yields จะตำ่า 1.1.2 CORPORATE BOND MARKET INTEGRATION MEASURES เนื่องจาก CORPORATE BOND มีความต่างใน cash flow structure ,liquidity,sector ,credit rating เลยใช้วิธีเดียว กับ gov. bond ไม่ได้ โดยจะใช้model

ซึ่งถ้ามี fin. Inte. แล้ว yield spread ไม่ควรขึ้นกับประเทศที่ออก bond นัน้ ๆ ดังนั้นเราจะดูยังมี country effect เหลืออยู่ใน error term รึปา่ ว ดูจาก

ß

ว่าเป็น 0 หรือเข้าใกล้ 0 ไหม

1.2 RELATIVE WEIGHT OF COUNTRY EFFECTS IN RETURNS 1.2.1 COUNTRY VS. SECTOR EFFECTS AS AN EQUITY MARKET INTEGRATION MEASURE ผลตอบแทนของหุ้นควรถูกกำาหนดจาก sector effect (performance ของ sector) มากกว่า country effect 1.2.2 COUNTRY EFFECTS AS A CORPORATE BOND MARKET INTEGRATION MEASURE การที่ country effect มีผลกระทบต่อ yield น้อย แสงดถึงการมี high inte.

2.news-based measure เมื่อมีการ inte.ราคาของสินทรัพย์ ควรจะขึ้นกับ common new มากกว่า local news โดยวิธีการวัดก็จะดู สัดส่วนของการเปลี่ยนแปลงในราคาสินทรัพย์ที่ถูกอธิบายโดย common factor ในทีน่ ี้เรา สมมติให้ การเปลี่ยนแปลงในราคาของ benchmark asset เป็นเหมือนตัวแทน ของ common news เช่น ในตลาด bond ของ Euro area เราใช้German bond เป็น benchmark ดังนัน้ เรา ก้คาดว่า yield ของ German bond ควรจะถูกกะระทบโดย Euro area new มากกว่า factor ใน German

2.1GOVERNMENT BOND AND CREDIT MARKET INTEGRATION MEASURES ใช้ model

Change in yield on asset in country i

Change in benchmark yield

ซึ่งการมีinte. ต้องเป็นไปตามนี้ คือ 1. α เข้าใกล้ 0 2. ß เข้าใกล้ 1 3. เราใช้ สัดส่วนของ local variance explained by the common factor ซึ่งถ้ามีการ inte.common new ควรจะเป็นปัจจัยที่มีผลกระทบต่อ local yield และ variance proportion ควรเข้าใกล้ 1

3.quantity-based measures 3.1 ดู CROSS-BORDER ACTIVITIES 3.1.1 CREDIT MARKET INTEGRATION MEASURES เราจะดูว่าข้อจำากัดทางการค้า ระหว่างประเทศมันลดลงรึยัง โดยดูได้จาก volume ของ cross-border loan to non-banks และ interbank loan ถ้า volume เพิ่ม แสดงว่า inte.เพิ่ม 3.1.2 MONEY MARKET INTEGRATION MEASURES ถ้าการให้กู้ยืมระหว่างประเทศเพิ่ม ขึ้น แสดงถึง inte.เพิ่ม 3.1.3 CORPORATE AND GOV. BOND INTEGRATION MEASURES ถ้าการถือครอง bond ต่างชาติมากขึ้น ก็แสดงว่า inte.เพิ่ม 3.2 ดู HOME BIAS ถ้าคนมีแนวโน้มที่จะลงทุนใน asset ภายในประเทศมากกว่า แม้ว่าจะสามารถ กระจายความเสี่ยงโดยการถือครอง asset ต่างชาติ สิ่งเหล่านี้ แสดงถึงการ inte. ที่ยังไม่สมบูรณ์นัก สรุป

-ใน euro area มีdegree of fin. Inte. สูงและบวกกับการที่มีนโยบายทางการเงินที่เหมือนกัน ทำาให้ผล ตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลมีแนวโน้มจะเข้าหากันเรื่อยๆ นอกจากนี้ yield จะถูกกระทบโดย common new มากกว่า country factor ทฤษฎีว่าด้วยอาณาเขตเงินตราที่เหมาะสม มีนักเศรษฐศาสตร์หลายคนได้เสนอแนวคิดในเรื่องนี้แตกต่างกันไปออกไปในเรื่องนี้ ซึ่งทฤษฎี นี้หมายถึง พื้นที่ทางภูมิศาสตร์ที่จะสามารถ Maximize ความมีประสิทธิภาพของพื้นที่ในการใช้สกุลเงิน ร่วมกันได้ ทฤษฎีนี้จะอธิบายถึงลักษณะที่เหมาะสมในการรวมสกุลเงินหรือคิดเงินสกุลใหม่ขนึ้ มา ลักษณะหลัก 3 ประการที่ทฤษฎีนี้กล่าวถึงมีอยู่ 1. การเคลื่อนย้ายแรงงานข้ามเขต รวมถึงการท่องเที่ยว ไม่ใช่แค่ทำางานเท่านั้น แต่ยัง หมายถึงอุปสรรคทางวัฒนธรรมที่ไม่ควรจะแตกต่างกันมาก 2. การเคลื่อนย้ายเงินทุนที่เปิดกว้างมากขึ้น ความยืดหยุ่นของราคาและค่าจ้างในทุกๆ พื้นที่ เพื่อว่าแรงผลักดันทั้งทางด้าน Demand Supply ของตลาดจะสามารถกระจายเงิน และสินค้า ได้อย่างอัตโนมัติ 3. เครื่องมือทางการคลังที่จะสามารถกระจายเงินไปสู่ภาคส่วนต่างๆได้อย่างอัตโนมัติ ซึ่ง เงินตรงนี้จะเป็นผลมาจาก 2 ข้อข้างต้น แล้วถูกเครื่องมือทางการคลังนี้กระจายออกไป อีกที ซึ่งโดยปกติ ซึ่งโดยปกติจะอยู่ในรูปของภาษี อย่างไรก็ตามลักษณะที่3 นีค้ ่อน ข้างยากในทางปฏิบัติ

