Resumen Final Preguntas

FUTUROS Concepto Un contrato de futuros es un contrato o acuerdo que obliga a las partes contratantes a comprar o vender un número determinado de bienes o valores (activo subyacente) en una fecha futura y determinada y con un precio establecido de antemano. Los contratos de futuros son una categoría dentro de los contratos de derivados: Un derivado financiero' instrumento derivado, es un producto financiero cuyo valor se basa en el precio de otro activo, de ahí su nombre. El activo del que depende toma el nombre de activo subyacente, por ejemplo el valor de un futuro sobre el oro se basa en el precio del oro. Los subyacentes utilizados pueden ser muy diferentes, acciones, índices bursátiles, valores de renta fija, tipos de interés o también materias primas. Utilidad del contrato de futuros Existen dos motivos por los cuales alguien puede estar interesado en contratar un futuro: * Operaciones de cobertura: La persona tiene o va a tener el bien subyacente en el futuro (petróleo, gas, naranjas, trigo, etc.) y lo venderá en un futuro. Con la operación quiere asegurar un precio fijo hoy para la operación de mañana. * Operaciones especulativas: La persona que contrata el futuro sólo busca especular con la evolución de su precio desde la fecha de la contratación hasta el vencimiento del mismo Conceptos * Estar largo. Quien compra contratos de futuros, adopta una posición larga, por lo que tiene el derecho a recibir en la fecha de vencimiento del contrato el activo subyacente objeto de la negociación. Básicamente significa comprar hoy para vender mañana o invertir hoy para mañana recuperar el nominal más las plusvalías. * Estar corto Quien vende contratos adopta una posición corta ante el mercado, por lo que al llegar la fecha de vencimiento del contrato deberá entregar el correspondiente activo subyacente, recibiendo a cambio la cantidad de dinero acordada en la fecha de negociación (venta) del contrato de futuros. Básicamente significa financiarse hoy con la venta del activo que aún no tenemos, tomando la obligación de devolver el activo mañana. Usos de los contratos de futuros

Con independencia de que un contrato de futuros se puede comprar con la intención de mantener el compromiso hasta la fecha de su vencimiento, también puede ser utilizado como instrumento de cobertura en operaciones de tipo especulativo, ya que no es necesario mantener la posición abierta hasta la fecha de vencimiento; en cualquier momento se puede cerrar la posición con una operación de signo contrario a la inicialmente efectuada: cuando se tiene una posición compradora, puede cerrarse la misma sin esperar a la fecha de vencimiento simplemente vendiendo el número de contratos compradores que se posean; de forma inversa, alguien con una posición vendedora puede cerrarla anticipadamente acudiendo al mercado y comprando el número de contratos de futuros precisos para compensar su posición. +Comprar un futuro consiste en un contrato estandarizado que supone para el comprador la obligación de comprar el activo subyacente a un precio fijado hoy, llamado precio del futuro, en la fecha de vencimiento del contrato. Si una vez llegado el vencimiento el precio futuro es menor que el precio de liquidación, habrá beneficio; en caso contrario habrá pérdidas. +Vender un contrato de futuro consiste en un contrato estandarizado que supone para el vendedor la obligación de vender el activo subyacente al precio del futuro en la fecha del vencimiento. Si una vez llegado el vencimiento el precio futuro es mayor que el precio de liquidación, habrá beneficio; en caso de que ocurra lo contrario obtendremos pérdidas. * Negociar un contrato de futuro implica: -La liquidación diaria de pérdidas y ganancias: Todos los días, cuando se cierra la sesión, se procede al cálculo de las pérdidas y ganancias generadas por cada posición. -Unas garantías que consisten en un depósito que la cámara exige al contratar futuros. Precio Teórico del Futuro La diferencia entre el precio de la acción dentro de un año y el precio de la acción hoy, recibe el nombre de Coste neto de financiación o cost of carry. El coste neto de financiación es, a su vez, el coste de financiación menos la rentabilidad por dividendos de dicho activo. El coste neto de financiación puede ser positivo o negativo, dependiendo de si la rentabilidad por dividendos es menor o mayor que el coste de financiación. El precio teórico del futuro responderá, por tanto, a la siguiente fórmula: Precio Teórico del Futuro = Precio Actual x (1+ti) - d donde: t = Tiempo sobre el que estamos calculando el precio teórico del futuro expresado en años.

i = Tasa libre de riesgo, expresada en tanto por 1. d = tasa de dividendo efectivo hasta el vencimiento (rentabilidad del dividendo efectivo). Entrega compensada La cámara de compensación * Ejes básicos del sistema de garantías. La Cámara de Compensación establece un sistema de garantías, cuyos ejes básicos son: o Depósitos de garantía. o Liquidación diaria de las pérdidas y ganancias. o Otras medidas complementarias (límites de posiciones, comisión de supervisión y vigilancia, miembros reconocidos, sistema de negociación, liquidación y compensación en tiempo real, etc). * La existencia de la Cámara permite que las partes negociadoras de un contrato no se obliguen entre sí, sino que lo hacen con respecto a la Cámara, lo que supone eliminar el riesgo de contrapartida y permitir el anonimato de las partes en el proceso de contratación. * Funciones: o Actúa como contrapartida de las partes contratantes, siendo comprador para la parte vendedora y vendedor para la parte compradora. o Determina diariamente los depósitos de garantía por posiciones abiertas. o Liquida diariamente las pérdidas y ganancias. o Liquida los contratos al vencimiento. * Control y supervisión de los sistemas de compensación y liquidación. Son funciones que ejerce la Cámara de Compensación, garantizando el buen fin de las operaciones a través de la subrogación en las mismas. Como la Cámara elimina el riesgo de contrapartida para quienes negocian en el mercado, debe establecer un mecanismo de garantías que le permita no incurrir en pérdidas ante una posible insolvencia de algún miembro del mercado. Para ello exige un depósito de garantía determinado en función del número y tipo de contratos comprados o vendidos. Para que dicha garantía permanezca inalterable, la Cámara de Compensación la ajusta diariamente por medio de la actualización de depósitos o liquidación de pérdidas y ganancias. Tipo de cambio futuro (forward)

