Helaba Volkswirtschaft/Research
Märkte und Trends
Autoren:
September 2009
Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
Dr. Gertrud R. Traud Christian Apelt
Die Weltwirtschaft wird sehr schwungvoll in das kommende Jahr starten, so dass sich der langsam entwickelnde Optimismus an den Kapitalmärkten noch steigern dürfte. Schließlich sind die meisten Marktakteure immer noch sehr skeptisch, was die Nachhaltigkeit des Wirtschaftswachstums anbelangt. Im weiteren Jahresverlauf 2010 aber sollte die Euphorie einer gewissen Ernüchterung weichen. Zum einen wachsen die Konjunkturbäume nicht mehr in den Himmel, da sie durch die strukturellen Belastungen gehemmt werden. Zum anderen müssen Geld- und Fiskalpolitik den Krisenmodus verlassen. Die aus der Finanzkrise resultierenden geringeren Trendwachstumsraten und die Umsetzung geeigneter fiskalischer Exitstrategien werden das Wachstum ab 2011 sichtbar bremsen. Die Kapitalmarktentwicklung wird im kommenden Jahr zunächst überwiegend von den Exitstrategien der Geldpolitik beeinflusst.
Ulrike Bischoff Marion Dezenter Patrick Franke Ulf Krauss Ulrich Rathfelder Claudia Windt Tel.: 0 69/91 32-2024
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Redaktion: Dr. Stefan Mitropoulos
1
Herausgeber: Dr. Gertrud R. Traud Chefvolkswirt/Leitung Research Landesbank Hessen-Thüringen MAIN TOWER Neue Mainzer Straße 52-58 60311 Frankfurt am Main Telefon: 0 69/91 32-20 24 Telefax: 0 69/91 32-22 44
beruhen auf Quellen, die wir für zuverlässig halten, für deren Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktualität wir aber keine Gewähr übernehmen können. Sämtliche in dieser Publikation getroffenen Angaben dienen der Information. Sie dürfen nicht als Angebot oder Empfehlung für Anlageentscheidungen verstanden werden.
1.1
Erfolgreiches Krisenmanagement ohne Beispiel
2
1.2
Vertrauensbildung + Lagerzyklus + Gegenbewegung = Aufschwung
2
1.3
Euphorie und Ernüchterung prägen die Kapitalmärkte 2010
3
USA: Rezession vorbei, aber kein Boom
4
3
Japan: Erholungspfad mit Stolpersteinen
5
4
Euroraum: EZB verlässt Extremkurs
6
5
Großbritannien: Kurswechsel der Bank of England
7
6
Schweiz: Franken mit wenig Potenzial
8
7
Osteuropa und Türkei: Heterogen
9
7.1
Polen: Großer Binnenmarkt stützt
9
7.2
Tschechien: Markt verlangt nur moderate Riskoaufschläge
9
7.3
Ungarn: Magere Jahre
9
7.4
Türkei: Konjunkturverlauf folgt der EU
worden. Sie enthält jedoch lediglich unverbindliche Analysen und Prognosen zu den gegenwärtigen
2
2
Die Publikation ist mit größter Sorgfalt bearbeitet
und zukünftigen Marktverhältnissen. Die Angaben
Zwischen zyklischen Chancen und strukturellen Risiken
8
10
BRIC: Wiederstandsfähig
10
8.1
Brasilien: Nur wenig tangiert
10
8.2
Russland: Reserven schwinden
11
8.3
Indien: Solides Wachstum
11
8.4
China: Hoffnungsträger der Weltwirtschaft
12
Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
1 Zwischen zyklischen Chancen und strukturellen Risiken 1.1
Erfolgreiches Krisenmanagement ohne Beispiel
Die Insolvenz der US-Investmentbank Lehman Brothers im September 2008 versetzte die Weltwirtschaft in eine Schockstarre: Aufträge wurden storniert, Investitionsvorhaben gestoppt, die Bänder standen still. Die Finanzkrise erfasste wie ein Lauffeuer die Realwirtschaft. Binnen weniger Wochen befand sich die Produktion im freien Fall. Angst bestimmte in den Wintermonaten 2008/2009 das Handeln der Wirtschaftsakteure. Das Schreckgespenst einer Depression wurde greifbar, denn nahezu weltweit und synchron kam es zum heftigsten Wirtschaftseinbruch seit den 30er Jahren. Konjunktur- und Bankenrettungsprogramme erfolgreich
Ein massiver Einsatz der Geld- und Fiskalpolitik war nötig, um zunächst einmal der Vertrauenskrise entgegen zu wirken. Während sich die Great Depression aufgrund einer verfehlten Geld- und Fiskalpolitik in den 30er Jahren verfestigte, hat nun die Politik offenbar das Meiste richtig gemacht. Die notwendige Medizin war schnell gefunden. Die Konjunktursteuerung à la Keynes erlebte eine Renaissance: Weltweit überboten sich die Staaten mit Konjunktur- und Bankenrettungsprogrammen. Beispielsweise belief sich in den USA und in Deutschland deren Volumen auf 22,3 % bzw. 28,1 % gemessen am BIP. In vielen Volkswirtschaften werden diese Konjunkturpakete das gesamtwirtschaftliche Wachstum bis weit in das Jahr 2010 hinein stimulieren. Daneben taten die Notenbanken alles, um eine drohende Kreditklemme abzuwenden und den überlebenden Banken günstig mit Liquidität auszuhelfen: Die Leitzinsen wurden massiv bis fast an die Nulllinie gesenkt. Darüber hinaus gelang es mit Hilfe quantitativer Maßnahmen, den Expansionsgrad der Geldpolitik zu steigern. Das Ergebnis lässt sich in den letzten Monaten – sehr langsam, aber kontinuierlich – an den rückläufigen Risikoprämien am Kapitalmarkt ablesen. Der Bankensektor insgesamt bleibt angesichts rezessionsbedingter Kreditausfälle zwar verwundbar, aber das Vertrauen der Akteure untereinander nimmt wieder zu. Der Realwirtschaft hingegen halfen insbesondere die kurzfristigen Nachfrageprogramme aus dem Konjunkturtal, so dass bereits die Weltwirtschaft Mitte 2009 ihren Tiefpunkt durchschritt.
1.2 Zyklische Auftriebskräfte beginnen zu wirken
Gute Gründe für nachhaltigen Aufschwung
2
Vertrauensbildung + Lagerzyklus + Gegenbewegung = Aufschwung
Allmählich setzen die typischen zyklischen Auftriebskräfte ein. Die Lager sind geräumt und die Unternehmen müssen wieder ordern. Üblicherweise stehen Veränderungen des Lagerbestands am Beginn eines Ab- bzw. Aufschwungs und wirken in beide Richtungen zyklisch verstärkend. Wird die Wirtschaft von einem negativen Nachfrageschock getroffen, steigen zunächst die Lagerbestände an. Als Reaktion darauf wird die Produktion kräftig zurückgefahren. In der Regel reduzieren die Unternehmer ihren Lagerbestand sogar unter das ursprüngliche Niveau. Bei wieder anziehenden Aufträgen erfährt die Produktion einen kräftigen Schub, da die Vorräte wieder aufgefüllt werden. Ein solcher „lehrbuchhafter“ Lagerzyklus lässt sich derzeit sowohl in den USA als auch im Euroraum beobachten. Er wird in den kommenden Quartalen zu stark positiven Wachstumsbeiträgen führen und einen kräftigen temporären Schub erzeugen. Was spricht darüber hinaus für einen nachhaltigen Aufschwung? Die globale Rezession 2008/2009 war in erster Linie keine umfassende Krise des Unternehmenssektors (außerhalb der Immobilienbranche). Bis auf wenige Ausnahmen von Fehlentwicklungen und Spekulationen waren die Unternehmen per saldo gut aufgestellt: Es konnten keine Überschuldungen oder Überinvestitionen auf gesamtwirtschaftlicher Ebene ausgemacht werden wie in der New Economy Blase. Im Gegenteil, gemessen an fundamentalen Größen wie Gewinnen oder Auftragslage dürften die US-Unternehmen sogar leicht unterinvestiert von der Krise erwischt worden sein. Demzufolge besteht mit Blick auf 2010 dort ein gewisser Nachholbedarf, mit entsprechend zu erwartenden positiven Impulsen für den Arbeitsmarkt und den Konsum. Der US-Arbeitsmarkt wird unter diesen Voraussetzungen
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
zum Ende dieses Jahres seinen Tiefpunkt ausloten. Auch für den deutschen Arbeitsmarkt besteht aufgrund der zyklischen Kräfte sowie der demographischen Entwicklung die Chance, dass er sich im Verlauf des nächsten Jahres stabilisiert. Korrektur der Überreaktion nach Lehmann-Pleite
Niedrigeres Trendwachstum wahrscheinlich
Zusätzliches zyklisches Momentum ergibt sich gleichsam als Reflex auf die Vertrauenskrise des vergangenen Jahres. So geht ein nicht unwesentlicher Teil des gesamtwirtschaftlichen Einbruchs in den Wintermonaten 2008/2009 auf das Konto „Panikreaktion nach der Lehman-Pleite“. Dieses Überschießen auf den Weg nach unten wird nun korrigiert. Daher kann für die kommenden Quartale auch mit der höchsten Wachstumsdynamik in diesem Zyklus gerechnet werden. Allerdings wird sich das Trendwachstum der meisten Volkswirtschaften in den nächsten Jahren als Reaktion auf diese Finanzkrise auf einem niedrigeren Wachstumspfad bewegen: Von Seiten der Notenbanken dürfte die Liquidität verknappt werden, was im Ergebnis auf höhere Zinsen hinausläuft. Neben den Nachwehen der Bankenkrise wird die notwendige Rückführung der hohen Staatsverschuldung Bremsspuren hinterlassen. Zur Sanierung der Staatshaushalte sind höhere Steuern, Ausgabenkürzungen und/oder eine reale Entwertung der Schulden über Inflation denkbar.
Fed und EZB vollziehen 2010 die Wende
Konjunkturprognosen USA und Deutschland 2009/2010
%
BIP in % gg. Vorquartal, Jahresrate, ab Q3/2009 Prognose
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Quelle: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
1.3 Schwung zu Jahresbeginn nicht durchzuhalten
Exitstrategien werden Kapitalmarkt 2010 prägen
3
Euphorie und Ernüchterung prägen die Kapitalmärkte 2010
Die Weltwirtschaft wird sehr schwungvoll in das kommende Jahr starten, so dass sich der langsam entwickelnde Optimismus an den Kapitalmärkten noch steigern dürfte. Schließlich sind die meisten Marktakteure immer noch sehr skeptisch, was die Nachhaltigkeit des Wirtschaftswachstums anbelangt. Im weiteren Jahresverlauf 2010 aber sollte die Euphorie einer gewissen Ernüchterung weichen. Zum einen wachsen die Konjunkturbäume nicht mehr in den Himmel, da sie durch die strukturellen Belastungen gehemmt werden. Zum anderen müssen Geld- und Fiskalpolitik den Krisenmodus verlassen. Die aus der Finanzkrise resultierenden geringeren Trendwachstumsraten und die Umsetzung geeigneter fiskalischer Exitstrategien werden das Wachstum ab 2011 sichtbar bremsen. Die Kapitalmarktentwicklung wird 2010 entscheidend von den Exitstrategien determiniert. Aktien-, Renten-, und Devisenmärkte dürften sich vergleichsweise eng an der Entwicklung der Frühindikatoren orientieren: Während in der ersten Jahreshälfte 2010 Aktien voraussichtlich noch die Nase vorn haben werden, dürften in der zweiten Jahreshälfte Renten von dann wieder zunehmenden konjunkturellen Unsicherheiten profitieren. Da die Fed als erste unter den großen Notenbanken im ersten Halbjahr 2010 einen Richtungswechsel vornehmen wird, gewinnt spätestens zur Jahreswende der Greenback. Auf Jahressicht dürfte der Euro seine Verluste wieder etwas wettmachen.
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
2 USA: Rezession vorbei, aber kein Boom Erholung beim BIP: 2009: -2,5 % 2010: 2,3 %
Im Verlauf rückläufige Inflation: 2009: 0,1 % 2010: 1,8 %
Amerikanische Regierung und Notenbank haben mit ihren Hilfspaketen die Rezession erfolgreich bekämpft. In der zweiten Jahreshälfte 2009 schwenkt die US-Wirtschaft wieder auf einen Expansionspfad ein. Dieser dürfte sich als nachhaltig erweisen, zumal die Finanz- und Geldpolitik noch bis weit ins kommende Jahr hinein positive Impulse liefern. Dabei werden die normalen zyklischen Auftriebkräfte allerdings von den strukturellen Problemen gedämpft, die diesen Zyklus von den meisten anderen in der Vergangenheit unterscheiden. Vor allem der Entschuldungsprozess bei den privaten Haushalten und die Nachwehen der Wohnungsbaublase werden verhindern, dass die konjunkturellen Bäume in den Himmel wachsen. Die Konsolidierung des Staatshaushalts dürfte 2010 hingegen noch keine Rolle spielen. Sie steht aber wohl in den Jahren ab 2011 an. Jenseits der temporären Gegenbewegung nach der tiefen Rezession werden die Wachstumsraten in den USA nicht an die Jahre 2004 bis 2006 (Durchschnitt 3,2 %) anknüpfen können. Angesichts der auf absehbare Zeit unterausgelasteten Kapazitäten wird der Preisdruck 2010 überschaubar sein. Zwar wird der im Trend steigende Ölpreis die Gesamtteuerung 2010 wieder stützen, doch dürften wegen Basiseffekten die höchsten Vorjahresraten schon um den Jahreswechsel 2009/2010 verzeichnet werden. Im Verlauf von 2010 sollte die Teuerungsrate eher nachgeben. Dies gilt ebenso für die Kernteuerung (ohne Nahrungsmittel und Energie). Sie befindet sich seit Q4 2008 im Abwärtstrend, der auch im kommenden Jahr andauern dürfte. Da die Kernrate unter 1 % fallen sollte, wird Deflation wohl auch im kommenden Jahr ein Thema sein, trotz der im Jahresdurchschnitt wieder höheren Gesamtteuerung. Das Preisklima liefert der US-Notenbank also keinen Anlass für eine geldpolitische Wende. Normalerweise wäre auch die erwartete konjunkturelle Dynamik kein zwingender Grund für Zinserhöhungen. Die Fed befindet sich jedoch in einer Extremsituation. Sie hat in der Krise den Leitzins praktisch auf Null gesenkt und das Bankensystem mit Liquidität geflutet. Die Notwendigkeit für diese Rettungsmaßnahmen entfällt nun zunehmend: Die Krise flaut ab, die Konjunktur erholt sich und das Bankensystem befindet sich auf dem Weg der Genesung. Die Herausforderung für die Fed wird sein, die Geldpolitik im kommenden Jahr zu normalisieren, aber gleichzeitig zu signalisieren, dass dies nicht den Einstieg in einen gewöhnlichen Straffungszyklus darstellt, der – angesichts des aktuell sehr niedrigen Niveaus der Leitzinsen – erst nach etwa 500 Basispunkten beendet wäre. Wir gehen davon aus, dass es das konjunkturelle Umfeld der Fed erlauben wird, im Q2 2010 erste Schritte zum Einsammeln der Überschussliquidität zu tun und den Leitzins wieder anzuheben. Bis Ende 2010 dürfte die Federal Funds Rate auf 1,75 % steigen. Damit wäre das Zinsniveau noch immer sehr expansiv.
Prognose 10j. US-Treasuries: Ende 2009: 3,9 % Ende 2010: 4,0 %
Prognose EUR-USD: Ende 2009: 1,30 Ende 2010: 1,30
4
Die Aussicht auf eine Zinswende bedeutet erfahrungsgemäß ein schwieriges Umfeld für alle Laufzeitenklassen. Lang laufende US-Treasuries dürften den überwiegenden Teil des zyklischen Renditeanstiegs jedoch bereits 2009 durchgestanden haben. Gleichwohl ist in der ersten Jahreshälfte noch mit weiteren Belastungen seitens des fundamentalen Umfelds zu rechnen. Im zweiten Halbjahr sollte sich jedoch die Lage tendenziell wieder entspannen. Die Steilheit der US-Zinsstrukturkurve nimmt im Jahresverlauf kontinuierlich ab. Der US-Dollar profitiert vom Beginn eines Zinserhöhungszyklus der Fed. Dabei wertet der Greenback in der Regel im Vorfeld einer geldpolitischen Straffung auf. Daher dürfte der Euro-DollarKurs noch in diesem Jahr unter Druck geraten. Der Zinsvorteil dreht dann am Kapitalmarkt zu Gunsten der US-Währung. Im Tief könnte der Wechselkurs im Verlauf von 2010 bis auf 1,20 zurückgehen. Im Anschluss aber wird der Greenback teilweise seine Gewinne wieder abgeben, da dann die Europäische Zentralbank ihre Geldzügel strafft. Der Euro-Dollar-Kurs dürfte dann wieder auf gut 1,30 ansteigen. Der seit der Krise im Herbst 2008 zu beobachtende negative Zusammenhang von US-Dollar und Risikoaversion wird wohl in den nächsten Monaten auslaufen.
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
3 Japan: Erholungspfad mit Stolpersteinen Verhaltene BIP-Erholung: 2009: -5,6 % 2010: 1,4 %
Nachhaltige Deflation: 2009: -1,3 % 2010: -0,5 %
Die zweitgrößte Volkswirtschaft der Welt kann dank ihrer Industrie- und Exportausrichtung spürbar von der globalen Konjunkturerholung profitieren. Unterstützt von umfangreichen Konjunkturmaßnahmen, welche die öffentliche Verschuldung auf den Rekordwert von rund 200 % des BIP getrieben haben, ist mit einer moderaten Verbesserung der gesamtwirtschaftlichen Lage zu rechnen. Nach einem BIP-Rückgang über 5 % in diesem Jahr ist 2010 eine Expansion um 1,4 % zu erwarten. Doch der Erholungspfad ist mit Stolpersteinen gepflastert. Mit dem Auslaufen der fiskalpolitischen Anreize wird die gesamtwirtschaftliche Dynamik nachlassen und der private Konsum zur Schwäche neigen: Die Verbraucher sehen sich mit einer weiter steigenden Arbeitslosigkeit und Unsicherheiten über die Preisentwicklung konfrontiert. Nach energiepreisbedingten Basiseffekten 2009 dürften auch im kommenden Jahr die Preise aufgrund gesamtwirtschaftlicher Überkapazitäten sinken. Die schwache Binnennachfrage dürfte einen mäßigen Investitionszyklus zur Folge haben. Für die weitere Konjunkturentwicklung Japans wird daher entscheidend sein, inwieweit die externen Impulse die Binnenwirtschaft nachhaltig anzuregen vermögen. Die neue japanische Regierung unter Führung der Demokratischen Partei wird wohl keinen gravierenden wirtschaftspolitischen Kurswechsel einschlagen.
2010: BIP wieder in positivem Terrain, Deflation bleibt
Passt sich der Dollar-Yen den Zinsdifferenzen wieder an?
% gg. Vj.
Yen je USD
3
%-Punkte
3
reales BIP
0
0
Konsumentenpreise -3
-3
-6
-6 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009* 2010*
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Prognose 10j. Staatsanleihen: Ende 2009: 1,4 % Ende 2010: 1,5 %
Prognose EUR-JPY: Ende 2009: 135 Ende 2010: 138
5
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Die japanische Notenbank wird angesichts der Inflationsperspektiven ihre Nullzinspolitik auch 2010 fortsetzen. Eher stehen weitere unkonventionelle Maßnahmen auf der Agenda als ein Anheben des Leitzinses von aktuell 0,1 %. Entsprechend wird der Renditeanstieg bei zehnjährigen Staatsanleihen in Japan begrenzt bleiben. Die Richtung am japanischen Rentenmarkt geben aber US-Bonds vor: Die erwartete Kursschwäche in den USA wird steigende Renditen in Japan zur Folge haben, die 10jährigen Staatsanleihen dürften in der Spitze im ersten Halbjahr 2010 bei gut 1,6 % rentieren. Die Zinsdifferenzen weiten sich damit zu Lasten des Yen gegenüber US-Dollar und dem Euro aus. Aufgrund der anhaltend niedrigen Zinsen kann der Yen wieder als primäre Verschuldungswährung in Carry Trades dienen, da im US-Dollar-Raum wesentlich früher mit einer Zinswende zu rechnen ist. Die im Vergleich zur Historie niedrigen Zinsen in den anderen führenden Währungen mindern allerdings das Abwertungspotenzial für den Yen. Die Differenzen der Kapitalmarktzinsen legen einen deutlichen Anstieg im Dollar-Yen-Kurs nahe. Demnach müsste auf Basis des Spreads zehnjähriger Papiere der Wechselkurs eher über 105 statt wie derzeit unter 95 notieren. Bei weiter steigenden Zinsen könnte sich ein US-Dollar auf über 110 Yen im Verlauf von 2010 verteuern. Gegenüber dem Euro ist der Yen relativ fair bewertet. Der Euro-Yen-Kurs wird seinen zyklischen Anstieg bis ins erste Halbjahr 2010 noch auf gut 140 fortsetzen. Eine nachlassende Risikoaversion an den Finanzmärkten wird den Yen bis Mitte 2010 belasten.
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
4 Euroraum: EZB verlässt Extremkurs Konjunktur: Dynamischer Aufholprozess
Teuerung: In Aufwärtstrend eingeschwenkt
Stimmungsindikatoren im Euroraum wie der ifo-Geschäftsklimaindex haben sich in den letzten Monaten deutlich verbessert. Auch die Auftragslage und Produktion im Verarbeitenden Gewerbe erholten sich bislang unerwartet schnell von dem gewaltigen Einbruch. Dies dürfte dazu beitragen, dass der deutsche Arbeitsmarkt nicht ganz so stark getroffen wird wie noch zu Jahresbeginn befürchtet wurde. Das Wirtschaftswachstum im Euroraum wird nach einem geschätzten Rückgang von 3,7 % im kommenden Jahr vermutlich um 1,6 % zulegen und damit zumindest einen Teil des wirtschaftlichen Einbruchs wieder korrigieren. Für Deutschland erwarten wir 2010 eine Rate von 1,8 %. Der Teuerungsrückgang dürfte inzwischen den Tiefpunkt erreicht haben. Im August ist die Vorjahresrate im Euroraum von -0,7 % auf -0,2 % angestiegen. Die bislang positiven Basiseffekte seitens der Energiepreise laufen allmählich aus. Das zyklische Ölpreistief wurde bereits Ende letzten Jahres bei rund 35 USD pro Fass erreicht. Seither haben sich die Notierungen fast verdoppelt. Bis Mitte nächsten Jahres wird sich die Euro-Teuerung mit hoher Wahrscheinlichkeit unter der 2 %Marke bewegen, zumal sich die Güter- und Dienstleistungspreise infolge der Wirtschaftskrise nur sehr langsam erholen werden. Die Sorgen vor einer deflationären Spirale dürften durch anhaltend positive Konjunkturdaten gleichwohl in den Hintergrund gedrängt werden. Vermutlich wird die Teuerung im Euroraum von durchschnittlich 0,3 % in diesem Jahr auf 1,8 % ansteigen. Damit zeigen sich auch bei der Verbraucherpreisentwicklung deutliche Normalisierungstendenzen.
Wachstumsoptimismus setzt EZB unter Druck Index 120
EZB-Leitzins (rechte Skala)
110
% gg. Vj.
5.0
Bruttoinlandsprodukt
4.5 4.0
100
3.5 3.0
90
2.5
80
2.0
70 60
Wachstums- und Inflationsprognosen %
Euro-Konjunktursentiment (EU-Kommission) 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research
1.5 1.0 0.5
Verbraucherpreise
2007
2008s
2009p
2010p
2007
2008s
2009p
2010p
Deutschland
2,6
1,0
-4,9
1,8
2,3
2,6
0,3
1,8
Frankreich
2,3
0,3
-1,9
1,7
1,6
3,2
0,3
1,7
Italien
1,5
-1,0
-4,7
1,4
2,0
3,5
0,8
1,7
Spanien
3,7
1,2
-3,2
1,1
2,8
4,1
-0,2
2,0
Euroland
2,7
0,6
-3,7
1,6
2,1
3,3
0,3
1,8
Deutschland: arbeitstäglich bereinigt Quelle: Helaba Volkswirtschaft/Research
Kurswechsel der EZB
Die EZB hat durch die massive Liquiditätsausweitung und einer Quasi-Nullzinspolitik – der Tagesgeldsatz liegt bei nur 0,3 % – günstige Bedingungen zur Gesundung des Finanzsystems geschaffen. Sie hat damit auch maßgeblich zur Verhinderung einer Liquiditätsklemme beigetragen. Die Wertpapiermärkte profitieren ebenfalls von der hohen Überschussliquidität. Noch stützt die EZB diesen Prozess, wohl auch in der Tradition, der US-Notenbank den Vortritt bei Zinswenden zu überlassen. In der zweiten Jahreshälfte 2010 dürfte es jedoch ernst werden. Die Stabilisierung der Konjunktur und steigende Inflationserwartungen erfordern dann einen weniger expansiven geldpolitischen Kurs. Bis Jahresende könnte der EZB-Refinanzierungssatz wieder auf 2 % steigen, was ein positives Signal im Sinne einer Rückkehr zur Normalität darstellen würde.
Flachere Zinsstruktur
Die Zinsstrukturkurve sollte in diesem Zuge an Steilheit einbüßen. Allerdings wird die Diskussion um eine Exitstrategie der EZB zusammen mit dem konjunkturellen Momentum vermutlich schon zu Jahresbeginn zu einem Belastungsfaktor für Euro-Renten werden. Das zyklische Renditehoch – 10-jährige Bunds bei über 4 % – dürfte im ersten Quartal erreicht werden. Im zweiten Halbjahr, wenn die Konjunkturauftriebsdynamik wieder etwas abflacht, dürfte sich die Situation am Rentenmarkt wieder entspannter darstellen.
Prognose 10j. Bunds: Ende 2009: 3,7 % Ende 2010: 3,8 %
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
5 Großbritannien: Kurswechsel der Bank of England BIP-Prognose: 2009: -4,4 % 2010: 1,5 %
Inflationsprognose: 2009: 2,0 % 2010: 2,3 %
Die Krise hat Großbritannien einen harten Schlag versetzt. Als Folge des schwachen ersten Halbjahres schrumpft das Bruttoinlandsprodukt 2009 um 4,4 %. Nach der tiefen Rezession mehren sich die positiven Konjunktursignale, im zweiten Halbjahr dürften die Quartalsraten wieder anziehen: Neben deutlichen Wachstumsimpulsen aus der Lagerhaltung werden die vorher eingebrochenen Anlageinvestitionen wohl allmählich wieder zulegen können. Aufgrund einer derzeit zu niedrigen Investitionsquote besteht mittelfristig Nachholbedarf. Darüber hinaus ist der Unternehmenssektor finanziell gut ausgestattet und an den Kapitalmärkten sind die Zinsen wieder deutlich gesunken, auch wenn eine vorsichtige Kreditvergabe der Banken die Erholung bei den Investitionen dämpfen wird. Die privaten Haushalte werden aufgrund der mäßigen Einkommenssituation weiterhin vorsichtig agieren. Die Erholung des Häusermarkes sowie eine geringere Zinsbelastung stützen den privaten Konsum. 2010 wird das britische Bruttoinlandsprodukt vermutlich um 1,5 % wachsen. Die freundlicheren Wachstumsperspektiven werden letztendlich auch die Bank of England (BoE) überzeugen, einen Kurswechsel einzuleiten. Vorerst belässt die britische Notenbank ihren Leitzins bei 0,5 % und führt ihr Kaufprogramm weiter. Die Inflation dürfte aber 2010 höher als die BoE derzeit projiziert ausfallen und deshalb eine geldpolitische Straffung zur Folge haben. Nach einem temporären Rücksetzer wird die derzeit im internationalen Vergleich relativ hohe Teuerung Anfang 2010 wieder über die Marke von 2 % klettern. Basiseffekte aufgrund der Energiepreise sowie des Auslaufens der Mehrwertsteuersenkung führen zu dem Anstieg. Danach dürfte die Teuerung über 2,0 % verharren, da die Konjunkturerholung die gesamtwirtschaftlichen Überkapazitäten verringert und damit der deflatorische Druck ausläuft. Im dem zweiten Quartal 2010 könnte die BoE mit behutsamen Leitzinserhöhungen beginnen (Jahresende 2010: 2,0 %).
Positive BIP-Wachstumsraten in Sicht Index
Zinsvorteil dreht zu Gunsten des Pfunds % gg. Vj.
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Prognose 10j. Gilts: Ende 2009: 4,2 % Ende 2010: 4,1 %
Prognose EUR-GBP: Ende 2009: 0,83 Ende 2010: 0,83
7
GBP
%-Punkte, invertiert
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Das Kaufprogramm der BoE sowie eine derzeit mangelnde Perspektive für Zinserhöhungen stützen zwar den Rentenmarkt. Aufgrund der Konjunkturwende und der damit aufkommenden Zinserhöhungserwartungen sowie des Auslaufens der BoE-Käufe werden die Kurse aber noch 2009 unter Druck geraten. Zehnjährige Gilts dürften dann wieder über 4,0 % rentieren und 2010 in der Spitze in Richtung 4,5 % steigen. Im zweiten Halbjahr 2010 wird sich der Aufwärtstrend bei den zehnjährigen Gilts vermutlich nicht fortsetzen. Die aggressiven BoE-Maßnahmen belasten derzeit das Pfund Sterling. Die sich mittelfristig abzeichnende Wende in der Geldpolitik wird der britischen Währung neuen Schwung verleihen. Der Euro-Pfund-Kurs könnte dann unter 0,80 fallen. Im Jahresverlauf 2010, wenn dann auch zeitverzögert die EZB ihre Geldpolitik strafft, wird das Pfund gegenüber dem Euro wieder etwas verlieren. Gegenüber dem US-Dollar wird die britische Währung sich eher seitwärts entwickeln.
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
6 Schweiz: Franken mit wenig Potenzial BIP-Prognose: 2009: -1,5 % 2010: 1,4 %
Inflationsprognose: 2009: -0,5 % 2010: 1,0 %
Nicht einmal die Schweiz ist eine Insel der Glückseligen. Die Rezession war im historischen Vergleich tief, das Bruttoinlandsprodukt dürfte um gut 1,5 % in diesem Jahr zurückgehen. In Relation zur Eurozone bzw. Deutschland fiel der Abschwung signifikant milder aus. Allerdings dürfte deshalb die sich anbahnende Erholung etwas später beginnen und weniger dynamisch verlaufen. Während sich der private Konsum in der Krise als stabil erweist, waren die Unternehmen sehr vorsichtig und schränkten ihre Investitionen spürbar ein. Ausschlaggebend für die kleine offene Volkswirtschaft Schweiz bleibt aber die wirtschaftliche Entwicklung in den Exportmärkten. Der Aufschwung in der Eurozone wird die Schweizer Konjunktur beleben, die Frühindikatoren deuten dies bereits an. 2010 könnte das Bruttoinlandsprodukt um 1,4 % zulegen. Die Schweizer Notenbank (SNB) wird trotz besserer Konjunkturaussichten vorerst wenig Grund für einen Kurswechsel sehen. Die Preise in der Schweiz dürften 2009 um 0,5 % fallen. Zudem dämpft die vorherige Aufwertung des Schweizer Frankens die Teuerung. Dieser Effekt wird aber auslaufen: Die Inflation wird 2010 mit rund 1 % wieder positives Terrain erreichen, was aber immer noch unter dem Inflationsziel der SNB von 2 % liegt. Erst gegen Ende 2010 wird die Notenbank im Sog anderer Währungshüter eine geldpolitische Straffung beginnen (Mitte des Zinszielbandes bei 0,75 % Ende 2010). Neben dem Leitzinsinstrument spielen derzeit auch Devisenmarktinterventionen in der Geldpolitik eine Rolle. Sie erhöhen die Liquidität und mindern eine importierte Deflation. Die SNB verteidigt einen Euro-Franken-Kurs von mutmaßlich 1,50. Angesichts zumindest theoretisch unbegrenzter Mittel zur Franken-Abwertung wird der Wechselkurs wohl nicht unter diese Marke fallen. Die Bereitschaft für Interventionen dürfte bis auf weiteres anhalten.
Konjunkturperspektiven hellen sich auf Index
Rentenmarkt spricht für höheren Euro-Franken-Kurs % gg. Vj.
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Prognose 10j. Staatsanleihen: Ende 2009: 2,5 % Ende 2010: 2,7 %
Prognose EUR-CHF: Ende 2009: 1,56 Ende 2010: 1,55
8
CHF je EUR
%-Punkte
Quellen: EcoWin, Helaba Volkswirtschaft/Research
Bis zum Beginn der Interventionen im März 2009 bestand ein sehr deutlicher Zusammenhang des Euro-Franken-Kurses mit dem Risikoappetit der Investoren. Schließlich gilt der Franken als sicherer Hafen in der Krise. Wegen der Interventionen hat diese Korrelation nachgelassen, wenngleich eine nun risikofreudigere Anlegerstimmung die Schweizer Währung belastet. Der Franken ist de facto eine Nullzinswährung, aber das Thema Carry Trades fällt aufgrund global niedriger Zinsen nicht so stark ins Gewicht. Die Kapitalmarktzinsen werden vermutlich auch in der Schweiz ansteigen. Allerdings weiten sich im Zuge steigender Renditen die Spreads zu Lasten des Franken gegenüber dem Euro und USDollar aus, zumal die SNB erst später als die EZB und vor allem die Federal Reserve die Zinswende vollzieht. Dies wird die Schweizer Währung belasten, das Chance-Risiko-Profil ist damit negativ. Der Euro-Franken dürfte in den kommenden Quartalen auf 1,56 ansteigen und in der Folge um dieses Niveau pendeln. Gegenüber dem Greenback sollte der Franken deutlicher verlieren. Ein US-Dollar verteuert sich bis Mitte 2010 dann auf 1,25.
Helaba Volkswirtschaft/Research · September 2009 · © Helaba
Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
7 Osteuropa und Türkei: Heterogen 7.1 BIP-Prognose: 2009: 1,0 % 2010: 1,5 % Prognose EUR-PLN: Ende 2009: 4,1 Ende 2010: 3,9
Polen kommt im regionalen Vergleich bislang ohne negatives Wachstum durch die Krise. Das BIP wird 2009 voraussichtlich um etwa 1 % wachsen, 2010 um rund 1,5 %. Ein Vorteil ist der relativ große Binnenmarkt, der die Konjunktur stabilisiert. Außerdem sind bereits die Vorbereitungen zur Fußball-EM 2012 konjunkturell spürbar. Der Zloty profitiert von den günstigeren Fundamentaldaten und hat seit Februar wieder aufgewertet. Ende des Jahres sollte er sich in Richtung von 4,1 EUR-PLN bewegen und 2010 noch etwas zulegen. Allerdings entwickelt sich die polnische Währung traditionell volatil und wird weiter sensibel auf das Wirtschaftsgeschehen in der Region reagieren. Die Kapitalmarktzinsen verharren bei gut 6 % und dürften 2010 noch etwas nachgeben. Der für 2012 angestrebte Euro-Beitritt wurde verschoben. Problematisch ist nicht nur das Haushaltsdefizit, sondern auch die Festlegung eines angemessenen Wechselkurses.
7.2 BIP-Prognose: 2009: -4,3 % 2010: 1,0 % Prognose EUR-CZK: Ende 2009: 25,0 Ende 2010: 24,5
2009: -7,0 % 2010: -1,0 % Prognose: EUR-HUF: Ende 2009: 270 Ende 2010: 260
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Tschechien: Markt verlangt nur moderate Riskoaufschläge
Tschechien leidet unter der Wirtschaftskrise, schneidet mit einem BIP-Rückgang von voraussichtlich gut 4 % 2009 aber besser ab als einige Nachbarländer. 2010 dürfte das BIP nur leicht zulegen (rund 1 %). Die Krone musste gegenüber dem Euro die geringsten Einbußen in Osteuropa hinnehmen und nähert sich einem Seitwärtspfad bei gut 25 EUR-CZK. Der relativ niedrige Anteil an Auslandskrediten reduziert das Währungsrisiko. Bei den Zinsen fallen in Tschechien innerhalb der Region (abgesehen von der Slowakei) die niedrigsten Risikoaufschläge an. Derzeit ist die 10jährige Benchmarkanleihe mit rund 5 % verzinst – eine Marke, die zunächst nicht unterschritten werden dürfte. Für einen – bislang nicht terminierten – Euro-Beitritt stellt das Haushaltsdefizit die wohl größte Hürde dar. Nach dem Zusammenbruch der Koalition im Frühjahr wird es voraussichtlich noch bis April 2010 dauern, bis die Übergangsregierung der Technokraten im Zuge der nächsten Parlamentswahlen von einer gewählten und hoffentlich handlungsfähigen Regierung abgelöst wird.
7.3 BIP-Prognose:
Polen: Großer Binnenmarkt stützt
Ungarn: Magere Jahre
Ungarn muss gemäß Standby-Abkommen vom Herbst 2008 Auflagen des IMF nachkommen und eine Austeritätspolitik umsetzen. Diese reduziert nicht nur das Haushaltsdefizit, sondern auch die Konjunkturdynamik. Zusätzlich dürfte der Konsum beeinträchtigt werden von der Mehrwertsteuererhöhung zur Jahresmitte, so dass das Land 2009 einen heftigen Wachstumseinbruch von rund 7 % verkraften muss. 2010 wird voraussichtlich nur noch ein geringes Minus von 1 % zu verzeichnen sein. Die Parlamentswahlen 2010 eröffnen die Chance für klare Mehrheitsverhältnisse nach der aktuellen Minderheitsregierung der Sozialisten. Hinsichtlich der Maastricht-Kriterien hat Ungarn noch vielfachen Handlungsbedarf, so dass eine Euro-Einführung derzeit nicht in Sicht ist. Insbesondere stellen die hohen Auslandsschulden weiterhin ein Währungsrisiko dar. Diese Unsicherheitsfaktoren werden sich auch weiterhin in einem ausgeprägten Risikoaufschlag auf ungarische Staatsanleihen niederschlagen. Daher dürfte die Verzinsung der ungarischen Benchmarkanleihen bei über 8 % bleiben. Der Forint konnte in der zweiten Jahreshälfte seinen Aufwertungstrend nicht weiter fortsetzen. Er dürfte volatil bleiben und zum Jahresende bei rund 270 EUR-HUF liegen. Für 2010 ist nur geringes Aufwertungspotenzial vorhanden.
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
7.4 BIP-Prognose: 2009: -5,6 % 2010: 2,2 %
Prognose EUR-TRY: Ende 2009: 2,10 Ende 2010: 2,25
Türkei: Konjunkturverlauf folgt der EU
Der weltweite Wirtschaftsabschwung hat die türkische Wirtschaft Anfang 2009 schwer getroffen: Das BIP und insbesondere die Investitionen gingen im 1. Quartal um 14 bzw. 30 % im Vorjahresvergleich zurück. Die Abwärtsdynamik wird voraussichtlich im Laufe des Jahres nachlassen. Gegen Ende 2009 sind bereits wieder leichte konjunkturelle Zuwächse wahrscheinlich, so dass der BIP-Rückgang 2009 auf unter 6 % begrenzt sein sollte. 2010 ist bei sich stabilisierenden internationalen Finanzmärkten und besserer Konjunktur beim wichtigen Handelspartner EU wieder ein leichtes Wachstum in Sicht. Die wirtschaftliche Dynamik der Jahre 2002 bis 2007 wird sich jedoch vorerst nicht wieder einstellen. Die unabhängige Zentralbank konnte wegen der zurückgehenden Inflation den Leitzins seit Oktober 2008 auf 7,75 % mehr als halbieren. Um den hohen ausländischen Refinanzierungsbedarf sicherzustellen und die Inflationsrate von 6 % im Jahr 2009 möglichst auch 2010 zu erzielen, werden die Zinsen allerdings weiterhin einen deutlichen Spread zum Ausland haben müssen. Nach der deutlichen Abwertung bis zum Frühjahr 2009 sind die Aussichten für die türkische Lira wieder besser. Im Unterschied zu den Vorjahren wird die Leistungsbilanz 2009 und 2010 nur ein geringes Defizit ausweisen. Der Lirakurs wird aber besonders schwankungsanfällig bleiben.
8 BRIC: Wiederstandsfähig 8.1 BIP-Prognose: 2009: -1,0 % 2010: 2,0 %
Prognose EUR-BRL: Ende 2009: 2,8 Ende 2010: 3,0
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Brasilien: Nur wenig tangiert
Die brasilianische Wirtschaft schlägt sich in der Krise gut. Die Exporte sind diversifiziert von Industriegütern über Rohstoffe bis hin zu Agrargütern und werden weltweit nachgefragt. Inzwischen gehen fast 10 % der Ausfuhren nach China, das weiter kräftig brasilianische Erzeugnisse bestellt. Exporte und Importe dürften 2009 dennoch preisbereinigt um jeweils 10 % zurückgehen. Generell hat die Außenwirtschaft in Brasilien (noch) einen geringeren Stellenwert als in anderen Schwellenländern. Deshalb fällt es der Regierung leichter, die Konjunktur zu stimulieren. Vorübergehende Steuererleichterungen beim Kauf von Autos, Baumaterialien und Haushaltsgeräten bewirken, dass der private Verbrauch 2009 wahrscheinlich sogar leicht zulegt. Gemäß Einzelhandels- und Produktionszahlen hat der Aufschwung Mitte 2009 eingesetzt. 2010 dürfte die Inlandsnachfrage über den Konsum hinaus auch wieder von den Investitionen getragen werden. Nach einem Rückgang von rund 1 % 2009 wird die Wirtschaft 2010 voraussichtlich nur um bescheidene 2 % wachsen. Das überschaubare Staatsdefizit sowie die auf 5 % gefallene Inflationsrate ermöglichten der Zentralbank, den Leitzins seit Anfang 2009 von 12,75 % bis Ende Juli auf 8,75 % zu senken. Dennoch hat der Real infolge der abnehmenden Risikoaversion auf den internationalen Kapitalmärkten wieder an Wert gewonnen und die vorausgegangenen Abwertungen wieder wettgemacht. Wegen der sich bessernden Konjunktur und der traditionell restriktiven Geldpolitik sind weitere geldpolitische Lockerungen nicht zu erwarten. Die Zentralbank dürfte auch künftig den Realkurs nur begrenzt beeinflussen. Das Polster an Devisenreserven baute sich deshalb in der Schwächeperiode Ende 2008 kaum ab. Der Realkurs sollte weiter deutlich schwanken, ist aber wegen der soliden Fundamentaldaten Brasiliens nach unten abgesichert.
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
8.2 BIP-Prognose: 2009: -6,5 % 2010: 1,5 %
Prognose EUR-RUB: Ende 2009: 44 Ende 2010: 45
Die russische Wirtschaft spürte im ersten Halbjahr 2009 die Auswirkungen der Weltrezession und des Ölpreisrückgangs stärker als erwartet. Das BIP dürfte daher im gesamten Jahr 2009 um etwa 6 ½ % fallen, unter der Voraussetzung, dass sich die Wirtschaft bis zum Jahresende stabilisiert. Dafür sprechen vor allem die Mitte 2009 wieder festeren Ölpreise und die umfangreiche fiskalische Stimulierung. 2010 sollte die Wirtschaft dann wieder langsam mit 1,5 % zulegen. Zum einen werden die steigenden notleidenden Kredite der Banken und die deshalb vorsichtige Kreditvergabe die Unternehmensinvestitionen belasten, zum anderen wird die auf fast 10 % gestiegene Arbeitslosenrate den privaten Verbrauch hemmen. Der Inflationsdruck lässt nach, bleibt aber vergleichsweise stark. Erst 2010 dürfte die Inflationsrate auf unter 10 % zurückgehen. Die steigenden Staatsausgaben bei ölpreisbedingt fallenden Staatseinnahmen bedingen 2009 und 2010 hohe Haushaltsdefizite. Der in Boomjahren gebildete Reservefonds, der Anfang 2009 noch 137 Mrd. $ betrug, finanziert überwiegend das Staatsdefizit und wird daher voraussichtlich bereits 2010 aufgebraucht sein. Expansive geldpolitische Impulse können wegen Inflation und Haushaltsdefizit nur eingeschränkt gesetzt werden. Dies sollte den Rubelkurs stützen. Die Zentralbank interveniert zudem zur Kurspflege sowohl in Schwäche- als auch Stärkephasen. Der Ölpreisverlauf war jedoch bisher die entscheidende Determinante des Rubelkurses. Die wahrscheinlich leicht steigenden Ölpreise dürften den Rubelkurs 2010 festigen.
8.3 BIP-Prognose: 2009: 5,7 % 2010: 6,9 %
Russland: Reserven schwinden
Indien: Solides Wachstum
Mit seiner begrenzten Exportabhängigkeit und regen Binnennachfrage ist Indien eine der am wenigsten von der Krise betroffenen Volkswirtschaften Asiens. Im Ende März auslaufenden Fiskaljahr ist ein solides BIP-Wachstum von 5,7 % zu erwarten, das sich 2010 auf 6,9 % beschleunigen sollte.
OECD-Frühindikator: Asien vorne weg …
… mit weltweit höchstem BIP-Wachstum
Index (Amplitude angepasst)
% gg. Vj., real 12
12
Russland
China
8
8
Indien
4
4
Brasilien
-8
Quellen: Ecowin, Helaba Volkswirtschaft/Research
2010*
2009*
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
-4
0 1999
0
-4 -8
Quellen: EIU, Helaba Volkswirtschaft/Research; * Prognose
Dass die Binnenkräfte dem globalen Abschwung standgehalten haben, ist auch auf die expansive Geldpolitik und die trotz angespannter Haushaltslage wiederholt aufgelegten Konjunkturpakete zurückzuführen (Defizit des Zentralstaates 2009: rund 8 % des BIP). Weit mehr als die Hälfte der indischen Bevölkerung lebt von der Landwirtschaft und auf einem niedrigen Einkommensniveau, so dass ein Großteil der Konsumnachfrage weniger von der Weltkonjunktur als vielmehr vom Monsun abhängig ist. Allerdings gehen hiervon auch signifikante Risiken aus, da die Regenfälle diesmal spürbar unter dem langfristigen Durchschnitt geblieben sind. Daher könnten die Nahrungsmittel- und damit die Konsumentenpreise weiter anziehen, so dass im laufenden Fiskaljahr mit einer Inflationsrate von etwa 7 % gerechnet werden muss. Die mittelfristigen Inflationsrisiken
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Märkte und Trends 2010: Exitstrategien entscheidend
werden in einigen Monaten Anlass zur geldpolitischen Straffung geben, wenn das zentrale Teuerungsmaß der Großhandelspreise wieder in den positiven Bereich zurückgekehrt ist. Die im internationalen Vergleich hohen Wachstumsraten Indiens verschaffen der Rupie zum Dollar Aufwertungspotenzial, wenngleich eine recht hohe Volatilität in Abhängigkeit von der an den Finanzmärkten vorherrschenden Risikoeinstellung zu erwarten ist.
8.4 BIP-Prognose: 2009: 8,1 % 2010: 9,2 %
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China: Hoffnungsträger der Weltwirtschaft
Dass China in der globalen Konjunkturerholung eine besondere Bedeutung zukommt, liegt nicht allein an seinem hohen Gewicht als drittgrößte Volkswirtschaft der Welt. Mit seinem großvolumigen Konjunkturpaket ist es dem Reich der Mitte zeitnah und wirkungsvoll gelungen, die Binnenkräfte zu stärken und das BIP-Wachstum zurück in Richtung der offiziellen Zielmarke von 8 % zu bringen. Die Belastung ist für den Staatshaushalt vergleichsweise begrenzt, das Defizit dürfte 2009 rund 4 % des BIP betragen. Die staatlich initiierte Kreditschwemme birgt jedoch das Risiko steigender Kreditausfälle, einer erneuten Blasenbildung am Aktien- und Immobilienmarkt sowie mittelfristiger Inflationsrisiken (2010 knapp 2 %). Die durch die wiederkehrende Wirtschaftsdynamik ausgelösten deutlichen Kapitalzuflüsse haben dazu beigetragen, dass die Währungsreserven Chinas auf den Rekordwert von über 2,1 Bill. Yuan zur Jahresmitte 2009 gestiegen sind. Dieses Reservepolster verschafft der Zentralbank weiterhin ausreichend Spielraum, um ihre Interventionspolitik zur Stabilisierung des Yuan-Dollar-Kurses fortzusetzen. So ist zunächst weiter von einer Seitwärtstendenz des Yuan auszugehen, der seit Jahresbeginn um 6,83 gegenüber dem Dollar pendelt. Allerdings dürfte die chinesische Währung aufgrund der positiven Wachstumsdifferenz zur Weltwirtschaft und der weiter hohen Leistungsbilanzüberschüsse unter vermehrten Aufwertungsdruck geraten, so dass die Zentralbank 2010 wohl eine graduelle Festigung zulassen wird. ■
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