Pp Dinh Gia Dn

C¸c ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ doanh nghiÖp I - Ph¬ng ph¸p gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn (cßn gäi lµ ph¬ng ph¸p gi¸ trÞ néi t¹i hay m« h×nh ®Þnh gi¸ tµi s¶n) * C¬ së lý luËn Ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ DN theo gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn cho r»ng: DN còng gièng nh mét hµng hãa th«ng thêng, gi¸ trÞ cña mét DN ®îc tÝnh b»ng tæng gi¸ trÞ thÞ trêng cña sè tµi s¶n mµ DN ®ang sö dông vµo SXKD. ChØ khi cã mét lîng tµi s¶n nhÊt ®Þnh DN míi cã ®Çy ®ñ c¸c ®iÒu kiÖn ph¸p lý vµ n¨ng lùc ho¹t ®éng. Nh÷ng tµi s¶n ®ã ph¶i lµ nh÷ng thùc thÓ cÊu thµnh DN vµ biÓu hiÖn cho sù tån t¹i cña DN. VÒ mÆt tµi chÝnh, ngay tõ khi thµnh lËp DN ®· nhËn ®îc nh÷ng nguån tµi trî kh¸c nhau nh do ng©n s¸ch nhµ níc cÊp vèn, do chñ së h÷u DN ®ãng gãp... vµ nguån vèn nµy cßn cã thÓ ®îc h×nh thµnh vµ bæ sung trong qu¸ tr×nh SXKD cña DN. * Ph¬ng ph¸p x¸c ®Þnh Tæng gi¸ trÞ tµi s¶n trong DN ®îc h×nh thµnh theo nhiÒu nguån kh¸c nhau, cã thÓ lµ cña chñ doanh nghiÖp, cña c¸c tr¸i chñ cho DN vay vèn, tiÒn l¬ng cha ®Õn kú h¹n tr¶, thuÕ cha ®Õn kú h¹n nép, c¸c kho¶n øng tríc cña kh¸ch hµng... ChÝnh v× vËy, ®Ó x¸c ®Þnh chÝnh x¸c gi¸ trÞ DN ta ph¶i x¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn, nghÜa lµ, chñ së h÷u khi tiÕn hµnh b¸n DN chØ cã thÓ tiÕn hµnh b¸n nh÷ng tµi s¶n mµ DN ®ang qu¶n lý sö dông mµ th«i. C«ng thøc x¸c ®Þnh gi¸ trÞ doanh nghiÖp theo ph¬ng ph¸p nµy ®îc x©y dùng nh sau: V0 = VT - VN (1.1) Trong ®ã: V0 : gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn thuéc vÒ chñ së h÷u doanh nghiÖp VT: tæng gi¸ trÞ tµi s¶n mµ doanh nghiÖp ®ang sö dông vµo SXKD VN: gi¸ trÞ c¸c kho¶n nî Theo c«ng thøc (1.1), cã hai c¸ch tÝnh vÒ gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn V0 nh sau: C¸ch 1: Dùa vµo sè liÖu tµi s¶n vµ c¬ cÊu nguån tµi trî ph¶n ¸nh trªn b¶ng c©n ®èi kÕ to¸n t¹i thêi ®iÓm ®¸nh gi¸. Gi¸ trÞ = Tæng TS Nî ng¾n h¹n vµ

-1-

TS thuÇn

(bªn tµi s¶n)

dµi h¹n (bªn nguån vèn)

- ¦u ®iÓm: + §©y lµ c¸ch tÝnh kh¸ ®¬n gi¶n, dÔ dµng. NÕu DN ghi chÐp ®Çy ®ñ c¸c nghiÖp vô kinh tÕ ph¸t sinh vµ chÊp hµnh tèt c¸c chÕ ®é kÕ to¸n hiÖn hµnh th× viÖc tÝnh to¸n hoµn toµn cã s¬ së ®¸ng tin cËy. + C¸ch tÝnh nµy gióp chØ ra møc ®é ®éc lËp vÒ tµi chÝnh, kh¶ n¨ng tù chñ trong ®iÒu hµnh SXKD cña DN. Nã lµ c¨n cø thÝch hîp ®Ó c¸c nhµ ®Çu t ®¸nh gi¸ kh¶ n¨ng an toµn cña ®ång vèn bá ra, ®¸nh gi¸ vÞ thÕ tÝn dông cña DN. + C¸ch tÝnh nµy minh chøng cho c¸c bªn liªn quan thÊy r»ng: §Çu t vµo DN lu«n lu«n ®îc ®¶m b¶o b»ng gi¸ trÞ c¸c tµi s¶n hiÖn cã trong DN. - Nhîc ®iÓm: Ngay c¶ khi DN thùc hiÖn ghi chÐp ®Çy ®ñ vµ thùc hiÖn nghiªm tóc theo c¸c chÕ ®é kÕ to¸n cña Nhµ níc th× sè liÖu trªn b¶ng c©n ®èi kÕ to¸n còng chØ ph¸n ¸nh gi¸ trÞ cña DN t¹i mét thêi ®iÓm nµo ®ã chø kh«ng ph¶n ¸nh ®óng gi¸ trÞ thÞ trêng toµn bé sè tµi s¶n trong doanh nghiÖp. Nguyªn nh©n cña viÖc nµy b¾t nguån tõ: + Sè liÖu ®îc ph¶n ¸nh trong b¶ng c©n ®èi kÕ to¸n lµ nh÷ng sè liÖu ®îc tËp hîp tõ c¸c sæ s¸ch kÕ to¸n, c¸c b¶ng kª... C¸c sè liÖu nµy chØ ph¶n ¸nh trung thùc c¸c chi phÝ ph¸t sinh t¹i thêi ®iÓm x¶y ra c¸c nghiÖp vô kinh tÕ trong qu¸ khø cña niªn ®é kÕ to¸n. §ã lµ nh÷ng chi phÝ mang tÝnh lÞch sö, kh«ng cßn phï hîp víi thêi ®iÓm ®Þnh gi¸ DN, ngay c¶ trong trêng hîp nÒn kinh tÕ kh«ng cã l¹m ph¸t. + Gi¸ trÞ cßn l¹i cña TSC§ ph¸n ¸nh trªn sè kÕ to¸n cao hay thÊp phô thuéc vµo ph¬ng ph¸p tÝnh khÊu hao mµ DN lùa chän, thêi ®iÓm mµ DN x¸c ®Þnh nguyªn gi¸, tuæi thä kinh tÕ cña TSC§. V× vËy, gi¸ trÞ TSC§ ph¸n ¸nh trªn sæ kÕ to¸n thêng kh«ng ph¶n ¸nh ®óng gi¸ trÞ thÞ trêng t¹i thêi ®iÓm x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN. + TrÞ gi¸ hµng hãa, vËt t, c«ng cô lao ®éng... mét mÆt phô thuéc vµo ph¬ng ph¸p h¹ch to¸n nh gi¸ mua ®Çu kú, cuèi kú hay gi¸ thùc tÕ b×nh qu©n. MÆt kh¸c nã cßn phô thuéc vµo sù lùa chän c¸c tiªu thøc ph©n bæ chi phÝ kh¸c nhau.Do vËy, sè liÖu kÕ to¸n ph¶n ¸nh gi¸ trÞ cña lo¹i tµi s¶n ®ã còng ®îc coi lµ kh«ng ®ñ ®é tin cËy ë thêi ®iÓm ®¸nh gi¸ DN. ChÝnh v× nh÷ng h¹n chÕ trªn ®©y mµ gi¸ trÞ doanh nghiÖp tÝnh theo ph¬ng ph¸p nµy còng chØ lµ sè liÖu cÇn thiÕt ®Ó c¸c nhµ ®Çu t

