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Il Rosso e il Nero Settimanale di Strategia

SIMPLICIUS SIMPLICISSIMUS

11 giugno 2009

A volte non paga complicare le cose

Le Avventure di Simplicius Simplicissimus sono il più grande romanzo di lingua tedesca del XVII secolo, anche se sono poco note fuori dalla Germania. La vita picaresca di Simplicius scorre tra mille avventure durante la Guerra dei Trent’anni, un periodo tra i più cupi e complessi della storia europea. Simplicius è un giovane orfano, naturalmente contadino, molto ingenuo e innocente e che tuttavia, alla fine, riesce sempre a cogliere il senso delle cose tragiche o tragicomiche della vita con una certa intelligenza semplificatrice. I mercati finanziari hanno di sé un’idea più alta di quella di Simplicius. Spesso si credono onnipotenti (come fanno i bond vigilantes, che si sentono in questo periodo in grado di modificare il corso della storia fiscale degli Stati Uniti nel prossimo decennio). Quasi sempre si sentono onniscienti, una credenza corroborata fino a qualche tempo fa da molta accademia che li riteneva dotati di razionalità assoluta.

La prima edizione dell’Abenteuerlicher Simplicissimus. 1669.

In realtà onniscienti non sono, neanche lontanamente. Non si è mai capito, del resto, perché gli esseri umani (anche presi collettivamente) siano un miscuglio di intelligenza, emotività e stupidità nelle scelte che fanno in tutti i campi e si trasformino magicamente in perfetti animali razionali quando entrano nella sfera economica e nei mercati.

I mercati, quasi sempre, sono miopi ed estrapolativi. Bisogna però dire che, da vicino, ci vedono bene. Come Simplicius semplificano, ma lo fanno con una certa intelligenza. Semplificare è nella loro natura. Possono muoversi solo su due dimensioni, su o giù, e questo li costringe alla sintesi e alla scelta. Le menti troppo sofisticate, quelle che vedono molto bene anche l’altro lato delle cose, quelle insomma troppo consapevoli della complessità partono in realtà svantaggiate. Nei tre mesi passati, ad esempio, il Pil americano ed europeo è passato da una decrescita del 6 per cento annualizzato a una decrescita del 2. Simplicius, dal fatto di essere passato da 6 bastonate al giorno a 2, trae grande conforto. Da persona concreta non si sofferma troppo a pensare se domani le bastonate saranno tre o una sola o se addirittura gli capiterà di trovare al risveglio pane formaggio e miele. Si accontenta di rallegrarsi. Il Dottor Sottile si indispettisce per la stoltezza di Simplicius. Ben misera è infatti la sua sorte, dal momento che le bastonate continuano e che, per ben che vada, le torture magari cesseranno in autunno, ma in fondo al giaciglio, per tutto il 2010, non ci saranno certo leccornie, ma poche briciole rancide avanzate dai topi. Finora l’ottimismo dei mercati si è nutrito prima della tenuta dei consumi (ora evidente anche in Europa) e poi della ripresa a V della domanda di materie prime e di alcuni comparti industriali. La domanda di materie prime è dovuta in buona misura alla ricostituzione di scorte, in particolare da parte della Cina. C’è però anche qualche segno inatteso di vitalità della domanda finale, in particolare di benzina. Lo stesso si può dire, ad esempio, per la componentistica elettronica. La produzione, arrestatasi quasi completamente nei mesi scorsi, deve ora riprendere di gran lena. Oppure si pensi alla ripresa vivace (al di là dell’immaginabile, riporta Bloomberg) della domanda cinese di auto, con liste di attesa di tre settimane per ottenere anche i modelli più comuni. Che cosa faranno mai i fabbricanti di auto in Cina Statua di Simplicius Simplicissimus. Lippstadt. Westfalia (la Cina è oggi il primo produttore del mondo) per venire incontro alla domanda? Produrranno di più o di meno nelle prossime settimane? Richiederanno più o meno acciaio? Per qualche settimana ancora sui mercati si rivereranno i dati di questa ripresa a V in cui si mescolano elementi transitori (la ricostituzione delle scorte, la rincorsa della produzione rispetto alla domanda finale) e elementi di stabilizzazione di più lungo respiro. A un certo punto, quando verranno meno gli elementi transitori, la V si trasformerà in una radice quadrata. La velocità di

miglioramento cadrà. La derivata prima continuerà lentamente a migliorare, ma la derivata seconda, più rapida nei movimenti, deluderà. In quel momento Simplicius si ritroverà confuso. Ci sarà come minimo una fase laterale dei mercati, ma più probabilmente un consolidamento. Il flusso dei dati ad alta frequenza riprenderà ad assumere un profilo negativo, così come quello degli indici di diffusione. I dati più rari ma pesanti (ad esempio il Pil trimestrale) continueranno invece a registrare l’avvicinamento a zero e il suo superamento verso fine anno, se sono corrette le stime che Fondo Monetario e Banca Mondiale hanno confermato ancora ieri. In questo momento, a dire il vero, oltre a un inizio di assuefazione rispetto al flusso di dati e a qualche riflessione sulle valutazioni raggiunte, disturbano il presente e il futuro dei Treasuries e del dollaro. I venditori di Treasuries sono di quattro tipi. 1) C’è Simplicius il miope, che senza fare tanti ragionamenti e guardando le cose concrete vede che c’è un flusso incessante di emissioni del Tesoro in quantità mai vista e si chiede perché deve sottoscriverle proprio lui 2) Ci sono le vendite tecniche dei detentori di mutui cartolarizzati che vanno corti di governativi per coprirsi 3) C’è il Dottor Sottile che guarda lontano e teorizza la crisi fiscale degli Stati Uniti già nel corso degli anni Dieci 4) Ci sono i politici, ovvero stati nazionali e banche centrali, che annunciano con enfasi (con troppa enfasi) l’intenzione di disfarsi di Treasuries per comprare qualsiasi altra cosa (ora è di moda la carta del Fondo Monetario). I venditori hanno dei punti dalla loro, ma su ciascuno dei loro quattro tipi si può rilevare qualcosa. 1) A Simplicius si può mostrare un grafico di Brad Setser (riportato da Paul Krugman nella prima delle sue conferenze di questi giorni a Londra, The Sum of All Fears, 7 giugno) che l’aumento di emissioni del Tesoro americano corrisponde esattamente alla diminuzione di emissioni corporate. Edizione 2004 del Simplicius. Questa considerazione non è proTreasuries, ma è dollar-neutral (toglie forza, cioè, alla tesi per cui dall’aumento del debito pubblico americano deve automaticamente discendere un indebolimentoi strutturale del dollaro) 2) Ai venditori tecnici non c’è nulla da fare notare, fanno il loro lavoro. Queste vendite però, si fermeranno presto.

3) Ai Dottori Sottili (e a volte sottilissimi come El Erian o Mishkin) si può fare osservare che i loro sono timori, non certezze. Se nei prossimi anni non cambierà nulla, se il Congresso strapazzerà la Fed, se Bernanke dovrà cedere il posto a Summers, se Summers monetizzerà tonnellate di debito, se il Concorde della Fed (come dice l’ultrasottile Nassim Taleb) ha una probabilità su mille di riuscire ad atterrare nell’isoletta di Goldilocks e ne ha 999 di sprofondare nell’antistante oceano della deflazione o di abbattersi sulla prospicente montagna dell’iperinflazione, allora saranno guai per tutti. Saranno però anche guai per gli Stati Uniti, che potrebbero anche pensare di prevenirli fornendo per tempo una exit strategy fiscale e le linee guida di un accordo tra Fed e Tesoro sul modello di quello tra Greenspan e Clinton. 4) Sui venditori politici notiamo che è già negli anni Settanta sentivamo proclami altisonanti di passaggio al marco o a un paniere qualsivoglia come valuta di conto, mentre da anni la Cina sbuffa sul dollaro e sui Treasuries. Ora abbiamo la Russia che, impegnatasi a fornire 10 miliardi al Fondo Monetario, decide, non potendoseli stampare in cantina come fa con i rubli, di vendere Treasuries. Nel farlo, ne approfitta per lanciare moniti all’America. Il Brasile fa la stessa cosa senza lanciare moniti, ma il mercato mette insieme le cose e si terrorizza. Osserviamo che queste operazioni non comportano la vendita di dollari e che sono molto modeste. I veri grandi creditori (Cina, Giappone e Golfo Persico) continuano disciplinatamente a comprarsi la loro dose quotidiana di carta americana. Quanto alla signora Merkel e ai suoi pronunciamenti anti-Fed, attendiamo di conoscere l’exit strategy fiscale tedesca, di cui al momento non si ha notizia alcuna. Lo ribadiamo ancora una volta, perché è un punto importantissimo. Il profilo fiscale e valutario degli anni Dieci è ad alto rischio e non solo per gli Stati Uniti. Come ha detto la Yellen, che può esprimersi più liberamente di Bernanke, dobbiamo prepararci a grando shock. Detto questo, dalla situazione attuale non discende automaticamente un grave minaccia inflazionistica. Se ci sarà inflazione, cosa che non possiamo escludere a priori, sarà per una scelta politica. Se sarà fatta, questa scelta avrà contro i mercati (che in caso di monetizzazione aggressiva si vendicheranno sul dollaro), la Cina, l’Europa, il 95 per cento dell’accademia. A conti fatti, una exit strategy minimamente credibile sarà politicamente meno costosa. Al momento, in attesa che passi la bufera sui mercati, la scelta della Fed (cui fa anche comodo, entro certi limiti, trasmettere a Congresso e Amministrazione i sensi del malumore diffuso sull’assenza di exit strategy) è di trattenere il respiro e non fare assolutamente nulla. Così, mentre si parla ormai ovunque con allarme crescente delle rotative che giorno e notte stampano dollari, siamo lieti di comunicare che da novembre a oggi non è stato coniato nemmeno un nichelino. Sette mesi e passa di astinenza. Talf e Ppip, dal canto loro, procedono con tale lentezza da sembrare effettivamente ferme. Concludiamo su un’altra questione che i pessimisti stanno riprovando a montare, quella dei baltici. La tesi, che vediamo rilanciata da Roubini, è che il tracollo imminente della Lettonia trascinerà con sé gli altri baltici, Romania e Bulgaria, banche svedesi e molto altro. E’ una riedizione stanca del panico di febbraio, quando si diffuse l’idea che il crollo dell’est europeo avrebbe

trascinato nel baratro le banche dell’Europa occidentale e, poco dopo, il mondo intero. Se in febbraio il rischio di contagio era autentico, oggi il problema è chiaramente circoscritto ai baltici, la cui popolazione complessiva, ricordiamo è pari a quella di Roma. Se la Lettonia decide di impiccarsi a un cambio altissimo (come fece a suo tempo l’Argentina di Cavallo), deve riuscire rapidamente a ridurre tutti gli stipendi dei lettoni del 30 per cento (con una svalutazione in termini reali). E’ più facile svalutare, diciamocelo. Le banche svedesi non ne sarebbero entusiaste, ma sopravviverebbero. A proposito di Argentina, un’ultimora. Mentre i Treasuries vengono venduti come carta straccia e raggiungono il minimo degli ultimi sei mesi, la carta argentina, richiestissima, raggiunge il massimo degli ultimi sei mesi. E’ proprio lui, lo aspettavamo da trent’anni ma questa volta è arrivato sul serio, è il decoupling.

Alessandro Fugnoli ++39 02 77426.1

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