Un Forward, como instrumento financiero derivado, es un contrato a largo plazo entre dos partes para comprar o vender un activo a precio fijado y en una fecha determinada. Los forwards más comunes negociados en las Tesorerías son sobre monedas, metales e instrumentos de renta fija. Existen dos formas de resolver los contratos de forward de moneda extranjera: * Por compensación (Non delivery forward): al vencimiento del contrato se compara el tipo de cambio spot contra el tipo de cambio forward, y el diferencial en contra es pagado por la parte correspondiente. * Por entrega física (Delivery Forward): al vencimiento el comprador y el vendedor intercambian las monedas según el tipo de cambio pactado. FUTUROS Y FORWARDS “Los contratos a plazo (forward) son parecidos a los contratos de futuros en lo que ambos son acuerdos de compra o venta de un activo en un momento determinado en el futuro por un precio determinado. No obstante, a diferencia de los contratos a futuros, éstos no son negociados en un mercado. Son acuerdos privados entre dos instituciones financieras o entre una institución financiera y una de sus clientes corporativos”. (Hull, 1996). Es decir, los forwards no tienen que ajustarse a los estándares de un determinado mercado, ya que se consideran como instrumentos extra bursátiles. “En estas operaciones el comprador (quien asume la parte larga), se compromete a adquirir la mercancía en cuestión a un precio y tiempo que se pactan al inicio. Por otra parte, el vendedor (quien asume la parte corta), está dispuesto a entregar la mercadería”. (Díaz, 1998). Los contratos forward se dividen en tres modalidades: 1. No generan utilidades. 2. Generan utilidades o rendimientos fijos. 3. Generan utilidades que se reinvierten. Diferencias entre futuros y forwards CARACTERÍSTICA FORWARDS S Tipo de contrato Contrato privado entre dos partes No estandarizado Tiempo

FUTUROS

Negociados sobre cambios Contratos estandarizados Usualmente no Categorías de posibles especifica una fecha de fechas de entrega

entrega Inicio y fin de contrato Ajustados al mercado diariamente Forma de Entrega de activo físico Se liquidan antes de entrega o a la liquidación final entrega en metálico Tamaño Puede tener cualquier El tamaño esta tamaño que deseen las definido de antemano dos partes del mismo Especificaciones No especifica el Se limitan las sobre el subyacente variaciones subyacente permisibles en la calidad del subyacente entregable contra posiciones en futuros Garantía No especifica ningún Siempre se cuenta con tipo de depósito de cámara de garantía compensación que respalda el mercado y que necesita depósitos de garantía Forma de No se compensan Todas las posiciones compensación diariamente en futuros abiertas en el mercado se valoran cada día Tipo de No se negocian en Siempre se negocian mercados mercados organizados en mercados organizados Liquidez Usualmente no Siempre generan generan liquidez liquidez Válvula de No es transferible Si es transferible escape Confiabilidad Dudoso Es muy confiable Acceso a Son contratos secretos Compra – Venta “a información viva voz” Facilidad de Se negocia todo Sólo se negocia el negociación precio Ajuste

FIDEICOMISO Diferencias entre Fideicomiso y Fideicomiso Financiero Fideicomiso: existe cuando una persona (fiduciante) transmite la propiedad fiduciaria de bienes determinados a otra (fiduciario), quien se obliga a ejercerla en beneficio de quien se designe en el contrato (beneficiario), y a transmitirlo al cumplimiento de un plazo o condición al fiduciante, al beneficiario o al fideicomisario. Fideicomiso financiero: es un contrato de fideicomiso en el cual el fiduciario es una entidad financiera habilitada por la LEF o una sociedad especialmente autorizada por lest CNV para actuar como fiduciario financiero, y beneficiario son los titulares de certificados de participación en el dominio fiduciario o de títulos representativos de deuda garantizados con

los bienes así transmitidos. Dichos certificados de participación y títulos de deuda son considerados valores negociables y pueden ser objeto de oferta pública. Es decir, una empresa que necesita financiarse puede utilizar vías tradicionales de financiamiento, como ser la emisión de acciones o de valores negociables de deuda, o bien financiarse a través del vehículo denominado “fideicomiso financiero BONO Bono Convertible Bono que concede a su poseedor la opción de canjearlo por acciones de nueva emisión a un precio prefijado. Ofrece a cambio un cupón (una rentabilidad) inferior al que tendría sin la opción de conversión. MODIGLIONI-MILLER Teorema de Modigliani-Miller El teorema Modigliani-Miller (llamado así por Franco Modigliani y Merton Miller) es parte esencial del pensamiento académico moderno sobre la estructura de capital de la empresa. El teorema afirma que el valor de una compañía no se ve afectado por la forma en que ésta es financiada en ausencia de impuestos, costes de quiebra y asimetrías en la información de los agentes. Oponiéndose al punto de vista tradicional, el teorema establece que es indiferente que la empresa logre el capital necesario para su funcionamiento acudiendo a sus accionistas o emitiendo deuda. También es indiferente la política de dividendos. Proposiciones del teorema Modigliani-Miller en el caso de que no haya impuestos. Consideremos dos empresas en todo idénticas excepto en su estructura financiera. La primera (empresa U) no está apalancada; es decir, se financia únicamente por las aportaciones de los accionistas. La otra sociedad (empresa L) está apalancada; se financia en parte con acciones y en parte con deuda. El teorema Modigliani-Miller afirma que el valor de las dos compañías es el mismo:

Proposición I: donde VU es el valor de la empresa sin apalancamiento = precio de compra de todas las acciones de la empresa, y VL es el valor de una empresa con apalancamiento = precio de compra de todas las acciones de la empresa más todas sus deudas. •

El teorema se basa en el siguiente razonamiento: supongamos que un inversor está indeciso entre invertir una determinada cantidad de dinero en la empresa U o en la empresa L. Será indiferente para él comprar acciones de la empresa apalancada L o comprar acciones de la empresa U y simultaneámente pedir prestado en la misma proporción que la empresa L lo hace. El rendimiento de ambas inversiones será el mismo. Por lo tanto el precio de las acciones de L

debe ser el mismo que el de las acciones de U menos el dinero que el inversor B pidió prestado, que coincide con el valor de la deuda de L. El razonamiento para ser cierto necesita una serie de fuertes supuestos. Se asume que el coste de pedir prestado dinero por el inversor coincide con el de la empresa, lo que sólo es cierto si no hay asimetría en la información que reciben los agentes y si los mercados financieros son eficientes.

Proposición II: rS es el coste del capital de la empresa. r0 es el coste del capital de una empresa sin apalancamiento. rB es el coste de la deuda. B / S es la ratio entre deuda y capital propio de la empresa. Esta proposición afirma que el coste del capital de la empresa es una función lineal de la ratio entre deuda y capital propio. Una ratio alta implica un pago mayor para el capital propio debido al mayor riesgo asumido por haber más deuda. Esta fórmula se deriva de la teoría del coste medio del capital. Las dos proposiciones son cierta siempre que asumamos que: -no hay impuestos. -no hay costes de transacción. -los particulares y las empresas pueden pedir prestado a los mismos tipos de interés. Lógicamente, después de estos supuestos tan restrictivos que no se cumplen en el mundo real, el teorema podría parecer irrelevante, pero a pesar de ello se sigue estudiando por un motivo muy importante. Debemos comprender qué supuestos se están violando para entender cual es la estructura de capital óptima.

Sociedades de Garantías Recíprocas (S.G.R.) Las SGR son sociedades comerciales cuyo objetivo principal es facilitar a las PyMes el acceso al financiamiento mediante el otorgamiento de garantías que respaldan la devolución del crédito. Los avales pueden ser financieros (en caso de préstamos), técnicos (para cumplir contratos), o mercantiles (para proveedores o anticipo de clientes). Pero, además, pueden brindar asesoramiento a sus socios. Están constituidas por socios partícipes (que son los exclusivos beneficiarios de los avales que otorgan las SGR) y los socios protectores, todos aquellos que realicen aportes al Fondo de Riesgo y al Capital social.

Existen en general SGR cuyos socios protectores mayoritarios son grandes empresas, y cuya función es el apoyo a medianas y pequeñas empresas de su órbita Las firmas de mediano y pequeño porte podrán conseguir financiamiento en condiciones más ventajosas de plazos, tasas y destino de los fondos. Las SGR brindan a sus socios asesoramiento técnico, económico y financiero Las SGR aceptan activos intangibles (títulos de créditos futuros, facturas o cheques) como contragarantías. La SGR evaluará las condiciones de riesgo crediticio de la PyMe y determinará los límites de la garantía a otorgar y su plazo. 1

Las grandes empresas (socios protectores), que son aportantes al Fondo de Riesgo al ver atractiva la exención del Impuesto a la Ganancias que tienen los aportes a dicho Fondo. A los fines de su constitución, y durante los primeros 5 años toda SGR habrá de contar con un mínimo de 120 socios partícipes y contar con un capital mínimo de $ 240.000. Para incentivar a los socios protectores a realizar los aportes necesarios, se estableció que el dinero puesto en las SGR quede exento de pagar el Impuesto a las Ganancias, pero para ello la empresa debe dejar por 4 años inmovilizado el dinero del fondo, cuya alícuota para esas grandes empresas es del 35%. Asimismo, se establece la exención del pago del IVA de todas las operatorias que realicen las SGR. Las SGR tienen un límite operativo dado que no podrán otorgar a un mismo socio partícipe garantías superiores al 5% del total de su capacidad de brindar garantías, y es incompatible la condición de socio protector con la de socio partícipe.

Factoring Es un contrato celebrado entre una empresa (cedente) y el factor (Banco, entidad financiera, etc.) por el cual la primera transfiere al segundo, a cambio de una remuneración, créditos a cobrar originados por su actividad comercial, con la finalidad de obtener fondos para su capital de trabajo. Lógicamente esta forma de financiamiento debe ser menor al costo del crédito bancario. Se trata de una técnica de gestión comercial que, consiste en la cesión de la cartera de cuentas a cobrar, facturas y cheques, a una entidad especializada, denominada “Factor”, que convierte las ventas a corto plazo en ventas al contado, y se encarga de su gestión y cobranza. La intervención de un tercero aumenta la disponibilidad del capital de trabajo, y asimismo agiliza la gestión de cobro de las deudas de los clientes. En el caso de las exportaciones también les garantiza el riesgo. La entidad financiera (Factor) compra las facturas a cobrar de las empresas con efectivo inmediato, lo hace hasta un máximo del 75% al 80% del valor de la factura. El resto estará disponible una vez que el factor le cobra efectivamente al cliente. Cuando una empresa realiza sus ventas a plazos, mantiene su dinero trabado, es decir, entrega la mercadería y recién el comprador paga a los 60 o 90 días, pero cuando cede sus derechos a un factor, el proveedor se monetiza de inmediato, es decir, envía la mercadería, lleva los originales de las facturas al factor y en 24 horas le acreditan los fondos. El Factoring doméstico es para PyMEs con un volumen mínimo anual de ventas de $ 400.000 y $ 35.000 por mes. En el caso del Factoring de exportación o importación las ventas anuales mínimas deben ser de u$s 300.000. 1

Los términos de pago dependen de los plazos de venta, los cuales en general son de hasta 90 días para el mercado interno y de 180 días para el internacional. Factoring es concebida por un período de tiempo determinado, donde el proveedor se compromete a ceder la facturación que realice a sus compradores, los cuales de mutuo acuerdo se nominan en el contrato durante el plazo del mismo.

Leasing Es una forma de crédito que mediante el pago de un alquiler (canon) se obtiene la opción de compra de un bien especificado en el contrato. El que toma un bien por medio del leasing puede deducir el IVA mensualmente en cada pago, mientras que si comprara el bien pagaría todo al inicio y generaría un costo financiero por la inmovilización financiera sobre el IVA abonado. Existen dos grandes tipos de leasing: a) Leasing operativo: Contempla la firma de un contrato de arrendamiento por un plazo determinado y la opción de compra equivale al valor de una cuota mensual adicional. Este tipo de leasing es el más usual. b) Leasing financiero: Se cambian los términos de la opción de compra, que queda librada al valor del bien en el momento en que finaliza el contrato. Es decir, el valor de la cuota mensual es menor que en el leasing financiero, pero el precio por hacer uso de la opción de compra es más elevado. Opciones al finalizar el contrato: a) Renovar ese mismo equipamiento a plazo a convenir. b) Devolver los equipos. c) Comprarlos. Leasing: Permite deducciones al Imp. a las Ganancias, prorratear el IVA del bien involucrado, Financiación del 100% del bien y no Afecta los límites bancarios

Resuelve el problema de las garantías, uno de los mayores obstáculos de las PyMes porque los activos mismos sirven de garantía, lo que beneficia a personas o proyectos que no disponen de todos los respaldos necesarios a pesar de su solvencia moral y su capacidad técnica. Para proveedores y fabricantes, la herramienta del leasing también tiene condiciones ventajosas: al incorporar financiación, genera un aumento de ventas y reduce los riesgos de incobrabilidad, y fideliza al cliente en el reemplazo de nuevos equipos.2

Warrant Es un título de crédito mediante el cual, los actores de la producción entregan su mercadería en custodia a una empresa especializada que les expide, en la misma operación, un certificado de depósito y un warrant.

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Estos documentos, constituyen una garantía respaldada por mercadería, se endosan luego a favor de una entidad bancaria, lo que permite al productor obtener en forma inmediata el dinero correspondiente al préstamo solicitado. En una operación interactúan tres actores: un productor, la entidad financiera y la compañía especializada en la emisión de warrants. El warrant es un instrumento ágil que permite al productor retener la producción en depósito o custodia dándole la posibilidad de hacerse de capital de trabajo y así aprovechar las mejores condiciones del mercado al momento de vender la mercadería. Pasos a seguir: Hay que asesorarse sobre los costos, que suelen variar según la naturaleza y cantidad del producto en custodia. Una vez aceptados los términos, el dueño entrega la producción y la compañía extiende entonces los documentos y el empresario estará en condiciones de dirigirse a la entidad bancaria a gestionar un préstamo. La empresa cobra por el depósito del producto y por la garantía o seguro sobre el bien depositado. El costo del warrant varía según el cliente y el producto. Hay que contabilizar el costo financiero, pues las tasas de estos créditos suelen ser más bajas que las del mercado debido a que estos fondos tienen garantía de ejecución inmediata. Se calcula para estas operaciones una tasa nominal anual aproximada del 10%. En cuanto al monto del crédito a obtener surge del valor de la mercadería depositada menos un aforo que aplica la entidad financiera en concepto de posibles variables de los precios, flete y gastos comerciales. Este aforo suele representar alrededor del 25%. El monto del crédito que otorga la entidad financiera depende especialmente del producto. Si el empresario opera habitualmente con warrants el trámite para obtener fondos frescos es ágil porque estará calificado en el Banco como sujeto de crédito y en consecuencia tendrá un buen legajo de sus actividades y operaciones. Sin embargo, en el caso del productor que se acerca por primera vez a gestionar un crédito de este tipo, si bien la operatoria es dinámica, se exige la presentación de algunos requisitos, por ejemplo, papeles legales de la empresa, el estatuto, las actas de directorio, documentos que certifiquen el tiempo de existencia de la sociedad, los estados contables, un informe de ventas de los últimos dos años y el detalle de su deuda bancaria.

Cheques diferidos La negociación de cheques diferidos (CHD) es la estrella del sistema. Esta herramienta que permite negociar la tasa de descuento por el cobro anticipado de un valor y hacerse de los fondos en forma inmediata, se puede implementar a través de dos modalidades: patrocinado o avalado. a) Cheques diferidos patrocinados. La empresa libradora del cheque debe pedir autorización a la Bolsa para pagarles a sus proveedores por esta vía. El trámite requiere la presentación de los estados contables y el compromiso de informar cualquier novedad que pueda incidir en la cotización de los cheques. Debe existir la previa autorización de la Bolsa para que la PyMe pueda emitir chaques de pago diferido negociables en el mercado de capitales. Los beneficiarios de estos cheques pueden hacerlos líquidos a menor costo y con mayor agilidad, de allí que sean una excelente herramienta de financiación de capital de trabajo. Los beneficios de este mecanismo incluyen bajo costo de ingreso y gastos administrativos, mejor calidad de pago en cuanto a condiciones y plazos y liberarse de las líneas de crédito bancarias.

b) Cheques diferidos avalados. Consiste en negociar la cotización con el respaldo de una S.G.R., condición que contribuye a reducir el riesgo de incobrabilidad para el inversor y por lo tanto la tasa de descuento. Para comprar CHD, el inversor sólo necesita abrir una cuenta en una sociedad de Bolsa (por lo general son sin cargo y con un costo de mantenimiento de $5 a $ 10 + IVA por mes), y tener fondos en ella, tras lo cual basta una orden telefónica. En los cheques avalados, el inversor cuenta con adecuada protección: si el día del vencimiento del documento viene rechazado, la SGR igual lo paga. Después ésta irá contra el librador, pero ya es problema suyo. El rol de las SGR es clave. Al avalar estos documentos de pago, permite al sector PyMe sortear el primer obstáculo que enfrenta para obtener financiamiento bancario: la falta de garantías.