-2-

tham kh¶o trong qu¸ tr×nh vËn dông c¸c ph¬ng ph¸p kh¸c nh»m ®Þnh ra gi¸ trÞ DN mét c¸ch s¸t ®óng h¬n. C¸ch 2: X¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn theo gi¸ thÞ trêng. §Ó x¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn theo gi¸ thÞ trêng, tríc hÕt ta lo¹i ra khái danh môc ®¸nh gi¸ nh÷ng tµi s¶n kh«ng cÇn thiÕt vµ kh«ng cã kh¶ n¨ng ®¸p øng c¸c yªu cÇu cña SXKD. Sau ®ã tiÕn hµnh ®¸nh gi¸ sè tµi s¶n cßn l¹i trªn nguyªn t¾c sö dông gi¸ trÞ trêng ®Ó tÝnh cho tõng tµi s¶n hoÆc tõng lo¹i tµi s¶n cô thÓ nh sau: - §èi víi TSC§ vµ TSL§ lµ hiÖn vËt th× ®¸nh gi¸ theo gi¸ thÞ trêng nÕu trªn thÞ trêng cßn b¸n lo¹i tµi s¶n ®ã, tïy theo c«ng dông vµ kh¶ n¨ng phôc vô s¶n xuÊt cña tµi s¶n ®Ó ¸p dông mét tû lÖ khÊu trõ dùa trªn nguyªn gi¸ cña mét TSC§ míi. §èi víi nh÷ng TSC§ kh«ng cßn tån t¹i trªn thÞ trêng, ngêi ta sÏ ¸p dông mét tû lÖ quy ®æi so víi nh÷ng TSC§ kh¸c nhng cã tÝnh n¨ng t¬ng ®¬ng. - C¸c tµi s¶n b»ng tiÒn ®îc x¸c ®Þnh b»ng c¸ch kiÓm qòy, ®èi chiÕu sè d trªn tµi kho¶n. NÕu lµ ngo¹i tÖ sÏ ®îc quy ®æi néi tÖ theo tû gi¸ hiÖn hµnh vµo thêi ®iÓm ®¸nh gi¸. T¬ng tù víi vµng, b¹c, ®¸ quý... - §èi víi c¸c kho¶n ph¶i thu, do kh¶ n¨ng ®ßi nî cã thÓ ë nhiÒu møc ®é kh¸c nhau, do vËy, bao giê ngêi ta còng b¾t ®Çu tõ viÖc ®èi chiÕu c«ng nî, x¸c minh tÝnh ph¸p lý, ®¸nh gi¸ ®é tin cËy tõng kho¶n ph¶i thu nh»m lo¹i ra nh÷ng kho¶n mµ DN kh«ng cßn kh¶ n¨ng ®ßi nî hoÆc kh¶ n¨ng ®ã lµ rÊt mong manh. - §èi víi c¸c kho¶n ®Çu t bªn ngoµi DN, nÕu c¸c kho¶n ®Çu t nµy kh«ng lín, ta sÏ dùa trùc tiÕp vµo gi¸ thÞ trêng cña chóng díi h×nh thøc chøng kho¸n hoÆc c¨n cø vµo sè liÖu cña bªn ®èi t¸c liªn doanh ®Ó x¸c ®Þnh. - §èi víi c¸c tµi s¶n chi thuª vµ quyÒn thuª bÊt ®éng s¶n: tÝnh theo ph¬ng ph¸p chiÕt khÊu dßng tiÒn. - §èi víi nh÷ng tµi s¶n v« h×nh: tÝnh theo ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ tµi s¶n v« h×nh. Cuèi cïng ta cã thÓ tÝnh gi¸ trÞ tµi s¶n cña DN theo c«ng thøc sau: Gi¸ trÞ = Gi¸ trÞ - C¸c kho¶n - C¸c kho¶n tiÒn tµi s¶n tµi s¶n nî ph¶n thuÕ tÝnh trªn thuÇn thuÇn ®· ¸nh bªn gi¸ trÞ t¨ng theo gi¸ ®îc x¸c nguån vèn thªm cña tµi s¶n thÞ tr®Þnh BC§KT ®îc ®¸nh gi¸ l¹i

-3-

êng * Nhîc ®iÓm: + Ph¬ng ph¸p gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn kh«ng coi DN nh mét tæ chøc ®ang tån t¹i vµ cã kh¶ n¨ng ph¸t triÓn mµ coi ®ã nh mét tËp hîp rêi r¹c c¸c lo¹i tµi s¶n víi nhau. Gi¸ trÞ DN chØ ®¬n gi¶n ®îc tÝnh b»ng tæng gi¸ thÞ trêng cua sè tµi s¶n DN trong mét thêi ®iÓm nhÊt ®Þnh, DN ®îc ®¸nh gi¸ ë mét tr¹ng th¸i tÜnh. Tõ ®ã, nã kh«ng phï hîp víi mét tÇm nh×n chiÕn lîc vÒ DN. + Ph¬ng ph¸p gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn ®· kh«ng cung cÊp vµ x©y dùng ®îc c¸c c¬ së th«ng tin cÇn thiÕt ®Ó c¸c bªn cã liªn quan ®¸nh gi¸ vÒ triÓn väng sinh lêi cña DN. + Ph¬ng ph¸p ®· bá qua phÇn lín c¸c yÕu tè phi vËt chÊt nhng l¹i cã gi¸ trÞ thùc sù vµ nhiÒu khi cßn chiÕm tû träng lín trong gi¸ trÞ DN nh tr×nh ®é qu¶n lý, tr×nh ®é c«ng nh©n, uy tÝn, thÞ phÇn cña DN... + Trong nhiÒu trêng hîp, x¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn trë nªn qu¸ phøc t¹p. Ch¼ng h¹n nh x¸c ®Þnh gi¸ trÞ mét tËp ®oµn lín cã nhiÒu chi nh¸nh, vµ mçi chi nh¸nh l¹i ®Çu t chøng kho¸n ë nhiÒu DN kh¸c nhau. Tõ ®ã, kÐo theo c¸c kho¶n chi phÝ ®¸nh gi¸ lín, tèn thêi gian mµ sai sè ®¸nh gi¸ cßn cã thÓ rÊt cao. * ¦u ®iÓm: + Ph¬ng ph¸p gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn ®· chØ ra gi¸ trÞ cña nh÷ng tµi s¶n cô thÓ cÊu thµnh gi¸ trÞ DN. C¸c tµi s¶n ®ã lµ c¨n cø cô thÓ cã tÝnh ph¸p lý râ rµng nhÊt vÒ c¸c kho¶n thu nhËp mµ ngêi ®Çu t ch¾c ch¾n sÏ nhËn ®îc khi së h÷u DN, vµ sè tiÒn mµ ngêi mua bá ra lu«n ®îc ®¶m b¶o b»ng mét lîng tµi s¶n cã thËt. + Ph¬ng ph¸p gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn theo gi¸ trÞ thÞ trêng x¸c ®Þnh møc gi¸ thÊp nhÊt, lµ c¬ së ®Ó c¸c bªn cã liªn quan ®a ra trong qu¸ tr×nh giao dÞch, ®µm ph¸n vÒ gi¸ b¸n cña DN. + §èi víi c¸c DN nhá mµ sè lîng tµi s¶n kh«ng nhiÒu, viÖc ®Þnh gi¸ tµi s¶n kh«ng ®ßi hái kü thuËt phøc t¹p, gi¸ trÞ c¸c yÕu tè v« h×nh lµ kh«ng ®¸ng kÓ, thiÕu c¨n cø x¸c ®Þnh c¸c kho¶n thu nhËp trong t¬ng lai th× gi¸ trÞ DN ®îc x¸c ®Þnh theo ph¬ng ph¸p gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn sÏ trë thµnh mét tiªu chuÈn c¬ b¶n vµ thÝch hîp nhÊt ®Ó c¸c bªn ®µm ph¸n. Nh vËy, cã thÓ nãi r»ng, mÆc dï cã nhiÒu h¹n chÕ, song víi nh÷ng c¬ së kinh tÕ râ rµng, ph¬ng ph¸p x¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn hoµn toµn cã thÓ lµ mét ph¬ng ¸n ®¸nh gi¸ c¬ b¶n trong hÖ thèng c¸c ph¬ng ph¸p ®¸nh gi¸ DN. §Æc biÖt nh÷ng u ®iÓm cña ph¬ng ph¸p nµy khiÕn

-4-

nã trë thµnh ph¬ng ¸n cã tÝnh kh¶ thi cao vµ kh¶ n¨ng øng dông réng r·i trong c¸c DN nhá. II - Ph¬ng ph¸p hiÖn t¹i hãa c¸c nguån tµi chÝnh t¬ng lai Ph¬ng ph¸p nµy bao gåm: Ph¬ng ph¸p hiÖn t¹i hãa lîi nhuËn, ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ chøng kho¸n vµ ph¬ng ph¸p hiÖn t¹i hãa c¸c dßng thu nhËp cña DN trong t¬ng lai. * C¬ së lý luËn: Gi¸ trÞ cña mét DN ®îc ®o b»ng ®é lín cña kho¶n thu nhËp mµ DN cã thÓ mang l¹i cho nhµ ®Çu t trong t¬ng lai. Tuy nhiªn, gi¸ trÞ cña mét ®ång tiÒn ë c¸c thêi ®iÓm kh¸c nhau sÏ kh«ng gièng nhau, cho nªn ngêi ta thùc hiÖn quy ®æi c¸c kho¶n thu nhËp vÒ cïng mét thêi ®iÓm, ®ã lµ thêi ®iÓm hiÖn t¹i. * C«ng thøc tæng qu¸t: V0

=

n

Ft

∑ ( 1+ i ) i =1

(1.2)

t

Trong ®ã: V0 : Gi¸ trÞ doanh nghiÖp Ft : Thu nhËp ®em l¹i cho nhµ ®Çu t n¨m thø t i : tû suÊt chiÕt khÊu n : Thêi gian ®¸o h¹n XuÊt ph¸t tõ c«ng thøc tæng qu¸t mµ c¸c nhµ ®Çu t tïy theo c¸ch nh×n nhËn vÒ lîi Ých DN cã thÓ ®em l¹i cho m×nh, ngêi ta vËn dông vµ ph¸t triÓn c«ng thøc ®Þnh gi¸ doanh nghiÖp díi nhiÒu h×nh thøc kh¸c nhau. 1. Ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ chøng kho¸n - C¬ së lý luËn: Gi¸ trÞ thùc cña mét chøng kho¸n ph¶i ®îc ®¸nh gi¸ b»ng ®é lín cña c¸ kho¶n thu nhËp mµ nhµ ®Çu t ch¾c ch¾n sÏ nhËn ®îc tõ chÝnh doanh nghiÖp ®ã, chø kh«ng ph¶i thu nhËp cã ®îc do yÕu tè ®Çu c¬ chøng kho¸n, gi¸ c¶ cña chøng kho¸n sÏ do gi¸ trÞ cña DN quyÕt ®Þnh. Theo ®ã, gi¸ trÞ cña DN sÏ b»ng tæng gi¸ trÞ c¸c lo¹i chøng kho¸n mµ DN ®· ph¸t hµnh. - Ph¬ng ph¸p x¸c ®Þnh PV0

=

n Rt Rt R1 R2 + + ........ + = ∑ 2 t ( 1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) t =1 (1 + i ) t

Trong ®ã:

-5-

(1.3)

PV0 : Gi¸ trÞ thùc cña mét chøng kho¸n Rt : Thu nhËp cña chøng kho¸n ë n¨m thø t i : Tû suÊt chiÕt khÊu (tû lÖ thu nhËp dù tÝnh) n : thêi ®iÓm ®¸o h¹n Dùa vµo c«ng thøc tæng qu¸t nµy, ngêi ta thùc hiÖn x¸c ®Þnh gi¸ trÞ cho tõng lo¹i chøng kho¸n cô thÓ. * X¸c ®Þnh gi¸ trÞ thùc cña tr¸i phiÕu Tr¸i phiÕu lµ mét lo¹i chøng chØ nî, thÓ hiÖn nghÜa vô cña ngêi ph¸t hµnh ph¶i tr¶ cho ngêi n¾m gi÷ tr¸i phiÕu mét sè tiÒn l·i nhÊt ®Þnh vµ kho¶n tiÒn gèc khi kho¶n vay ®Õn h¹n. Theo tiªu thøc nµy tr¸i phiÕu ®îc chia thµnh nhiÒu lo¹i kh¸c nhau nhng cã ®Æc ®iÓm chung lµ cã lîi tøc cè ®Þnh, cã gi¸ trÞ ®¸o h¹n, thêi h¹n vµ thêi ®iÓm hoµn tiÒn l·i vµ vèn gèc thêng ®îc x¸c ®Þnh tõ tríc. C«ng thøc :  R Rn  R2 M PV0 =  1 + + ......... + + (1.4) 2 n  (1 + i )  (1 + i ) n  (1 + i ) ( 1 + i )

Trong ®ã: M : MÖnh gi¸ tr¸i phiÕu ph¶i tr¶ vµo n¨m thø n V× c¸c kho¶n lîi tøc tr¸i phiÕu lµ cè ®Þnh, nghÜa lµ R1=R2=....=Rn nªn c«ng thøc (1.4) ®îc viÕt gän l¹i nh sau: PV0

n

=∑ t =1

Rt

(1 + i )

t

+

Rt

(1 + i )

t

1 − (1 + i ) = Rx i

−n

+

M

(1 + i ) n

(1.5)

* X¸c ®Þnh gi¸ trÞ thùc cña cæ phiÕu Cæ phiÕu lµ chøng chØ x¸c nhËn quyÒn së h÷u cña cæ ®«ng ®èi víi c«ng ty cæ phÇn. Còng nh tr¸i phiÕu, cæ phiÕu rÊt ®a d¹ng vµ phong phó vÒ chñng lo¹i. Tuy nhiªn cæ phiÕu kh«ng cã thu nhËp æn ®Þnh, kh«ng cã thêi ®iÓm ®¸o h¹n, cæ ®«ng chØ nhËn l¹i ®îc phÇn vèn cña m×nh khi DN bÞ thanh lý, gi¶i thÓ hoÆc ph¸ s¶n hoÆc cæ ®«ng b¸n l¹i cæ phiÕu trong t¬ng lai. ChÝnh v× vËy, nÕu ¸p dông mét c¸ch m¸y mãc c«ng thøc (1.3) sÏ dÉn ®Õn gÆp ph¶i nh÷ng khã kh¨n trong viÖc x¸c ®Þnh gi¸ cæ phiÕu. V× vËy, ngêi ta x¸c ®Þnh gi¸ trÞ cæ phiÕu theo hai ph¬ng ph¸p sau: Mét lµ, ph¬ng ph¸p sö dông hÖ sè P/E HÖ sè P/E lµ tû sè gi÷a gi¸ thÞ trêng cña cæ phiÕu vµ thu nhËp mang l¹i cña mçi cæ phiÕu. HÖ sè P/E cho biÕt mçi ®ång thu nhËp mµ

-6-

mét cæ phiÕu ®em l¹i th× nhµ ®Çu t ph¶i tr¶ víi gi¸ bao nhiªu. Th«ng thêng c¸c nhµ ®Çu t a chuéng cæ phiÕu P/E thÊp v× hä cho r»ng sÏ kiÕm ®îc mét ®ång thu nhËp víi gi¸ rÎ h¬n. Tuy nhiªn, víi cæ phiÕu cã P/E cao, tøc lµ c«ng ty cã cæ phiÕu ®ã ®ang ®îc ®¸nh gi¸ tèt vµ nhµ ®Çu t hoµn toµn kú väng thu ®îc lîi nhuËn tõ sù ph¸t triÓn cña c«ng ty trong t¬ng lai. HÖ sè P/E chØ cã ý nghÜa lín trong viÖc x¸c ®Þnh gi¸ trÞ cæ phiÕu trong TTCK ph¸t triÓn, cã nhiÒu c«ng ty cïng ngµnh nghÒ vµ cïng quy m«. C«ng thøc : PVo = (P/E) x EPS Trong ®ã: P/E ®îc x¸c ®Þnh tõ hÖ sè b×nh qu©n cña toµn ngµnh hoÆc hÖ sè P/E cña c«ng ty cã cïng møc t¨ng trëng, cïng rñi ro vµ cïng tû lÖ lîi nhuËn. P/E =

Víi

(1 − e r ) x (1 + g ) r−g

er

: Tû lÖ thu nhËp gi÷ l¹i r : tû lÖ thu nhËp dù tÝnh g : tèc ®é t¨ng trëng cña doanh nghiÖp EPS : lµ thu nhËp trªn mét cæ phiÕu Khi ®ã gi¸ cæ phiÕu ®îc x¸c ®Þnh nh sau: PV0 =

(1 − er ) x (1 + g ) x EPS r−g

(1.6)

ViÖc sö dông hÖ sè P/E ®Ó ®Þnh gi¸ chøng kho¸n cã mét h¹n chÕ, ®ã lµ nhµ ®Çu t ph¶i dùa vµo lîi nhuËn cña c«ng ty n¨m tríc nªn ®èi víi nh÷ng c«ng ty khi míi sinh lêi th× hÖ sè P/E tá ra thiÕu hiÖu qu¶. Ngêi ta ®· kh¾c phôc h¹n chÕ nµy b»ng c¸ch sö dông hÖ sè P/E t¬ng lai, cã nghÜa lµ hÖ sè P/E sÏ ®îc tÝnh dùa trªn lîi nhuËn n¨m tíi. Tuy nhiªn, viÖc dù ®o¸n lîi nhuËn n¨m tíi còng lµ thiÕu chÝnh x¸c, v× vËy khi sö dông hÖ sè P/E cÇn ph¶i kÕt hîp víi ®¸nh gi¸ viÔn c¶nh t¨ng trëng vÒ l©u dµi cña c«ng ty còng nh t×nh h×nh thu nhËp hiÖn hµnh cña cæ phiÕu so víi xu híng ph¸t triÓn cña nã. Hai lµ, sö dông ph¬ng ph¸p chiÕt khÊu cæ tøc. BÊt kú cæ phiÕu cña c«ng ty nµo gi¸ trÞ thÞ trêng cña chóng còng ph¶i dùa trªn dßng tiÒn íc tÝnh lu chuyÓn tõ c«ng ty sang nhµ ®Çu t. VËy gi¸ thÞ trêng cña cæ phiÕu thêng ®îc x¸c ®Þnh dùa trªn gi¸ trÞ chiÕt khÊu cña cæ tøc íc tÝnh trong t¬ng lai. Cæ tøc mµ nhµ ®Çu t nhËn ®îc cã thÓ ë mét trong 3 d¹ng sau: Víi mét c«ng ty kh«ng cã t¨ng trëng vµ møc cæ tøc hµng n¨m (D) lµ cè ®Þnh, gi¸ cæ phiÕu ®îc x¸c ®Þnh nh sau:

-7-

PV0 =

D r

(1.7) §èi víi c«ng ty cã møc t¨ng trëng ®Òu ®Æn hµng n¨m, gi¸ c¶ vµ cæ tøc trªn mét cæ phiÕu ®Çu t¨ng theo tû lÖ thêi gian, gi¸ cæ phiÕu ®îc ¸p dông theo c«ng thøc: n

PV0 = ∑ t =1

Víi: g=

D0 (1 + g )

(1 + r )

t

t

=

( EPS 0 − D0 ) EPS 0

D0 ( 1 + g ) r−g

=

D1 (1.8) r−g

x ROE

C«ng thøc (1.8) chØ ¸p dông ®îc khi g < r, cßn khi g > r, lóc ®ã tû lÖ t¨ng trëng cña c«ng ty cao h¬n chi phÝ vÒ vèn cña nã, ®iÒu nµy sÏ dÉn ®Õn sù gia nhËp ngµnh cña c¸c ®èi thñ c¹nh tranh mµ ®iÒu nµy sÏ lµm cho cung hµng hãa t¨ng lªn, gi¸ c¶ cã xu híng gi¶m xuèng vµ ¶nh hëng trùc tiÕp ®Õn lîi nhuËn, tû lÖ t¨ng chi phÝ vèn sÏ gi¶m nªn c«ng thøc (1.8) sÏ kh«ng thÓ ¸p dông ®îc. §èi víi c«ng ty cã tèc ®é t¨ng trëng lµ nh nhau qua c¸c n¨m: víi tèc ®é t¨ng trëng cña c«ng ty trong giai ®o¹n hiÖn t¹i lµ g1 vµ trong t¬ng lai lµ g2 th× gi¸ cæ phiÕu sÏ ®îc x¸c ®Þnh theo c«ng thøc n

PV0 = ∑ t =1

Dt

(1 + r )

t

+

Pn

(1 + r ) n

(1.9)

Víi Pn =

Dn +1 ( r − g2 )

Trong ®ã:

Dn +1 = D0 (1 + g1 ) n(1 + g 2 )

Pn : gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña cæ phiÕu trong giai ®o¹n ph¸t triÓn Dn+1 : cæ tøc trong giai ®o¹n trëng thµnh * ¦u ®iÓm: Ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ chøng kho¸n lµ m« h×nh ®Çu tiªn tiÕp cËn trùc tiÕp c¸c kho¶n thu nhËp díi h×nh thøc lîi tøc cæ phÇn ®Ó x¸c ®Þnh gi¸ trÞ chøng kho¸n. Th«ng qua viÖc ph©n tÝch, nhµ ®Çu t sÏ ®¸nh gi¸ gi¸ c¶ chøng kho¸n trªn thÞ trêng cã ®i qu¸ xa so víi gi¸ trÞ thùc cña nã hay kh«ng, tõ ®ã x¸c ®Þnh møc ®é ®Çu c¬ ®èi víi tõng lo¹i chøng kho¸n vµ ®Çu c¬ trong viÖc mua b¸n DN.

-8-

Ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ chøng kho¸n ®Æc biÖt phï hîp víi quan ®iÓm nh×n nhËn cña nhµ ®Çu t thiÓu sè, nh÷ng ngêi mµ kh«ng cã kh¶ n¨ng th©u tãm quyÒn kiÓm so¸t DN.  Ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ chøng kho¸n x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN dùa trªn dßng lîi tøc cæ phÇn, tá ra kh¸ thÝch hîp víi c¸c DN cã chøng kho¸n ®îc giao dÞch trªn thÞ trêng, x¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn gÆp nhiÒu khã kh¨n vµ nh÷ng doanh nghiÖp cã tµi s¶n h÷u h×nh kh«ng ®¸ng kÓ nhng ®îc ®¸nh gi¸ rÊt cao ë nh÷ng gi¸ trÞ v« h×nh. * H¹n chÕ:  ViÖc dù b¸o lîi tøc cæ phÇn kh«ng ph¶i lµ ®¬n gi¶n. Cæ phiÕu lµ lo¹i chøng kho¸n rñi ro nhÊt nªn gi¶ thuyÕt vÒ sù æn ®Þnh cña cæ tøc vµ møc ®é t¨ng trëng ®Òu ®Æn k thêng kh«ng thuyÕt phôc ®îc nhµ thùc hµnh.  §Ó x¸c ®Þnh gi¸ trÞ cæ tøc ph¶i x©y dùng ®îc mét lý thuyÕt ®Þnh híng ph©n chia lîi nhuËn trong t¬ng lai. Trong thùc tÕ, chÝnh s¸ch ph©n chia lîi tøc cæ phÇn phô thuéc vµo rÊt nhiÒu yÕu tè: nhu cÇu ®Çu t, nhu cÇu tr¶ nî, kh¶ n¨ng tÝch lòy vèn khÊu hao, chÝnh s¸ch thuÕ thu nhËp cña Nhµ níc... 2. Ph¬ng ph¸p hiÖn t¹i hãa lîi nhuËn thuÇn * C¬ së lý luËn Trong qu¸ tr×nh s¶n xuÊt kinh doanh, doanh thu cña DN ®îc sö dông ®Ó bï ®¾p c¸c kho¶n chi phÝ ph¸t sinh, thùc hiÖn nghÜa vô nép thuÕ cho ng©n s¸ch Nhµ níc. PhÇn cßn l¹i chÝnh lµ lîi nhuËn thuÇn thuéc vÒ së h÷u DN. Gi¸ trÞ mét DN, theo ®ã sÏ ®îc ®o b»ng ®é lín cña c¸c kho¶n lîi nhuËn thuÇn mµ DN cã thÓ mang l¹i cho chñ së h÷u trong suèt thêi gian tån t¹i cña DN. * Ph¬ng ph¸p x¸c ®Þnh §Ó ®¶m b¶o sù nhÊt qu¸n trong viÖc ®¸nh gi¸ c¸c kho¶n lîi nhuËn thuÇn ph¸t sinh ë c¸c thêi ®iÓm kh¸c nhau trong t¬ng lai, ngêi ta thùc hiÖn viÖc quy ®æi chóng vÒ thêi ®iÓm hiÖn t¹i theo mét l·i suÊt nhÊt ®Þnh, cßn gäi lµ l·i suÊt chiÕt khÊu hay tû suÊt hiÖn t¹i hãa. C«ng thøc: V0 =

n Prn Prt Pr1 Pr2 + +  + = (1.10) ∑ 2 n (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) t =1 (1 + i ) t

Víi V0: Gi¸ trÞ doanh nghiÖp

-9-

Prt: Lîi nhuËn n¨m thø t NÕu Pr1 = Pr2 = ... = Prt th× c«ng thøc (1.10) ®îc viÕt l¹i nh sau: n

V0 = Pr x ∑ t =1

1

(1 + i ) t

(1.11)

Trong ®ã: Pr lµ kho¶n lîi nhuËn thuÇn cã thÓ ®¹t ®îc hµng n¨m trong t¬ng lai. §Ó x¸c ®Þnh Pr ngêi ta thêng dùa vµo sè liÖu vÒ lîi nhuËn thuÇn mµ DN ®· ®¹t ®îc ë mét sè n¨m trong qu¸ khø, sau ®ã tÝnh trung b×nh. Tuy nhiªn sè liÖu vÒ lîi nhuËn thuÇn ph¶n ¸nh trªn c¸c b¸o c¸o thu nhËp hµng n¨m thêng kh«ng sö dông ®îc ngay ®Ó tÝnh to¸n vµ dù b¸o mµ ph¶i thùc hiÖn mét sè ®iÒu chØnh nhÊt ®Þnh nh»m ®¸nh gi¸ ®óng lîi nhuËn DN ®· ®¹t ®îc trong qu¸ khø. + Kho¶n trÝch khÊu hao TSC§ thêng ph¶i tÝnh l¹i v× c¸c DN bao giê còng trÝch khÊu hao trªn nguyªn gi¸ cha ®îc ®¸nh gi¸ l¹i t¹i thêi ®iÓm x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN. Do ®ã cÇn ph¶i ®¸nh gi¸ l¹i nh»m ph¶n ¸nh ®óng møc ®é hao mßn thùc tÕ cña TSC§, x¸c ®Þnh ®óng lîi nhuËn thuÇn cña DN. + Mét sè kho¶n chi phÝ vît tréi nh tiÒn l¬ng, thëng vît tréi cña mét sè l·nh ®¹o DN trªn gãc ®é tµi chÝnh lµ c¸c kho¶n thu bÊt thêng vµ phÇn vît tréi ®ã ®· vît qu¸ tÝnh chÊt cña kho¶n chi phÝ cÇn ®a nã vµo thu nhËp vµ tÝnh vµo lîi nhuËn thuÇn cña DN. + L·i thuÇn trong kÕ to¸n cao hay thÊp cßn phô thuéc vµo viÖc ph©n bæ c¸c chi phÝ cho hµng tån kho cuèi niªn ®é kÕ to¸n. ChÝnh v× vËy cÇn cã sù ®iÒu chØnh tiªu thøc ph©n bæ gièng nhau gi÷a c¸c thêi kú kinh doanh. + Mçi sù ®iÒu chØnh trªn ®©y ®iÒu ¶nh hëng ®Õn kho¶n thuÕ thu nhËp v× vËy cÇn tÝnh l¹i c¶ phÇn thuÕ thu nhËp ph¶i nép. ViÖc ®iÒu chØnh trªn nguyªn t¾c rµ so¸t l¹i c¸ch thøc h¹ch to¸n doanh thu, c¸ch thøc h¹ch to¸n tõng kho¶n môc chi phÝ nh»m t×m ra kho¶n lîi nhuËn thuÇn trªn gãc ®é tµi chÝnh, chø kh«ng ph¶i theo c¸ch nh×n cña h¹ch to¸n kÕ to¸n. Cã nh vËy míi chØ ra nh÷ng kho¶n thu nhËp thùc tÕ mµ ngêi mua DN cã thÓ thu ®îc. * ¦u ®iÓm:  Ph¬ng ph¸p hiÖn t¹i hãa lîi nhuËn thuÇn ®îc x©y dùng phï hîp víi c¸c DN kh«ng cã nhiÒu tµi s¶n ®Ó khÊu hao, kh¶ n¨ng tÝch lòy vèn tõ khÊu hao vµ lîi nhuËn ®Ó l¹i kh«ng ®¸ng kÓ, phÇn lín lîi nhuËn sau thuÕ ®Òu ®îc tr¶ cho c¸c nhµ ®Çu t.

- 10 -

ViÖc lîng ®Þnh lîi nhuËn trong t¬ng lai bao giê còng dÔ dµng h¬n kho ph¶i dù b¸o lîi tøc cæ phÇn v× ngêi ta kh«ng cÇn tÝnh ®Õn sù chi phèi cña chÝnh s¸ch, ®Þnh híng ph©n chia lîi tøc cæ phÇn trong DN. * Nhîc ®iÓm: ViÖc ®iÒu chØnh sè liÖu trong qu¸ khø ®Î rót ra tÝnh quy luËt cña lîi nhuËn trong t¬ng lai còng kh«ng phï hîp víi c¸ch nh×n chiÕn lîc vÒ DN. §Æc biÖt lµ ®èi víi nh÷ng DN míi thµnh lËp cha cã qu¸ khø ®Ó xem xÐt, cßn ®èi víi DN ®· “trëng thµnh” th× lîi nhuËn ®¹t ®îc hµng n¨m lµ t¬ng ®èi æn ®Þnh. 3. Ph¬ng ph¸p dßng tiÒn chiÕt khÊu - C¬ së lý luËn Ph¬ng ph¸p dßng tiÒn chiÕt khÊu lµ mét ph¬ng ph¸p x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN dùa trªn quan ®iÓm ®¸nh gi¸ cña nhµ ®Çu t ®a sè. §èi víi nhµ ®Çu t ®a sè, viÖc bá tiÒn ra mua DN t¹i thêi ®iÓm hiÖn t¹i kh«ng ph¶i lµ ®Ó mong chê vµo c¸c kho¶n lîi tøc mµ DN cã thÓ mang l¹i trong t¬ng lai, mµ lµ ®Ó ®æi lÊy mét c¬ héi, nhµ ®Çu t sau khi n¾m quyÒn kiÓm so¸t cã thÓ ®iÒu khiÓn DN ho¹t ®éng theo tÝnh to¸n cña m×nh ®Ó mang l¹i lîi nhuËn lín nhÊt. Nhµ ®Çu t lu«n ®¸nh gi¸ mäi viÖc dùa trªn c¬ së dßng tiÒn. Hä chØ tiÕn hµnh mua DN khi ®· ®¸nh gi¸ DN theo ®óng tiªu chuÈn hiÖu qu¶ cña dù ¸n ®Çu t ®ång thêi c©n nh¾c vÒ thêi ®iÓm ph¸t sinh c¸c dßng tiÒn ®ã. Do vËy gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña dßng tiÒn thuÇn mµ viÖc ®Çu t vµo DN c¶ ë thêi ®iÓm hiÖn t¹i vµ t¬ng lai ®em l¹i cho nhµ ®Çu t ®a sè, ®îc coi lµ tiªu chuÈn thÝch hîp ®Ó x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN. - Ph¬ng ph¸p x¸c ®Þnh ViÖc x¸c ®Þnh gi¸ trÞ theo ph¬ng ph¸p nµy ®îc thùc hiÖn chia thµnh c¸c bíc c¬ b¶n sau: Bíc 1: Thùc hiÖn dù b¸o dµi h¹n vÒ c¸c dßng tiÒn vµo vµ c¸c dßng tiÒn ra cã thÓ ph¸t sinh trong t¬ng lai, bao gåm: + Dù b¸o vÒ doanh thu, chi phÝ vËn hµnh, c¸c kho¶n vèn ®Çu t bæ sung vµ c¸c kho¶n vèn rót ra khái qu¸ tr×nh ku«n chuyÓn trong tõng n¨m. + Dù b¸o chu kú ®Çu t vµ gi¸ trÞ DN vµo thêi ®iÓm cuèi cña chu kú ®ã. Trong ®ã: Dßng tiÒn thuÇn cña dù ¸n ®Çu t = Dßng tiÒn vµo – Dßng tiÒn ra

- 11 -

Víi: Dßng tiÒn vµo: lµ c¸c kho¶n thu nhËp mµ DN cã thÓ ®a l¹i díi h×nh thøc trÝch khÊu hao TSC§, lîi nhuËn thuÇn hµng n¨m vµ c¸c kho¶n vèn DN thu ®îc khi dù ¸n ®Çu t kÕt thóc. Dßng tiÒn ra: lµ nh÷ng kho¶n chi phÝ ®Çu t vµo DN bao gåm c¸c kho¶n vèn ®Çu t vµo TSC§ vµ TSL§ thêng xuyªn trong t¬ng lai ®èi víi DN. Bíc 2: X¸c ®Þnh tû suÊt chiÕt khÊu dßng tiÒn Tû suÊt lîi Tû suÊt chiÕt nhuËn thu ®Tû lÖ phô phÝ rñi ro khi ®Çu t khÊu dßng = îc tõ c¸c vµo cæ phiÕu tiÒn kho¶n ®Çu t Bíc 3: X¸c ®Þnh gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña dßng tiÒn thuÇn theo tû suÊt chiÕt khÊu nãi trªn dùa theo c«ng thøc: n

V0 = ∑ t =1

CFt

(1 + i )

t

+

Vn

(1 + i ) n

(1.12)

Trong ®ã V0 : gi¸ trÞ doanh nghiÖp CFt : gi¸ trÞ dßng tiÒn Vn : Gi¸ trÞ doanh nghiÖp ë cuèi chu k× ®Çu t (n¨m thø n) * ¦u ®iÓm: C¸ch tÝnh to¸n gi¸ trÞ DN theo ph¬ng ph¸p nµy vÒ thùc chÊt lµ lùa chän ph¬ng ph¸p ®Çu t tèi u. Do ®ã, gi¸ trÞ DN tÝnh to¸n ®îc sÏ lµ møc gi¸ cao nhÊt mµ nhµ ®Çu t ®a sè cã thÓ tr¶, nÕu tham gia ®Êu thÇu. Ph¬ng ph¸p nµy thÝch hîp víi c¸ch tiÕp cËn DN cña c¸c nhµ ®Çu t ®a sè. Ph¬ng ph¸p nµy cung cÊp mét c¸ch gi¶i thÝch râ rµng nhÊt v× sao DN nµy l¹i cã gi¸ trÞ cao h¬n DN kia. §©y lµ ph¬ng ph¸p ®iÓn h×nh mµ nã ®îc xem xÐt trong mét tr¹ng th¸i ®éng v× c«ng thøc tæng qu¸t x©y dùng ®îc ®ßi hái ph¶i ®Ò cËp vµ lîng hãa toµn bé yÕu tæ t¸c ®éng tíi gi¸ trÞ DN nh doanh thu, chi phÝ, thuÕ thu nhËp, vèn ®Çu t, tû suÊt chiÕt khÊu dßng tiÒn... * H¹n chÕ: Ph¬ng ph¸p dßng tiÒn chiÕt khÊu gÆp ph¶i khã kh¨n trong vÊn ®Ò lîng hãa tû suÊt chiÕt khÊu vµ chu kú ®Çu t.

- 12 -

§èi víi nh÷ng DN nhá kh«ng cã chiÕn lîc kinh doanh hoÆc chiÕn lîc kinh doanh kh«ng râ rµng th× ph¬ng ph¸p nµy ®«i khi l¹i mang nÆng tÝnh lý thuyÕt. Ph¬ng ph¸p nµy ®ßi hái ngêi ®¸nh gi¸ ph¶i cã n¨ng lùc chuyªn m«n trong viÖc thÈm ®Þnh dù ¸n ®Çu t. §Ó ph¬ng ph¸p nµy trë thµnh hiÖn thùc ®ßi hái mét lîng th«ng tin lín ®Î ®¸nh gi¸ c¸c yÕu tè bªn trong vµ bªn ngoµi t¸c ®éng ®Õn DN, c¸c th«ng tin ®ã ph¶i ®¹t ®Õn mét ®é tin cËy cÇn thiÕt. III - Ph¬ng ph¸p ®Þnh lîng Goodwill (lîi thÕ th¬ng m¹i) Ph¬ng ph¸p nµy ®a ra nh»m ®Þnh gi¸ DN trªn c¬ së x¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n v« h×nh. §Ó hiÓu râ ®îc ph¬ng ph¸p nµy, chóng ta xuÊt ph¸t tõ mét sè vÊn ®Ò lý thuyÕt c¬ b¶n vÒ tµi s¶n v« h×nh: 1. Kh¸i niÖm tµi s¶n v« h×nh Ngay tõ ®Çu thÕ kû XX, lý thuyÕt kinh tÕ ®¬ng thêi ®· tiÕp cËn kh¸i niÖm tµi s¶n v« h×nh (intangible assets) b»ng c¸ch nhËn diÖn ®îc gi¸ trÞ v« h×nh cña mét tµi s¶n kinh doanh kh«ng tr«ng thÊy vµ kh«ng tån t¹i díi d¹ng vËt chÊt, kh«ng sê mã ®îc mµ chØ cã thÓ c¶m nhËn ®îc b»ng lÝ trÝ, ®Æt nÒn t¶ng cho kh¸i niÖm tµi s¶n v« h×nh ra ®êi. Theo Uû ban Tiªu chuÈn thÈm ®Þnh gi¸ quèc tÕ, "Tµi s¶n v« h×nh lµ nh÷ng tµi s¶n thÓ hiÖn ra b»ng nh÷ng lîi Ých kinh tÕ. Chóng kh«ng cã cÊu t¹o vËt chÊt mµ t¹o ra nh÷ng quyÒn vµ u thÕ ®èi víi ngêi së h÷u, vµ thêng sinh ra nh÷ng thu nhËp cho ngêi së h÷u chóng" (Híng dÉn sè 4 n¨m 2000). 2. Ph©n lo¹i tµi s¶n v« h×nh Cã nhiÒu c¸ch ph©n lo¹i tµi s¶n v« h×nh kh¸c nhau nhng ë ®©y chóng ta chØ ®Ò cËp tíi c¸ch ph©n lo¹i theo h×nh thøc xuÊt hiÖn (c¸ch ph©n lo¹i cña Uû ban thÈm ®Þnh gi¸ quèc tÕ). Theo c¸ch ph©n lo¹i nµy, tµi s¶n v« h×nh gåm: - C¸c quyÒn: lµ nh÷ng lîi Ých tån t¹i theo nh÷ng ®iÒu kiÖn cña mét hîp ®ång díi h×nh thøc v¨n b¶n hay kh«ng b»ng v¨n b¶n, vÝ dô c¸c hîp ®ång cung øng, hîp ®ång ph©n phèi, c¸c giÊy phÐp... - Mèi quan hÖ gi÷a c¸c bªn: thêng lµ kh«ng cã tÝnh chÊt hîp ®ång nhng l¹i cã gi¸ trÞ rÊt lín ®èi víi c¸c bªn, ch¼ng h¹n nh mèi quan hÖ víi kh¸ch hµng, nhµ cung cÊp... - Uy tÝn: lµ tµi s¶n v« h×nh xuÊt hiÖn do sù ®¸nh gi¸ tæng hîp bëi c¸c yÕu tè nh tªn tuæi, tiÕng t¨m, ®Þa ®iÓm, s¶n phÈm vµ c¸c yÕu tè t¬ng tù kh¸c cã sinh ra lîi Ých kinh tÕ.

- 13 -

- Tµi s¶n së h÷u trÝ tuÖ: lµ nh÷ng tµi s¶n v« h×nh kh«ng n»m ë d¹ng vËt chÊt nhng cã gi¸ trÞ v× cã kh¶ n¨ng sinh ra dßng thu nhËp trong t¬ng lai, vÝ dô: th¬ng hiÖu, b¶n quyÒn, ph¸t minh s¸ng chÕ, bÝ quyÕt kinh doanh... §©y lµ lo¹i tµi s¶n v« h×nh ®Æc biÖt bëi nã ®îc b¶o vÖ khái sù sö dông tr¸i thÈm quyÒn cña ngêi kh¸c. 3. §Æc ®iÓm cña tµi s¶n v« h×nh Mét lµ, cã h×nh th¸i vËt chÊt kh«ng râ rµng. Trong c¸c bé phËn cña tµi s¶n v« h×nh, chØ cã mét sè Ýt lµ ®îc biÓu hiÖn díi h×nh th¸i vËt chÊt cô thÓ nh nh·n hiÖu, b»ng s¸ng chÕ... cßn phÇn lín lµ hoµn toµn v« h×nh, ch¼ng h¹n nh uy tÝn, mèi quan hÖ víi kh¸ch hµng, víi nhµ cung cÊp... Hai lµ, kh«ng gièng nh tµi s¶n cè ®Þnh h÷u h×nh cã 2 h×nh thøc lµ hao mßn v« h×nh vµ hao mßn h÷u h×nh, tµi s¶n v« h×nh chØ cã mét h×nh thøc biÓu hiÖn hao mßn lµ hao mßn v« h×nh. Sù bïng næ cña khoa häc kÜ thuËt, tÝnh khèc liÖt trong c¹nh tranh... chÝnh lµ nh÷ng nguyªn nh©n c¬ b¶n dÉn ®Õn sù mÊt gi¸ nhanh chãng cña tµi s¶n v« h×nh. Ba lµ, thêi gian sö dông h÷u Ých cña mét tµi s¶n cè ®Þnh v« h×nh khã x¸c ®Þnh chÝnh x¸c tõ tríc bëi nã phô thuéc vµo tèc ®é ph¸t triÓn cña khoa häc kÜ thuËt. Bèn lµ, viÖc x¸c ®Þnh gi¸ trÞ tµi s¶n v« h×nh lµ hÕt søc phøc t¹p. Trong tµi s¶n v« h×nh, cã nh÷ng lo¹i cã thÓ mua b¸n ®îc nh: b¶n quyÒn, ph¸t minh s¸ng chÕ... bëi gi¸ trÞ cña nã ®îc thÓ hiÖn b»ng nh÷ng chi phÝ ®Ó cã ®îc tµi s¶n ®ã (th«ng qua c¸c v¨n b¶n së h÷u hîp ph¸p nh giÊy chøng nhËn quyÒn së h÷u, khÕ íc...) song l¹i cã nh÷ng lo¹i kh«ng thÓ ®o ®Õm ®îc gi¸ trÞ cô thÓ mµ gi¸ trÞ cña nã ®îc thÓ hiÖn th«ng qua kh¶ n¨ng sinh lêi cña DN, vÝ dô nh uy tÝn, mèi quan hÖ trong ho¹t ®éng kinh doanh... 4. Ph¬ng ph¸p ®Þnh gi¸ tµi s¶n v« h×nh * C¬ së lý luËn: §Ó hiÓu b¶n chÊt cña ph¬ng ph¸p nµy chóng ta xem xÐt mét vÝ dô cô thÓ nh sau: 2 DN A vµ B cïng ®Çu t mét lîng vèn lµ 100 ®¬n vÞ tiÒn tÖ song kÕt thóc qu¸ tr×nh kinh doanh, DN A thu vÒ 10 ®¬n vÞ tiÒn tÖ (t¬ng ®¬ng víi tû suÊt lîi nhuËn trªn vèn (ROE) = 10%), DN B thu vÒ 20 ®¬n vÞ tiÒn tÖ (tøc lµ ROE=20%). C©u hái ®îc ®Æt ra lµ t¹i sao cïng bá ra mét lîng vèn nh nhau mµ DN B l¹i thu ®îc lîi nhuËn nhiÒu h¬n DN A? Cã thÓ gi¶i thÝch nguyªn nh©n dÉn ®Õn sù kh¸c nhau vÒ ROE nh vËy lµ do so víi DN A, DN B cã vÞ trÝ kinh doanh tèt h¬n, cã uy tÝn cao h¬n, cã mèi quan hÖ tèt h¬n víi kh¸ch hµng vµ nhµ cung cÊp... ChÝnh

- 14 -

c¸c yÕu tè v« h×nh nµy ®· t¹o nªn kho¶n chªnh lÖch vÒ lîi nhuËn gi÷a 2 DN (gäi lµ siªu lîi nhuËn). C¨n cø vµo vÝ dô trªn cã thÓ thÊy, gi¸ trÞ cña tµi s¶n v« h×nh trong mét DN ®îc tÝnh b»ng gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña c¸c kho¶n thu nhËp do tµi s¶n v« h×nh t¹o ra hay nãi c¸ch kh¸c chÝnh lµ gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña c¸c kho¶n siªu lîi nhuËn. * Ph¬ng ph¸p x¸c ®Þnh: V0 = ANC + GW

trong ®ã: V0 : gi¸ trÞ DN ANC : gi¸ trÞ tµi s¶n thuÇn GW : gi¸ trÞ tµi s¶n v« h×nh, cßn gäi lµ lîi thÕ th¬ng m¹i. n

GW = ∑ i =1

Bt − r. At (1 + i ) t

víi: Bt

: Lîi nhuËn n¨m t ( t =1 − n )

r : tû suÊt lîi nhuËn th«ng thêng cña tµi s¶n ®a vµo kinh doanh r.At : Lîi nhuËn b×nh thêng cña tµi s¶n n¨m t. Bt-r.At : Siªu lîi nhuËn ë n¨m t Cã rÊt nhiÒu quan ®iÓm kh¸c nhau trong viÖc ®Þnh lîng c¸c tham sè Bt, At, r xuÊt ph¸t tõ quan niÖm vÒ chi phÝ c¬ héi cña c¸c nhµ ®Çu t lµ kh¸c nhau. Díi ®©y chóng ta sÏ tham kh¶o 3 quan ®iÓm chñ yÕu vÒ viