Forex D 2006

TRADERS´ extra

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Ein Markt in aller Munde  Haben Sie auch schon von dem Forex gehört? Diesem Ort, an dem man angeblich mühelos ein Vermögen machen kann? Ob als Anfänger, Profi, Unbegabter oder Genie, dort kann jedermann in neue Trading-Dimensionen vorstoßen und in kurzer Zeit zum Millionär aufsteigen. Um Sie auf diesem Weg zum Millionär zu unterstützen, wollen wir Sie mit dieser Sonderausgabe von TRADERS´ mit dem notwendigen Rüstzeug ausstatten, damit der Weg dorthin möglichst reibungslos verläuft. So, jetzt schalten wir einen Gang zurück und begeben uns wieder auf den Boden der Realität. Natürlich haben Sie sofort gemerkt, dass der erste Absatz so nicht ganz stimmen kann. Ich habe natürlich übertrieben. Aber schon oft nutzte die Sprache die Übertreibung als stilistisches Mittel um subtil auf Ungereimtheiten aufmerksam zu machen. Stimmt also etwas nicht mit dem Forex? Nun, so kann man das nicht sagen. Aber beinahe hat es den Anschein, als wäre an den Märkten eine neue Goldgräberstimmung ausgebrochen. Seit dem Zusammenbruch der Aktienmärkte zu Beginn des Jahrtausends und dem folgenden Mangel an Volatilität an den Börsen haben sich andere Märkte in das Sichtfeld der Anleger gespielt. Zu nennen sind in erster Linie Rohöl und Gold, aber auch viele andere Rohstoffe haussieren und wecken die Sehnsucht nach exorbitanten Kursgewinnen. Und im Zuge des Dollarverfalls haben sich auch die Devisen und damit der Forex als äußerst interessant erwiesen.

Mit diesem gewachsenen Interesse an einem Anlagevehikel ist eine ganze Branche neu entstanden, die der Forexbroker. Mittlerweile gibt es eine Heerschar von Brokern, die sich ausschließlich auf den Interbanken-Handel konzentrieren. Man muss festhalten, dass man als Anleger an diesem Markt herausragend behandelt wird. Die Konkurrenz ist groß und entsprechend versucht jeder Broker seinen Kunden das beste Angebot zu machen. Das führt zu extrem niedrigen Gebühren, tollen Handelsplattformen, exzellentem Service, unglaublicher Hebelwirkung und noch einigem mehr. Aber hier liegt auch ein wenig die Gefahr. Vor allem unerfahrene Trader wissen oft nicht mit den Mitteln, die ihnen zur Verfügung gestellt werden, umzugehen. Vergleichen Sie dies mit einem Fahranfänger, der einen Ferrari bekommt. Natürlich weiß er Gas und Kupplung zu bedienen und am Lenkrad zu drehen. Dennoch besteht die Gefahr, bei der ersten schnell gefahrenen Kurve die Kühe auf der Weide zu besuchen. Und so ist es beim Forex auch. Es mag der Anschein bestehen, man hat es mit einem „Get rich quick“-Schema zu tun. In Wahrheit befindet man sich in einer der Königsdisziplinen des Tradings und nur wer weiß was er tut und wohl auch ein gewisses Maß Wissen und Erfahrung einbringen kann, wird in diesem Markt bestehen und hat die Möglichkeit, nachhaltig Geld zu verdienen. Aus diesem Grund ist es extrem wichtig, gerade als Anfänger neben den Verdienst-

möglichkeiten auch einen Blick auf die Risiken zu werfen. Ein Hebel von 200, den man beinahe nur in diesem Markt handeln kann, wirkt nicht nur im Gewinnfall und ist im Verlustfall wesentlich beeindruckender. Dies haben viele Broker auch erkannt und bieten ihren Kunden neben den bereits oben genannten Mitteln zum Handel auch Ausbildung an. Zahllose Online-Kurse, Webinare, Seminare und Broschüren stehen Ihnen kostenlos zur Verfügung. Nutzen Sie die Möglichkeiten. In dieser Sonderausgabe von TRADERS´ haben wir uns das Ziel gesetzt, Sie auf wenigen Seiten mit den Grundlagen dieses für Viele unbekannten Marktes vertraut zu machen. Sie werden lernen, welches die Mechanismen sind, die den Forex bewegen, was Sie wissen müssen, um erfolgreich zu handeln, dass technische Analyse in unterschiedlichen Märkten durchaus unterschiedlich zu handhaben ist, dass Forextrader sich auch fundamental orientieren müssen und noch einige Besonderheiten mehr, die Sie in anderen Märkten nicht finden. Im zweiten Teil, der gegen Ende des Jahres erscheint, werden wir Sie dann darüber hinaus mit konkreten Strategien versorgen, mit denen sich Devisen profitabel handeln lassen. Zunächst aber wünsche ich Ihnen viel Spaß beim Lesen und immer, Ã Good Trading.

Herzlichst, Ihr Lothar Albert

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Impressum Verlag | TRADERS´ media GmbH Beethoven Center • Beethovenstr. 1a D 97080 Würzburg Tel +49 931 45226 0 Fax +49 931 45226 13 E-Mail [email protected]

6 | Devisen Lange Zeit verkannt, jetzt hat eine ganze Industrie das

28 | Fundamentale Analyse

Potenzial der Devisen entdeckt. Auch Privatanleger können

Die klassischen Wechselkursmodelle und wie sie wirken.

profitieren.

Herausgeber | Lothar Albert Abonnentenservice | www.traders-mag.com [email protected] Tel 0931 45226 15, Fax 0931 45226 13 Anzeigen | TRADERS´ media GmbH Tel +49 931 45226 0 Fax +49 931 45226 13 E-Mail [email protected]

32 | Commitment of Traders 10 | Handelsinstrumente

Die Sentiment-Analyse im Devisenmarkt: Ein wichtiger Aspekt.

Welche Instrumente ermöglichen den Handel von Devisen?

Redaktionsanschrift | TRADERS´ media GmbH Beethoven Center • Beethovenstr. 1a 97080 Würzburg Tel +49 931 45226 0 Fax +49 931 45226 13 Chefredakteur | Lothar Albert

38 | Currency Carry Trade

Redaktion | Damian Dillon, Isabel Gold, Tina Gürtler, Anja Hendrickson, Philipp Mattheis, Dennis Metz, Uwe Norden, Stefan Rauch

So handeln Profis: Eine von Hedge-Fonds häufig

Druck | H.R.G. spol. s r.o, J.E. Purkyne 916, CZ 570 01 Litomysl

umgesetzte Strategie am Devisenmarkt.

16 | Charakteristik des Fx-Markts Wer ist eigentlich dieser Forex?

Bezugspreise | kostenlos Bezugsbedingungen | TRADERS´ extra ist kostenlos und wird ausschließlich zusammen mit TRADERS´ ausgeliefert.

40 | Korrelation Eines der wichtigsten Konzepte die man am Devisenmarkt

Bankverbindung TRADERS´ media GmbH | Sparkasse Mainfranken (BLZ 790 500 00), Kto-Nr. 44 008 555

kennen sollte, um sich nicht unnötigen Risiken oder Gefahren auszusetzen.

Risikohinweis | Alle Informationen beruhen auf Quellen, die wir für glaubwürdig halten. Trotz sorgfältiger Bearbeitung können wir für die Richtigkeit der Angaben keinerlei Gewähr übernehmen. Zudem müssen wir darauf hinweisen, dass Wertpapiergeschäfte ein hohes Risiko beinhalten. Ein Totalverlust ist niemals auszuschließen. Sie sollten nur mit Kapital spekulieren, dessen Verlust Sie auch verkraften können. Nachdruck (auch auszugsweise) nur mit schriftlicher Genehmigung des Verlages bzw. des Herausgebers erlaubt.

22 | Crossrates

44 | Technische Analyse

Ein Großteil des Volumens am Devisenmarkt wird in

Jeder kennt die technische Analyse, aber am Forex gelten

Quotierungen gegen den US-Dollar gehandelt. Und sonst?

einige Besonderheiten.

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Devisen – der Aufstieg vom verkannten Investment zur eigenen Anlageklasse

Obwohl Devisen in der Finanzwelt allgegenwärtig sind, fristeten sie im privaten Handel lange Zeit ein Schattendasein. Lange Jahre wurden vor allem Rohstoffe als ideale Beimischung für die Depots von Privatanlegern empfohlen. Obwohl sich mit Metallen, Öl und Co. in den letzten Jahren viel Geld verdienen ließ, schrecken die ungünstigen Handelsbedingungen, die zum Teil sehr hohe Volatilität und die bereits stark gestiegenen Kurse Investoren häufig ab. Viele Anleger schauen sich daher nach Alternativen zu Rohstoffen oder einer weiteren Beimischung zum Depot um.

 Inzwischen empfehlen viele Anlageberater daher auch Devisen als Anlageklasse – für Profis des Devisenmarktes keine große Überraschung. Hier werden Devisen vor allem wegen der langen Trends und den günstigen Handelsbedingungen geschätzt. Für Privatanleger dagegen stellten sie bis vor kurzem in der Regel lediglich eine Begleiterscheinung beim Kauf von ausländischen Wertpapieren oder Reisen in fremde Länder dar – obwohl der Devisenmarkt mit Abstand der größte Finanzmarkt der Welt ist. Spätestens seit dem starken Anstieg des Euros in den Jahren 2002 bis Ende 2004 erfreuen sich Devisen aber auch unter Privatpersonen einer steigenden Beliebtheit – nicht nur unter kurzfristig agierenden Tradern, sondern auch bei mittel- bis langfristig orientierten Privatanlegern. Aber nicht nur die Kursentwicklung führte zu dem gesteigerten Interesse: der bislang vor allem Banken, Finanzinstituten und großen Firmen vorbehaltene Markt öffnete sich in den letzten Jah-

ren langsam auch für Privatpersonen. Der so genannte Interbankenhandel ist zwar nach wie vor nur für große Banken zugänglich, Privatpersonen haben aber inzwischen eine Vielzahl an Möglichkeiten, von den Wechselkursschwankungen zu profitieren. Beliebt sind vor allem FX-Broker, die den Kassa-Handel zu günstigen Konditionen erlauben. Alternativen dazu sind vor allem der Handel mit Futures oder Hebelprodukten. Diese Entwicklungen und die daraus resultierende steigende Beliebtheit haben dazu geführt, dass sich Devisen als eigenständige Anlageklasse durchgesetzt haben. Dieser Entwicklung trägt auch das Anfang des Jahres in Kraft getretene Investmentmodernisierungsgesetz in Deutschland Rechnung. Dieses führt Devisen ebenfalls explizit als eigene Assetklasse ein. Damit ist es klassischen Investmentgesellschaften nun auch möglich, Devisen nicht nur zur Absicherung gegen Wechselkursschwankungen zu nutzen, sondern

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in darauf ausgerichteten Fonds auch direkt auf die Bewegungen an den Devisenmärkten zu spekulieren.

Vorteile von Devisen Die steigende Beliebtheit von Devisen kommt nicht von ungefähr. Sie weisen gegenüber anderen Anlageklassen eine Reihe an Vorteilen auf. Mit Devisen kann man sowohl von steigenden als auch von fallenden Kursen profitieren. Da bei einem Devisengeschäft stets zwei Währungen involviert sind („Tauschgeschäft“ – Kauf einer Währung und gleichzeitiger Verkauf einer anderen Währung), kann man auch bei negativen Erwartungen für den Wechselkurs Geld verdienen. Am Aktienmarkt dagegen lassen sich häufig nur positive Prognosen umsetzen; das „Short-Selling“ ist mit einer Reihe von Nachteilen und Schwierigkeiten verbunden. Ein weiterer Vorteil sind die geringen Transaktionskosten. So beträgt der Spread (die Differenz zwischen An- und Verkaufskurs) beim EUR/USD meist nur zwischen 0,0001 und 0,0004 US-Dollar (14 Pips). Da bei vielen Brokern im privaten FX-Handel neben dem Spread keine weiteren Gebühren anfallen, betragen die Transaktionskosten somit prozentual betrachtet lediglich 0,03 Prozent (Spread von 4 Pips bei einem Wechselkurs von 1,20). Bei exotischen Währungspaaren ist der Spread allerdings in der Regel deutlich höher. Die geringen Spreads sind vor allem auf die hohe Liquidität am Devisenmarkt zurückzuführen. Das durchschnittliche Tagesvolumen im Kassa-Handel lag im Jahr 2004 bei mehr als 600 Milliarden US-Dollar. Betrachtet man den gesamten Devisenmarkt, summieren sich die täglichen Umsätze auf knapp 1900 Milliarden USDollar. Neuste Schätzungen gehen sogar von einem weiteren Anstieg auf beinahe 2400 Milliarden US-Dollar aus. Ein Großteil der Umsätze konzentriert sich auf die Majors („größten Währungen“: US-Dollar, Euro, Japanischer Yen, Schweizer Franken und Britisches Pfund), das Volumen in allen anderen Währungen ist recht gering.

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Knapp 90 Prozent der Umsätze findet in den Notierungen gegen den US-Dollar statt, daher wird dieser auch als internationale Leitwährung bezeichnet. Weitere Vorteile von Devisen sind beispielsweise der Handel rund um die Uhr. Kurslücken sind daher im Devisenhandel vergleichsweise selten, Stopp-Orders werden meist mit keiner oder nur geringer Slippage ausgeführt. Auch Bilanzskandale wie der EnronFall oder ein Börsencrash wie 1987 sind am Devisenmarkt nicht möglich.

Korrelation – unabhängiges Instrument Der für langfristige Investoren aber vermutlich wichtigste Vorteil von Devisen ist die geringe Korrelation zu anderen Anlageklassen. Unter der Korrelation versteht man den Zusammenhang zwischen der Entwicklung der FX-Wechselkurse und den Kursbewegungen anderer Anlageklassen. Laut der modernen Portfoliotheorie sinkt

B1) Renditevergleich Rendite einer EUR/USD long-Position im Vergleich zu einem Investment in den S&P. Quelle: Bloomberg

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durch die Diversifikation auf mehrere, unkorrelierte Anlagen das Risiko – ohne dass sich dies negativ auf die erwartete Rendite auswirken muss. Verteilt man sein Kapital auf mehrere Anlageklassen bzw. Anlagen, kann man somit bei geringerem Risiko den gleichen Ertrag erwirtschaften. Fallen beispielsweise die Aktienkurse kommt es häufig zu Kursgewinnen bei Immobilien. Hat man beide Anlageklassen im Depot, gleichen sich die Schwankungen normalerweise zumindest teilweise aus. Da sowohl Aktien als auch Immobilien einen positiven Erwartungswert aufweisen, ergibt sich langfristig eine positive Rendite bei geringeren Schwankungen (sprich Risiko). Den gleichen Effekt hat auch die Beimischung von Devisen zu einem bereits bestehenden Portfolio. Langfristig gesehen bewegen sich Devisen vergleichsweise unabhängig von den Schwankungen an anderen Märkten – wobei es auch hier Ausnahmen gibt. So lassen sich klare Zusammenhänge vor allem zwischen dem Kanadischen Dollar, dem Australischen Dollar und Rohstoffen erkennen. Auch bestand lange Zeit ein inverser Zusammenhang zwischen Gold und dem US-Dollar, der sich in den letzten Monaten aber zunehmend aufgelöst hat.

Absicherung Bisher kamen Investoren mit Devisen und darauf basierenden Finanzinstrumenten vor allem bei der Absicherung gegen Kursschwankungen in Berührung. Investiert man als europäischer Investor sein Geld in Wertpapiere in den USA, hängt der tatsächliche realisierte Ertrag nicht nur von der Entwicklung der Wertpapiere ab. Auch der Wechselkurs zum Zeitpunkt der Konvertierung der Erträge hat einen großen Einfluss auf das Gesamt-Resultat. Legt man sein Kapital beispielsweise in amerikanischen Aktien an, muss man seine Euros erst in US-Dollar tauschen und kann damit anschließend in New York Aktien kaufen. Nun unterliegt man zwei Risiken: der Wechselkursentwicklung und der Entwicklung des Aktienkurses. Rechnet man mit einer negativen Wechselkursentwicklung, lassen sich die Risiken durch Termingeschäfte absichern. Geht man dagegen von einer positiven Wechselkursentwicklung aus, so können die Erträge aus der Wechselkursent-

B2) Barclay Currency Trader Index Quelle: Bloomberg

wicklung die Rendite aus der Aktienanlage noch weiter erhöhen. Ein amerikanischer Investor, der von 2001 bis Mitte 2004 in Werte des Dow Jones investierte, erreichte eine Rendite von knapp fünf Prozent. Ohne Absicherung gegen Wechselkursschwankungen hätte ein Schweizer Investor dagegen beinahe 30 Prozent verloren – die Abwertung des US-Dollars gegenüber dem Schweizer Franken hätte die Gewinne aus der US-Aktienanlage im negativen Sinne mehr als „kompensiert“. Auf Anlagen im Ausland haben somit nicht nur die Erträge aus der Anlage an sich, sondern auch die Wechselkursentwicklung einen Einfluss. Das so genannte Wechselkursrisiko überlagert in einem Portfolio unterschiedliche Anlageklasse wie Aktien, Renten oder Immobilien. Bisher wurde häufig entweder das Portfolio gar nicht gegen Wechselkursschwankungen abgesichert, oder das Währungsrisiko wurde durch Termingeschäfte vollständig eliminiert (im Fachjargon als „Hedging“ bezeichnet). Erwartet man eine Aufwertung der Währung, in der man momentan Wertpapiere hält, kann es je nach Risikoneigung dementsprechend durchaus empfehlenswert sein, das Wechselkursrisiko nur teilweise abzusichern. Fällt beispielsweise während des Anlagezeitraums der Wechselkurs des EUR/USD von 1,20 auf 1,10, so profitiert man von dieser Entwicklung zusätzlich. Hat man für seine Euros am Anfang noch 1,20 US-Dollar bekommen, muss man nun lediglich noch 1,10 US-Dollar für einen Euro bezahlen. Investitionen in anderen Währungsräumen sind somit stets auch eine Anlage in die fremde Währung – wenn man die ungesicherten Devisenbestände („Exposure“) nicht durch Termingeschäfte absichert.

Renditen Neben einer Reihe an Vorteilen gegenüber anderen Anlageklassen bieten Devisen auch interessante Ertragschancen. Sie präsentieren sich als interessante Alternative zu den Aktienmärkten, von dem sich viele Anleger aufgrund der enttäuschenden Kursentwicklung nach dem Boom im Jahr 2000 abwendeten. Mit dem Währungshandel hat man die Möglichkeit, sich von dem „Auf und Ab“ an den Aktien- und Rentenmärkten abzukoppeln. Aber nicht nur durch den direkten Währungshandel, sondern auch durch Anlagen in Wertpapiere von anderen Währungsräumen kann es zu zusätzlichen Erträgen kommen. Häufig werden die Ertragschancen aus dem Devisenhandel von Investoren allerdings unterschätzt. Historisch betrachtet übersteigen die Wechselkursbewegungen die Schwankungen an den Aktienmärkten aber häufig (vgl. Bild 1). Kurzfristig agierende Trader haben des Weiteren meist die Möglichkeit, auf Margin zu handeln. Somit wird für den Handel lediglich noch eine geringe Sicherheitsleistung benötigt und es ergibt sich ein Hebel auf das eigene Kapital. Im Gegensatz zum Aktienmarkt ist der Buy- & Hold-Ansatz am Devisenmarkt aber wenig sinnvoll. Trends erstrecken sich zwar häufig auf Zeiträume von mehreren Monaten bis hin zu einigen Jahren, selten aber über längere Zeiträume. Lediglich in Währungen aus „Emerging Markets“ – aufstrebenden Wirtschaftsräumen – erscheinen auch Investments mit einem zeitlichen Horizont von mehr als drei Jahren sinnvoll. Um von den Wechselkursschwankungen

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B3) USD/KRW Aufwertung des Koreanischen Wons. Quelle: Bloomberg

profitieren zu können ist somit ein aktives Management des Kontos notwendig. Dafür lässt sich dann allerdings von steigenden als auch von fallenden Wechselkursen profitieren.

schuldet hat, müssen die Rückzahlungen somit ebenfalls in der Fremdwährung stattfinden – in diesem Beispiel also in Yen. Hierfür müssen zum jeweiligen Zeitpunkt die erforderlichen Devisen gekauft werden. Somit unterliegt man dem Risiko, dass sich der Wechselkurs während des Finanzierungszeitraums zu seinen Ungunsten ändert. Es kann daher vorkommen, dass man einen – betrachtet in der Heimatwährung - „höheren“ Kreditbetrag zurückzahlen muss als man am Anfang aufgenommen hat. Auf der anderen Seite besteht aber auch die Chance, dass sich der Wechselkurs zu seinen Gunsten verändert. In diesem Fall profitiert man nicht nur von den geringeren Zinsen, sondern auch der Rückzahlungsbetrag verringert sich. Eine Absicherung des Wechselkurses über Terminkontrakte ist in der Regel wenig sinnvoll: diese spiegeln die Zinsdifferenz zwischen den beiden Währungsräumen wieder und machen somit die Zinsersparnis zu Nichte. Geht man dagegen von einem unveränderten Wechselkurs oder sogar einer Aufwertung der heimischen Währung aus, stellen Fremdwährungskredite eine interessante Alternative dar.

Emerging Markets Hedge-Funds In dem häufig als „Königsklasse der Spekulation“ bezeichneten Devisenmarkt sind natürlich auch Hedge-Funds aktiv. Das von diesen gehandelte Volumen und somit ihr Einfluss auf den Devisenmarkt ist im Laufe der vergangenen Jahre ständig gewachsen, so dass diese Gruppe inzwischen zu den wichtigsten Marktteilnehmern gehört. Eine der beliebtesten Strategien im FX-Handel ist der so genannte Carry Trade. Aus diesem Grund wird diesem Ansatz ein eigener Artikel in diesem Special gewidmet (Seite 36). Aufschluss über die im Devisenmarkt möglichen Renditen erlaubt der von Barclay erstellte Currency Trader Index (vgl. Bild 2). Dieser basiert auf der Performance von mehr als 100 aktiv gemanagten FX-Mandaten und Hedge-Funds. Die durchschnittliche, thesaurierte Performance beläuft sich demnach auf mehr als zehn Prozent p.a. Besonders auffällig ist die geringe Korrelation zu anderen Anlageklassen: die Erträge verhalten sich völlig unabhängig zu Aktien (Korrelation zu S&P 500: -0,04) und Anleihen (Korrelation zu Bonds: 0,13).

Vor allem Währungen aus Schwellenländern („Emerging Markets“) stellen sich als interessante Anlagemöglichkeit dar. Bild 3 zeigt beispielsweise die sich über mehrere Jahre hinweg erstreckende Aufwertung des koreanischen Won. Den großen Chancen stehen aber eine Reihe an besonderen Risiken gegenüber. Bei einem Investment in eine solche Währung sollte man vor allem auf die politische Stabilität, das Wirtschaftswachstum und die Stellung bzw. Unabhängigkeit der Notenbank in dem Währungsraum achten. Die Währungen vieler Entwicklungsländer sind allerdings an den US-Dollar gekoppelt oder aufgrund von Beschränkungen nicht frei handelbar. Um dennoch an der Wechselkursentwicklung von nicht frei konvertierbaren Währungen zu partizipieren oder Währungsbestände abzusichern, nutzen institutionelle Marktteilnehmer sowie große Unternehmen häufig NDF’s (Non-Deliverable Forwards). Im Gegensatz zu einem herkömmlichen Forward werden hierbei die Devisen nicht tatsächlich ausgetauscht, sondern es findet lediglich ein Barausgleich über die Wechselkursentwicklung statt.

Fazit Fremdwährungskredite Fremdwährungskredite erfreuen sich seit einigen Jahren einer steigenden Beliebtheit. Vor allem in Österreich sind sie inzwischen eine weit verbreitete Form um Immobilien zu finanzieren. Ziel ist es, einen geringeren Zins als in der eigenen Heimatwährung zu zahlen. Bei einem Fremdwährungskredit wird der Kredit statt in der Heimatwährung in einer Fremdwährung aufgenommen. Aufgrund der geringen Zinsen bot sich in den vergangenen Jahren hierfür primär die japanische Währung an. Der Kreditbetrag wird dabei allerdings nicht in Yen ausgezahlt, sondern sofort in die Heimatwährung konvertiert. Die Zinsen und die Rückzahlung der Kreditsumme finden in jener Währung statt, in welcher der Kredit aufgenommen wurde. Da man sich in einer Fremdwährung ver-

Das liquideste aller Finanzinstrumente erfuhr lange Zeit als AssetKlasse keine Beachtung. Erst seit einigen Jahren werden Devisen nicht nur als „notwendiges Übel“ betrachtet, sondern als eigenständige Investitions-Möglichkeit. Devisen eignen sich nicht nur für kurzfristig orientierte Trader, sondern auch als Anlageinstrument für mittel- bis langfristige Anleger. Dabei weisen sie im Vergleich zu anderen Anlageklassen einige Vorteile auf, vor allem die geringe Korrelation zu anderen Finanzinstrumenten. Es gibt vielfältige Möglichkeiten, wie man von den Kursschwankungen an den Devisenmärkten profitieren kann. Man muss nicht zwingend direkt mit Devisen handeln, sondern kann beispielsweise auch über Anlagen in fremden Währungsräumen indirekt von den Kursschwankungen profitieren. Ã

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Handelsinstrumente – Profitieren von Wechselkursschwankungen

Häufig stellt sich Einsteigern, die sich für den Handeln mit Devisen interessieren, die Frage, wie sie von Wechselkursschwankungen profitieren können. Im Gegensatz zum Aktienhandel erscheint der Handel mit Devisen hierbei häufig komplex und intransparent. Ein grundlegendes Problem für Interessenten ist vor allem die Wahl eines geeigneten Handelsinstruments.

 Interbanken-Markt Devisen werden primär im Interbanken-Markt gehandelt. Hier handeln große Banken und Unternehmen direkt untereinander, ohne den Umweg über einen zentralen Marktplatz zu gehen. In diesem außerbörslichen Handel („over the counter“, OTC) werden primär Devisen per Kasse, (Outright-) Forwards und Swaps gehandelt. Der Handel mit Devisen per Kasse ist der klassische Devisenhandel. Hierbei tauschen die beiden beteiligten Handelspartner die gehandelten Devisen untereinander aus. Handelt die Citibank mit der Deutschen Bank beispielsweise 10 Millionen EUR/USD bei ei-

nem Wechselkurs von 1.20, muss die Citibank der Deutschen Bank 12 Millionen US-Dollar überweisen. Sie erhält dafür 10 Millionen Euro von der Deutschen Bank. Im Gegensatz zu Kassageschäften weisen (Outright-) Forwards ein Erfüllungsdatum auf, das in der Zukunft liegt. Sie werden daher der Gruppe der Termingeschäfte zugeordnet. Bei einem Spot-Handel liegen Verpflichtung und Erfüllung – d.h. die Lieferung der gehandelten Devisen – direkt aufeinander. Forwards dagegen weisen häufig Laufzeiten von einigen Jahren auf. Obwohl der Wechselkurs und damit auch die auszutauschenden Beträge bereits heu-

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te vereinbart werden, findet der tatsächliche Austausch der Devisen erst zu einem späteren Zeitpunkt in der Zukunft statt („Verpflichtung heute, Lieferung in der Zukunft“). Unter einem Swap versteht man eine Tauschvereinbarung zwischen zwei Marktteilnehmern. Ein Swap-Geschäft ist eine Kombination aus meist einem Kassa- mit einem Termingeschäft. Zum Beispiel wird bei einem Swap eine Währung per Kasse verkauft und gleichzeitig auf Termin zurückgekauft. Somit „leiht“ man sich für die Laufzeit des Termingeschäfts die fremde Währung. Da der Rücktauschkurs bereits heute fixiert wird, besteht bei dieser Transaktion kein Wechselkursrisiko. Ein Devisen-Swap spiegelt somit lediglich den Zinsunterschied wieder, der aus den Anlagen in den unterschiedlichen Währungen resultiert.

Devisenhandel für Private Der Kassa- und Forward-Handel (Outrights und Swaps) ist den Teilnehmern am Interbanken-Markt vorbehalten. Wie aber kann man als Privatanleger von den Schwankungen an den Devisenmärkten profitieren? Die nahe liegendste Lösung – das Umtauschen von Bargeld bei einer lokalen Bank in die fremde Währung – ist leider nur wenig praktikabel und aufgrund der hohen Gebühren, der eingeschränkten Öffnungszeiten und der geringen Flexibilität auch nur wenig Erfolg versprechend. Im Laufe der letzten Jahre haben sich aber eine Vielzahl an Möglichkeiten etabliert, mit deren Hilfe man auch als Privatanleger von den Wechselkursschwankungen profitieren kann. Generell haben Privatpersonen die Möglichkeit, entweder über einen Broker indirekt am Interbanken-Markt teilzunehmen oder über regulierte, an einer Börse gelistete Instrumente, die sich am Spot-Kurs orientieren oder an diesen gebunden sind, an Wechselkursschwankungen zu partizipieren. In diesem Artikel werden die am weitesten verbreiteten Handelsinstrumente und deren Funktionsweise vorgestellt. Auf eine ausführliche Schilderung des Aufbaus und der Arbeitsweise der Produkte wird verzichtet, da diese Themengebiete bereits von einer ausreichenden Anzahl an Büchern abgedeckt werden. Stattdessen werden die Besonderheiten der Produkte beim Devisenhandel beleuchtet sowie die Vor- und Nachteile der Instrumente aufgelistet.

Grundlegende Konzepte – Derivate, Margin und Hebelwirkung Im Gegensatz zu herkömmlichen Finanzprodukten wie beispielsweise Aktien oder Anleihen, deren Preis sich durch Angebot und Nachfrage bildet, leitet sich der Marktwert eines Derivats von dem Preis eines anderen Handelsinstruments ab. Die Wertentwicklung eines Derivats ist somit immer an die Wertentwicklung des so genannten Basiswertes gekoppelt.

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Zu den bekanntesten Derivaten zählen Futures, Optionen und Hebelzertifikate. Der Handel in diesen Produktkategorien hat seit Mitte der 80er Jahre stark zugenommen. Neben den klassischen Basiswerten wie Indizes und Rohstoffen gibt es inzwischen auch Derivate auf beispielsweise das Wetter oder auf Kredite. Neben der klassischen Spekulation werden Derivate auch zur Absicherung von Risiken genutzt. Beim so genannten Hedging wird neben dem ursprünglichen Geschäft eine weitere Position aufgebaut, welche mögliche Kursverluste aus dem ersten Geschäft kompensiert. Dies wird meist über ein Termingeschäft realisiert. Im Devisenhandel ist das Hedging vor allem für Investoren und für Unternehmer interessant, die einen Teil ihrer Erträge in einem anderen Währungsraum erwirtschaften. Unter anderem beim Handel mit Futures wird man unweigerlich auch mit dem Konzept der Margin konfrontiert. Hierunter versteht man eine Sicherheitsleistung, die man bei seinem Broker hinterlegen muss. Um eine Position einzugehen, muss man nicht den gesamten Gegenwert des Futures auf dem Konto besitzen. Stattdessen werden die Gewinne und Verluste aus offenen Positionen mit der hinterlegten Sicherheitsleistung verrechnet. Da man somit nicht über den gesamten gehandelten Betrag vollständig verfügen muss, ergibt sich auf das hinterlegte Kapital eine Hebelwirkung. Dies ist vor allem im Devisenhandel interessant, da hier die täglichen Schwankungen im Vergleich zu anderen Handelsinstrumenten zum Teil gering sind. Dank der hohen möglichen Hebelwirkung lassen sich so trotz der teilweise nur geringen Schwankungen auch im Devisenhandel hohe Gewinne realisieren.

Kassahandel Die klassische Devisentransaktion gibt es in leicht abgewandter Form auch im privaten Fx-Handel. Die Basistransaktion wird im Fachjargon häufig auch als Spot-Geschäft, der daraus resultierende Wechselkurs als Spot-Rate bezeichnet. Einige Broker bieten zusätzlich auch den Handel mit Forwards an. Mit der zunehmenden Verbreitung des Internets haben sich mehrere Broker etabliert, die den Handel von Devisen über Online-Handelsplattformen anbieten. Im Vergleich zum Kassahandel im Interbanken-Markt kommt es aber in der Regel nicht zu einer Lieferung der entsprechenden Devisen, sondern der Trade wird so lange „gerollt“, bis die Position mit einer entgegengesetzten Order glattgestellt wird. Es findet somit bei den meisten Brokern lediglich ein Barausgleich über die Differenz zwischen Ein- und Ausstiegskurs statt. Ein großer Vorteil des Fx-Handels über einen Broker ist der Handel rund um die Uhr. Devisen werden an Werktagen rund um die Uhr gehandelt, und auch die meisten Broker offerieren den 24-Stunden-Handel. Auch wenn man nicht die ganze Zeit den Markt selbst verfolgt, so werden zumindest Stopps zeitnah und somit ohne große

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Slippage ausgeführt. Auch für Berufstätige, die abends noch am Devisenmarkt spekulieren möchten, bietet sich dieses Instrument somit an. Für den Handel fallen bei den meisten Brokern keine Gebühren an, der Broker verdient lediglich an der Differenz zwischen An- und Verkaufskurs. Dieser so genannte Spread liegt im Kassahandel in der Regel deutlich unter den Spreads von anderen Handelsinstrumenten. Alle Broker bieten den Handel auf Basis einer Sicherheitsleistung an: man kann daher mit einem Mehrfachen des hinterlegten Kapitals handeln. Die Anzahl der angebotenen Währungspaare variiert stark, ist aber im Vergleich zu anderen Handelsinstrumenten meist deutlich höher. Beim Handel über einen Broker tritt man stets als „Market User“ auf, d.h. man handelt auf Basis von gestellten Kursen. Daher muss man stets zum Ask kaufen und zum Bid verkaufen, d.h. der Spread fällt somit stets an. Möchte man eine Position langfristig halten, muss diese täglich gerollt werden. Dies wird von dem Broker aber automatisch übernommen. Problematisch ist auch die zum Teil fehlende Regulierung.

Futures Futures sind den im Interbanken-Markt gehandelten Forwards sehr ähnlich. Im Gegensatz zu Futures werden Forwards aber „over the counter“ – also außerbörslich direkt zwischen den beiden Handelsparteien – gehandelt. Somit können auch die Einzelheiten und Details der Transaktion individuell ausgehandelt werden. Dagegen sind Futures standardisierte Termingeschäfte, die über eine Börse gehandelt werden. Die Rahmenbedingungen einer Transaktion wie Verfallsdatum und Kontraktgröße werden von der entsprechenden Börse festgelegt. Devisenfutures unterscheiden sich – abgesehen von dem Underlying – nur unwesentlich von Futures auf beispielsweise Indizes oder Rohstoffe. In den aktiv gehandelten Fx-Futures liegen die Spreads teilweise deutlich unter den An- und Verkaufsspannen der anderen Handelsinstrumente. Die an der CME (Chicago Mercantile Exchange) gehandelten Terminkontrakte lassen sich in der Regel mit jedem Konto, dass für den Future-Handel ermächtigt ist, problemlos handeln. Auch der Handel mit Futures findet auf Basis einer Sicherheitsleistung statt, so dass sich hier ebenfalls eine Hebelwirkung auf die erforderliche Mindesthinterlegung ergibt. Der Handel ist inzwischen fast rund um die Uhr möglich. Allerdings ist die Anzahl der liquiden Fx-Futures sehr gering. Möchte man eine exotische Crossrate handeln, gibt es vermutlich entweder keinen Terminkontrakt mit diesem Underlying oder die Liquidität ist zu gering. Auch ist den meisten Einsteigern die Kontraktgröße eines Devisen-Futures zu groß. Des Weiteren fließt die Zinsdifferenz zwischen den beiden Währungsräumen in die Preisfindung mit ein. Hat der Future noch eine lange Laufzeit, kann der „faire“ Preis des Futures unter Umständen deutlich von dem vorherrschenden Spot-Kurs abweichen. Möchte man eine Position langfristig halten und nähert sich der Future seinem Ausübungszeitpunkt, ist ein „Rollen“ der Position notwendig.

Turbo-Zertifikate Turbo-Zertifikate erfreuen sich seit einigen Jahren einer stark wachsenden Popularität unter Privatanlegern. Diese ähneln in ihrer Konstruktion und Funktionsweise den Futures. Im Gegensatz zu diesen sind Turbo-Zertifikate aber nicht standardisiert. Stattdessen werden sie von einer Vielzahl an Banken mit einer großen Bandbreite an Eigenschaften emittiert. Auch die Namensgebung ist dementsprechend vielfältig: die am häufigsten genutzten Bezeichnungen sind neben Turbo-Zertifikat noch Hebel-Zertifikat und KnockOut-Optionsschein. Aufgrund der geringfügigen Unterschiede zwischen den einzelnen Produkten und da die Kategorie nach wie vor einem innovativen Entwicklungsprozess unterliegt, sollte der interessierte Anleger sich intensiv mit den Eigenarten des spezifischen Produkts auseinandersetzen – noch bevor die erste Order aufgegeben wird. Da die Wertentwicklung an die Entwicklung eines Underlying (z.B. EUR/USD Wechselkurs) gekoppelt ist, werden die Turbo-Zertifikate den Derivaten und den strukturierten Produkten zugerechnet. Der Wert eines Turbo-Zertifikates berechnet sich aus dem Kurs des gehandelten Underlying und einem für das Produkt festgelegten Strike-Kurs: Wert des Turbo-Zertifikates = Marktpreis Underlying – Strike (für ein Long-Produkt). Hierdurch ergibt sich eine Hebelwirkung, da man von Kursen oberhalb des Strike-Kurses linear partizipiert. Fällt der Preis des Underlying dagegen unter den StrikeKurs, verfällt das Hebel-Zertifikat wertlos (Knock-Out). Einige Produkte offerieren zusätzlich ein Stopp-Loss-Level. In diesem Fall verfällt das Hebelprodukt nicht wertlos, sondern behält einen Restwert. Als Anleger partizipiert man mit einem Hebel-Zertifikat also stärker von Kursschwankungen als bei einer Investition in den Basiswert. So besagt ein Hebel von fünf beispielsweise, dass mit dem entsprechenden Turbo-Zertifikat die fünffache Wertentwicklung des Basiswertes realisiert werden kann. Bei einer negativen Kursentwicklung wirkt der Hebel analog gegen einen – bis es aufgrund des Stopp-Loss-Levels bzw. der Knock-out-Schwelle wertlos verfällt. Im Vergleich zu Optionen bzw. Optionsscheinen ist die Preisentwicklung aber transparenter, da die Volatilität keinen Einfluss auf den Preis des Turbo-Zertifikates hat. Die Partizipation sowohl an steigenden als auch an fallenden Notierungen des Underlying ist problemlos möglich. Allerdings ist man hierbei auf das Angebot der Emittenten angewiesen. Gerade für exotische Crossrates gibt es häufig nur eine geringe Auswahl an verfügbaren Zertifikaten. Auch die Unübersichtlichkeit aufgrund der unterschiedlichen Ausgestaltungsmerkmale der Zertifikate zwischen den Emittenten ist problematisch. Überschreitet das Zertifikat die Knock-out-Schwelle, verfällt es wertlos. Da Zertifikate nicht rund um die Uhr gehandelt werden, kann man häufig nicht auf Nachrichten reagieren und verliert „über Nacht“ seinen Einsatz, da das Produkt „ausgeknockt“ wird. Im Gegensatz zum MarginHandel wie bei Fx-Spots oder Futures ist der maximale Verlust aber auf den Einsatz begrenzt. Des Weiteren fallen beim Handel mit Zertifikaten in der Regel Gebühren an und der Spread liegt über den Spreads im Fx-Spot bzw. im Futures-Handel.

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Optionsscheine Eine Option räumt ihrem Käufer das zeitlich befristete Recht – nicht aber die Pflicht – ein, ein bestimmtes Underlying zu einem im Voraus festgelegten Preis (Ausübungs- oder Strike-Preis) zu kaufen oder zu verkaufen. Im ersteren fall profitiert man als Halter der Option von steigenden Kursen des Underlying (Call-Option). Analog gewinnt man bei einer Put-Option bei fallenden Kursen. Im Gegensatz zu Forwards / Futures gehören Optionen zur Gruppe der unbedingten Termingeschäfte. Sie räumen dem Käufer ein Wahlrecht zur Ausübung ein und beinhalten im Gegensatz zu bedingten Termingeschäften keine Pflicht. Optionsscheine (so genannte Warrants) sind börsennotierte Wertpapiere, die solch ein Recht verbriefen. Sie sind im Gegensatz zu den an Terminbörsen gehandelten klassischen Optionen nicht standardisiert, sondern werden von einer Vielzahl an Emittenten mit unterschiedlichen Eigenschaften emittiert. Optionsscheine können – genauso wie Turbo-Zertifikate – in der Regel über ein gewöhnliches Aktien-Konto gehandelt werden. Obwohl sie ebenfalls eine Hebelwirkung anbieten, ist der maximale Verlust auf den Einsatz begrenzt. Als Anleger kann man somit überproportional von der Wechselkursentwicklung profitieren. Da der Preis einer Option von einer Vielzahl an Einflussfaktoren abhängt, ist die Preisentwicklung häufig nicht sehr transparent. Neben dem Preis des Basiswertes, dem Ausübungspreis und der Restlaufzeit hat vor allem die Volatilität einen großen Einfluss auf den Wert der Option. Die Volatilität spiegelt die Schwankungsintensität der Preisentwicklung des Basiswertes wieder. Je höher die Volatilität ist, desto stärker schlägt der Kurs aus und umso teurer ist in der Regel die Option. Obwohl es eine große Vielzahl an unterschiedlichen Underlyings gibt, ist das Angebot für exotische Crossrates zum Teil sehr gering. Auch die eingeschränkten Handelszeiten sowie die teilweise hohen Spreads sind weitere Nachteile von Optionsscheinen. Optionsscheine haben sich im privaten Segment lange Zeit einer hohen Beliebtheit erfreut. Seit dem Aufkommen der Turbo-Zertifikate wurden Optionsscheine vor allem aufgrund der intransparenten Preisentwicklung aber mehr und mehr zurückgedrängt.

Contracts for Difference Eine noch recht unbekannte Art, von Wechselkursschwankungen zu profitieren, sind so genannte Contracts for Difference – besser bekannt unter der Abkürzung CFD’s. Vereinfacht ausgedrückt repräsentiert ein CFD das Recht bzw. die Pflicht, die Differenz zwischen dem Kaufpreis und dem Verkaufspreis einer Position ausgezahlt zu bekommen bzw. bezahlen zu müssen. Der Gewinn bzw. Verlust einer Position ist somit einfach der Verkaufspreis minus den Einstandspreis, multipliziert mit der gehandelten Positionsgröße. CFD’s werden nicht nur auf Devisen, sondern auf eine Vielzahl an Underlyings angeboten. Daher kann man mit einem einzigen Account mehrere Märkte handeln. Allerdings handelt man bei CFD’s – wie auch beim FX-Spot-Handel – gegen den Broker. CFD’s werden ebenfalls auf Basis einer Margin gehandelt. In der Regel muss

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man nur einige Prozent des Kurswertes als Sicherheitsleistung hinterlegen. Da die Gewinne und Verluste aber auf dem gehandelten Betrag basieren, partizipiert man überproportional an den Kursschwankungen – es ergibt sich genauso wie beim Fx-Spot- oder beim Futures-Handel eine Hebelwirkung. Das Handeln sowohl auf steigende als auch auf fallende Notierungen ist problemlos möglich. Da der Preis eines CFD’s direkt auf dem Underlying basiert, ist die Preisentwicklung von Contracts for Difference äußerst transparent. Beim Handel mit CFD’s fällt neben dem Spread bei den meisten Brokern eine Gebühr an. Wie auch beim Handel von Devisen per Kasse benötigt man einen speziellen Broker, der den Handel mit CFD’s offeriert. Problematisch ist im CFD-Handel die Regulierung, so dass man sich wie auch beim Fx-Spot-Handel vor der Kontoeröffnung intensiv mit dem Broker auseinandersetzen sollte.

Wahl des Brokers Im Gegensatz zu den klassischen Brokern, wie sie beispielsweise am Aktienmarkt zu finden sind, leiten die hier erwähnten FX-, CFDund Spreadbetting-Broker die Orders nicht an eine Börse weiter. Stattdessen tritt der Broker als Handelspartner auf. Die Aufgabe des Brokers ist es somit, ständig Kurse zu stellen, zu denen er bereit ist zu handeln. Der Broker kennt somit die eigene Position, und stellt einem gleichzeitig auch Kurse zum Handeln. Dieses Problem ist bei allen privaten OTC-Instrumenten zu beobachten. Der Wahl des Brokers kommt somit eine wichtige Rolle zu. Bei einem Vergleich sollte man nicht nur das angebotene Leistungsspektrum und die Gebühren betrachten, sondern auch auf die Regulierung achten. Möchte man nur einen kurzen Einblick in den Devisenhandel erlangen und verfügt bereits über einen klassischen Aktien-Account, bieten sich Turbo-Zertifikate und Optionsscheine an. So kann man einen ersten Eindruck vom Fx-Markt erlangen, ohne ein weiteres Konto eröffnen zu müssen. Aktive private Trader dagegen arbeiten in der Regel meist mit Futures oder einem Fx-Spot-Broker. CFD’s bieten sich vor allem an, wenn man eine Vielzahl an Underlyings aus einem Account heraus handeln möchte. Bevor man mit dem tatsächlichen Handel beginnt, sollte man sich auf jeden Fall ausführlich mit den Eigenarten des gehandelten Produkts auseinandersetzen.

Fazit Es gibt für Privatanleger eine Vielzahl an Möglichkeiten, mit denen man von Wechselkursschwankungen profitieren kann. Der vorliegende Artikel stellt die am weitesten verbreiteten Alternativen vor und beleuchtet ihre Vor- und Nachteile. Das gehandelte Instrument sollte grundsätzlich zur verfolgten Strategie und zur finanziellen Situation passen. Aufgrund der Vielzahl an Vor- und Nachteilen der einzelnen Produkte gibt es daher auch kein „bestes“ Handelsinstrument. Als Einsteiger sollte man sich für das Produkt entscheiden, dessen Preisentwicklung man versteht und das die eigenen Bedürfnisse am besten erfüllt. Für die dazu nötige Analyse stellt dieser Artikel einen ersten Anhaltspunkt dar. Ã

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Charakteristik des FX-Markts Dieser Artikel vermittelt dem Leser einen Überblick über den Devisenmarkt. Auf den kommenden Seiten werden grundlegende Eigenschaften sowie Wissenswertes wie beispielsweise das gehandelte Volumen, gehandelte Währungen und der Anteil einzelner Währungspaare am Gesamtumsatz vorgestellt. Der Artikel schafft ein grundlegendes Verständnis für den oft abstrakt erscheinenden Devisenmarkt und macht den Leser mit dem Markt vertraut.

 Interbankenmarkt Der klassische Devisenmarkt ist ein „over the counter“-Markt (OTC). Währungen werden nicht über einen zentralen Marktplatz gehandelt, sondern direkt zwischen den Marktteilnehmern. Dementsprechend gibt es im Interbankenmarkt – so wird der OTC-Markt häufig auch bezeichnet – keine zentrale Börse, über welche die Transaktionen abgewickelt werden. Stattdessen sind die Teilnehmer untereinander über das Telefon und das Internet verlinkt.

Die Folgen, die sich aus dem dezentralen Handel ergeben, sind vielfältig. Zu den wichtigsten gehören: • da keine zusätzlichen Transaktionskosten für die Dienstleistungen einer Börse gezahlt werden müssen, ist der Handel im Interbankenmarkt „günstiger“. • es lassen sich individuelle Absprachen machen. So sind beispielsweise auch unübliche Laufzeiten für Devisentermingeschäfte kein Problem.

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•

durch die fehlende zentrale Abwicklungsstelle ist der Handel vergleichsweise intransparent. Abschlüsse sind in der Regel nur den beiden Transaktionspartnern bekannt. • der Interbankenmarkt unterliegt keiner staatlichen Aufsicht und ist somit unreguliert. • aufgrund der fehlenden zentralen Struktur können sich zum gleichen Zeitpunkt zwischen verschiedenen Marktteilnehmern unterschiedliche Preise für das gleiche Währungspaar bilden. • der Marktzugang ist professionellen, großen Marktteilnehmern vorenthalten. In den letzten Jahren haben sich vor allem zwei elektronische Handelsplattformen etabliert und den Handel über das Telefon zunehmend in den Hintergrund gedrängt. Die größte Plattform EBS funktioniert ähnlich einer Börse und bündelt das Volumen auf einem System. In den Hauptwährungen konzentriert sich inzwischen ein Großteil der Liquidität auf EBS und ein weiteres System von Reuters. Allerdings stehen diese nur den großen Banken zur Verfügung, und bieten auch nur für einige Devisenpaare ausreichend Liquidität. Vor allem die fehlende Transparenz im OTC-Handel hat weit reichende Folgen: Informationen über den Abschluss, den Preis und das Volumen werden theoretisch nicht bekannt. Allerdings liefern viele Banken Informationen über das gehandelte Währungspaar und den Wechselkurs an Datenanbieter. Diese sammeln die Informationen von mehreren Banken und aggregieren sie zu einem

B1) Volumen am Devisenmarkt (in Mrd. Dollar)

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Kursfeed. Die gehandelten Volumina werden in der Regel aber nicht bekannt gegeben.

Bank für Internationalen Zahlungsausgleich Aufgrund der erwähnten Intransparenz erstellt die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich alle drei Jahre eine umfassende Studie über den Devisenmarkt. Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) (engl.: Bank for International Settlements, BIS) fördert die internationale Zusammenarbeit im Finanzwesen und fungiert als Bank für Zentralbanken. Sie ist die älteste internationale Finanzorganisation der Welt und hat ihren Sitz in Basel (Schweiz). Der Aufgabenschwerpunkt der Bank änderte sich im Laufe der Zeit häufig. Gegründet wurde die Bank ursprünglich, um die deutschen Reparationszahlungen nach dem Ersten Weltkrieg sicherzustellen. Nach dem Zweiten Weltkrieg war das Hauptaufgabengebiet die Koordination von Reaktionen auf Währungskrisen. Seit dem Zusammenbruch des Bretton-Woods-Systems schließlich koordiniert die Bank die Aktionen der beteiligten Zentralbanken sowie übernimmt die Verrechnung und den Zahlungsausgleich im europäischen Währungssystem. Des Weiteren erstellt die BIZ regelmäßig Studien und Untersuchungen über die internationalen Kapitalmärkte. Für den privaten

B2) Umsatzentwicklung der Fx-Instrumente

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B3) Transaktionen unter US-Dollar-Einfluss Händler sind vor allem die Statistiken über die Entwicklung des Handels mit Devisen von Interesse. In der „Triennial Central Bank Survey“ wird die aktuelle Situation des Devisenmarktes beleuchtet. Alle drei Jahre führt die Bank diese globale Untersuchung durch. Ziel ist es, umfangreiche Informationen über das gehandelte Volumen zu sammeln. Dafür erfassen die nationalen Notenbanken das innerhalb eines bestimmten Monats gehandelte Volumen von großen, institutionellen Marktteilnehmern. Diese Daten werden anschließend von der BIZ aggregiert und in dem erwähnten Report veröffentlicht.

„Triennical Central Bank Survey“ – April 2004 Im Rahmen der letzten Studie im April 2004 haben weltweit insgesamt 52 Zentralbanken und Finanzinstitute teilgenommen. Diese haben mehr als 1200 Marktteilnehmer befragt bzw. deren Verhalten protokolliert. Die Untersuchung war die sechste seit 1984, wobei die Anzahl der teilnehmenden Zentralbanken stetig angestiegen ist und auch die Anzahl der untersuchten Daten stetig zugenommen hat. Die langfristige Vergleichbarkeit ist aufgrund der gleich bleibenden Methodik und historischen Anpassungen dennoch gegeben. Gesammelt wurden Informationen über den klassischen Devisenhandel (d. h. Spot-, Outright Forward- und Swap-Transaktionen) sowie über OTC-gehandelte Devisen- und Zins-Derivate. Aufgrund der Relevanz für den privaten Handel konzentriert sich der Artikel im Folgenden auf die Spot-Transaktionen und erwähnt die anderen Entwicklungen lediglich beiläufig.

B4) Anteil der Währungen am Gesamtumsatz Rücksetzer ist auf mehrere Faktoren zurückzuführen. Vor allem bildeten sich wieder klare Trends an den Devisenmärkten heraus, die zu einem Anstieg der Trading-Volumina führten. Da über 90 Prozent der Umsätze an den Devisenmärkten spekulativer Natur sind, hat dies enormen Einfluss auf die Aktivität und die Umsätze. Aber auch so genannte Carry Trades erfreuten sich vor allem unter Hedge Funds einer hohen Popularität. Zusätzlich waren die Renditen anderer Asset-Klassen (wie zum Beispiel Aktien) seit dem Zusammenbruch der Spekulationsblase im Jahr 2000 vergleichsweise unattraktiv, so dass sich Devisen einer steigenden Beliebtheit als alternative Asset-Klasse erfreut haben. Bild 2 zeigt die Umsätze am Devisenmarkt aufgegliedert nach den drei primären Instrumenten im Devisenhandel: Spot, Outright Forwards und Swaps. Der Spot-Handel ist der typische Kassa-Devisenhandel. Beim Outright Forward wird bereits zum heutigen Tag ein Wechselkurs vereinbart, der tatsächliche Ausgleich der Devisen findet aber erst in der Zukunft statt. Ein Swap-Geschäft ist ein Tausch von Verbindlichkeiten. Mit Hilfe eines Swaps kann beispielsweise ein Exporteur aus Deutschland seine US-Dollar-Forderungen mit einem amerikanischen Exporteur, der Euro-Forderungen besitzt, tauschen. Die

Entwicklung des gehandelten Volumens Das am Devisenmarkt gehandelte Volumen hat zwischen 2001 und 2004 stark zugenommen und den Rückgang zwischen 1998 und 2001 mehr als wettgemacht (vgl. Bild 1). Nach einem täglichen, durchschnittlichen Gesamtumsatz von 1200 Milliarden US-Dollar in 2001 stieg der tägliche Umsatz in 2004 auf 1880 Milliarden USDollar pro Tag an. 1989 lag der Umsatz noch bei durchschnittlich 590 Milliarden US-Dollar pro Handelstag. Jüngste Schätzungen gehen von einem weiteren Anstieg der Umsätze auf mittlerweile deutlich mehr als 2000 Milliarden US-Dollar aus. Zum Vergleich: der Gesamtumsatz der Deutschen Aktienbörsen lag bei knapp über 3000 Milliarden Euro – im gesamten Jahr 2004. Der starke Anstieg der Umsätze nach dem zwischenzeitlichen

B5) Anteil der Währungspaare am Gesamtumsatz

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Zinsdifferenz zwischen den beiden Währungsräumen wird mit Hilfe des Swapsatzes ausgeglichen. In Bild 2 fallen besonders die hohen Umsätze in Swap-Transaktionen auf. Diese stiegen von 656 Milliarden US-Dollar in 2001 auf 944 Milliarden US-Dollar in 2004 an. Ein Swap ist ein Tausch von Verbindlichkeiten und Forderungen, eine Kombination eines SpotGeschäfts mit einem Termingeschäft. Aber auch der Umsatz in SpotTransaktionen ist nach dem beträchtlichen Rückgang (1998: 568 Milliarden US-Dollar, 2001: 387 Milliarden US-Dollar) auf ein neues Rekordniveau gestiegen (621 Milliarden US-Dollar). Die geringsten Umsätze verzeichnen Forward-Transaktionen, wobei diese aufgrund der zunehmenden Popularität von Momentum-Strategien starke Zuwachsraten im Laufe der letzten Jahre verzeichnen konnten. Der Umsatz stieg von 131 Milliarden US-Dollar in 2001 auf 208 Milliarden US-Dollar in 2004, einem Anstieg von fast 60 Prozent in nur drei Jahren. Die hier erwähnten Zahlen spiegeln lediglich die in der Studie erfassten Daten wieder. Da die Notenbanken aber nicht jede Transaktion erfassen können, liegt der tatsächliche Umsatz noch höher. Diese „Erfassungslücke“ wurde von der BIZ auf durchschnittlich 107 Milliarden US-Dollar geschätzt.

Währungen An knapp 90 Prozent aller Transaktionen ist der US-Dollar beteiligt. Daher wird er häufig auch als weltweite Leitwährung bezeichnet. Seit Beginn der 90er Jahre konnte der „greenback“ seine Vormachtsstellung sogar noch weiter ausbauen (vgl. Bild 3). Lediglich die Einführung des Euros führte in den vergangenen Jahres zu einem geringfügigen Rückgang des Einflusses des US-Dollars. Betrachtet man den aktuellen Anteil der einzelnen Währungen an den Transaktionen, bestätigt sich die Vormachtstellung des US-Dollars. So ist der Euro an vergleichsweise geringen 40 Prozent der Transaktionen beteiligt, der Japanische Yen (JPY) an 20 Prozent. Da an jeder Transaktion jeweils zwei Währungen beteiligt sind, addieren sich die Prozentsätze in Bild 4 auf 200 Prozent. Während der Euro im Vergleich zur letzten Erhebung einen konstanten Marktanteil aufweist, hat der japanische Yen in den letzten Jahren an Einfluss verloren. Zu den großen Währungspaaren, die in der Regel auch über alle Broker handelbar sind, zählen des Weiteren das Britische Pfund (GBP, 16,9 Prozent), der Schweizer Franken (CHF, 6,1 Prozent), sowie der Australische (AUD, 5,5 Prozent) und der Kanadische Dollar (CAD, 4,2 Prozent). Die Schwedische Krone (SEK, 2,3 Prozent), der HongKong-Dollar (HKD, 1,9 Prozent) und die Norwegische Krone (NOK, 1,4 Prozent) sind dagegen schon als Minors einzustufen. Dennoch sind sie auf vielen Tradingplattformen noch verfügbar. Auch der Neuseeländische Dollar (NZD, 1 Prozent) wird von vielen Brokern noch zum Handel angeboten. Dies mag mit seiner geographischen Lage und der daraus folgenden Handelsaktivität zusammenhängen. So beginnt die Handelswoche am Devisenmarkt beispielsweise mehr oder weniger mit der Markteröffnung in Neuseeland.

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B6) Anzahl der großen Banken Währungspaare Aus der im vorhergehenden Abschnitt besprochenen Handelshäufigkeit lässt sich bereits ein Trend bei den gehandelten Währungspaaren ableiten. Es überwiegen ganz eindeutig die Währungspaare, die gegen den US-Dollar quotiert werden (in Bild 5 blau eingefärbt). Die höchsten Umsätze finden im EUR/USD statt, wo beinahe jede dritte Transaktion (28 Prozent) abgewickelt wird. Auch die Quotierungen gegen den Japanischen Yen und das Britische Pfund weisen mit 17 Prozent bzw. 14 Prozent eine hohe Liquidität auf. Der Anteil an Umsätzen, die in Crossrates stattfinden, ist entsprechend gering. Nur elf Prozent aller Transaktionen finden ohne Beteiligung des US-Dollars statt, der Großteil davon in Quotierungen gegen den Euro (eingefärbt in grün). Ohne Beteiligung des Euros oder des Dollars (z. B. GBP/JPY) werden lediglich zwei Prozent aller Transaktionen am Devisenmarkt (graue Sektion) abgewickelt. Betrachtet man die Entwicklung einzelner Währungspaare über die vergangenen Jahre, fällt vor allem das Britische Pfund auf. Während das Pfund früher meist gegen die Währungen der Europäischen Währungsunion quotiert wurde, wird es inzwischen primär gegen den US-Dollar gehandelt.

B7) Geographische Verteilung der Umsätze

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Verteilung der Umsätze nach Währungsräumen Der Handel mit Devisen konzentriert sich sehr stark auf einige Finanzzentren. So werden knapp 60 Prozent aller Umsätze am Devisenmarkt in nur drei Ländern durchgeführt: Großbritannien (31 Prozent), USA (19 Prozent) und Japan (8 Prozent). Zu den wichtigen geographischen Plätzen für den Handel mit Währungen gehören des Weiteren: Singapur (5 Prozent), Deutschland (5 Prozent), Hong Kong (4 Prozent), Australien (3 Prozent), Schweiz (3 Prozent) und Kanada (2 Prozent). Die räumliche Verteilung der Umsätze ist in den vergangenen Jahren relativ konstant geblieben, lediglich die Umsätze in den USA haben leicht zugenommen.

B8) Handelsaktivität im EUR/USD

Aktivität am Devisenmarkt Konsolidierung im Bankensektor Auch im Devisenbereich ist die Konsolidierung im Bankensektor zu spüren. So wurde der Umsatzrückgang zwischen 1998 und 2001 unter anderem auf mehrere Fusionen und deren Auswirkungen zurückgeführt. In Folge der Akquisitionen wurden meist die Handelsabteilungen der beiden Häuser zusammengelegt und ein Teil der Stellen gestrichen. In den USA waren 1995 noch 20 Banken für 75 Prozent der Gesamtumsätze am Devisenmarkt verantwortlich. 2004 generierten 16 Banken den gleichen Anteil am Gesamtumsatz. Durch Fusionen war es zu einigen, größeren Banken gekommen, die mehrere kleinere Banken ersetzten. Dadurch wurde der Umsatz der ehemals kleinen Banken auf eine große Bank konsolidiert. In Deutschland generierten 2004 lediglich noch vier Banken 75 Prozent der Umsätze, 1995 waren es noch zehn Banken. Auch in der Schweiz sind nur noch fünf Banken für mehr als dreiviertel aller Umsätze am FX-Markt verantwortlich. Im Jahr 2005 war die Deutsche Bank laut einer Studie von Euromoney mit einem Anteil von knapp 17 Prozent am globalen Devisenmarkt der größte Marktteilnehmer. Zusammen mit der UBS (12 Prozent) und Citigroup (8 Prozent) entfiel somit mehr als ein Drittel des weltweiten FX-Handels auf die drei größten Banken. Weitere große Marktteilnehmer sind beispielsweise JPMorgan Chase und HSBC.

Die im Folgenden präsentierten Sachverhalte werden nicht mehr durch das Datenmaterial der Bank für Internationalen Zahlungsverkehr gedeckt. Sie bauen auf den bisher gewonnen Erkenntnissen auf und erlauben weitere Einblicke in den Devisenmarkt. Die räumliche Verteilung der Umsätze und die unterschiedlichen Zeitzonen haben starken Einfluss auf die Aktivität am Devisenmarkt. Auch wenn der Währungshandel rund um die Uhr stattfindet, unterscheidet sich die Aktivität je nach Tageszeit beträchtlich. Die Umsätze sind dabei am höchsten, wenn sich die typischen Handelszeiten von zwei Währungsräumen überschneiden. Auch je nach Währungspaar unterscheiden sich die Aktivitäten zum Teil beträchtlich. Bild 8 stellt die Handelsaktivität des Währungspaars EUR/USD in Abhängigkeit der Uhrzeit dar. Die Handelsaktivität wird dabei durch die durchschnittliche Anzahl der Transaktionen (Ticks) je Stunde repräsentiert. Demnach ist die Aktivität zur Eröffnung des europäischen Marktes und zu Beginn des amerikanischen Handels am höchsten. Sobald die amerikanischen Börsen schließen nimmt auch der Handel im EUR/USD wieder deutlich ab und ist während des gesamten asiatischen Handels vergleichsweise gering.

Volatilität im Tagesverlauf Parallel zur Handelsaktivität verändern sich im Laufe eines Handelstages auch die durchschnittlichen Schwankungsbreiten. Diese sind zum Ende des amerikanischen und vor Beginn des europäischen Handels am geringsten. Dagegen ist zur europäischen und vor allem zur amerikanischen Markteröffnung mit den größten Kursausschlägen im EUR/USD zu rechnen. Die Ausschläge in Bild 9 lassen sich vor allem durch die Veröffentlichung amerikanischer Konjunkturindikatoren erklären. Diese werden häufig um 14:30 Uhr veröffentlicht und führen regelmäßig zu großen Kursbewegungen.

Fazit

MEZ

B9) Durchschnittliche Schwankungen je Minute

Der Devisenmarkt unterscheidet sich deutlich von anderen Finanzmärkten. In diesem Artikel wurden daher die wichtigsten Eigenschaften des größten Marktes vorgestellt sowie einige Eigenheiten erläutert. Eine Vielzahl an weiteren Informationen findet sich auf der Homepage der „Bank for International Settlements“ unter http:/ /www.bis.org. Ã

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Crossrates Ein Großteil des Volumens am Devisenmarkt wird in Quotierungen gegen den US-Dollar gehandelt. Zum Zeitpunkt der letzten weltweiten Analyse der Bank of International Settlement wurde lediglich ungefähr jeder zehnte Trade ohne Beteiligung des US-Dollars abgewickelt. Aufgrund seiner großen Dominanz am Devisenmarkt wird der US-Dollar daher häufig auch als Leitwährung bezeichnet.

 Quotierungen ohne Beteiligung des US-Dollars werden als Crossrates bezeichnet. Die am häufigsten gehandelten Crossrates sind jeweils der Euro gegen den Japanischen Yen, das Britische Pfund und den Schweizer Franken. Möglich sind aber auch deutlich exotischere Quotierungen wie beispielsweise Mexikanische Pesos gegen Südafrikanischen Rands. Die Bedeutung von Crossrates hat in den letzten Jahren deutlich zugenommen. Zum einen führt die Globalisierung zu einem höheren Außenhandel, der die Konvertierung von Devisen notwendig macht. Zum anderen stellen Crossrates vor allem für private Trader eine interessante Alternative zu Quotierungen gegenüber dem US-Dollar dar. Die Anzahl der handelbaren Wechselkurse erhöht sich deutlich, wenn auch Crossrates berücksichtigt werden. So bieten einige Broker inzwischen über 100 Währungspaare zum

Handel an. Würde man lediglich die Quotierungen gegen den USDollar handeln, wäre die Auswahl an Underlyings deutlich geringer. Vor allem Einsteigern in den Devisenmarkt bereiten Crossrates häufig aber Probleme. Der Zusammenhang zwischen einer Crossrate und den entsprechenden Quotierungen gegenüber dem USDollar, die Berechnung sowie welche Besonderheiten man beachten muss sind kaum einem Neuling im FX-Markt bekannt. In diesem Artikel wird daher das Grundlagenwissen vermittelt, um die hinter den Crossrates stehende Funktionsweise zu verstehen.

Grundlagen von Wechselkursnotierungen Eine Wechselkursnotierung ist stets nach dem gleichen Schema aufgebaut. Die an erster Stelle genannte Währung wird als Basiswährung bezeichnet (base currency oder unit currency). Darauf

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folgt die variable Währung an zweiter Position (quote currency, price currency oder auch counter currency). In der Regel fungiert der USDollar als Basiswährung, wird also an erster Stelle geschrieben. Lediglich bei Quotierungen gegen den Euro, den Britischen Pfund und den Australischen oder Neuseeländischen Dollars steht der USDollar an zweiter Stelle. Bei Crossrates haben sich im Laufe der Zeit bestimmte Quotierungen etabliert, die von allen Marktteilnehmern übernommen wurden. Steht die eigene Währung in einer Quotierung an erster Stelle – „eigene Währung / fremde Währung“ - wird der Wechselkurs als Mengennotierung bezeichnet (direct quotation). Die Inlandswährung fungiert hier als feste Bezugsgröße. Der Wechselkurs gibt somit an, wie viele Einheiten der fremden Währung man für eine Einheit der eigenen Währung bekommt. Dagegen informiert die Preisnotierung (indirect quotation) – „fremde Währung / eigene Währung“ – darüber, wie „teuer“ die eigene Währung ist.

Wechselkurse USD / JPY 116,40 EUR / USD 1,2037 EUR / JPY ? Berechnung Aus den gegebenen Wechselkursen ergeben sich folgende Relationen: 1 USD = 116,40 JPY 1 USD = 1 / 1,2037 EUR = 0,8308 EUR Nun lässt sich der US-Dollar aus der Gleichung herauskürzen 116,40 JPY = 1 USD = 0,8308 EUR -> 0,8308 EUR = 116,40 JPY -> 1 EUR = 116,40 / 0.8308 = 140,11 JPY -> EUR/JPY = 140,11

Beispiel 1

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Bid, Ask und Spreads Bei Quotierungen von Devisen werden stets zwei Kurse angegeben: der Geld- und der Briefkurs. Diese werden auch als Bid (Geldkurs) und Ask (Briefkurs) bezeichnet. Zu ersterem sind andere Marktteilnehmer bereit, zu kaufen. Somit kann man zu diesem Kurs jederzeit verkaufen. Dagegen ist der Ask-Kurs jener Kurs, zu dem andere Marktteilnehmer bereit sind, zu verkaufen. Dies ist der Kurs, zu dem man jederzeit kaufen kann. Dementsprechend liegt der BidKurs in der Regel stets unter dem Ask-Kurs. Die Differenz zwischen beiden Kursen wird auch als Spread bezeichnet. Würde man zum Ask kaufen und direkt wieder zum Bid verkaufen, würde diese Differenz als indirekte Kosten bzw. als Verlust anfallen. Devisen werden primär gegenüber dem US-Dollar gehandelt. Die realwirtschaftliche Welt und die daraus resultierenden Erfordernisse sind aber deutlich vielfältiger. Ein europäischer Exporteur empfängt beispielsweise als Gegenleistung für seine Waren nicht nur US-Dollar, sondern auch japanische Yen. Um diese in Euro zu konvertieren bieten sich ihm zwei Möglichkeiten: entweder er findet einen Handelspartner, der Euros in Yen konvertieren möchte und somit die Gegenposition eingeht. Oder er konvertiert die japanischen Yen erst in US-Dollar und anschließend in Euros. Der erste Weg ist für viele Wechselkurspaare leider nicht praktikabel. Vor allem exotische Währungen werden fast ausschließlich gegen den US-Dollar gehandelt. Findet sich kein Handelspartner, der einen Kurs für die gewünschte Crossrate stellt, muss man den Weg über den US-Dollar gehen. Dies beinhaltet aber eine Reihe an Nachteilen. Vor allem fällt in diesem Fall zwei Mal der Spread an. Für die wichtigsten Crossrates hat sich in den letzten Jahren ein liquider Markt etabliert. Die Spreads sind hier zum Teil deutlich geringer, als wenn man die Devisen erst in US-Dollar und anschließend in die eigene Währung konvertiert. Die Liquidität ist aber nach wie vor vergleichsweise gering und reicht nicht an die Liquidität in den Notierungen gegen den US-Dollar heran. Die meisten Broker bieten inzwischen eine Vielzahl an Devisenpaaren zum Handel an. Die wenigsten davon werden aber auch tatsächlich aktiv im Interbankenmarkt gehandelt. Um die Transaktion im Devisenmarkt auszuführen, muss der Broker daher meist beide Währungen einzeln gegen den US-Dollar handeln. Die daraus

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resultierenden Dollar-Positionen gleichen sich gegenseitig genau aus, übrig bleibt die gewünschte Position in dem gewünschten Devisenpaar. Da für beide Transaktionen aber der Spread anfällt, weisen exotische Crossrates meist einen deutlich höheren Spread auf als die liquiden Majors.

Berechnung von Crossrates - simplified Der Preis einer Crossrate definiert sich aus den entsprechenden Quotierungen gegenüber dem US-Dollar. Ist dies nicht der Fall, kommt es zu einer Arbitrage-Möglichkeit. Diese werden in dem Artikel zu einem späteren Zeitpunkt ebenfalls noch kurz vorgestellt. Spekuliert man beispielsweise auf eine Aufwertung des Euros gegenüber dem Yen, würde dies einer Long-Position im EUR/JPY entsprechen. Findet man keinen Handelspartner, der auch dieses Währungspaar handeln möchte, müsste man diese Position „synthetisch“ über den US-Dollar herstellen. Dafür müsste man jeweils den Euro und den Japanischen Yen gegenüber dem US-Dollar handeln. Man würde beispielsweise erst Japanische Yen gegen US-Dollar verkaufen. Die daraus resultierenden Dollar-Bestände würde man anschließend wieder verkaufen und dafür Euros kaufen. Es verbleibt lediglich die gewünschte Short-Position im Japanischen Yen und die Long-Position im Euro. Der zwischenzeitliche Dollar-Bestand wurde wieder vollständig aufgelöst (siehe Beispiel 1). Da dieser Weg aber für den kurzlebigen Devisenhandel zu umständlich ist, kann man die Wechselkurse auch mit folgenden Regeln deutlich einfacher berechnen: •

US-Dollar in beiden Quotierungen als variable oder als BasisWährung -> Dividieren der beiden Wechselkurse

Berechnung von Crossrates – Bid & Ask Die im vorangegangenen Abschnitt vorgestellten Berechnungen gehen davon aus, dass es keine Differenz zwischen An- und Verkaufspreis gibt. In der Realität muss man aber den Spread berücksichtigen. Aufgrund der schnellen Berechenbarkeit findet der soeben vorgestellte Ansatz aber dennoch häufig Verwendung, um sich einen schnellen Überblick zu verschaffen. Für den tatsächlichen Handel sollte man aber die Bid- und Ask-Kurse berücksichtigen bzw. in der Berechnung nutzen. Die Berechnung der Bid- und Ask-Kurse der Crossrate ist am einfachsten, wenn bei den zugrunde liegenden Quotierungen der USD einmal als variable und einmal als Basiswährung auftaucht. Sollte dies nicht der Fall sein, muss man eine der beiden Raten noch entsprechend invertieren. EUR / USD = 1,2035 / 38 GBP / USD = 1,7538 / 43 à USD / GBP = 0,5700 / 02 Um die Bid- und Ask-Kurse der Crossrate zu erhalten, muss man nun lediglich noch die Bid- und Ask-Kurse der zugrunde liegenden Quotierungen multiplizieren: • EUR / GBP – Bid -> Multiplikation der Bid-Kurse EUR/GBP Bid = 1,2035 x 0,5700 = 0,6860 •

EUR / GBP – Ask ->Multiplikation der Ask-Kurse

EUR/GBP Ask = 1,2038 x 0,5702 = 0,6864 -> EUR/GBP 0,6860 / 64

EUR / USD GBP / USD

1,2037 1,7540

-> EUR / GBP =

USD 1.2037 = = 0.6863 GBP / USD 1.7540

Je nach Quotierungsweise des Währungspaars muss das Ergebnis gegebenenfalls noch invertiert werden. Hierzu muss man lediglich 1 durch den Wechselkurs teilen. •

US-Dollar als Basis- und variable Währung -> Multiplikation der Wechselkurse

USD / JPY EUR / USD

116,40 1,2038

Für die Berechnung sollte man möglichst auf ein Tabellenkalkulationsprogramm wie Excel zurückgreifen, um ein genaues Ergebnis zu erhalten und um Rundungsfehler zu vermeiden. Der Spread in diesem Beispiel von vier Pips (ein Pip ist die kleinste, mögliche Veränderung) in der Crossrate wirkt auf den ersten Blick geringer als die Spreads in den zugrunde liegenden Quotierungen gegen den US-Dollar. Konvertiert man die Spreads in diesen Angaben aber in Britische Pfund, ergibt sich ebenfalls ein Spread in Höhe von vier Pips. In den meisten Publikationen und im Internet finden sich neben den Quotierungen gegen den US-Dollar auch die wichtigsten Crossrates. Anhand dieser Angaben lassen sich die an dieser Stelle vermittelten Ansätze hervorragend trainieren.

Dreieckarbitrage -> EUR / JPY = USD / JPY x EUR / USD = 116,40 x 1,2038 = 140,12 Auch hier ist – je nach Quotierungsweise der Crossrate möglicherweise eine Invertierung des Wechselkurses noch erforderlich.

Unter Arbitrage versteht man das Ausnutzen von Preisunterschieden. Wird das gleiche Gut zur selben Zeit zu unterschiedlichen Preisen gehandelt, ist ein risikoloser Profit möglich. Dafür muss man das Gut einfach zum günstigeren Preis einkaufen und direkt wieder zum höheren Preis verkaufen.

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5,0%

2,5%

0,0% Jan 06

Feb 06

-2,5%

-5,0% NZDUSD

JPYUSD

NZDJPY

B1) Relative Wechselkursentwicklung Die Dreieckarbitrage ist eine spezielle Unterform der Arbitrage, die am Devisenmarkt von institutionellen Marktteilnehmern genutzt wird. Hierbei wird ein Ungleichgewicht zwischen einer Crossrate und den zugrunde liegenden Quotierungen gegen den US-Dollar ausgenutzt. Um das im Folgenden vorgestellte Beispiel einfach nachvollziehbar zu halten, wird die Differenz zwischen Anund Verkaufspreis vernachlässigt. Stattdessen wird angenommen, dass man zum gleichen Kurs kaufen und verkaufen kann. Am Markt herrschen momentan folgende Preise vor: NZD/USD USD/JPY

0,6652 116,40

Der theoretische Wechselkurs für NZD/JPY beträgt somit NZD/JPY = 0,6652 x 116,40 = 77,43 Weicht die von einem Marktteilnehmer gestellte NZD / USDNotierung von diesem Wert ab, lässt sich ein risikoloser Gewinn erzielen. Angenommen, die Quotierung eines Marktteilnehmers lautet 77,50. Im Vergleich zum Markt sind die Neuseeländischen Dollar somit überbewertet bzw. „zu teuer“. Möchte man von dieser Situation profitieren, müsste man an diesen Marktteilnehmer nun beispielsweise eine Mio. Neuseeländische Dollar verkaufen. Dafür würde man 77,5 Mio. Japanische Yen erhalten. Gleichzeitig dazu würde man von einem anderen Marktteilnehmer eine Mio. Neuseeländische Dollar kaufen. Hierfür müsste man 77.43 Mio. Japanische Yen bezahlen. Die beiden Positionen im Neuseeländischen Dollar von jeweils einer Mio. gleichen sich gegenseitig aus. Es verbleibt somit ein risikoloser Profit in Höhe von 77,50 – 77,43 = 0,7 Mio. Yen. Für den privaten Händler ist die Dreiecksarbitrage aufgrund des fehlenden Marktzugangs zum Interbankenhandel uninteressant. Die von den Brokern gestellten Kurse bieten in der Regel keine Arbitrage-Möglichkeit. In der Realität müssen des Weiteren die Spreads berücksichtigt werden, so dass die Dreiecksarbitrage den großen Banken vorbehalten bleibt.

Cross-Rate Effekt Aus der oben vorgestellten Berechnungsweise lässt sich auch die

häufig als Cross-Rate-Effekt bezeichnete Reaktion ableiten. Wertet beispielsweise der Euro gegenüber dem US-Dollar auf, d.h. der Wechselkurs EUR/USD steigt, und der Wechselkurs USD/JPY bleibt unverändert, steigt in der Folge auch der Wechselkurs des Euros gegenüber dem Yen. Würde die entsprechende Bewegung im EUR/ JPY ausbleiben, ergäbe sich eine Arbitrage-Möglichkeit. Bild 1 zeigt dieses Verhältnis deutlich auf. Sie zeigt die relative Entwicklung des Yen (blaue Linie, invertierte Darstellung) und des neuseeländischen Dollars (grüne Linie) gegenüber dem US-Dollar. Die Crossrate NZD/JPY bzw. die relative Entwicklung der beiden Währungen zueinander wird in rot dargestellt. Anfang 2006 wertete der japanische Yen gegenüber dem USDollar stärker auf als der Neuseeländische Dollar im Vergleich zu seinem US-Pendant. Obwohl beide Währungen aufwerteten, war der Anstieg des japanischen Yen im Vergleich zum Neuseeländischen Dollar stärker. Der Wechselkurs NZD/JPY gab dementsprechend nach. Ende Februar 2006 kam es während der Aufwertung des Yen zu einer parallelen Abwertung des Neuseeländischen Dollars – jeweils gegenüber dem US-Dollar. Damit wertete der Neuseeländische Dollar auch im Vergleich zum Japanischen Yen auf, es kam zu rückläufigen Wechselkursen im NZD / JPY. Vor allem beim Einsatz der technischen Analyse hat dieser Effekt Auswirkungen auf das eigene Handeln. Dieser Punkt wird im Artikel „Technische Analyse im Devisenhandel“ daher gesondert aufgegriffen.

Handel in Crossrates Crossrates lassen sich beim Handel über einen Fx-Broker genau wie Quotierungen gegen den US-Dollar traden. Natürlich könnte man stattdessen auch zwei Positionen in den jeweiligen Währungen gegen den US-Dollar eingehen. Mit den oben vorgestellten Berechnungsansätzen lässt sich leicht herausfinden, bei welcher Möglichkeit der Spread geringer ist. Handelt man statt der Crossrate die Notierungen gegen den US-Dollar muss man insgesamt meist aber eine höhere Margin hinterlegen. Im Vergleich zu Quotierungen gegen den US-Dollar weisen Crossrates in der Regel höhere Spreads auf. Im Gegenzug erhält der Trader aber eine Vielzahl an weiteren Devisenpaaren, von deren Trends er profitieren kann. Vor allem wenn man einem Währungsraum gute Wachstumschancen zugesteht, für einen anderen Währungsraum aber eine negative Prognose hat, lässt sich dies mit einer entsprechenden Position einfach umsetzen. Die Entwicklung der USA und des US-Dollars bleiben beim Handel von Crossrates außen vor und beeinflussen das Resultat nicht.

Fazit Berücksichtigt man neben den Quotierungen gegen den US-Dollar auch Crossrates, stehen dem Spekulanten eine Vielzahl an neuen Handelsmöglichkeiten offen. In dem vorliegenden Artikel wurde primär die Berechnung von Crossrates präsentiert. Des Weiteren wurden mehrere Punkte angesprochen, die den Handel mit Crossrates beeinflussen und gesondert beachtet werden sollten. Ã

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Fundamentale Analyse Wechselkursmodelle

Im Laufe der Zeit haben sich für die Prognose von Wechselkursen und deren zukünftigen Schwankungen zwei primär genutzte Analyse-Ansätze herausgebildet: die technische und die fundamentale Analyse.

 Fundamentale Analyse Der Fokus der fundamentalen Analyse liegt auf der Betrachtung der Ursachen, die das Angebot und die Nachfrage nach einer Währung beeinflussen und somit den Wechselkurs bestimmen. Um das Angebot und die Nachfrage einzuschätzen werden in der Fundamentalanalyse unter anderem die wirtschaftliche Verfassung und Entwicklung der beiden involvierten Währungsräume betrachtet. Aber auch Faktoren wie beispielsweise die Zinsen und deren Entwicklung spielen eine wichtige Rolle bei der Determinierung von Wechselkursen. Viele Ökonomen nutzen in ihren Analysen unter anderem die auf den kommenden Seiten vorgestellten klassischen Modelle zur Wechselkursprognose. Anhand dieser Modelle lässt sich feststellen, welche Auswirkung eine Änderungen der betrachteten Einflussfaktoren auslösen würde und ob der aktuelle Wechselkurs gerechtfertigt ist. Der aus den Modellen resultierende Wechselkurs ist eine theoretische Austauschrate, die bei Untersuchung der betrachteten Einflussfaktoren auf dem Markt vorherrschen sollte. Liegt der aktuelle Preis unter diesem Wert, spricht man von einer Unterbewertung. Analog wird von einer „Überbewertung“ gesprochen, wenn der aktuelle Marktpreis über dem aus den Modellen resultierenden Wechselkurs liegt. Die im Folgenden vorgestellten Modelle fokussieren sich zum Teil sehr stark auf einzelne Kennziffern. Dagegen erlauben die regelmäßig veröffentlichten ökonomischen Indikatoren eine Rundumbetrachtung der wirtschaftlichen Entwicklung in einem Währungsraum. Sie ermöglichen es, die gesamtwirtschaftliche Situation einer Volkswirtschaft zu beurteilen. Während diese Betrachtung

am Aktienmarkt noch vergleichsweise nachvollziehbar erscheint, ist sie am Devisenmarkt ungleich komplexer. Auf der einen Seite gibt es eine sehr große Bandbreite an Einflussfaktoren, auf der anderen Seite müssen zwei Währungsräume und deren Abhängigkeiten voneinander (und nicht länger nur ein Unternehmen) untersucht werden.

Technische Analyse Im Gegensatz zur fundamentalen Analyse versucht die technische Analyse nicht einen „fairen Wert“ zu ermitteln, dem sich der Marktpreis in der Zukunft annähern soll. Stattdessen wird die historische Entwicklung des Wechselkurses analysiert, um Rückschlüsse über die künftige Entwicklung zu ziehen und eine Prognose für den weiteren Kursverlauf zu erstellen. Die technische Analyse unterstellt unter anderem, dass sich das Verhalten von Marktteilnehmern in der Zukunft wiederholen wird. Dieses spiegelt sich in Preismustern (Pattern) an den Märkten wider, die man als Trader nutzen kann. Während die technische Analyse vor allem kurzfristig agierende Trader anspricht, nutzen langfristig orientierte Investoren, große Investmentgesellschaften sowie Institutionelle Anleger häufig die fundamentale Analyse für die Prognose von Wechselkursschwankungen. Aber auch in diesem Bereich wird die bis vor wenigen Jahren noch als „Kaffeesatzleserei“ bezeichnete technische Analyse verstärkt anerkannt und angewandt. Im Vergleich zur fundamentalen Analyse liegt der Vorteil des technischen Ansatzes in der Timing-Komponente. Die fundamentale Analyse prognostiziert zwar die Richtung, sagt aber nichts darüber aus, wann die Bewegung in diese Richtung voraussichtlich geschehen wird.

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Fundamentale Analyse für technisch-orientierte Trader Auch für Trader, deren Handelsansatz rein auf der technischen Analyse basiert, ist es empfehlenswert, zumindest die Grundlagen der fundamentalen Ansätze im Devisenmarkt zu kennen. Da eine ausführliche Schilderung der klassischen Modelle ein ganzes Buch füllen würde und der Artikel nur eine einfach gehaltene Einführung in den Themenbereich darstellen soll, werden an dieser Stelle lediglich die Grundlagen mit den Auswirkungen auf den Wechselkurs vorgestellt. Trotz der zum Teil starken Vereinfachung bleibt die Grundaussage aber stets erhalten. Auf Sonderfälle und die hinter den Modellen steckende genaue Funktionsweise wird nicht detaillierter eingegangen.

Zinsparität-Theorie Das einfachste der in diesem Artikel vorgestellten Modelle ist das Modell der Zinsparität. Es erklärt Wechselkursbewegungen anhand des Anlageverhaltens von Kapitalanlegern. Die Grundannahme der Zinsparität-Theorie beruht darauf, dass Anleger ihr Geld dort investieren, wo sie die höchste Rendite erwarten. Die Anlagemöglichkeiten müssen dabei jeweils ein ähnliches Maß an Liquidität und ein vergleichbares Risiko aufweisen. Kapitalströme zwischen zwei Ländern orientieren sich laut dem Zinsparitätsmodell somit vor allem an der Zinsdifferenz. Die Rendite einer inländischen Anlage, d.h. die realisierte Wertsteigerung, entspricht dem inländischen Zins. Dagegen wird die Rendite aus Investitionen in ausländische Anlagen nicht nur durch den dort vorherrschenden Zinssatz, sondern auch durch die erwartete Wechselkursentwicklung beeinflusst. Der Anleger transferiert sein Geld zum aktuellen Wechselkurs ins Ausland. Dort erhält er Zinsen auf seine Investition, und muss sein Geld zum dann geltenden Wechselkurs zurück ins Inland transferieren. Verändert sich während des Anlagezeitraums der Wechselkurs, hat dies Auswirkungen auf die realisierte Rendite. Gäbe es keine Wechselkursschwankungen (wie beispielsweise bei fixen Wechselkursen), entspricht die Rendite aus Investitionen im Ausland dem dort vorherrschenden Zins. Bei fixen Wechselkursen würde laut dem Modell jeder Investor sein Geld somit in jener Währung halten, welche die höchsten Zinsen offeriert.

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Aus Sicht des Investors sind somit drei Szenarien denkbar: der aktuelle Wechselkurs und der Wechselkurs am Ende der Investition sind identisch. In diesem Fall entspricht die ausländische Rendite genau dem ausländischen Zinssatz. Liegt der (erwartete) Rücktauschkurs (z. B. 1€ = 1,25$) über dem aktuellen Wechselkurs (1€ = 1,20$), verringert sich die Rendite des Anlegers. Er muss nun, um einen Euro zu erhalten, mehr Dollar bezahlen, als er am Anfang für einen Euro erhalten hat. Dagegen profitiert der Investor von den Devisenschwankungen, falls die ausländische Währung aufwertet. Lag der Preis am Anfang bei 1€ = 1,20$ und entwickelt sich im Laufe des Anlagezeitraums auf 1€ = 1,15$, werden nun weniger Dollar benötigt, um einen Euro zu erhalten (nur noch 1,15$ statt 1,20$ am Anfang).

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Die erwartete Gesamtrendite einer Investition in eine ausländische Anlage setzt sich somit aus zwei Komponenten zusammen: dem ausländischen Zins und der Wechselkursentwicklung während des Anlagezeitraums (RenditeAusland = ZinsAusland + Wechselkursentwicklung). Entspricht die Rendite im Inland nicht der Rendite im Ausland, hat dies laut der Zinsparität-Theorie Auswirkungen auf den Wechselkurs. Liegt die Rendite für Auslandsanlagen über der Rendite für Inlandsanlagen, wird der Investor sein Geld ins Ausland transferieren. Folglich benötigt er ausländische Devisen und fragt diese auf dem Devisenmarkt nach. Im Gegenzug bietet er seine inländischen Währungsbestände an. Die höhere Nachfrage nach ausländischen Devisen und das Angebot an heimischer Währung führen schließlich zu einer Aufwertung der ausländischen Währung. Dieser Prozess setzt sich so lange fort, bis die erwartete Wechselkursentwicklung während des Investitionszeitraums der Zinsdifferenz entspricht. Dadurch sind die Renditen in beiden Währungsräumen identisch. Der Zinsvorteil wird laut dem Modell somit durch die erwartete Wechselkursentwicklung ausgeglichen. Neben dem aktuellen Wechselkurs und den Zinsen spielt also auch der erwartete Rücktauschkurs eine wichtige Rolle. Gilt die Zinsparität-Theorie, so weisen ausländische Vermögenstitel die gleiche Rendite wie inländische Vermögenstitel auf. Wechselkursbewegungen lassen sich demnach durch Zinsänderungen und dem Streben nach Rendite erklären. An Hand des Modells lassen sich auf einfache Art und Weise nun auch die Auswirkungen von Zinsänderungen darstellen. Erhöhen sich die Zinsen für ausländische Anlagen, steigt deren Rendite und somit deren Attraktivität. In der Folge werden Anleger vermehrt ins Ausland investieren. Durch die erhöhte Nachfrage nach ausländischen Devisen wertet die ausländische Währung auf bzw. die inländische Währung ab. Dieser Prozess setzt sich so lange fort, bis sich die Renditen in beiden Währungsräumen wieder angeglichen haben. Der identische Prozess gilt natürlich auch im Falle einer Zinssenkung. Aufgrund der Einfachheit des Modells wurde es bereit häufig empirisch überprüft. Die Ergebnisse sind aber ernüchternd. Es stellte sich heraus, dass das Modell häufig von der realen Entwicklung abweicht. Offensichtlich gibt es neben dem Zins noch weitere Einflussfaktoren auf die Wechselkursentwicklung, die das Modell vernachlässigt.

Zusammenfassung Eine Zinserhöhung in einem Währungsraum führt in der Regel zu einer Aufwertung der entsprechenden Währung. Das Standard-Modell geht von einem erwarteten Umtauschkurs am Ende der Anlage aus. Sichert der Anleger bereits zum Investitionszeitpunkt den Rücktauschkurs über den Terminmarkt ab, spricht man von der gedeckten (gesicherten) Zinsparität. In diesem Zusammenhang soll auch noch der so genannte „Curreny Carry Trade“ erwähnt werden. Hierbei nimmt ein Investor in einem Land mit geringen Zinsen einen Kredit auf und legt das Geld in einem Land mit höheren Zinsen an. Er verdient nun die Dif-

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ferenz zwischen den beiden Zinssätzen, unterliegt aber einem Wechselkursrisiko. Mehrere Untersuchungen haben aber gezeigt, dass mit dieser Methode teilweise hohe Erträge erwirtschaftet werden konnten. Aus diesem Grund wird dem „Carry Trade“ ein weiterer Artikel in diesem Magazin gewidmet (Seite 36).

Zahlungsbilanz Die Zahlungsbilanz versucht im Gegensatz zu der Zinsparität-Theorie die Wechselkursbildung mit einem ganzheitlicheren Ansatz zu erklären. Basis ist jetzt nicht mehr das „rationale“ Renditestreben von Investoren, sondern im Mittelpunkt stehen die Güter- und Kapitalflüsse zwischen zwei Volkswirtschaften. Diese werden in der so genannten Zahlungsbilanz erfasst. Diese informiert über die ökonomische Interaktion einer Volkswirtschaft mit dem Ausland. Sie ist eine systematische Aufzeichnung der wirtschaftlichen Transaktionen zwischen privaten und öffentlichen Haushalten, Unternehmen und Banken im In- und im Ausland. Im Gegensatz zu einer Unternehmensbilanz ist die Zahlungsbilanz also keine Zeitpunktbetrachtung (z.B. Bilanz zum Jahresende), sondern betrachtet einen Zeitraum und erfasst alle Zahlungsströme mit dem Ausland, die innerhalb dieser Periode anfallen. Die Zahlungsbilanz setzt sich primär aus der Leistungsbilanz und der Kapitalbilanz zusammen. In der Leistungsbilanz werden alle Transaktionen erfasst, die einen Güteraustausch als Ursache haben. Sie untergliedert sich wiederum in mehrere Unterbilanzen wobei die • Handelsbilanz (Erfassung des Warenverkehrs, d. h. Exporte und Importe) und die • Dienstleistungsbilanz (Erfassung der Dienstleistungen) die wichtigsten Posten darstellen. Der Saldo der Leistungsbilanz wird häufig auch als „Außenbeitrag“ definiert. Er entspricht vereinfacht ausgedrückt der Differenz zwischen Exporten und Importen von Waren und Dienstleistungen. Ein positiver Saldo der Leistungsbilanz (d.h. die Exporte übersteigen wertmäßig die Importe) wird

B1) Vereinfachter Aufbau der Zahlungsbilanz

auch als positiver Außenbeitrag oder als Leistungsbilanzüberschuss bezeichnet. Weist ein Land einen positiven Außenbeitrag aus, so steigt durch den Nettozufluss von Kapital das Inlandsvermögen. Übersteigen dagegen die Importe die Exporte, fließt Geld aus dem Land heraus und das inländische Vermögen sinkt. In der Kapitalbilanz werden die Forderungen und Verbindlichkeiten des Inlands gegenüber dem Ausland erfasst. Hierbei wird zwischen Kapitalimporten und –exporten unterschieden. So ist beispielsweise der Erwerb von inländischen Aktien durch einen Ausländer ein Kapitalimport, da „ausländisches“ Geld in das Inland kommt. Die Differenz zwischen den Kapitalimporten und –exporten wird auch als Nettokapitalexport bezeichnet. Weist ein Land beispielsweise ein Defizit in der Leistungsbilanz auf (d. h. die Importe sind wertmäßig größer als die Exporte), muss der negative Saldo durch einen positiven Beitrag der Kapitalbilanz ausgeglichen werden. Dementsprechend muss das Land ein Netto-Importeur von Kapital sein, d. h. ausländische Investoren müssen Geld im Inland anlegen. Folglich verschuldet sich das Inland beim Ausland. Die höheren Importe werden somit durch einen ausländischen „Kredit“ finanziert. Ein gutes Beispiel für die beschriebene Situation ist die USA. Diese weisen regelmäßig ein hohes Leistungsbilanzdefizit aus. Dieses wird durch hohe Kapitalimporte in die USA finanziert, d. h. viele ausländische Investoren legen ihr Geld in den USA an. So lange wie US-Investitionen weiterhin gefragt sind (d. h. ausreichend Kapital in die USA „importiert“ wird), ist das negative Leistungsbilanzdefizit unproblematisch. Aufgrund dieses Prozesses verschuldet sich die USA aber stetig beim Ausland, da immer mehr amerikanische Assets durch ausländische Investoren gehalten werden. Deutschland dagegen exportiert regelmäßig mehr Güter als es importiert. Der Leistungsbilanzüberschuss führt zu einer Vermögensvermehrung im Inland. Einen Teil ihres Gesamtvermögens legen die Deutschen aber regelmäßig im Ausland an, d. h. sie exportieren Kapital. Dies führt zu einer negativen Kapitalbilanz. Gleichen sich Leistungs- und Kapitalbilanz nicht aus, führt dies zu einem Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage nach der Währung. Die daraus resultierende Wechselkursbewegung bringt das Verhältnis wieder in die Waage. Eine negative Zahlungsbilanz zeigt auf, dass die Devisenabflüsse größer als die –zuflüsse sind. Übersteigen beispielsweise die Güterimporte die –exporte führt dies zu einer Netto-Nachfrage nach ausländischen Devisen und einem Angebot der eigenen Währung auf dem Devisenmarkt. In der Folge wird der Wechselkurs nachgeben. Aufgrund der Abwertung der Währung werden die Exporte nun für Ausländer gesehen relativ günstiger, die Nachfrage nach Exporten steigt. Gleichzeitig werden die Importe vergleichsweise teurer, so dass die Nachfrage nach Importen zurückgeht. In der Folge steigen die Exporte und die Importe gehen zurück, die Zahlungsbilanz kommt wieder ins Gleichgewicht. Auch im umgekehrten Fall einer positiven Zahlungsbilanz sorgen die einsetzenden Wechselkursveränderungen für den Ausgleich der Bilanz.

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Zusammenfassung Wechselkursbewegungen führen zu einem Ausgleich der Zahlungsbilanz. In Systemen mit fixen Wechselkursen kann es auch langfristig zu Ungleichgewichten in der Zahlungsbilanz kommen. So erwirtschaftet beispielsweise China einen hohen Überschuss, der sich in stark steigenden Devisenreserven der Nationalbank widerspiegelt. Dadurch ist China nach Japan inzwischen zum zweitgrößten Gläubiger der USA geworden.

Kaufkraftparitäten-Theorie Die absolute Kaufkraftparitäten-Theorie (Purchasing Power Parity, PPP) vergleicht die Kaufkraft von zwei Währungen. Laut dieser Theorie muss der Wechselkurs so bestimmt sein, dass ein Gut im Ausland – umgerechnet in die inländische Währung – genauso teuer ist wie im Inland. Die Kaufkraft beider Währungen ist beim Gleichgewichtswechselkurs somit identisch. Weicht der Wechselkurs deutlich von diesem theoretischen Gleichgewichtskurs ab, besteht in der Regel eine Tendenz in Richtung des Gleichgewichts, da ansonsten eine Arbitrage-Möglichkeit besteht. Unter einer Arbitrage-Möglichkeit versteht man einen Preisunterschied bei einem ansonsten identischen Gut. Kostet beispielsweise ein Computer in den USA (umgerechnet in Euro) weniger als in der Euro-Zone, würde es sich lohnen, den PC in den USA zu kaufen und in Europa wieder zu verkaufen. Die Differenz zwischen dem Einkaufspreis (umgerechnet in Euro) und dem Verkaufspreis verbleibt als Profit. Dieser Prozess wird als Arbitrage bezeichnet. Für den Kauf des PC’s in den USA benötigt man allerdings US-Dollar. Das Angebot von Euros und die Nachfrage nach US-Dollars führen in der Folge zu einer Aufwertung des US-Dollar, die Kaufkraft in beiden Währungsräumen passt sich an. Das Theorem der Kaufkraftparität sagt somit aus, dass eine Währung in jedem Land die gleiche Kaufkraft haben muss bzw. den gleichen realen Wert besitzt. Das Preisniveau im Ausland sollte nach der Umrechnung mit dem Wechselkurs dem Preisniveau im Inland entsprechen. Wäre dies nicht der Fall würde es zu Arbitrage zwischen den Ländern kommen, durch welche die Preisunterschiede wieder ausgeglichen werden. Der Wechselkurs spiegelt somit laut der Kaufkraftparität-Theorie das Verhältnis der Preisniveaus beider Länder wider. Ein populäres Beispiel für das PPP-Model ist der so genannte Bic-Mac-Index. Dieser ist ein einfach konstruierter Kaufkraft-Index, der regelmäßig von der Zeitschrift „The Economist“ veröffentlicht wird. Grundlage für die Berechnung der Kaufkraft ist eine weltweite Übersicht über die Preise für einen Big Mac in einem McDonaldsRestaurant. Hierbei handelt es sich um ein homogenes Gut, das weltweit auf fast die gleiche Art und Weise und mit den gleichen Zutaten hergestellt wird. Kostet ein Big Mac in den USA beispielsweise durchschnittlich 3,06 $, während der Preis in Europa bei 2,92 € liegt, ergibt sich ein theoretischer Wechselkurs von 3,06 / 2,92 = 1,05. Bei diesem Wechselkurs wäre es einem Konsumenten egal, ob er seinen Big Mac in den USA oder in Europa kaufen bzw. verzehren

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würde. Sollte der aktuelle Wechselkurs von dem theoretisch ermittelten Wert (1,05) signifikant abweichen, würde er sich gemäß der Kaufkraftparität langfristig diesem Wert anpassen. Liegt der EUR/ USD-Wechselkurs auf dem Devisenmarkt beispielsweise bei 1,20, ist der Euro laut der Kaufkraft-Theorie um knapp 14 Prozent überbewertet. Bei einem Kurs von 0,90 dagegen wäre der Euro um ungefähr 15 Prozent unterbewertet. Ähnliche vereinfachte Modelle wie der vorgestellte Bic-Mac Index sind der Starbucks Tall Latte Index, dem ein Kaffee zugrunde liegt, und der Ipod-Index, der auf dem gleichnamigen Musik-Player basiert. In der Realität wird für das Modell aber nicht nur ein Gut betrachtet, sondern ein ganzer Warenkorb. Es wird berechnet, wie viele Einheiten der jeweiligen Währung notwendig sind, um einen repräsentativen Korb von Waren und Dienstleistungen zu kaufen. Des Weiteren führt nicht jeder Preisunterschied zu einer Arbitrage, da unter anderem Steuern, Transportkosten und Zölle betrachtet werden müssen. Viele Güter lassen sich auch nicht weltweit handeln. Vor allem Dienstleistungen, wie ein Restaurantbesuch oder ein Haarschnitt, lassen sich nicht transferieren. Der Warenkorb sollte daher so gewählt werden, dass nur weltweit handelbare Güter in ihn einfließen. Neben der bisher vorgestellten absoluten Kaufkraftparität gibt es noch einen zweiten Ansatz, der auf der Kaufkraft basiert: die so genannte relative Kaufkraftparität. Diese betrachtet die Veränderung des relativen Preisniveaus zwischen den beiden Ländern, d.h. die Veränderung der Differenz der Inflationsraten. Diese lässt sich aus der Entwicklung der Warenkörbe ableiten. Laut der relativen Kaufkraftparität spiegelt die Wechselkursentwicklung die Veränderung der Preisniveaus in den betrachteten Währungsräumen wider. Trotz der inhaltlich sehr logischen Ansätze ist die Aussagekraft und Relevanz für den tatsächlichen Handel aber lediglich gering. Kurzfristig lassen sich aus dem Modell keine Prognosen ableiten. Und auch langfristig schwanken die Preise teilweise mit hohen Abweichungen stark um die theoretische Parität.

Zusammenfassung Laut der PPP-Theorie ist der Wechselkurs so bestimmt, dass die Kaufkraft in allen Währungsräumen identisch ist.

Fazit Keines der drei vorgestellten klassischen Modelle vermag eine eindeutige Prognose der Wechselkurse – auch die fundamentale Analyse bietet keinen „Holy Grail“ zum Trading. Sie tragen aber zu einem besseren Verständnis für die Funktionsweise des Devisenmarktes bei und erlauben die Interpretation von Veröffentlichungen sowie die Prognose von Auswirkungen auf die Wechselkurse. Statt mit den klassischen Modellen lassen sich Währungsräume aber auch anhand ihrer Entwicklung und der ökonomischen Situation bewerten. Ã

Den zweiten Teil dieses Artikels lesen Sie in der Juli Ausgabe von TRADERS´.

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Commitment of Traders Sentiment-Analyse im Devisenmarkt

Die Sentiment-Analyse setzt sich mit der Stimmung und den Erwartungen von Marktteilnehmern auseinander. Lange Zeit ging man an den Kapitalmärkten von rational agierenden Marktteilnehmern aus. Erkenntnisse aus der Behavioral Finance – ein junger Forschungszweig, der sich mit der Verhaltensweise von Marktteilnehmern an den Kapitalmärkten auseinandersetzt – widerlegen diese These aber eindeutig. Die Behavioral Finance zeigt auf, dass sich Investoren häufig irrational verhalten. Diese Verhaltensmuster treten systematisch auf und erlauben somit Rückschlüsse auf das zukünftige Verhalten in vergleichbaren Situationen.

 Anhand der so genannten Sentiment-Analyse lässt sich die Stimmung im Markt aufzeigen. Daraus lassen sich wiederum Rückschlüsse auf die künftige Kursentwicklung ziehen. Dieser Artikel konzentriert sich auf den Commitment of Traders (COT)-Report, die bekannteste und vergleichsweise einfach erhältliche Erhebung für die Sentiment-Analyse.

Commitment of Traders (COT) Der Commitment of Traders-Report – häufig auch nur mit seinem Kürzel COT bezeichnet – wird von der Commodity Futures Trading Commission (CFTC) veröffentlicht. Die CFTC ist eine amerikanische Aufsichtsbehörde, die den Handel mit Terminkontrakten an den USTerminbörsen überwacht. Der erste Commitment of Traders-Report wurde 1962 veröffentlicht und enthielt Daten über 13 Agrar-Futures. Im Laufe der Zeit wurde die Anzahl an beobachteten Underlyings immer mehr ausgeweitet. Der Anfangs noch monatlich veröffentlichte und nur gegen Bezahlung erhältliche Report enthält heute auch Daten über

die an der Chicago Mercantile Exchange (CME) gehandelten FXFutures sowie über den am New York Board of Trade (NYBOT) gehandelten US-Dollar-Index. Ziel der Veröffentlichung ist es, an den Terminmärkten eine höhere Transparenz zu schaffen. Daher werden Informationen darüber gesammelt, wer und in welchem Umfang mit Terminkontrakten handelt. Veröffentlicht wird sowohl eine kurze Zusammenfassung als auch eine ausführliche Variante. Der Report schlüsselt die gehandelten Kontrakte sowohl nach Marktteilnehmern als auch nach deren Positionierung auf (Long und Short). Das ebenfalls publizierte Open Interest spiegelt die Summe der noch offen stehenden Terminkontrakte wider und gibt unter anderem Auskunft über die Liquidität. Die CFTC unterscheidet bei den Marktteilnehmern zwischen Commercials und Non-Commercials. Erstere bezeichnen Marktteilnehmer, die sich über den Futures-Markt vor allem gegen Preisschwankungen absichern. Diese nutzen den Terminmarkt primär für das Hedging und verfolgen meist keine spekulativen Interes-

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B1) EUR/USD und Netto-Positionen Quelle: Bloomberg

sen. Dagegen nehmen die Non-Commercials primär aus spekulativen Interessen am Terminhandel teil. Für beide Gruppen werden jeweils die Anzahl der offenen Short- und Long-Positionen ausgewiesen. Gehandelte Kontrakte, die weder den Commercials noch den Non-Commercials zugerechnet werden können, werden der Kategorie „non-reportable Positions“ zugewiesen. Der Report vermittelt einen Einblick, welche Interessengruppen wie im Markt positioniert sind. Allerdings ist der Report für den Devisenhandel nur bedingt repräsentativ: lediglich ein Bruchteil des weltweiten FX-Handels wird über die Terminbörsen gehandelt. Der Großteil des Volumens findet nach wie vor im Interbanken-Handel statt. Des Weiteren wird der Report nur wöchentlich mit einer Verzögerung von drei Werktagen veröffentlicht. Jeweils freitags werden die Daten für den vergangenen Dienstag veröffentlicht. Trotz der erwähnten Nachteile stellen die Daten eine wertvolle Ergänzung in der Toolbox eines FX-Traders dar. Da die Sentimentanalyse mittel- bis langfristig orientiert ist, schmälert die verzögerte Veröffentlichung die Aussagekraft und die Anwendbarkeit der Daten nur geringfügig. In historischen Betrachtungen haben die Daten – sowohl im Rohstoff- als auch im FX-Bereich – gute Prognosen geliefert. Der wöchentlich erscheinende Report ist kostenfrei verfügbar und kann auf der Website der CFTC1 in der Rubrik „Commitments of Traders“ heruntergeladen werden. Neben den aktuellen Daten sind auch historische Reports zurückgehend bis Mitte der 90er Jahre verfügbar.

Analyse der Daten Grundlage der Sentiment-Analyse ist der „Contrarian“-Ansatz, d.h. das „Prinzip der gegensätzlichen Meinung“. Diesem liegt die Überlegung zu Grunde, dass die Mehrzahl der Investoren falsch positioniert ist. Marktteilnehmer, die mit steigenden Kursen rechnen, haben bereits eine Position aufgebaut und sind demnach schon auf der Long-Seite positioniert. In der Folge stehen sie nicht mehr als Käufer zur Verfügung. Sollten die Kurse nachgeben, stellen sie sogar potenzielle Verkäufer dar. Auf der anderen Seite sind Marktteilnehmer, die eine Short-Position halten, als potenzielle Käufer zu

betrachten. Short ist die Bezeichnung für eine offene Position, die durch einen Verkauf entstanden ist und mit der auf fallende Notierungen spekuliert wird. Das Gegenteil ist die bereits erwähnte LongPosition. Ist das Verhältnis von Long- zu Short-Positionen der Non-Commercials besonders ausgeprägt, gibt es eine Vielzahl an Marktteilnehmern, die auf steigende Kurse spekulieren. Da die NonCommercials in der Regel Spekulanten sind, kann man davon ausgehen, dass sie ihre Position bei fallenden Kursen glatt stellen werden. Des Weiteren hat in diesem Fall ein Großteil der Marktteilnehmer, die eine positive Prognose haben, bereits eine Position aufgebaut. Es ist somit „kein potenzieller Käufer mehr übrig“. Kommt es nun also zu einem Kursrückgang, gibt es aufgrund der einseitigen Positionierung eine Vielzahl an potenziellen Verkäufern. Diese Überlegung gilt in umgekehrter Weise ebenso für ein hohes Verhältnis von Short- zu Long-Positionen der Non-Commercials. Für die Analyse der COT-Daten sind dementsprechend vor allem die Bestände der Non-Commercials interessant, da diese spekulativ am Markt tätig sind und aktiv auf Wechselkursschwankungen reagieren. Durch das Subtrahieren aller gehaltenen Short-Positionen von den Long-Positionen erhält man die Netto-Position der NonCommercials. Bild 1 zeigt den EUR/USD-Wechselkurs für den Zeitraum von Februar 2005 bis Februar 2006 (linke Achse, blaue Linie). Auf der rechten Achse sind die Netto-Positionen der Non-Commercials abgetragen (Anzahl der gehaltenen Long-Kontrakte minus Anzahl der gehaltenen Short-Positionen). Diese werden im Chart durch die grauen Balken dargestellt. Positive Werte zeigen an, dass ein Großteil der Non-Commercials Long positioniert ist. Negative Werte dagegen repräsentieren eine überwiegende Short-Positionierung. Einseitige Positionierungen der Marktteilnehmer entweder auf der Long- oder auf der Short-Seite wurden im Chart durch rote Kreise markiert. Extreme Positionierungen der Marktteilnehmer gehen oftmals mit einem Trendwechsel einher, da sich beispielsweise alle positiv gestimmten Marktteilnehmer bereits Long positioniert haben. Somit ist niemand mehr übrig, der kaufen könnte und durch seine Nachfrage die Preise weiter erhöhen würde. Leicht gegenläufige Kursbewegungen führen dann wie bereits weiter oben beschrieben dazu, dass einige Marktteilnehmer ihre Positionen auflösen. Der daraus resultierende Kursrückgang veranlasst weitere Marktteilnehmer zum Glattstellen ihrer Position. Diese Reaktion führt häufig zu einem zumindest kurzfristigen Trendwechsel. Die Bilder 1 und 2 zeigen mehrere Wendepunkte, die jeweils mit Extremwerten in den Netto-Positionen einhergingen. Die Sentiment-Analyse eignet sich vor allem zur Bestimmung von Trendwechseln. Während stark ausgeprägter Trendphasen mit lediglich geringen Kursrücksetzern liefert der COT-Bericht dagegen wenig brauchbare Signale – hier kann das Verhältnis der Netto-Positionen auch über lange Zeit im Extrembereich verharren. Ein hohes Verhältnis von Long- zu Short-Positionen der NonCommercials weist also nicht zwingend auf eine bevorstehende Trendwende hin.

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B2) GBP/USD und Netto-Positionen

B3) Ausgeprägte Trendphasen Quelle: Bloomberg

Bild 3 zeigt den Wechselkurs des britischen Pfunds gegenüber dem US-Dollar. In den Monaten von September 2003 bis Februar 2004 konnte das Pfund um mehr als 20 Cent gegenüber dem USDollar aufwerten. Dieser Anstieg wurde von dauerhaft hohen NettoPositionen der Non-Commercials begleitet. Man sollte die Sentiment-Analyse daher nie gesondert betrachten, sondern stets mit einem weiteren Ansatz wie der technischen Analyse kombinieren. Weist die Sentiment-Analyse durch einen Extremwert auf eine mögliche Trendwende hin und liefert die technische Analyse gleichzeitig ein Umkehrsignal, stellt dies häufig ein sehr Erfolg versprechendes Signal dar. Auch beim Handel mit Widerständen und Unterstützungen liefert der COT-Report zusätzliche Hinweise. Nähert sich der Wechselkurs beispielsweise einer markanten Widerstandsmarke und sind bereits vergleichsweise viele Marktteilnehmer Long positioniert, ist die Wahrscheinlichkeit für einen erfolgreichen Ausbruch gering. Da viele Händler bereits eine Long-Position eingegangen sind, verbleiben nur relativ wenige Marktteilnehmer als potenzielle Käufer, die den Ausbruch „tragen“ könnten. Sind dagegen bisher nur vergleichsweise wenige spekulative Marktteilnehmer auf der LongSeite engagiert und der Wechselkurs überwindet einen wichtigen Widerstand, steigt der Wechselkurs durch die dann einsetzenden Käufe häufig rasch an.

FXCM Speculative Sentiment Index Vergleichbar zu den COT-Daten ist der Speculative Sentiment Index (SSI). Dieser wird in regelmäßigen Abständen von Forex Capital Markets (FXCM) veröffentlicht, einem der größten Broker für Privat-

Links Commitment of Traders – Reports: http://www.cftc.gov/cftc/cftccotreports.htm Speculative Sentiment Index: http://www.fxstreet.com/images/graf/ssi.pdf http://www.cftc.gov

Quelle: Bloomberg

personen im Devisenmarkt. Die Daten basieren auf den Handelspositionen von zirka 50 000 Kunden. Veröffentlicht wird das Verhältnis der Long- zu den Short-Positionen in mehreren Währungspaaren. Im Gegensatz zu den COT-Reports werden aber keine Kontraktzahlen publiziert, sondern lediglich das relative Verhältnis zwischen Long- und Short-Positionen. Während die Commitment of Trader-Reports stets mit einer Verzögerung von drei Tagen veröffentlicht werden, entsprechen die SSI-Daten zum Zeitpunkt der Veröffentlichung den aktuellen Marktverhältnissen. Des Weiteren stammen die Kunden von FXCM aus aller Welt. Die im COT-Report berücksichtigten FX-Futures werden dagegen primär in den USA gehandelt. Die Interpretation der Daten stimmt mit der Anwendung der COT-Reports überein.

Fazit Die Analyse der „Commitment of Traders“-Reports (und natürlich auch des Speculative Sentiment Index) bietet häufig wertvolle Erkenntnisse. Anhand der Veröffentlichung lassen sich Trendwechsel prognostizieren: Extremwerte in den Netto-Positionen der NonCommercials stellen häufig Wendepunkte im Wechselkurs dar. Allerdings kann es während ausgeprägter Trendphasen auch vorkommen, dass der Indikator über lange Zeit im Extrembereich verharrt. Handelsentscheidungen sollten daher nicht nur auf den NettoPositionen der Non-Commercials basieren. Stattdessen sollten Signale stets mit einem weiteren Ansatz wie der technischen Analyse verifiziert werden. Nimmt der Indikator beispielsweise einen Extremwert an und durchbricht der Kurs kurz darauf eine Trendlinie oder bildet eine Umkehrformation aus, ergibt sich ein viel versprechendes Signal. Aufgrund der lediglich wöchentlichen Veröffentlichung sind die COT-Reports vor allem für mittel- bis langfristig orientierte Trader interessant. Um das „Big Picture“ nicht aus dem Auge zu verlieren empfiehlt es sich aber auch für kurzfristig agierende Händler, die Veröffentlichung zu beachten. Allerdings ist die Interpretation der Daten nicht ganz einfach, die Anwendung für Einsteiger stellt sich daher häufig als problematisch dar. Ã

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Currency Carry Trade

Eine vor allem von Hedge-Funds häufig umgesetzte Strategie am Devisenmarkt ist der so genannte „Currency Carry Trade“, häufig auch einfach nur als „Carry Trade“ bezeichnet. Hinter der kompliziert klingenden Beschreibung versteckt sich ein einfaches System: Gelder werden in einer niedrig verzinsten Währung aufgenommen und in einer Währung mit einer vergleichsweise hohen Verzinsung angelegt. Der Ertrag aus einem Carry Trade setzt sich dementsprechend aus zwei Komponenten zusammen: der Zinsdifferenz zwischen den beiden Währungen und der Entwicklung des Wechselkurses.

 Die Gelder aus der aufgenommenen Währung entsprechen einem Kredit, für den man Zinsen zahlen muss. Diese Zahlungen liegen bei einem Carry Trade stets unter den Zinsen, die man für die gekaufte Währung erhält. Im Idealfall belaufen sich die Zinszahlungen auf null Prozent (beispielsweise im Japanischen Yen). Erträge aus Zinszahlungen dagegen liegen bei einigen Währungen zeitweise sogar über fünf Prozent (z. B. Neuseeländischer Dollar: 7,25 Prozent). Die Differenz aus den Zinssätzen (d. h. erhaltene Zinsen minus die zu zahlenden Zinsen) verbleibt als Rendite beim Investor. Der Ertrag aus einem Carry Trade hängt aber ebenfalls ganz entscheidend davon ab, wie sich der Wechselkurs im Laufe des Anlagezeitraums entwickelt. Ändert sich der Wechselkurs während des Anlagezeitraums nicht, entspricht die Rendite aus dem Carry Trade der Zinsdifferenz. Eine Aufwertung der hoch verzinsten Währung dagegen führt zu einer weiteren Ertragssteigerung. In diesem Fall erhöht sich die Rendite aus dem Zinsvorsprung noch um die vorteilhafte Wechselkursentwicklung. Dagegen führt eine Abwertung der Währung, in die man investiert ist, zu einer Verminderung

der Rendite. Liegt die prozentuale Abwertung über der Zinsdifferenz, verliert der Investor Geld. Carry Trades sind eine der beliebtesten Strategien von Global-Macro-Hedge-Funds. Diese versuchen, die makroökonomische Entwicklung frühzeitig zu erkennen und durch entsprechende Strategien gewinnbringend auszunutzen. In diesem Zusammenhang ist häufig auch von „Leveraged Carry Trades“ die Rede. Hierbei wird lediglich ein Teil der gehandelten Summe als Sicherheitsleistung hinterlegt, das vorhandene Kapital also gehebelt („Leverage“). Dies entspricht dem Margin-Handel, der inzwischen auch privaten Tradern am Devisenmarkt möglich ist. Der Return auf das vorhandene beziehungsweise hinterlegte Kapital erhöht sich dadurch beträchtlich. Eine Zinsdifferenz von beispielsweise drei Prozent erhöht sich bei einem Hebel von lediglich fünf auf insgesamt 15 Prozent, falls für den Handel von Margin keine weiteren Kosten anfallen. Im gleichen Maße erhöhen sich dementsprechend auch die möglichen Erträge aus den Wechselkursschwankungen – natürlich aber auch das Risiko.

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39

7,50% 86 84

7,00%

82 6,50%

Währung diente in der Vergangenheit häufig der japanische Yen. Die Anlage erfolgte meist in britischen Pfund oder in Australischen, Neuseeländischen oder US-Dollar. Bild 2 gibt einen Überblick über die Zinsentwicklung der für Carry Trades relevanten Währungen von 2000 bis 2006.

80 78

6,00%

76 5,50%

74 72

5,00% 70 4,50% Q1 ´04

68 Q3 ´04 Zinsdifferenz NZD-JPY

Q1 ´05

Q3 ´05

NZDJPY (rechte Skala)

B1) Zinsdifferenz und Wechselkursentwicklung Währungsräume, die hohe Zinsen offerieren, ziehen in der Regel viele Investoren an und generieren damit eine hohe Nachfrage nach ihrer Währung. In der Folge kommt es häufig zu einer Aufwertung. Damit erzeugt der „Carry Trade“ eine Wechselkursbewegung, die zu seiner Profitabilität positiv beiträgt. Dies wiederum führt vielfach zu weiteren Investitionen in die Währung, wodurch sich tendenziell ein lang anhaltender Wechselkurstrend herausbildet. Neben den Zinsgewinnen kommt es somit häufig auch zu einer Aufwertung der Währung, sobald der Zinsvorsprung eines Währungsraums gegenüber anderen Devisen groß genug ist. Die Auflösung von Carry Trades führt umgekehrt vielfach zu einer Abwertung der höher verzinsten Währung und verringert die Rendite noch bestehender Positionen. Dadurch werden wiederum weitere Anleger motiviert, ihre Carry Trades aufzulösen. Diese Kettenreaktion führt in der Folge häufig zu einer Beschleunigung der Abwertung.

Beispiel Ein populärer „Carry Trade“ im FX-Markt ist der Neuseeländische Dollar („Kiwi“) gegen den japanischen Yen. Während man auf Anlagen im Neuseeländischen Dollar Anfang 2006 Zinsen in Höhe von 7,25 Prozent erhalten hat, lag die Verzinsung für den japanischen Yen bei null Prozent. Um von der Zinsdifferenz zu profitieren haben in der Vergangenheit daher viele Marktteilnehmer Gelder in Japan aufgenommen und diese in Neuseeland angelegt. Aufgrund der hohen Nachfrage kam es zu beachtlichen Mittelzuflüssen in die Neuseeländische Währung, die in der Folge aufwertete. Die Entwicklung der Zinsdifferenz und die begleitende Aufwertung des Neuseeländischen Dollars ist in Bild 1 ersichtlich. Hat man bereits zu Beginn dieses Zyklus einen Carry Trade in dem Währungspaar initiiert, konnte man im Laufe der Zeit nicht nur von der Zinsdifferenz profitieren, sondern des Weiteren auch noch von der Aufwertung der neuseeländischen Währung. Anleger profitierten also nicht nur von der Zinsdifferenz, sondern auch von der Entwicklung des Wechselkurses. Als Niedrigzins-

Carry Trades in der Praxis Die Wechselkursbildung an den Devisenmärkten wird nach Meinung von professionellen Marktteilnehmern stark durch das Eingehen und Auflösen von Carry Trades beeinflusst. Aufgrund von fehlenden Daten und der vielfältigen Verknüpfungen im Devisenmarkt ist eine Quantifizierung des Einflusses von Carry Trades auf den Wechselkurs aber nicht möglich. Eine von der Deutschen Bundesbank erstellte Studie auf Grundlage von Carry Trades im Euro gegen den US-Dollar weist jährliche Erträge von bis zu 71 Prozent aus. Auf Jahresbasis betrug der Drawdown allerdings bis zu 20 Prozent, zwischenzeitlich war er sogar noch höher. Die durchschnittliche Rendite im Jahresmittel beläuft sich laut der Analyse auf 15 Prozent - ein Vielfaches der Zinsdifferenz. Die hohe Rendite ergibt sich somit zu einem großen Teil nicht aus dem Zinsunterschied zwischen beiden Währungsräumen, sondern aus den Wechselkursschwankungen. Die Schlussfolgerung, dass hoch verzinste Währung meist aufwerten, ist aber nicht haltbar.

Fazit Carry Trades sind für den kurzfristigen Handel ungeeignet. Der Zeithorizont sollte in der Regel mindestens sechs Monate betragen, damit die Zinsdifferenz zum Tragen kommt und Zinsen in nennenswertem Umfang anfallen. Aufgrund der hohen Drawdowns und des besseren Marktzugangs eignen sich Carry Trades daher vor allem für Hedge Funds. Das Verständnis für die Funktionsweise ist aber dennoch wichtig, da Carry Trades einen nicht unerheblichen Einfluss auf die Wechselkursbildung und somit auch Auswirkungen auf den privaten Investor haben. Ã

8% 7% 6% 5%

4% 3% 2% 1% 0% 2000

2001

2002 NZD

2003 AUD

B2) Zinsentwicklung

JPY

2004 GBP

2005 USD

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Korrelationen

Als Trader sollte man stets über die wichtigsten Gegebenheiten und Eigenschaften in dem gehandelten Markt informiert sein. Ansonsten läuft man Gefahr, sich unnötigen Risiken auszusetzen und verpasst eventuell aussichtsreiche Möglichkeiten. Eines der wichtigsten Konzepte, das man als Devisenhändler kennen sollte, ist die Korrelation.

 Vorstellung der Korrelation Handelt man beispielsweise das Devisenpaar EUR/JPY, so wird dieser Trade im FX-Markt häufig in zwei Trades aufgeteilt: EUR gegen USD, und JPY gegen USD. Grund dafür sind unter anderem die höhere Liquidität und die geringeren Spreads in den Quotierungen gegen den USD. Die beiden gehandelten USD-Positionen gleichen sich genau aus, so dass am Ende nur noch die EUR- und die JPYPositionen bzw. Verpflichtungen verbleiben. Demzufolge müssen auch die beiden einzelnen Wechselkurse (EUR/USD und USD/JPY) etwas mit dem ursprünglichen Trade (EUR/JPY) zu tun haben. Eine Beschreibung der genauen Funktionsweise hiervon findet sich in dem Artikel „Crossrates“. Die Zusammenhänge zwischen der Wechselkursentwicklung von zwei Währungen lassen sich in drei Kategorien einteilen: kein Zusammenhang, eine positive Abhängigkeit oder eine gegenläufige Entwicklung. Um diesen Zusammenhang darzustellen wird die Korrelation genutzt. Vereinfacht ausgedrückt beschreibt die Korrelation die Abhängigkeit und die Beziehungen zwischen zwei Währungen. Die Korrelation wird anhand des Korrelationskoeffizienten ausgedrückt.

Dieser kann sich zwischen -1 und +1 bewegen: • Ein Wert von genau 0 sagt aus, dass sich beide Währungen völlig unabhängig voneinander bewegen, d.h. die Schwankungen weisen keinerlei Zusammenhang auf. • Ist die Korrelation dagegen > 0 bedeutet dies, dass sich beide Währungen in die gleiche Richtung entwickeln. Steigt ein Wechselkurs, wird der Preis des positiv korrelierten Währungspaares meist ebenfalls steigen. Ein Wert von +1 bedeutet, dass beide Währungspaare perfekt positiv korreliert sind und sich jederzeit in die gleiche Richtung bewegen. • Korrelationen von < 0 dagegen spiegeln eine tendenziell entgegengerichtete Entwicklung wider. Fällt der eine Wechselkurs, steigt der andere meist. Liegt die Korrelation bei -1 haben sich beide Wechselkurse in der Vergangenheit perfekt gegenläufig entwickelt.

T1) Beispiel Korrelationskoeffizient Reihe 1 1 2 4 8 16 32

Reihe 2 5 10 20 40 80 160

Reihe 3 1 5 3 7 4 5

B1) Entwicklung EUR/USD und USD/CHF Quelle: TeleTrader Software AG

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Tabelle 1 ist ein leicht nachvollziehbares Beispiel für den Korrelationskoeffizienten. Jede Verdopplung der Werte in der Reihe 1 geht mit einer Verdopplung der Werte in Reihe 2 einher. Beide Reihen entwickeln sich somit genau gleichläufig. Dementsprechend liegt der Korrelationskoeffizient bei +1. Reihe 3 dagegen entwickelt sich zwar ebenfalls positiv, aber steht in keinem Zusammenhang zur Entwicklung der Reihe 1. Die Korrelation liegt bei 0,33. Dies entspricht einem nur relativ geringen Zusammenhang zwischen der Entwicklung der beiden Reihen. Aufgrund der perfekt positiven Korrelation zwischen Reihe 1 und Reihe 2 muss der Korrelationskoeffizient zwischen Reihe 2 und Reihe 3 ebenfalls bei 0,33 liegen. Die Korrelation ist ein statistisches Maß, welches anhand von historischen Daten berechnet wird. Sie repräsentiert also stets lediglich die Vergangenheit, eine gesicherte Aussage über die Zukunft macht sie nicht. Die Korrelation lässt sich auch über verschiedene Zeiträume berechnen. Somit kann man feststellen, wie der Zusammenhang im Laufe der vergangenen Woche oder auch auf Jahresbasis war. Natürlich lässt sich die Korrelation auch auf IntradayDaten berechnen.

Korrelation in der Praxis Währungen aus vergleichbaren Wirtschaftsräumen weisen in der Regel einen hohen Korrelationskoeffizienten auf. Bestes Beispiel hierfür sind der Schweizer Franken und der Euro. Diese weisen eine vergleichsweise hohe Korrelation auf. Je nach betrachtetem Horizont schwankt der Korrelationskoeffizient in der Regel zwischen 0,9 und 1, d. h. beide Währungen entwickeln sich fast identisch. Wertet der Euro gegenüber dem US-Dollar auf, wird meist auch der Schweizer Franken gegenüber dem US-Dollar aufwerten. Auch das Verhältnis der Kursbewegungen ist meist in einem ähnlichen Verhältnis, wie die hohe Korrelation zeigt. Da in den Quotierungen gegen den US-Dollar der Euro als Basiswährung fungiert (EUR/USD), der Schweizer Franken aber als „Quote currency“ (USD/CHF), entwickeln sich die Währungspaare genau gegenläufig – dementsprechend wird auch die Korrelation zwischen dem Euro und dem Schweizer Franken negativ angegeben (-0,9 bis -1). Der Kursverlauf des Schweizer Franken entspricht somit mehr oder weniger dem Spiegelbild des Euros (vgl. Bild 1). Dem-

B3) Entwicklung USD/CAD und USD/JPY

B2) Entwicklung EUR/CHF Quelle: TeleTrader Software AG

Quelle: TeleTrader Software AG

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CHF EUR

terhalb der 1er-Geraden sind auch oberhalb der Diagonalen zu finden. Währungspaare mit einer hohen Korrelation (sowohl positiv als auch negativ) wurden in der abgebildeten Tabelle eingefärbt. Der Tabelle liegen Tagesdaten über einen Zeitraum von zwölf Monaten zugrunde (Stand Januar 2006).

Korrelationskoeffizient im Intraday-Handel

B4) Entwicklung USD/CAD und USD/JPY Quelle: TeleTrader Software AG

entsprechend verändert sich auch der Wechselkurs des Schweizer Franken gegenüber dem Euro kaum. Eine historische Betrachtung (vgl. Bild 2) offenbart lediglich geringe Schwankungen des Wechselkurses. Das Verhältnis des Euros zum Schweizer Franken verblieb über Monate in einer Handelsspanne von ungefähr 1,53 bis 1,56. JPY und CAD weisen dagegen lediglich eine geringe Korrelation (je nach betrachtetem Zeitraum meist in der Bandbreite zwischen 0,1 und 0,4) auf. Die Wechselwirkungen sind eher auf zufällige Bewegungen zurückzuführen und lassen keinen Rückschluss auf eine gegenseitige Beeinflussung der Währungen zu. Gemäß der geringen Korrelation bewegen sich USD/JPY und USD/CAD in der Regel völlig unabhängig voneinander. Während der im Chart 3 dargestellten Wechselkursentwicklung gab es mehrere Situationen, in denen beide Währungen gegenüber dem US-Dollar aufwerteten. Zu anderen Zeiten kam es aber auch zu entgegengesetzten Bewegungen. In der Regel war trotz des insgesamt gegenläufigen Trends keinerlei Beziehung zwischen der Entwicklung beider Wechselkurse zu erkennen.

Korrelationsmatrix Korrelationskoeffizienten werden typischerweise in einer Matrix dargestellt (Tabelle 2). Jede Spalte bzw. Zeile enthält den Korrelationskoeffizienten einer Währung gegenüber einer anderen Währung. An der Diagonalen spiegeln sich dementsprechend die Werte, d.h. alle Werte un-

CAD

Korrelationskoeffizienten lassen sich natürlich auch auf IntradayBasis berechnen. Der im End-of-Day beobachtete Zusammenhang zwischen dem Schweizer Franken und dem Euro lässt sich auch im Intraday-Bereich finden. Für den Monat Januar 2006 lag die Korrelation im 1-Minuten-Bereich ebenfalls nahe 1. Bild 4 zeigt die Entwicklung des Euros und des Schweizer Franken (invertiert) jeweils gegenüber dem US-Dollar. Die Korrelation in dem in Bild 4 dargestellten Zeitraum (1 Tag) lag bei 0,995. Dementsprechend haben sich beide Währungen beinahe parallel entwickelt. Zwischen dem Kanadischen Dollar und dem japanischen Yen dagegen lassen sich auch im Intraday-Bereich keine Abhängigkeiten in der Wechselkursentwicklung finden. Bild 5 zeigt die relative Entwicklung gegenüber dem US-Dollar im 1-Minuten-Fenster während eines Handelstages. Deutlich ist zu erkennen, dass sich die Kurse völlig unabhängig voneinander bewegen und keinerlei Einfluss aufeinander haben. Der Korrelationskoeffizient liegt in dem abgebildeten Zeitraum dementsprechend bei lediglich -0,25.

Korrelation im Zeitablauf Die Korrelation lässt sich auf unterschiedliche Zeitfenster (beispielsweise 15 Minuten- und Tagesdaten) und –horizonte (z. B. über einen Zeitraum von einem Monat oder zwölf Monaten) berechnen. Je nachdem schwankt natürlich auch der Korrelationskoeffizient, wobei meist ein Zusammenhang zwischen den unterschiedlichen Zeitfenstern erkennbar ist. Langfristig kann es jedoch auch zu Änderungen des Korrelationskoeffizienten durch abweichende wirtschaftliche Entwicklungen der Währungsräume und weitere Einflüsse kommen.

Korrelation berechnen Das auf den meisten PCs installierte Tabellenkalkulationsprogramm MS Excel erlaubt auf einfache Art und Weise die Berechnung der Korrelation. Als Berechnungsgrundlage benötigen Sie natürlich die historischen Zeitreihen der Wechselkurse, deren Zusammenhang untersucht werden soll. Anhand der Formel „=KORREL(Zeitreihe1;Zeitreihe2)“ lässt sich der Korrelationskoeffizient auf einfache Art und Weise berechnen.

T2) Matrix von Korrelationskoeffizienten JPY

B5) Entwicklung USD/CAD und USD/JPY Quelle: TeleTrader Software AG

EUR CHF GBP JPY CAD AUD NZD

EUR 1 -0,960 0,803 -0,631 -0,430 0,675 0,630

CHF -0,960 1 -0,824 0,651 0,390 -0,680 -0,634

GBP 0,803 -0,824 1 -0,652 -0,385 0,684 0,658

JPY -0,631 0,651 -0,652 1 0,257 -0,573 -0,506

CAD -0,430 0,390 -0,385 0,257 1 -0,513 -0,431

AUD 0,675 -0,680 0,684 -0,573 -0,513 1 0,831

NZD 0,63 -0,634 0,658 -0,506 -0,431 0,831 1

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während der aktiven Handelszeit in den beiden Währungen sehr hoch zu sein (vgl. Bild 7). Nach europäischem Handelsschluss nimmt die Korrelation beider Währungen offensichtlich aber deutlich ab. Ähnliche Effekte lassen sich für die meisten Währungen beobachten.

Auswirkungen auf das Risiko-Management

B6) Korrelation des Euros und des Schweizer Franken Alternativ werden auf diversen Webseiten und Internetforen auch in unregelmäßigen Abständen Korrelationskoeffizienten veröffentlicht. Des Weiteren sind Möglichkeiten zur Berechnung auch in einigen Softwareprodukten der unterschiedlichen Datenanbieter verfügbar.

Auswirkungen auf das Trading Weisen zwei Währungen eine starke Korrelation auf – sei es positiv oder negativ – lässt sich dieser Umstand beim Trading ausnutzen. Häufig ist zu beobachten, dass eine Währung eine andere Währung „leitet“ und die entscheidenden Impulse gibt. Gerade wenn in einem Währungsraum viele Nachrichten zur Veröffentlichung anstehen und die meisten institutionellen Händler in der Folge auf diese Währung achten, wird dieser Effekt offensichtlich. Überwindet die „leitende“ Währung beispielsweise einen Widerstand und treten neue Käufer in den Markt ein, hat dies häufig auch Auswirkungen auf stark korrelierende Währungen. Kurz nach dem Ausbruch kommt es vielfach auch zu einer starken Bewegung in dem zweiten Wechselkurs. Als Trader kann man auf diese Bewegung spekulieren und sich – äußerst kurzfristig nach dem ersten Ausbruch – in einem stark korrelierenden Währungspaar ebenfalls positionieren. Selbst in Währungen mit hoher Korrelation kommt es zeitweise jedoch auch zu völlig voneinander losgelösten Entwicklungen, beispielsweise wenn wichtige Wirtschaftsdaten veröffentlicht werden. Das Handeln aufgrund der (historisch berechneten) Korrelation birgt somit auch Risiken. In der Regel ändert sich der Zusammenhang zwar nur sehr langfristig, kurzfristig kommt es jedoch immer wieder zu starken Abweichungen. Bild 6 zeigt die Korrelation zwischen dem Euro und dem Schweizer Franken auf Stundenbasis. Betrachteter Zeitraum war der Januar 2006. Auch wenn es immer wieder zu kurzen Zeiträumen mit abweichender Entwicklung kam, war meistens ein hoher Zusammenhang zwischen der Entwicklung beider Währungen zu beobachten. Während knapp 80 Prozent des betrachteten Zeitraums lag die Korrelation bei -0,8 oder geringer, d.h. der Zusammenhang war als sehr stark zu bezeichnen. Es lässt sich aber auch ein Zusammenhang zwischen der Tageszeit und der Korrelation beobachten. So scheint der Zusammenhang zwischen Euro und Franken vor allem

Auch auf das Risiko-Management hat die Korrelation starke Auswirkungen. Geht man in zwei stark korrelierenden Währungspaaren eine gleichgerichtete Position ein, ist diese unter Risiko-Aspekten als eine Position zu betrachten. Der durch Diversifikation auf Portfolioebene üblicherweise erzielte Risiko-vermindernde Effekt tritt bei stark korrelierenden Währungspaaren nicht ein. Negativ korrelierte Währungspaare bzw. in diesem Fall Positionen verringern dagegen das Risiko auf Portfolioebene deutlich. Dies bedeutet im Gegenzug aber nicht, dass auch der erwartete Ertrag verringert wird. Da weitere Ausführungen hier den Rahmen übersteigen würden, empfiehlt sich für den interessierten Leser die Lektüre von Markowitz Werken (unter anderem erhältlich beim Bankakademie-Verlag). Die bisher gemachten Ausführungen treffen vor allem auf mittel- bis langfristig agierende Trader zu. Die Implikationen für kurzfristige Trader dagegen sind meist deutlich geringer, da im kurzfristigen Handel in der Regel deutlich weniger Positionen parallel gehalten werden und Diversifikation häufig keine Rolle spielt. Des Weiteren ist die Aussagekraft der Korrelation kurzfristig betrachtet vergleichsweise unzuverlässig. Externe Einflüsse wie beispielsweise die Veröffentlichung von ökonomischen Indikatoren können das Verhältnis der beiden Währungen kurzfristig stören. Im institutionellen Rahmen spielt der Korrelationskoeffizient beispielsweise auch beim Hedging – d.h. dem Absichern von offenen Positionen – eine wichtige Rolle.

Fazit Das Verständnis der Korrelation ist für die Bewegungen am Devisenmarkt äußerst aufschlussreich. Deutliche Abweichungen von der historischen Korrelation können neue Aufschlüsse bieten, und auch für das Risiko-Management sollte das Verhältnis zwischen den Wechselkursentwicklungen beachtet werden. Ã

B7) Korrelation in Abhängigkeit der Uhrzeit

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Technische Analyse im Devisenmarkt

Einige Leser werden im Stillen mit Sicherheit bereits die Befürchtung geäußert haben: „Nicht schon wieder eine Einführung in das Thema ‚Technische Analyse’!“. Tatsächlich findet sich inzwischen in fast jedem Börsenbuch ein Kapitel, das die Grundlagen der technischen Analyse vermitteln soll. Dabei ist das Themengebiet so vielseitig, dass es sich auf einigen Seiten gar nicht vorstellen lässt. Dieser Artikel geht daher vielmehr auf die Besonderheiten ein, die man beim Arbeiten mit der technischen Analyse im Devisenmarkt beachten sollte. Des Weiteren werden einige für den Devisenmarkt besonders relevanten Konzepte der technischen Analyse vorgestellt. Â Sollten Sie mit der technischen Analyse bisher noch nicht in Berührung gekommen sein, empfiehlt es sich, zuerst zu einem der Klassiker wie beispielsweise Murphy’s „Technische Analyse der Finanzmärkte“ (erhältlich im TRADERS´ Buchshop) zu greifen. Dieses Buch stellt die Thematik tiefer gehend vor, anstatt nur die Oberfläche zu streifen.

Flows, Technische und Fundamentale Analyse Zur Prognose der Wechselkursentwicklung werden von professionellen Marktteilnehmern primär drei Ansätze verwendet: Flows, die technische Analyse und die fundamentale Analyse. Im Gegensatz zu den beiden zuletzt genannten Methoden ist

der Flow-Ansatz für den privaten Händler kaum praktikabel und wird vor allem im institutionellen Bereich mit teils beachtlichem Erfolg angewandt. Dabei werden neben dem aktuellen Orderstrom unter anderem auch die Bid- und Ask-Quotierungen beobachtet, um kurzfristige Prognosen abzuleiten. Die daraus resultierenden Positionen werden meist nur wenige Minuten bis hin zu einigen Stunden gehalten, selten auch länger. Auch das Handeln von Nachrichten bzw. die kurzfristige Reaktion nach deren Veröffentlichung wird häufig diesem Segment zugeordnet. Die technische Analyse kommt im professionellen Umfeld zumeist bei kurz- bis mittelfristigen Zeithorizonten zum Einsatz.

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Flows, sondern lassen auch die Erkenntnisse aus der fundamentalen und der technischen Analyse in ihre Anlageentscheidung mit einfließen. Private Trader dagegen konzentrieren sich meist auf nur eine Methode und vernachlässigen mögliche Erkenntnisse aus anderen Ansätzen.

Datenproblematik

B1) Einsatz von Ansätzen je nach Zeithorizont Bild 1 spiegelt eine Umfrage unter professionellen Marktteilnehmern wider. Befragt wurden institutionelle Händler, welche Methodik sie für welchen Zeithorizont verwenden. Demnach ziehen über 90 Prozent der Händler bei einem Anlagehorizont von bis zu einer Woche die technische Analyse zumindest zu Rate. Knapp 60 Prozent schätzen für diesen Investitionszeitraum den Einfluss von Charts sogar höher als den von ökonomischen Kennzahlen ein. Bei langfristigen Analysen dagegen dominiert ganz klar der fundamentale Ansatz, der technische Ansatz spielt kaum noch eine Rolle. Befragt nach dem Gesamteinfluss der Ansätze bewerteten FX-Händler die technische Analyse mit 42 Prozent, die Fundamentale Analyse mit 32 Prozent und die Flows mit 26 Prozent. Des Weiteren lässt sich beobachten, dass die fundamentale Analyse im Laufe der Jahre an Beliebtheit verloren hat und inzwischen viele professionelle Marktteilnehmer auf die technische Analyse vertrauen. Selbst relativ konservative Fond-Manager nutzen vermehrt technische Ansätze. Auch Methoden und Ansätze aus der Behavioral Finance haben in den letzten Jahren vermehrt Beachtung gefunden. Typisch für den institutionellen Handel ist aber der ganzheitliche Ansatz. So konzentrieren sich viele Händler nicht nur auf die

B2) Datenfeed eines Brokers

Zentrales Problem bei der Anwendung der technischen Analyse im Devisenmarkt sind die Kursdaten: sowohl aktuelle Quotierungen (so genannte Realtime-Daten) als auch historische Kursdaten. Aufgrund seiner dezentralen Struktur wird der Devisenmarkt im Fachjargon auch als „Over the Counter“-Markt bezeichnet. Im Gegensatz zum Handel mit beispielsweise Aktien gibt es beim Handel mit Devisen keinen zentralen Handelsplatz wie beispielsweise die New Yorker Börse, über die zumindest ein Großteil aller Transaktionen für ein Instrument erfasst wird. Vielmehr handeln alle Teilnehmer direkt untereinander, so dass Transaktionen nicht zentral abgewickelt werden. Da die Transaktionen am Devisenmarkt nicht publiziert werden, sind auch die entsprechenden Wechselkurse sowie die gehandelten Volumina für Dritte nicht zugänglich. Inzwischen liefern aber viele Banken und Broker Informationen über die abgeschlossenen Transaktionen an Datenprovider. Diese aggregieren die Kurse anschließend in einem Datenfeed. Obwohl die Anbieter sich bemühen, die Daten von möglichst vielen Banken zu sammeln und somit ein möglichst realistisches Bild des internationalen Devisenhandels zu vermitteln, kommt es zu einer Vielzahl an Differenzen zwischen den Datenanbietern. Vergleicht man die Kursströme von zwei Anbietern, fallen häufig schon beim ersten Blick Datenlücken und Abweichungen auf. Dieses Phänomen ist besonders stark zu beobachten, wenn man einen aggregierten Datenfeed von mehreren Banken mit dem Kursstrom eines einzelnen Brokers vergleicht. Diese sind häufig in den Handelsplattformen integriert und spiegeln die historischen Ankaufs- und Verkaufskurse wider, die der Broker seinen Kunden gestellt hat. Bild 2 und 3 zeigen jeweils die Wechselkursentwicklung während eines dreistündigen Zeitraums in einem 3-Minuten-Intervall. Die Kursdaten aus Bild 2 stammen aus der Handelsplattform eines Brokers. Bild 3 dagegen entstammt einem aggregierten

B3) Aggregierter Datenfeed

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B4) Renko-Chart Datenfeed und spiegelt die Quotierungen aus dem Interbankenmarkt wieder. In ruhigen Handelszeiten fällt vor allem die geringe Updatehäufigkeit in den Charts des Brokers auf. Diese resultiert in einem abstrakteren Chartbild. In mehreren 3-Minuten-Intervallen bewegte sich der Preis laut den Quotierungen des Brokers gar nicht. Da die Preisfindung im Interbanken-Markt dezentral stattfindet und es nicht einen Preis gibt, kommt es zu einer Vielzahl von Abschlüssen, die untereinander um einige Pips abweichen. Diese Abweichungen in der Preisfindung zeigen sich in den deutlich längeren Balken in dem aggregierten Chart. Während in ruhigen Handelszeiten die Differenzen zwischen beiden Datenquellen gering ausfallen, ergeben sich bei schnellen Bewegungen deutliche Abweichungen. In der im Chart sichtbaren schnellen Aufwärts- und Abwärtsbewegung fallen signifikante Unterschiede auf. So lag das Hoch im Interbanken-Handel bei 1,2136. Der Chart des Brokers dagegen zeigt einen Höchststand von lediglich 1,2129. Auch wurde der Wechselkurs laut den Daten des Brokers in der darauf folgenden Abwärtsbewegung nur knapp unter 1,2090 gehandelt, während der Interbankenfeed ein Tief von 1,2081 anzeigt. Aufgrund der dezentralen Struktur des Devisenmarktes ergibt sich eine Vielzahl an Auswirkungen, welche beim Einsatz der technischen Analyse beachtet werden müssen. Je nach Handelsansatz und beobachtetem Zeithorizont betreffen einen die im Folgenden geschilderten Probleme mehr oder weniger stark. Generell ist die geschilderte Datenproblematik umso ausgeprägter und hat einen umso größeren Einfluss auf das tägliche Trading, je kurzfristiger man agiert und je höher die Volatilität ist. Abweichungen treten besonders häufig während und nach schnellen Bewegungen auf, aber auch in ruhigen Phasen bilden sich zum Teil andere Muster aus. Besonders auffallend ist das geschilderte Problem, wenn man den Datenfeed eines Brokers wie in diesem Beispiel für die kurzfristige Analyse im Intraday-Bereich nutzt. Vor allem die Aussagekraft von Candlesticks im Intraday-Bereich ist dadurch eingeschränkt. Durch die Differenzen von teilweise mehreren Pips zwischen zwei Datenanbietern bilden sich gelegentlich unterschied-

liche Formationen aus, deren Aussage voneinander abweichen kann. Aber nicht nur beim Handel mit kurzfristigen Daten ergeben sich Probleme, sondern auch wenn die Extremwerte für die Definition von Widerständen / Unterstützungen sowie Trendlinien in höheren Zeitfenstern genutzt werden. Eingezeichnete Linien lassen sich häufig nicht eindeutig definieren, sondern sollten vielmehr als Zonen betrachtet werden. Hieraus resultiert ein Unschärfebereich, der beim Handeln beachtet werden sollte. Ein weiteres Problem sind die nicht vorhandenen Volumina-Angaben. Die Banken liefern in der Regel lediglich Angaben über den Preis, nicht aber über die gehandelte Summe. Behelfsmäßig liefern einige Datenanbieter stattdessen die Anzahl der Transaktionen während einer Periode, die so genannten Ticks. Diese spiegeln die Aktivität in dem betrachteten Markt wider und können somit zumindest als Annäherung für die nicht vorhandenen Umsatzzahlen dienen. Die Qualität eines Kursstroms lässt sich am einfachsten durch einen simplen Vergleich mit einer anderen Datenquelle beurteilen. In der Regel ist die Qualität eines Anbieters umso besser, je mehr Banken zu dem Datenfeed beitragen. Des Weiteren sollte man darauf achten, dass Banken aus allen Zeitzonen zu dem Kursstrom beitragen, so dass auch während der asiatischen Handelszeit qualitativ gute Daten gesammelt werden. Handelt man mit exotischen Crossrates sollte man weiterhin auch darauf achten, ob die eingebundenen Banken aktiv in diesem Markt teilnehmen und somit überhaupt Kurse in dem entsprechenden Währungspaar liefern. Während die Differenzen in höheren Zeitfenstern meist vernachlässigbar sind, sollte man im kurzfristigen Trading möglichst einen Datenfeed nutzen, der die Preisbildung im InterbankenHandel berücksichtigt. Da die meisten Broker vergleichsweise wenige Preisupdates liefern, lassen sich deren Charts für kurzfristige Analysen meist nur eingeschränkt nutzen. Die Anwendung der technischen Analyse sollte stets auf Grundlage der Kassa- / Spot-Kurse erfolgen. Wenn Sie beispielsweise mit Futures handeln, verfälscht der Einfluss der Zinsdifferenz zwischen den beiden Währungsräumen die direkte Vergleichbarkeit der Entwicklung des Futures mit der Wechselkursentwicklung. Auch Zertifikate spiegeln die Entwicklung des Wechselkurses nicht eins zu eins wider. Auch wenn die Umsetzung an Hand eines Futures oder Zertifikates erfolgt – als Basis für die Analyse und den Markteinstieg sollte stets der Kurs des Underlying (Spot-Kurs) dienen. Ein ganz anderes Problem betrifft Analysen von Wechselkursen gegen den Euro. Da der Euro erst 1999 eingeführt wurde, sind dementsprechend auch keine längeren Zeitreihen verfügbar. Um dennoch eine langfristige Betrachtung durchführen zu können, wird für den Zeitraum vor der Euro-Einführung häufig eine ECU-Datenreihe oder die Historie der ehemaligen Deutschen Mark verwendet. Man sollte aber stets im Hinterkopf behalten, dass dies nur als Annäherung zu verstehen ist. Inwiefern eine technische Analyse mit diesen Daten sinnvoll ist wird zum Teil kontrovers diskutiert.

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Trends Neben den geschilderten Problemen bietet der Devisenmarkt für technische Analysten aber auch ganz neue Möglichkeiten. Des Weiteren weist er im Vergleich zu einigen anderen Märkten auch deutliche Vorteile auf. So ist sind Devisen beispielsweise eine der trendstärksten Asset-Klassen. Einige Währungspaare befinden sich beinahe ständig in einem Trend. Da sich am Devisenmarkt sowohl positive als auch negative Prognosen problemlos in Long- oder auch Short-Position umsetzen lassen, ist die Richtung des Trends für den Trader nicht weiter maßgeblich. Man ist also nicht länger auf steigende Notierungen wie am Aktienmarkt angewiesen, sondern kann von jeder Bewegung profitieren. Andere Währungspaare halten sich dagegen die meiste Zeit in Seitwärtsphasen auf. Diese bieten sich somit für Trader an, die einen Range-Bound-Ansatz verfolgen oder mit oszillierenden Indikatoren arbeiten. Vor allem Währungen aus vergleichbaren Wirtschaftsräumen bewegen sich häufig über längere Zeiträume seitwärts. Sobald sich einer der beiden Wirtschaftsräume vergleichsweise vorteilhaft entwickelt, entsteht aus der Seitwärtsbewegung heraus ein neuer Trend. Diese beiden Zustände (Trend und Seitwärtsbewegung) lassen sich am Devisenmarkt häufig gut voneinander abgrenzen. Aufgrund des Trendverhalten von Devisen bietet sich für die Analyse des Wechselkurses eine vergleichsweise unbekannte Chartart an: die so genannten Point- & Figure-Charts (P&F). Dies ist eine alternative Darstellungsvariante zu den weit verbreiteten Bar- und Candlestick-Charts. Im Vordergrund steht nicht länger die preisliche Entwicklung gemessen an der Zeit, sondern der Fokus liegt alleine auf der Entwicklung des Kurses. Zeiten, in denen nur geringe preisliche Veränderungen stattfinden (d. h. Seitwärtsbewegungen) werden aus dem Chartbild herausgefiltert. Dementsprechend weist der Chart eine variabel skalierte Zeitachse auf. Eine ähnliche Darstellungsvariante, die aber visuell einfacher verständlich ist, sind die so genannten Renko-Charts. Sowohl in Renko- als auch in P&F-Charts lässt sich mit Trendlinien sowie mit Indikatoren und Formationen arbeiten. Bei der Anwendung sollte man aber stets beachten, dass die Zeitachse variabel ist, da Phasen mit Seitwärtsbewegungen im Chart nicht berücksichtig und somit aus dem Chartbild herausgefiltert werden. Es kann somit vorkommen, dass sich der Chart über längere Zeit nicht verändert, wenn die Kursschwankungen zu gering waren bzw. sich keine größere Bewegung ausgebildet hat. Sowohl Point&Figure-Charts als auch Renko-Charts lassen sich auf Tagesund auf Intraday-Daten anwenden. Bild 4 zeigt einen solchen Renko-Chart. Jeder Brick repräsentiert eine Bewegung um 15 Pips in eine Richtung. Zum Vergleich zeigt Bild 5 die entsprechende Wechselkursentwicklung im Linienchart.

sen und festverzinsliche Wertpapiere dagegen schwanken häufig um einen Wert. So notierte der Euro gegen den US-Dollar bereits Mitte 2004 auf dem gleichen Niveau wie in der zweiten Jahreshälfte 2005. Dennoch gab es für Trader äußerst profitable Möglichkeiten, von dem dazwischen liegenden Auf- und Abwärtstrend zu profitieren. Diese langfristigen Schwankungen führen dazu, dass sich auf dem aktuellen Preisniveau häufig bereits Widerstände und Unterstützungen befinden, die aus historischen Bewegungen resultieren. Daher ist es auch für kurzfristig orientierte Trader sinnvoll, sich mit langfristigen Charts auseinander zusetzen, um solche Zonen wahrzunehmen und in die eigene Analyse mit einfließen zu lassen. Des Weiteren sollte man als Trader stets – unabhängig von dem Zeitfenster, in dem man handelt - das „Big Picture“ im Auge behalten. Devisen bewegen sich häufig über lange Zeit in stabilen Trends. Als Trader ist es in der Regel vorteilhaft, ebenfalls in diese Richtung zu handeln und sich nicht gegen den langfristigen Trend zu „stemmen“. An dieser Stelle soll nicht verneint werden, dass man auch mit Counter-Trend-Ansätzen Geld verdienen kann. Gerade aber für Einsteiger ist das „Schwimmen mit dem Strom“ häufig einfacher. Die Methodik, mehrere Zeitfenster in die Analyse und in die daraus resultierende Handelsentscheidungen miteinfließen zu lassen, wird im Fachjargon auch als „Multiple Time Frame Analysis“ bezeichnet. Betrachtet wird nicht länger nur ein Zeitfenster (beispielsweise der 5-Minuten-Chart), sondern mehrere Zeitebenen. Aus dem Konzept lassen sich primär zwei Herangehensweisen ableiten. Viele Trader überprüfen, bevor sie eine neue Position eingehen, die Situation in dem übergeordneten Zeitfenster (in diesem Fall z. B. 1-Stunden-Chart). Erst wenn sich auch in diesem Chart auf dem Niveau keine Widerstände bzw. Unterstützungen befinden und sich der Wechselkurs auch nicht in einem übergeordneten, entgegengesetzten Trend bewegt, realisieren sie den Trade. Viele Trader nutzen den Ansatz aber auch, um in einen langfristigen Trend einzusteigen. Das kleinere Zeitfenster (hier z. B. 1Minuten-Chart) ermöglicht oft ein besseres Timing. Der Trade wird aber – nachdem der Einstieg erfolgt ist – in dem längerfristigen

Multiple Time Frames Die Kurse von Aktien weisen häufig – mit mehr oder minder langen Korrekturen – eine langfristige Aufwärtsbewegung auf. Devi-

B5) Klassischer Linien-Chart

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Chart gemanaget. Hierbei droht jedoch die Gefahr des so genannten Overtradings. Anstatt sich auf die langfristige Perspektive zu konzentrieren, beobachten viele Trader auch nach dem Einstieg die Position in dem untergeordneten Zeitfenster. Betrachtet man Unterstützungen und Widerstände, sollte man bei dem höchsten verfügbaren Zeitfenster anfangen und sich zur primären, zeitlichen Kompression „herunterarbeiten“. Bei der Analyse von Trends sollten beide Zeitfenster aber in einer sinnvollen Relation stehen. Wenn Sie mit einem Erwartungshorizont von einigen Pips scalpen, müssen Sie in der Regel keine Rücksicht auf den übergeordneten, langfristigen Trend beispielsweise im Tageschart nehmen. Ein Blick in z. B. den 5-Minuten-Chart kann aber auch für Scalper neue Aufschlüsse bieten. Bestätigt sich die eigene Prognose durch einen Blick in ein übergeordnetes Zeitfenster, spricht somit vieles dafür, dass der Trade positiv verläuft. Natürlich kann man sich das eigene Trading nicht einfach erfolgreich rechnen. Die dahinter stehende Logik sollte aber jeden Trader von dem Mehrwert dieser Methodik überzeugen.

„00“ Ein vor allem in Verbindung mit der Flow-Analyse wirkungsvolles Konzept stellen Notierungen mit einer Doppel-Null am Ende dar, wie zum Beispiel die Quotierung 1,1900 im EUR/USD oder 121,00 im USD/JPY. Runde Zahlen präsentieren sich häufig als psychologische Hemmschwelle, sei es beim Handel über eine Börse oder im Geschäft beim Einkaufen. In der Folge agieren diese Marken oftmals als Unterstützung oder Widerstand. Da bei Quotierungen im institutionellen Devisenhandel häufig die „Big Figure“ weggelassen wird und nur die letzten beiden Stellen genannt werden, ist dieser Effekt besonders ausgeprägt. Das über- bzw. unterschreiten der 00 ist für jeden Marktteilnehmer somit deutlich wahrnehmbar. Marktteilnehmer agieren häufig nicht so rational, wie man eigentlich annehmen sollte. Limit-Aufträge werden beispielsweise häufig genau auf runde Zahlen gelegt, da diese für den Trader mental leichter zu „handeln“ sind. Bewegt sich der Markt bspw. von 1,1890 auf die 1,1900 zu, kann man in der Regel davon aus-

B6) „Double Zeros“ als Unterstützung

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gehen, dass auf diesem Niveau limitierte Verkaufs-Aufträge liegen. Häufig dienen diese Aufträge der Gewinnmitnahme. Zusätzlich versuchen viele Trader aber auch, eine Position genau auf diesem Niveau einzugehen (in diesem Beispiel also eine Short-Position). Sobald der Markt nun bei 1,1900 notiert, werden diese Verkaufsaufträge aktiviert. In der Folge übersteigt das Angebot die Nachfrage, und der Preis gibt nach. Man sollte allerdings keine Kehrtwende auf den Pip genau erwarten, meist läuft der Markt noch einige Punkte über die Marke hinaus. Natürlich kann es auch vorkommen, dass der Markt einfach durch die „00“ durchläuft. Häufig ist aber zumindest ein kurzer Abpraller zu beobachten. Bild 6 zeigt eine Situation, in der sich die „Double Zeros“ als wirkungsvolle Unterstützung präsentiert haben. Der zwischenzeitliche Durchbruch erwies sich als „False Break“ und die Kurse kehrten schnell wieder über die Unterstützung zurück. Der Ansatz der „Double Zeros“ erweist sich als besonders wirkungsvoll, wenn er mit einem weiteren Ansatz kombiniert wird. Verläuft beispielsweise eine abwärtsgerichtete Trendlinie genau auf dem gleichen Niveau, wird das Signal der „00“ noch weiter verstärkt. Auch die Anwendung von Candlesticks in Kombination mit der Methode erscheint sinnvoll. Allerdings sollte man dabei wiederum die Datenproblematik und die daraus resultierenden Probleme in der Anwendung von Kerzen nicht vernachlässigen.

Fibonacci Das Fibonacci-Konzept erfreut sich aufgrund seiner einfachen Anwendbarkeit gerade im Devisenhandel einer großen Beliebtheit. Bei der Fibonacci-Zahlenfolge handelt es sich um eine Zahlenreihe (0,1,1,2,3,5,8,13,…). Man erhält die jeweils folgende Zahl durch Addition der beiden Vorgänger (3 + 5 = 8, 5 + 8 = 13, ...). Für Trader ist vor allem die daraus resultierende Zahl 61,8 Prozent (das Verhältnis einer Zahl zu ihrem Nachfolger) und der Gegenwert von 38,2 Prozent (100 Prozent - 61,8 Prozent) interessant. Diese beiden Quotienten werden genutzt, um nach einer Kursbewegung das voraussichtliche Ausmaß einer Korrekturbewegung abzuschätzen. Die daraus resultierenden Fibonacci-Niveaus dienen als Widerstands- oder Unterstützungszone. Neben dem Abschätzen von Korrekturbewegungen lässt sich der Ansatz auch nutzen, um Kursziele zu bestimmen. Bei dem Einsatz von Fibonacci’s sollte man darauf achten, dass der Markt in der Regel nicht auf den Pip genau wendet. Häufig ist auch nur ein kurzes Verweilen auf dem Niveau zu beobachten, bevor der Markt seine Bewegung weiter fortsetzt. Sobald eine Fibonacci-Marke einmal verletzt wurde, ist sie in der Folge als ungültig zu betrachten und nicht weiter in die Analyse mit einzubeziehen. Es empfiehlt sich, Fibonacci’s in Kombination mit einem weiteren Ansatz anzuwenden. Fällt ein Fibonacci-Niveau beispielsweise mit einer Trendlinie zusammen, ergibt sich häufig ein starkes Signal. Auch die Kombination mit Candlesticks oder Indikatoren erscheint Erfolg versprechend.

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durch externe Einflüsse wie beispielsweise die Veröffentlichung von Wirtschaftsdaten hohe Schwankungen zu erwarten sind, hat sich das Konzept in der Vergangenheit als weniger erfolgreich präsentiert. 61,8% 50,0% 38,2%

B7) Fibonacci’s als Widerstandsmarke Pivots Pivot-Points wurden von Tradern auf den Trading-Floors entwickelt und stammen ursprünglich aus dem Future-Handel, werden inzwischen aber auch im FX-Handel vermehrt eingesetzt. Sie erfreuen sich aufgrund der einfachen Anwendbarkeit sowohl unter institutionellen als auch unter privaten Tradern einer wachsenden Beliebtheit. Pivot-Points sind berechnete Unterstützungs- und Widerstandsmarken. Die Berechnung erfolgt in der Regel mit TagesDaten, angewendet werden Pivots aber (fast) ausschließlich im kurzfristigen Intraday-Handel. Basierend auf einem Mittelpunkt werden meist jeweils zwei Widerstände und Unterstützungen berechnet. Im Laufe der Jahre hat sich eine Vielzahl an Variationen zu der klassischen Berechnung ausgebildet, unter anderem um Eröffnungslücken zu berücksichtigen. Für die Berechnung des Pivot-Points für den aktuellen Tag sowie der darauf basierenden Unterstützungs- und Widerstandsmarken werden der Hoch-, Tief- und Schlusskurs des Vortages benötigt:

Technische Analyse und Crossrates Als Crossrate werden Quotierungen bezeichnet, die nicht gegen den US-Dollar gestellt sind. Obwohl in einigen Crossrates ein vergleichsweise aktiver Handel stattfindet, ist das jeweilige Volumen der Währungen in den Quotierungen gegen den US-Dollar (z. B. EUR/USD und USD/JPY statt EUR/JPY) deutlich höher. Der Markt, d. h. die eigentliche Preisfindung, findet somit in der Regel gegen den US-Dollar statt. Arbitrage-Prozesse sorgen dafür, dass sich der theoretische Wechselkurs in der Crossrate dann auch tatsächlich einstellt. Eine ausführlichere Beschreibung und weitere Hintergründe hierzu werden im Artikel „Crossrates“ wiedergegeben. Handelt man in einer Crossrate, sollte man die im vorangegangenen Abschnitt beschriebene Situation stets im Hinterkopf behalten. Es ist daher empfehlenswert, auch die Notierungen gegen den US-Dollar mit in die Analyse einzubeziehen. Plant man beispielsweise, eine Long-Position im EUR/CHF einzugehen – d. h. Euro long, Schweizer Franken short – sollte man jeweils auch die technische Situation beider Währungen im Verhältnis zum US-Dollar (d. h. EUR/USD und USD/CHF) überprüfen. Auch diese Betrachtung sollte die gestellte Prognose bestätigen, oder zumindest keine Gegenargumente präsentieren. Am einfachsten schätzt man dafür das Potenzial beider Währungen (EUR und CHF) gegenüber dem US-Dollar ab bzw. prognostiziert die weitere Entwicklung. Erwartet man beispielsweise in den kommenden Tagen eine Bewegung im EUR/USD auf 1,1800 und im USD/CHF auf 1,3200, ergibt sich hieraus ein theoretischer Wechselkurs für den EUR/CHF in Höhe von 1,5576. Dieses lässt sich nun einfach mit der ursprünglichen Prognose abgleichen.

Fazit Pivot Point (PP): (Hoch + Tief + Schluss) / 3 Unterstützungen: 1. Unterstützung (S1): (2 * PP) – Hoch 2. Unterstützung (S2): PP - Hoch + Tief Widerstände: 1. Widerstand (R1): (2 * PP) – Tief 2. Widerstand (R2): PP + Hoch - Tief Die berechneten Unterstützungen und Widerstände fungieren wie klassische Unterstützungs- und Widerstandsbereiche. Das Beobachten der Pivot-Points und der darauf basierenden Unterstützungen und Widerstände ist vor allem an ereignislosen Tagen interessant. Der Markt schwankt in der Folge häufig zwischen dem ersten Widerstand und der ersten Unterstützung. Verlässt der Markt diesen Bereich in eine Richtung, ist damit zu rechnen, dass sich der Trend im Laufe des Tages fortsetzt. An Tagen, an denen

Einer der Vorteile der technischen Analyse ist ihre universelle Einsetzbarkeit. Egal ob Sie mit Aktien, Futures oder Devisen handeln: die Grundkonzepte der technischen Analyse sind in jedem Markt und auf jedes Underlying anwendbar. Auch die Zeitebene hat nur geringen Einfluss auf die Wirksamkeit des Ansatzes. Gerade im FX-Markt gibt es allerdings einige Besonderheiten zu beobachten, welche in diesem Artikel vorgestellt wurden. Als Trader sollte man vor allem die angesprochene Datenproblematik jederzeit im Hinterkopf behalten. Das wenig beachtete Konzept der „Multiple Time Frames Analyse“ erlaubt es, bei der Auswahl der Trades selektiver vorzugehen und somit das Risikoprofil deutlich zu verbessern. Häufig verlassen sich Trader lediglich auf die Technische Analyse und stellen dementsprechend hohe Erwartungen an sie - ein Wundermittel mit einer garantierten Trefferquote ist aber auch die technische Analyse nicht. Daher empfiehlt es sich, die Signale mit einem weiteren Ansatz wie beispielsweise der Sentimentanalyse zu kombinieren. Ã