Los beneficios de este mecanismo incluyen el acceso a mejores tasas, el anonimato del beneficiario y del emisor del cheque (ya que la que cotiza en Bolsa es la S.G.R.), la unificación de tasas y comisiones.

Obligaciones Negociables (ON) S trata de bonos privados que representan valores de deuda de las sociedades anónimas y/o cooperativa que las emite. Entre el emisor de la obligación negociable, en este caso la PyMe, y el inversor existe una relación que no se diferencia de un préstamo. Las obligaciones negociables pueden ser colocadas entre el público inversor mediante su cotización y negociación en la Bolsa. El monto máximo a emitir es de $ 15 millones. Esto permite obtener una tasa de interés más baja que la de cualquier otro préstamo ofrecido en el mercado financiero. A través de este sistema, las PyMes obtienen un costo financiero levemente superior al que consiguen las empresas grandes.. Además, el inversor obtiene una rentabilidad superior, incluso con una acotación del riesgo muy importante a diferencia de las que brindan las entidades financieras. La primera condición que debe cumplir una PyMe para financiarse en la Bolsa es que trabaje en blanco. La recomendación de los técnicos para una primera emisión de ON de una PyMe es que coloque el equivalente a 1 o 2 meses de facturación. Se hace notar que para las ON armar la carpeta con la información a presentar en la Bolsa, es más compleja que la operatoria para cheques diferidos y lleva bastante tiempo. Pero, son mejores las condiciones de plazos y tasas que se obtienen. El paso siguiente del agente de bolsa es realizar la oferta pública de las ON, mostrando las características de la empresa, y finalmente iniciar un proceso de suscripción y colocación. Llegar a la Bolsa es trabajoso, pero permite, además de buenas condiciones de financiamiento, lograr cierta exposición pública difícil de alcanzar por otra vía. O sea es sinónimo de transparencia y de economía formal ( o sea en blanco).

Fideicomisos Para muchos, los fideicomisos financieros (FF) son los hijos de la crisis 2001/02 que facilitaron, en gran medida, la recuperación del consumo a los sectores sociales medios y a los de menores ingresos. Los fideicomisos son entes que administran patrimonios independientes de los administradores, regulados por su contrato de constitución y por la ley 24.441.

Si bien la mayoría de los instrumentos citados por los especialistas son de uso habitual, hay dos particularmente citados; los fideicomisos y los cheques de pago diferidos. En el primer caso se trata de un instrumento por el que una empresa (“fiduciante”) le cede a otra entidad, por lo general una entidad financiera (“fiduciario”) la propiedad de bienes que servirán para garantizar el pago de la deuda que emite el primero. Suena difícil, pero no lo es. Por ejemplo, un Banco tiene los cupones de tarjetas de crédito por ventas en cuotas. Puede esperar a cobrar mes a mes o, en otro caso, buscar dinero en el mercado usando los cupones como garantía de la deuda que emite. ¿Cómo lo hace?- Se organiza un fideicomiso, con los cupones como garantía de pago. El Banco que quiere el efectivo, entrega esos cupones a otra entidad que organiza el fideicomiso y que lo vende en el mercado a los interesados. Los interesados compran un certificado (como si fuera una porción del total) y van cobrando a medida que llegan los vencimientos. Y de esa manera recuperan el capital más los intereses. Los pequeños inversores se vienen volcando de lleno a comprar esta opción que, sin ser menos segura, es más rentable. El rendimiento actual de los plazos fijos bancarios (para depósitos pequeños) apenas superan actualmente el 8%, entonces más atractivos resultan los fideicomisos (alrededor del 18% anual). La mayor participación de los ahorristas en la compra de fideicomisos (FF) no es un hecho puntual sino que constituye una tendencia que viene progresando y que cobró una tendencia adicional con la suba de tasas, según se puede apreciar en el siguiente gráfico:

Debemos recordar que un FF se nutre de los fondos financieros generados por una cartera de activos, como por ejemplo, los pagos de los créditos hipotecarios o prendarios otorgados por una entidad financiera. Vale decir que se toma una cartera de préstamos de un Banco y se arma con ella un FF. Los cuotapartistas que deciden participar en el FF adelantan los fondos al fiduciario, quién a su vez compra los activos al Banco, el cual de esa manera obtiene liquidez (con el descuento del caso). El repago a los cuotapartistas provendrá de las cuotas de los préstamos que los deudores hipotecarios o prendarios les abone, no ya al Banco sino ahora al fiduciario. Otro ejemplo son los FF de Consumo, que tienen como activo subyacente la gran cantidad de créditos otorgados para la compra de bienes para consumo.

Funcionamiento Se colocan varios FF por mes bajo un método de licitación, en el cual el minorista puede ir en el tramo no competitivo u aceptar el corte para quienes sí compiten. En general los FF en pesos devuelven el capital en cuotas iguales y pagan renta mensual sobre saldos. Su tasa de interés está muy a tono con las que ofrecen actualmente los títulos públicos. En el caso de las emisiones en pesos rondan el 18/20% anual, y en el caso de las de dólares, pueden obtenerse 9% (los plazos fijos en dólares pagan, como mucho, un 2,2%). Cada inversor debe hacerse a la idea de conservar el FF hasta el final, ya que no tiene un mercado secundario desarrollado. De todos modos, especialmente con los FF en pesos, se van recibiendo pagos parciales mensuales que se pueden retirar o reinvertir. 3 3

Fideicomisos Regionales de Inversión. El Banco de Inversión y Comercio Exterior (BICE) ya está originando y promoviendo fideicomisos financieros vinculados con la promoción de nuevas inversiones. La SEPYME ha acordado con el Banco la utilización de esos mismos instrumentos dirigidos a prestar fondos a micros, medianas y pequeñas empresas que prioricen los proyectos sanos y con potencial de crecimiento, como así también que sean creadores de empleo en sus respectivas regiones y no tomen, como es norma en el sistema bancario tradicional, cómo único criterio de evaluación la situación patrimonial del solicitante. De acuerdo con el BICE, este programa se llevará a cabo mediante la constitución de Fideicomisos Regionales de Inversión, superando así una de las limitaciones más críticas del sistema bancario tradicional que es la de poder adaptar los requerimientos a las diversas realidades y necesidades locales, manteniendo un contacto directo con lo tomadores de los créditos. La participación del BICE en los fideicomisos financieros dará el respaldo financiero y las garantías necesarias al mercado de que se seguirán estrictamente los requisitos de la Ley para este tipo de actividades. La SEPyME y el BICE participarán en el desarrollo del programa, evaluando la viabilidad, el potencial económico y la capacidad de generar empleo de los emprendimientos que requieran apoyo financiero. Un punto importante es la constitución de los Administradores Fiduciarios, que son los Organismos de ejecución del Programa. Estos administradores pueden ser las instituciones bancarias o empresas de objeto único que se encuentren registradas en la Comisión de Valores con un capital no inferior a $ 1.000.000. El crédito a las PyMEs será otorgado por un Comité de Créditos que debe seguir las normas del Manual de Crédito que forma parte del contrato de fideicomiso. Dicho Comité está integrado por el BICE y por el Administrador Fiduciario. El rol del Administrador Fiduciario es de fundamental importancia no solo por formar parte del Comité de Créditos sino para asegurar un funcionamiento ágil y eficaz del sistema y para asegurar que se cumplan los objetivos de promoción.

Los fideicomisos y el impuesto a las ganancias. Corresponde señalar que los FF gozaban del beneficio de estar exentos del pago del impuesto a las ganancias. Por Decreto 1207/08 se deroga un beneficio aplicable a los fideicomisos financieros que reúnan ciertos requisitos (por ejemplo, aquellos cuyos fondos se inviertan en créditos derivados de operaciones de financiación, con la finalidad de posteriormente colocar los correspondientes Certificados de Participación en el mercado de capitales). Es decir, se aplicará a partir de ahora el impuesto a las ganancias sobre las utilidades que distribuyan los Certificados de Participación. El beneficio, ahora retirado, permitió un extraordinario desarrollo de la titularización para luego vender esos Certificados en el mercado de capitales, generando en consecuencia la constitución de gran cantidad de fideicomisos financieros que, mediante la colocación de sus valores fiduciarios entre inversores del público, permitió el financiamiento del crédito, especialmente el de consumo. Ahora, todos los fideicomisos financieros están sujetos al impuesto a las ganancias, con la sola excepción de los constituidos para financiar obras de infraestructura afectadas a la prestación de servicios públicos que cumplan ciertos requisitos, con lo cual antes de distribuir utilidades entre los Certificados de Participación emitidos se deberá restar dicho tributo.

Esta medida generará incertidumbre, pero de todas formas ello no significará un “tiro de muerte” al FF como vehículo de titulización, pues todavía conserva ventajas propias respecto de otras alternativas de financiamiento, en el entendimiento que sigue vigente la exención en el impuesto a los débitos y créditos bancarios para las cuentas de los fideicomisos financieros.4 Opciones La opción es un contrato entre dos inversores que consiste en otorgar a una de las partes el derecho de comprar o vender un activo en un plazo determinado y a un precio previamente pactado. Las opciones son de gran utilidad como instrumentos de cobertura. Mediante el armado de una estrategia que combine opciones con otros títulos el inversor puede limitar las pérdidas y acotar el riesgo de su inversión. Existen dos clases de opciones: las opciones de compra, que dan el derecho a comprar un activo en el futuro y las opciones de venta, que otorgan el derecho a vender un activo en el futuro. En cualquiera de los dos casos quien compra el derecho adopta la posición de tomador y por ese derecho debe pagar un precio denominado prima. Como contraparte existe un inversor que adopta la posición de lanzador y que asume la obligación de vender (o comprar) los títulos cuando el tomador decide ejercer su derecho. Las opciones se pueden analizar desde cuatro perspectivas diferentes: 1 - El comprador de una opción de compra adquiere el derecho a comprar un activo en un determinado momento y a un precio previamente pactado. Por ello paga una prima. 2 - El vendedor de una opción de compra adquiere la obligación de vender un activo al precio previamente pactado, si el comprador decide ejercer su derecho. Por ello cobra una prima. 3 - El comprador de una opción de venta adquiere el derecho a vender un activo en un momento determinado y a un precio previamente pactado. Por ello paga una prima. 4 - El vendedor de una opción de venta adquiere la obligación de comprar el activo al precio previamente acordado, si el tomador decide ejercer su derecho. Por ello cobra una prima. Ventajas • • • •

Cobertura ante la variación de precio del activo subyacente. La opción es muy útil para armar estrategias y cubrirse ante eventuales modificaciones de precio en el activo que representa la opción. Posibilidad de limitar pérdidas. Quien toma una opción adquiere el derecho pero no está obligado a ejercerla, por lo cual su pérdida se limita al precio que pagó por ese derecho, es decir a la prima. Liquidez. La prima se puede comprar y vender libremente en el mercado durante la vida de la opción. Esto le permite al inversor desarmar su posición cuando lo desee. Mayor volatilidad. Generalmente las primas tienen una volatilidad mucho mayor a la de la acción que representan. Esto permite obtener ganancias más rápidamente pero también puede implicar perder fondos en el mismo plazo. La volatilidad de las opciones implica un riesgo para el inversor, puede ser positivo siempre y cuando el inversor conozca ese riesgo, pueda medirlo y esté preparado para asumirlo.

Ganancias La operatoria de opciones puede generar ganancias a partir de la variación positiva de la prima.

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Por otro lado, el inversor puede obtener ganancias ante el ejercicio exitoso de su derecho o ante el armado de una estrategia, que puede incluir distintas clases de opciones y otros valores. La operatoria con opciones dependerá de las perspectivas futuras que tiene el inversor respecto del mercado. Las estrategias básicas en opciones ante expectativas de subas en los precios del mercado consisten en comprar opciones de compra o vender opciones de venta, en tanto que si se esperan bajas en los precios, el inversor puede vender una opción de compra o comprar opción de venta. Futuros El contrato de futuros es un acuerdo entre dos partes para comprar o vender un activo en un momento futuro determinado, a un precio prefijado. A través de este contrato las partes se obligan a realizar la operación pactada al finalizar el plazo. Se pueden realizar futuros sobre productos financieros (índices, monedas, tasas, etc.) o sobre commodities (petróleo, soja, etc.). En el caso de los futuros financieros, no hay una entrega final del activo subyacente sino que se realiza una compensación diaria de pérdidas y ganancias mediante una cámara compensadora. En el caso de los futuros sobre materias primas hay una entrega del activo subyacente al vencimiento del contrato de futuro. La inversión en futuros permite a quien lo utiliza asegurar el valor de sus activos en un momento posterior. Si bien esta cobertura no elimina las fluctuaciones de precios, puede reducir sustancialmente sus efectos. Dicha cobertura puede ser compradora o vendedora. Si el inversor teme que los precios de algún activo bajarán, toma una cobertura vendedora. Por su parte, quien toma una cobertura compradora, lo hace porque cree que los precios pueden subir, y con ello incrementarse el precio de los bienes que debe comprar en el futuro. Actualmente existen en Buenos Aires contratos a futuro sobre el índice Merval y sobre el tipo de cambio. Ventajas • •

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Operación de cobertura ante cambios desfavorables en los precios. Los mercados de futuros existen para minimizar o acotar el impacto que producen esos cambios en los precios de los activos. Estandarizados. Al ser estandarizados, los contratos de futuros cotizan en bolsas y mercados regulados. Esto garantiza la correcta realización y liquidación de la operación y al mismo tiempo le da liquidez al contrato de manera de que el inversor pueda entrar o salir de su posición a través de operaciones de compra y venta en el mercado. Margen de garantía. Estas operaciones exigen conformar garantías en ambas partes del contrato de manera de limitar los riesgos de liquidación. Posibilidad de asegurarse el precio de un activo con posterioridad.

Ganancias La ganancia está dada por la diferencia de precio entre el valor de compra del futuro y el precio contado que tiene el activo subyacente en el período futuro. Un contrato de futuros es un acuerdo, negociado en una bolsa o mercado organizado, que obliga a las partes contratantes a comprar o vender un número de bienes o valores (activo subyacente) en una fecha futura, pero con un precio establecido de antemano. Quien compra contratos de futuros, adopta una posición "larga", por lo que tiene el derecho a recibir en la fecha de vencimiento del contrato el activo subyacente objeto de la negociación. Asimismo, quien vende contratos adopta una posición "corta" ante el mercado, por lo que al

llegar la fecha de vencimiento del contrato deberá entregar el correspondiente activo subyacente, recibiendo acambio la cantidad correspondiente, acordada en la fecha de negociación del contrato de futuros. Una definición de futuros financieros por la cúal que se regulan los mercados oficiales de futuros y opciones, es la siguiente: "Contratos a plazo que tengan por objeto valores, préstamos o depósitos, índices u otros instrumentos de naturaleza financiera; que tengan normalizados su importe nominal, objeto y fecha de vencimiento, y que se negocien y transmitan en un mercado organizado cuya Sociedad Rectora los registre, compense y liquide, actuando como compradora ante el miembro vendedor y como vendedora ante el miembro comprador". Al margen de que un contrato de futuros se puede comprar con la intención de mantener el compromiso hasta la fecha de su vencimiento, procediendo a la entrega o recepción del activo correspondiente, también puede ser utilizado como instrumento de referencia en operaciones de tipo especulativo o de cobertura, ya que no es necesario mantener la posición abierta hasta la fecha de vencimiento; si se estima oportuno puede cerrarse la posición con una operación de signo contrario a la inicialmente efectuada. Cuando se tiene una posición compradora, puede cerrarse la misma sin esperar a la fecha de vencimiento simplemente vendiendo el número de contratos compradores que se posean; de forma inversa, alguien con una posición vendedora puede cerrarla anticipadamente acudiendo al mercado y comprando el número de contratos de futuros precisos para quedar compensado. El contrato de futuros, cuyo precio se forma en estrecha relación con el activo de referencia o subyacente, cotiza en el mercado a través del proceso de negociación, pudiendo ser comprado o vendido en cualquier momento de la sesión de negociación, lo que permite la activa participación de operadores que suelen realizar operaciones especulativas con la finalidad de generar beneficios, pero que aportan la liquidez necesaria para que quienes deseen realizar operaciones de cobertura puedan encontrar contrapartida. Desde hace más de dos siglos se negocian contratos de futuros sobre materias primas, metalespreciosos, productos agrícolas y mercaderias diversas, pero para productos financieros se negocian desde hace dos décadas, existiendo futuros sobre tipos de interés a corto, medio y largo plazo, futuros sobre divisas y futuros sobre índices bursátiles. APALANCAMIENTO El incremento de la deuda permite aumentar la rentabilidad esperada del capital propio, pero también incrementa el riesgo. Se puede medir este efecto como la relación entre la deuda y el capital propio: Indicadores de endeudamiento Apalancamiento = P / PN

Apalancamiento = A / PN

[0 < PN < ∞]

[1 < PN < ∞]

(Cuanto debo en función de lo que puse)

(Cuanto debo en función de lo que tengo)

Puede dar negativo cuando existe PN negativo pero no tiene sentido medirlo.

Efecto Palanca (EP) = Rentabilidad PN / Rentabilidad Inversión Total EP > 1 = El costo del k ajeno es < que el rendimiento de la inversión. EP = 1 = El costo del k ajeno es = que el rendimiento de la inversión. EP < 1 = El costo del k ajeno es > que el rendimiento de la inversión.

Tener en cuenta: 1. El apalancamiento como estructura de k. 2. Cuanto me significa dicho apalancamiento.

APALANCAMIENTO OPERATIVO Se deriva de la existencia en la empresa de CF de operación, que no dependen de la actividad. De esta forma un incremento en las ventas supone un incremento de los CV pero no de los CF por lo que el crecimiento de los CT es menor que el de los ingresos. Nivel de Apalancamiento Operativo = CF / A (valor del Proyecto)

APALANCAMIENTO FINANCIERO Se deriva de utilizar endeudamiento para financiar una inversión. Esta deuda genera un costo financiero (intereses), pero si la inversión genera un ingreso mayor a los intereses a pagar, el excedente pasa a aumentar el beneficio de la empresa.

Introducción  Sin   lugar   a   duda,   que   una   de   las   funciones   de   mayor   relevancia   de   todo  ejecutivo de una empresa, es tomar decisiones y planificar actividades futuras.  Por esta razón necesita en forma imperiosa conocer la situación real de su  empresa así como un doctor necesita saber sobre la condición de su paciente, para  prescribir un tratamiento.  De acuerdo a lo anterior no resultará recomendable proyectar a una empresa  financieramente débil a una expansión o bien actividades promocionales de elevado  monto, de la misma forma que a un enfermo del corazón no se puede prescribir una  participación en alguna maratón. Con todo lo anterior, la planificación deberá ajustarse  a la realidad financiera de esa empresa, es decir, a una empresa con endeudamientos  no le podemos sugerir nuevos financiamientos externos (préstamos).  El Balance de una empresa proporciona una  de las fuentes de  información  más relevantes para el análisis financiero. De aquí se desprende la urgente necesidad  de los empresarios y ejecutivos de entender y comprender la información entregada  por el Balance, y no limitarse a cumplir sólo porque disposiciones legales exigen su  presentación.  El   análisis   financiero,   a   través   de   algunos   índices   financieros   permitirá  controlar la marcha de la empresa desde la perspectiva de las finanzas, permitiendo 

ejercer   acciones   correctivas   que   reviertan   o   que   no   causen   inestabilidad   en   su  funcionamiento normal.  Análisis Financiero 

Objetivo: Comprobar la capacidad de la empresa para poder cumplir sus obligaciones  de pago. El Activo se considera según el grado de liquidez o capacidad de sus partidas  de  convertirse  en  dinero  efectivo,  mientras  que  el  pasivo  según  la  mayor  o  menor  exigibilidad dineraria de sus partidas en el tiempo. 

Antes   de   comenzar   a  determinar   las   razones   y   su  uso,   es   importante   que   el  empresario conozca la clasificación que tiene las cuentas de Activo y Pasivo.  Clasificación del Activo  Se encuentra dividido en: 

1� Activo Circulante  2� Activo Fijo  3� Otros Activos  Activo Circulante  Representa los activos y recursos de la empresa que serán  producidos, vendidos o consumidos dentro del plazo de un año.  ­Caja ­Banco ­Mercaderías ­Crédito fiscal IVA ­P.P.M. ­Clientes ­Depósitos a plazo  ­Letras por Cobrar  Activo Fijo  Representa aquellos bienes adquiridos por la empresa, no con el ánimo de  venderlos sino que, dedicarlos a la explotación de la empresa. ­Terrenos ­Maquinarias  ­Vehículos ­Equipos ­Herramientas ­Muebles y Útiles ­Obras  Otros Activos  Incluye activos y recursos de la empresa no clasificados en los rubros anteriores.  ­Gastos de Organización ­Marcas, Patentes ­Derecho de llave ­Cuentas Particulares 

Se encuentra dividido en  1� Pasivo Circulante  2� Pasivo a largo plazo  3� Capital y Reservas 

Pasivo Circulante  Representa aquellas obligaciones adquiridas con terceras personas,  las cuales deberán ser canceladas dentro de un año.  Sus principales cuentas son:  ­Proveedores ­Cuentas por Pagar ­Impuesto por Pagar ­Préstamos Bancarios  (Máx. 1 año) ­Débito Fiscal IVA ­Acreedores ­Documentos por Pagar  Pasivo a largo Plazo  Representa aquellas obligaciones contraídas con terceras personas, las  cuales deberán ser canceladas en un plazo superior a un año.  Sus principales cuentas son:  ­Préstamos  Bancarios  ­Documentos por  Pagar ­Hipotecas  por Pagar  Capital y Reservas  Representan el patrimonio de  la empresa. Sus principales cuentas  -Capital -Revalorización Capital Propio -Utilidades Acumuladas 

Clasificación de los Índices Financieros  Índice de Liquidez Índice de Endeudamiento  Se  utilizan  para  determinar  la  Permite  conocer  cómo  la  capacidad de  pago  de  la  empresa financia sus activos empresa en el corto plazo. con deudas a terceros.