พื้นที่สหภาพยุโรป เริ่มต้นด้วยความร่วมมือกันในด้านอื่นๆก่อนจะเป็นด้านการเงิน เป้นการร่วมมือกันในระดับ ภูมิภาค EU เริ่มต้นเมื่อปี 1952 ซึ่งก็คือ European Coal and Steel Community ซึ่งค่อนข้างที่จะประสบ ความสำาเร็จมากเลยทีเดียว จึงนำาไปสู่การร่วมมือในด้านอื่นๆทั้งด้านเกษตรกรรมและเศรษฐกิจ ในปี 1958 มีการก่อตั้ง European Economic Community และ European Atomic Energy Community และใน ปี 1967 ทั้ง 3 แห่งนี้ก็รวมกันเป็น European Communities(EC) และตั้งแต่ปี 1992 ที่มีสนธสัญญามา ทริกซ์กน็ ำาไปสู่การเป็นสหภาพยุโรป ส่วนความเป็นมาของการเป็นสหภาพเศรษฐกิจและการ เงิน(EMU: Economic Monetary Union) เริ่มเมื่อปี1969 European Commission ได้รับแผนที่เรียกว่า แบล์ แพลน(Barre Plan) มนการดำาเนินงานตามการเป็น Single Currency เพราะขณะนั้นระบบ Bretton Wood เริ่มส่อเค้าที่ไม่ค่อยดีและในขณะนั้นก็มีการใช้ยุทธศาสตร์ที่ใช้ในการพัฒนาเป็น Single

Currency นัน้ เช่น การค่อยเป็นค่อยไปในการยกเลิกอุปสรรคทางการค้า, การปรับอัตราเงินเฟ้อ เป็นต้น ต่อมาในปี 1970 มีการประชุมสุดยอดผู้นำารัฐบาลหลายๆประเทศ และในการประชุมครั้งนี้ นายปิแอร์ เวอร์เนอร์ ได้เสนอแผนขั้นตอนต่างๆในการเตรียมตัวเป็นสหภาพของเศรษฐกิจและการเงิน(EMU) แต่ อย่างไรก็ตาม Werner Plan ก็ไม่ได้รับการยอมรับเท่าที่ควร เพราะช่วงนั้นเกิดเหตุการณ์ระบบอัตราแลก เปลี่ยนของโลกปั่นป่วน เพราะ Bretton Wood System เกิดล่มแต่รายละเอียดที่สำาคัญและเกิดเป็นความ ริเริ่มทางการเงินของยุโรปในช่วงปี 1972 คือวิธี The Snake in the Tunnel The Snake in the Tunnel (งูเคลื่อนไหวในอุโมงค์) มีการกำาหนดขอบเขตการผันแปรระหว่างเงินยุโรปกับเงินดอลลาร์สหรัฐคิดเป็นร้อยละ 4.5 ใน ขณะที่ขอบเขตการผันแปรระหว่างเงินยุโรปด้วยกัน คิดเป็นร้อยละ 2.25 นำาไปสู่ 1. ความตกลงในการรักษาขอบเขตการผันแปรของอัตราแลกเปลี่ยน 2. สิ่งอำานวยความสะดวกทางการเงินระยะสั้น 3. กองทุนความร่วมมือทางการเงินยุโรป หลังจากที่มีการทกลองใช้วธิ ี Snake in the Tunnel ในช่วงที่ระบบการเงินโลกไม่มีทิศทาง ใน ที่สุด 9 ประเทศสมาชิก EC ได้จัดตั้งระบบการเงินยุโรปหรือ European Monetary System (EMS) ในปี 1979 ลักษณะหลักๆคือ ระบบอัตราแลกเปลี่ยนที่ใช้แบบคงที่ แต่ปรับเปลี่ยนได้บ้าง จาก EMS นีท้ ำาให้ผู้ ที่เข้าร่วมเกิดความสำาเร็จในด้านนโยบายการเงินที่มีรเสถียรภาพเพิ่มมากขึ้น และการผ่อนปรนการ ควบคุมทุน ต่อมาปี 1986 มีการใช้ Single European Act ขึ้น เพื่อเป็นการปูทางในการเป็น Single Market และในปี 1988 นาย เดอลอร์สได้นำาเสนอรายงานของเขาที่เรียกว่า Delors Plan ซึ่งรายงานฉบับ นี้ได้เสนอแผนการ 3 ขัน้ ตอนในการนำาไปสู่การเป็นสหภาพทางเศรษบกิจและการเงิน และรายงานฉบับ นี้ได้นำาไปสู่การลงนามในสนธิสัญญามาสทริกซ์ในปี 1992 ซึ่งสนธิสัญญานี้เองเป็นจุดกำาเนิด ของ European Union (EU)

ขั้นตอน 3 ขั้นของ Delors Plan ประกอบด้วย 1. ในช่วง ก.ค 1990-ธ.ค 1993 มีการรวมตัวกันเป็น Single Market และกำาจัดสิ่ง กีดขวางในการเคลื่อนย้าย สินค้า ผู้คน บริการและทุน ภายในกลุ่มประเทศ EU ด้วย กัน

2.

3.

ในช่วง มค 1994 – ธค 1998 มีการจัดตั้งระบบธนาคารยุโรปที่ใช้กำากับธนาคารและ ในช่วงเวลานี้มี การปรับตัวแปรทางเศรษฐกิจที่สำาคัญต่างๆที่เรียกว่า “Convergence Criteria” ซึ่งเป็นการปรับเข้าหากันของตัวแปรทางเศรษฐกิจมหภาคที่สำาคัญ โดยมี คณะกรรมาธิการยุโรป (The Commission) และสถาบันการเงินยุโรปพิจารณา มี เกณฑ์ 4 ประการ - ความมีเสถียรภาพของราคา โดยวัดจากอัตราเงินเฟ้อจะต้องมีค่าไม่เกินร้อยละ 1.5 จากค่าเฉลี่ยของ 3 ประเทศที่มีอัตราดีที่สุด - การโน้มเอียงเข้าหากันของอัตราดอกเบี้ย โดยวัดจากอัตราดอกเบี้ยระยะยาว ที่ต้อง มีค่าไม่เกินร้อยละ 2 จากค่าเฉลี่ยของ 3 ประเทศที่มีอัตราที่ดีที่สุด - การรักษาระเบียบของรัฐบาลและการใช้จ่ายของรัฐแต่ละประเทศ โดยวัดจาก สัดส่วนหนี้สาธารณะต่อผลิตภัณฑ์มวลรวมประชาชาติ (GDP) ไม่เกินร้อยละ 60 และขาดดถลงบประมาณรัฐบาลต่อ GDP ไม่เกินร้อยละ 3 ตั้งแต่มค 1999 เป็นต้นไป เริ่มมีการนำาเงินยูโรออกมาใช้ และค่อยๆเปลี่ยนถ่ายสกุล เงอนแต่ละสกุลเงินออกไป และประเทศสมาชิกเข้าร่วมกำาหนดอัตราแลกเปลี่ยนของ เงินยูโร

ในภาคบริการทางการเงินใน Eu คิดเป็นร้อยละ 6 ของ GDP และ 2.45 ของการจ้างานรวม ซึ่ง ถือได้ว่าเป็นส่วนที่สำาคัญมากส่วนหนึ่งของการขยายการจ้างงาน และการ integrated กันของตลาดการ เงิน ก็ได้เกิดโอกาศใหม่ๆทางเศรษฐกิจของ sector ภาคบริการทางการเงิน แต่อย่างไรก็ตามเมื่อเทียบกับ อุตสาหกรรมอื่นๆ ภาคบริการทางการเงินของสหภาพยุโรปก็ยังไม่เจริญเท่าไหร่นัก และยังไม่ได้รับ ประโยชน์จากการเป็น Single Market เท่าไหร่ จึงจำาเป้นต้องหาแนวทางที่จะให้ผู้บริโภคเกิดความมั่นใจ และมีมาตรการปกป้องผู้บริโภคมากขึ้น ดังนั้นจึงมีข้อคิดเห็นต่างๆในการทำาให้เกิดความมั่นใจ และมี มาตรการปกป้องผู้บริโภคมากขึ้นในภาคบร้การทางการเงิน ซึ่งก็คือ 1. ตลาดทุนต้องมีความคล่องตัวมากขึน ้ ซึ่งจะทำาให้ทั้งผู้ลงทุนและผู้ต้องการทุนดีขึ้น 2. จะต้องมีการขจัดอุปสรรค มาตรการต่างๆ ระหว่างประเทศที่ยังมีอยู่ในด้านภาคบริการ ทางการเงินของผู้บริโภครายย่อย เพื่อที่จะทำาให้ผู้บริโภคมีความมั่นใจมากขึ้นและมีการ ปกป้องผู้บริโภคมากขึ้น ในตลาดรายย่อยยังคงมีปัญหาต่างๆและการรวมตัวกันของตลากระหว่างประเทศยังไม่เสร็จสิ้น เช่น อัตราภาษีที่ยังไม่ค่อยเป็นไปในทางเดียวกัน มาตรการในการดูแล ปกครองและความโปร่งใสที่ยัง ไม่มากพอ ที่ยังเป็นอุปสรรคดำาเนินการเป็น Single Market ดังันน้ คณะกรรมาธิการจึงพยายามที่จะ

ทำาให้เกิด Single Market ในสินค้าของตลาดย่อย โดยที่ดำาเนินการโดย (1) พยายามทำาให้เกิดความรู้ ความเข้าใจในความแตกต่างระหว่างผู้ใช้บริการด้ายการเงินที่มีทั้งผู้ที่เชี่ยวชาญและไม่เชี่ยวชาญ โดยมีกี่ จัดเตรียมมาตรการที่เกี่ยวข้องไว้ และพยายามไม่ให้แต่ละประเทศมีข้อห้ามอะไรเพิ่มขึ้น (2) คณะ กรรมาธิการพยายามจัดทำาข้อแตกต่างของกฏหมายในแต่ละประเทศ ซึ่งนี่จะปรับปรุ่งให้มีความโปร่งใส มากขึ้น (3) คณะกรรมาธิการพยายามที่จะทำาให้มีการปกป้องผู้บริโภคมากขึ้น ซึ่งนีจ่ ำาเป้นมากสำาหรับผู้ บริโภคที่มีความกังวลสูง และในการ integrated ของ Financial Market อย่างเต็มตัว เงื่อนไขทั่วไปที่จะ ต้องดำาเนินการเช่น infrastructure จะต้องถูกจัดเตรียมเอาไว้ เช่นระบบ Settlement and Payment จะต้อง มีการปรับปรุ่งให้ดีขึ้น , มีการกำาหนดกฏที่เข้มงวดของผู้มีส่วนร่วมในตลาดการเงินและการแข่งขันใน ด้าน Financial Service ที่มีแนวโน้มว่าจะรุนแรงมากขึ้น , ด้านภาษี อัตราภาษีที่ยังไม่เท่าเทียมกัน ยังก่อ ให้เกิดการบิดเบือนในการกระจายทรัพยากร จึงมีข้อกำาหนดหรือข้อกฏหมายในการกระจายเงินออม และระดับภาษีที่ดีขึ้น และจากการจัดตั้ง กรอบการดำาเนินงานใน sector ภาคบรการทางการเงิน( Financial Service Action Plan) ให้มีการ integrated กันอย่างสมบรูณ์ขึ้น จากวันแรกที่มีการดำาเนินงานจนถึงปัจจุบันมี รายงานความก้าวกน้าทั้งหมด 10 ฉบับ โดยที่รายงานฉบับแรกมีการกำาหนดเป้าหมายในการดำาเนินการ อยู่ 3 เป้าหมาย คือ • Single EU Wholesale Market นี่เป็นเป้าหมายที่มีการกำาหนดให้มีการดำาเนินอย่างเร็ว ที่สุด • เปิดตลาดรายย่อยปกป้องตลาดนี้ ซึ่งเป็นเป้าหมายที่ทางด้าน EU และกลุ่มบุคคลต่างๆ ที่สนใจในตลาดนี้ต้องร่วมมือกัน • ต้องมีมาตรการ กฏที่รัดกุมและมีการตรวจตราดูแลให้ทั่วถึง การจัดเตรียม Infrastructure ในด้านการเงินเป็นสิ่งสำาคัญที่จะทำาให้เกิดการรวมตัวทางการเงิน ให้สมบรูณ์มากขึ้น ดังนั้นระบบ Payment and Settlement จึงเป็นสิ่งที่ธนาคารกลางยุโรปให้ความสำาคัญ ระบบนี้เรียกว่า TARGET ซึ่งย่อมาจาก Trans-European Automated Real time Gross settlement Express Transfer system ระบบนี้ประกอบด้วย 3 ส่วนที่สำาคัญได้แก่ • ระบบ RTGS ของแต่ละชาติ • เครื่องมือในการชำาระราคาของ ECB • ระบบ interlinking ซึ่งหมายถึงตัวระบบทางเทคนิคที่ถูกวางไว้ในระบบ RTGS แต่ละ ประเทศเพื่อใช้ในการชำาระราคาซื้อขายกันข้ามประเทศภายในระบบ TARGET

ระบบ Target เป็นระบบ RTGS ซึ่งหมายถึง เป็นระบบที่มีการซื้อขายและชำาระราคาทันที เริ่ม ใช้เมื่อ 4 ม.ค 1999 เนื่องจากการเริ่มประกาศใช้สกุลเงินยูโร ซึ่งมีความจำาเป็นต้องมีการใช้ระบบชำาระ ราคาทันทีในเขตสหภาพยูโร วัตถุประสงค์ 3 ประการของระบบ TARGET 1. การจัดเตรียมระบบ / เครื่องมือ ที่ปลอดภัยและเชื่อถือได้ เพื่อการชำาระราคาและส่ง มอบโดยผ่านระบบ RTGS 2. เพิ่มประสิทธิภาพระบบชำาระราคาระหว่างสมาชิกภายในพื้นที่สหภาพยุโรป 3. เพื่อให้เป็นไปตามความต้องการของนโยบายการเงินของธนาคารยุโรป ประเภทของ Payment and Settlement ทีท่ ำากันผ่านระบบ TARGET มี3 ประเภทได้แก่ 1. จะต้องเป็นการซื้อขาย ชำาระที่มีการติดต่อกับระบบธนาคารที่มีEurosystem ที่เข้ามา เกี่ยวข้องทั้งด้านผู้รับและผู้ส่ง 2. งานด้าน Settlement จะต้องมีมูลค่าที่มาก และเป็นการชำาระราคาและส่งมอบจากธนาคารที่ มีระบบ CLS (Continuous Linked Settlement) ซึ่งหมายถึง ระบบที่มีการซื้อขายแลก เปลี่ยนของต่างประเทศ 3. การซื้อขายชำาระราคาและส่งมอบต้องอยุ่ในรูปสกุลเงินยูโร แบบจำาลองการซื้อขายชำาระราคาระหว่างผู้ลงทุน 2 ประเทศคือ Italy and Portugal 1. นักลงทุนอิตาลีมีคำาสั่งซื้อขายไปยังธนาคาร ก. ในอตาลี ซึ่งมีระบบ RTGS หรือในอิตาลี เรียกว่า New BIREL 2. ธนาคารกลางของอิตาลีก็จะเช็คดูว่า ธนาคาร ก. มีกองทุนหรือเงินที่ทางธนาคารเปิดบัญชี ไว้เพียงพอหรือไม่ หรือมีหลักทรัพย์คำ้าประกันเพียงพอหรือไม่ 3. ถ้ามีเพียงพอ คำาสั่งที่ส่งมาก็จะถูก Debit ออกจากบัญชีของธนาคาร ก. ที่มีอยุ่และ Credit ในบัญชีของธนาคารกลางของโปรตุเกส ผ่านระบบ interlinking 4. การชำาระก็จะถูกส่งผ่านระบบ SWIFT ไปสู่ประเทศปลายทาง/ผู้รับ 5. ธนาคารกลางก็จะส่งเงินที่ได้รับมาผ่านระบบ RTGS ไปยังธนาคารในประเทศ ซึ่งก็คือ ธนาคารในโปรตุเกส ที่มีระบบที่เรียกว่า SPGT 6. ระบบ RTGS ของประเทศก็จะสั่งการชำาระราคานั้นไปยังธนาคาร ข. ซึ่งเป้นธนาคารที่ ลูกค้าที่เป้นคู่deal มีบัญชีเปิดไว้ และธนาคาร ข. จะ Credit payment นัน้ เข้าบัญชีลุกค้าเปิด ไว้

ณ ปัจจุบับ EU ยังใช้ระบบ TARGET อยู่ แต่ก็มีแผนที่จะพัฒนาไปใช้ระบบ TARGET 2 ซึ่ง ทาง Eurosystem ได้ตัดสินใจใช้ด้วยวัตถุประสงค์ 3 ประการคือ - เพื่อให้ระบบขั้นตอนของการบริการมีความก้าวหน้ามากกว่านี้ - เพื่อให้เป็นไปตามความต้องการของผู้ใช้บริการรายใหม่ๆมากขึ้น - เพื่อให้รับกับระบบ SWIFT Net ที่เป็นเทคโนโลยีสมัยใหม่ 1 July 1983 เมื่อ London Merchant Bank คือ S.G. Walburg&Co. ร่วมกับสามธนาคารจาก เบลเยียม เยอรมันตะวันตก และ ฮอลแลนด์ ปล่อยพันธบัตรมูลค่า 15 ล้านดอลลาร์สหรัฐแก่บริษัทสัญชาติอิตาลี คือ Autotrade ในแต่ละใบจะมีมูลค่า 250 ดอลลาร์ ซึ่งพันธบัตรนี้ ถือเป็น the first Eurobond issue และในปีเดียวกันนั้น ก็ได้มีการก่อตั้ง Euro-Swiss franc market ขึ้นเพื่อพัฒนาตลาดพันธบัตร ในต่างประเทศ ซึ่งในช่วงเวลานั้น พันธบัตรนี้ถือว่ามีมูลค่าที่สูง และมีกลุ่มเป้าหมายอยู่ที่คนมีฐานะ ในยุโรป ซึ่งถึงแม้ว่าจะไม่มีการระบุข้อมูลโดยละเอียดแต่ผู้ลงทุนก็ยังคงซื้อ เนื่องจากความเชื่อมั่นใน ความแข็งแกร่งของค่าเงินดอลลาร์ และจากการที่มี ดีมานด์ต่อ ยูโรบอนด์ สูงมาก ทำาให้มีคนต้องการที่จะปล่อยกู้จำานวนมาก โดย ไม่ได้คาดคิดถึงความน่าเชื่อถือ ทำาให้เกิดปัญหา คือ บริษัทที่ออกพันธบัตรไม่สามารถคืนเงินได้ตาม สัญญา เช่น บริษัท ICC International ฯลฯ และในปี 1968 ก็ได้เกิด Euroclear ขึน้ โดย the Brussels office of Morgan Guaranty โดยมีคู่ แข่ง คือ CedelSA ซึ่งจัดตั้ง 71 ธนาคารจาก 25 ประเทศ โดยหน้าที่ขององค์กรเหล่านี้ คือ เป็นตัวกลาง ระหว่างผู้ออกพันธบัตรกับผู้ถือพันธบัตร ทำาให้ลดต้นทุนในการติดต่อลง ซึ่งก้อได้รับการตอบรับเป็น อย่างดี สามารถตัดปัญหาและความยุ่งยากหลายๆอย่างออกไป ในปี 1980 ความกดดันจากการแข่งขันเริ่มทำาให้ความสัมพันธ์ระหว่างผู้กู้ ธนาคาร และ Securities house แย่ลง เนื่องจากในระบบดั้งเดิมนั้น การดำาเนินการจะถูกจัดการโดยผู้บริหารการเงิน ของบริษัททำาให้ Security houses อื่นๆยากที่จะเข้ามาแย่งลูกค้าได้ ดังนั้นเพื่อแก้ปัญหานี้ CSFB จึงได้ นำาระบบ the bought deal เข้ามาใช้ ซึ่งจะช่วยแก้ปัญหาโดย ธนาคารจะให้คำาสัญญาแก่บริษัทว่าจะซื้อ และจัดการบริหารความร่วมมือต่างๆเองทั้งหมด ซึ่งต่างกับระบบเก่า คือ จะซื้อแค่ส่วนที่ขายไม่หมด เท่านั้น ซึ่งทำาให้การแข่งขันเพิ่มสูงขึ้นอีก ปี 80-91 เกิดความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย ในเดือน กรกฎาคม ปี 1984 รัฐบาลสหรัฐยกเลิกภาษีดอกเบี้ยทำาให้ US dollar Eurobond กับ Foreign Bond เชื่อมโยงกัน และผลตอบแทนที่สูงกว่าของ Foreign bonds เมื่อเทียบกับ Eurobonds ก็ หายไป และเริ่มกระจายไปสู่ตลาดในประเทศอื่นๆในปี 1985 เช่น ญี่ปุ่น และ ฮอลแลนด์

และการลดลงอย่างต่อเนื่องของค่าเงินดอลลาร์ ส่งผลกระทบต่อการค้าระหว่างประเทศและรูป แบบในการลงทุนอย่างเห็นได้ชัด โดยทำาให้อัตราการเติบโตของภาคเงินดอลลาร์ลดลง

Perpetual FRNS เป็นรูปแบบของ FRN ที่ไม่มีระยะเวลาครบกำาหนด ไถ่ถอนไม่ได้ แต่จ่าย coupon ให้อย่าง ไม่มีกำาหนด ผูถ้ ือ Perpetual FRN จะได้รับเงินในอัตราที่สูงกว่า LIBOR ( London interbank offerd rate ) เพื่อชดเชยกับระยะเวลาที่ไม่มีกำาหนด และโดยส่วนใหญ่แล้วจะออกโดยธนาคารพาณิชย์ซึ่งในกรณีที่ ผู้ออก FRN ไม่สามารถปันผล ก็สามารถทบไว้ปันผลในงวดหน้าก็ได้ อย่างไรก็ตาม ในช่วงท้ายปี 1986 สัญญาญอันตรายเริ่มเด่นชัดขึ้นมา จากการแข่งขันที่สูงขึ้น ทำาให้ในช่วงสิ้นปีราคาของ notes นัน้ ลดตำ่าลง เนื่องจากยังคงเหลืออยู่มาก ทำาให้เกิดการเทขายเพื่อลด Unsold paper ในเดือนพฤศจิกายน ปี 1986 หรือ เกิด Supply สูงมาก ทำาให้ราคาของ perpetual FRN ลดตำ่าลงมากกว่า 20 % ตลาด FRN นัน้ เป็นส่วนที่เติบโตเร็วที่สุดของ ตลาด Eurobond ตั้งแต่ปี 1986 จนถึงครึ่งปีแรก ของปี 1986 โดยมีเครื่องมือใหม่ๆเกิดขึ้นมากมาย เช่น reverse FRN , high margin FRNs เป็นต้น แต่ใน ช่วงสิ้นปี 1986 นัน้ เกิดวิกฤตการณ์ในตลาด FRN ขึน้ ทำาให้คนหันไปถือตราสารหนี้ประเภทอื่นๆแทน และเมื่อนักลงทุนลดความสนใจใน FRN ลงไป ทำาให้มคี นออก FRNs น้อยลงและหายไปในที่สุด ใน ช่วงปี 1987 และปัญหาที่เกิดขึ้นในตลาด FRN ก็เป็นสัญญาณแรกในการที่จะบอกว่าการเติบโตอย่าง ยาวนานของ Eurobond ได้มาถึงจุดสิ้นสุด และในปี 1987 ปริมาณ Eurobonds ที่ออกมาได้ลดลง ซึ่ง เป็นครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 1980 สถานการณ์เศรษฐกิจโลกในปี 1987 นัน้ ไม่ได้ส่งผลดีต่อการค้าในตลาด Eurobond โดยใน ตลาดการเงินนั้นเกิดความน่าเชื่อถือมากขึ้นในช่วง 9 เดือนแรกของปี เมื่อดรรชนีชี้วัดต่างๆระบุว่าดัชนี หุ้นได้พุ่งสูงขึน้ เป็นประวัติการณ์โดยเฉพาะในนิวยอร์ก และ โตเกียว แต่อเมริกากลับมีปัญหาการขาด ดุลบัญชีเดินสะพัด และในตอนสิ้นปี อัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์สหรัฐฯนั้น ลดลง 24 % เมื่อเทียบกับ เงินเยน และ ลดลง 18% เมื่อเทียบกับ Deutschmark ทำาให้เดือนกุมภาพันธ์ ปี 1987 6 สมาชิกในกลุ่ม G7 ได้รวมตัวกันเพื่อเซ็นสัญญา Louvre Accord โดยระบุเนื้อหาสำาคัญไว้วา่ เพื่อช่วยเหลือการลดลงของค่าเงินดอลลาร์ โดยยึดอัตราแลกเปลี่ยน ของดอลลาร์ไว้ที่ 153 เยนต่อ 1 ดอลลาร์ แต่ในระยะเวลา ต่อมาก็เกิดวิกฤตการณ์ขึ้นในตลาดหุ้น

นิวยอร์ก และ ลอนดอน ซึ่งผลกระทบต่อตลาด FRN ทำาให้ตลาด FRN เริ่มหายไปจากผลของความ กังวลในหนี้สินของละตินอเมริกาและผลกระทบต่อการออกตราสารหนี้ของธนาคาร และผลกระทบจากวิกฤตการณ์ของตลาดหุ้นก็ทำาให้ตลาด Eurobond อ่อนแอลง และในกลางปี 1986 การที่ค่าเงิน USD อ่อนลงทำาให้นักลงทุนส่วนใหญ่เปลี่ยนไปลงทุนใน Swiss และ German แทน โดยนักลงทุนที่ยังคงถือเงิน Dollar อยู่นนั้ ส่วนใหญ่ก็จะเป็นธนาคารที่ถือ ดอลลาร์ไว้เป็นจำานวนมากเพื่อรักษาค่าเงินดอลลาร์เอาไว้ ซึ่งปัจจัยต่างๆเหล่านี้ ช่วยให้ Long bull market ที่มีมาตั้งแต่ปี 1980 นัน้ สิ้นสุดลง กระแสของ Eurobond Market ยังคงเป็นไปในทางที่ดีขึ้น ในปี 1987 และเริ่มออกพันธบัตรที่ มี Maturity สั้นๆเช่น 4 ปี เป็นต้น ในปี 1988 ในสัปดาห์แรกของปี รัฐบาลสหรัฐได้แทรกแซงตลาดแลกเปลี่ยนเงินตราต่าง ประเทศ ทำาให้ค่าเงินดอลลาร์แข็งค่าขึ้น ส่งผลให้ตลาด Eurobond คึกคักขึ้นด้วยโดยขยายจาก 154 ล้านดอลลาร์ เป็น 175 ล้านดอลลาร์ และผลกระทบจากปัญหาในปี 1987 นัน้ ทำาให้นักลงทุนเริ่มรู้สึกว่าชนิดของเงินที่ออก พันธบัตรนั้นสำาคัญกว่า ราคาของพันธบัตร -การใช้เงินสกุลเดียวกันเป็นเงื่อนไขสำาคัญในการ Integration แต่ยังมีปัจจัยอื่นๆด้วย ซึ่งในยุโรปยังมี ความแตกต่างในปัจจัยเหล่านี้อยู่ทำาให้การ Integration ยังไม่สมบูรณ์ • Tax treatment • ข้อตกลงพื้นฐานและการประชุมทางธุรกิจ • นโยบายการออกตราสาร • ระบบการซื้อขายหลักทรัพย์ • ระบบการชำาระหนี้และส่งมอบสินทรัพย์ • การเข้าถึงข้อมูล • การบังคับใช้ทางกฎหมาย -การรวมตัวทางการเงินทำาให้ Policy action มีผลมากขึ้นและการตอบสนองของภาคเอกชนก็ช่วยขจัด อุปสรรคของการ Integration เพราะคุณสมบัติของพันธบัตรและการจำากัดจำานวนผู้ออกพันธบัตร

-ขณะที่ผลักดันให้เกิดการ Integration ในตลาดพันธบัตรรัฐบาล ก็ส่งผลกระทบไปที่ตลาดพันธบัตร เอกชน ซึ่งมีการเจริญเติบโตมากขึ้นทั้งในการออกพันธบัตรและการขายในตลาดรองเพราะการแข่งขัน กันในพวก Underwriter -ก่อน EMU ตลาดพันธบัตรของยุโรปเล็กกว่า US เมื่อก่อนการออกพันธบัตร ลักษณะของพันธบัตรใน ยุโรปเป็นพันธบัตรภายในประเทศ ช่วงเริ่มของ 1990s หนี้สาธารณะของรัฐมาจากการออกพันธบัตร ภาคเอกชนออกพันธบัตรในประเทศเทียบกับต่างประเทศคิดเป็น 4:1 แต่ตลาดรองในยุโรปยังคงเป็นยัง คงเป็นตลาดภายในประเทศอยู่ -ปี1998 ของประเทศในพื้นที่ที่ปัจจุบันใช้เงินยูโรมีมูลค่าพันธบัตรของ 56%ของมูลค่าพันธบัตร US และ 25% ของมูลค่าพันธบัตรทั้งหมด ขนาดของตลาดพันธบัตรที่ต่างกันเกิดขึ้นทั้งในตลาดพันธบัตร รัฐบาลและเอกชน -ทุกอย่างเปลี่ยนมากในช่วงปลาย 1990s มีการเจริญเติบโตในการออกพันธบัตรทั่วโลก รวมทั้งยุโรป ด้วย โดยเฉพาะการออก Corporate bond และ International bond -ตราสารหนี้สุทธิทั่วโลกเพิ่มขึ้น 65% ระหว่างปี 1994-1999 -ใน Euro-area (พื้นที่ที่ใช้เงินยูโร)มีการเจริญเติบโตในการออกพันธบัตรภาคเอกชน ทั้งที่การออก พันธบัตรภาคเอกชนใน Euro-area ลดลงในช่วงหนึ่ง แต่ยังคงมากกว่าช่วงแรกของทศวรรษ โดยเพิ่ม ขึ้นจาก 124 พันล้านดอลลาร์ในปี1994 เป็น 273 พันล้านดอลลาร์ในปี1998 พอมีการใช้ยโู รก็เพิ่มขึ้น มากกว่า 2 เท่าเป็น 657 พันล้านดอลลาร์ในปี1999 -ในโซนประเทศในยุโรปนอกเขตยูโร ก็เพิ่มขึน้ -การขยายตัวของตลาดพันธบัตรในพื้นที่ยูโร มาจากการที่เงินยูโรมีความสำาคัญเพิ่มขึ้น เป็น International Leading Currency จากสถิติของ BIS ตั้งแต่ปี1999 ยูโรเป็นสกุลเงินที่ถูกใช้มากกว่า ดอลลาร์สำาหรับ International debt issue Public Issue -Maastrich Treaty Criteria ได้จำากัดมูลค่าของ Sovereign bond ที่ออกขายในพื้นที่ยูโร -ในปี1995 รัฐบาล EU ตัดสินใจว่าในช่วงเดือนมกราคม 1999 หนี้สาธารณะใหม่ที่ออกโดย สมาชิก EMU ควรออกในสกุลเงินยูโร ซึ่งเป็นการสร้างตลาดสกุลเงินยูโรให้ใหญ่ แต่รัฐบาลยังไม่ ตัดสินใจในการที่จะเปลี่ยนสกุลเงินของหนี้สาธาณะหรือพันธบัตรที่ออกขายไปแล้วเป็นสกุลเงินยูโร ( การปรับสกุลเงินเป็นการเพิ่ม volumn ให้กับ Long end of yield curve และสร้างตลาดยูโรสำาหรับ Shorter maturity) รัฐบาลฝรั่งเศสกับเบลเยี่ยม ตัดสินใจใช้ ขณะที่เยอรมันยังไม่ตัดสินใจ แต่ก็กลังเสีย

ความสามารถในการแข่งขันของ Frankfurt bond market เยอรมันเลยมี “ Euro Introduction Law”ใน เดือนมิถุนายน 1998 ระบุถึงการเปลี่ยนแปลง Federal debt ที่สามารถแลกเปลี่ยนได้ในการชำาระหนี้ที่มี อยู่ ภายในวันที่1 มกราคม 1999 ซึ่งหลายประเทศใน EMU ก็ทำาตาม -ปัจจัยที่สำาคัญที่สุดในการตัดสินใจของรัฐบาลที่จะเปลี่ยน Public debt ที่ออกไปแล้วคือ race to benchmark yield curve -หลังออกสกุลเงินยูโรไปไม่นาน ทุกประเทศสมาชิกเปลี่ยน the day count of their outstanding และตราสารใหม่เป็นมาตรฐานเดียวกัน รวมทั้งมาตรฐานข้ออื่นเช่นรูปแบบการออกที่ดี ที่สุดเป็นต้น นอกจากนี้การออกตราสารในสกุลเงินยูโรก็เข้าไปในพื้นที่ของประเทศที่ไม่ได้ใช้สกุลเงิน ยูโรด้วย เช่น Bank of England ออก Euro-dominated treasury bond ในปี1999 ซึ่งเป็นเรื่องดี เป็นการ ขยายตลาดพันธบัตรและชดเชยการลดลงในช่วงต้นปี2000 ด้วย Private-sector issue -ตั้งแต่ปี1999 ตลาดพันธบัตรเอกชนในยุโรปเปลี่ยนมาก ปริมาณเพิ่มขึ้นเยอะ ซึ่งสะท้อนให้ เห็น 2 ปัจจัย 1.วิกฤตการณ์ทางการเงินในปลายปี1998 ส่งผลให้การออกพันธบัตรปี1999 เพิ่มขื้น 2.ความต้องการที่จะสร้างมาตรฐานกับการออกพันธบัตรในสกุลเงินยูโร ทำาให้ผู้ออกพันธบัตร เข้าสู่ตลาดเร็วขึ้นและในปริมาณที่มากขึ้น -ช่วงต้นทศวรรษ 1990 ตลาด Corporate bond เล็กๆในยุโรปสะท้อนความสำาคัญของ Bank lending ที่เพิ่มขึน้ ขณะที่ US bank loan ไม่มีบทบาทในการช่วยเหลือทางการเงินกับบริษัทใหญ่ ทำาให้ บริษัทใหญ่ต้องเผชิญกับการแข่งขันที่มาจากตลาดพันธบัตร -ลักษณะของ European corporate finance เริ่มจะลดลงในช่วงหลังทศวรรษ 1990 ส่วนหนึ่งมา จากการที่European bank ลังเลที่จะให้เงินกู้ และพอมีเงินยูโร บริษัทเห็นโอกาสในการเข้าถึงแหล่งนัก ลงทุนมากกว่าและกระจายความเสี่ยงได้ -นโยบายการออกพันธบัตรในภาคเอกชนในยุโรปเปลี่ยนแปลงในช่วงปลายทศวรรษ 1990 เช่นขนาดของตราสารใหญ่ที่สุดเพิ่มขึ้นและขอบเขตคุณภาพของการออกพันธบัตรขยายออก โดย เฉพาะ Credit rating เฉลี่ยของบริษัทลดลง จากที่อยู่ที่ AAA และ AA issues ไปอยู่ที่A หรือตำ่ากว่า -ด้าน Supply side

-ส่วนมากการพัฒนาด้าน Supply มาจากการ boom ของบางอุตสาหกรรม เช่น Telecom ที่ถูก ยกเลิกการควบคุม ในปลายทศวรรษ 1990 การปรับโครงสร้างและการรวมกลุ่มทำาให้เกิดกระแส M&A ซึ่งเอาเงินสนับสนุนมาจากพันธบัตร ซึ่งกลายเป็นแหล่ง Long term funding -ด้าน Demand -จากที่ก่อนปี1999 การกระจายพันธบัตรของประเทศในพื้นที่ที่ใช้ยูโรอยู่แต่ภายในประเทศ พอ ปี1999 ก็ขายในระดับยุโรป -วิวัฒนาการเกิดขึ้นใน Public bond market ส่วนของ หลักทรัพย์ของรัฐบาลประเทศในพื้นที่ ยูโรถูกถือโดยนักลงทุนสถาบันมากขึ้น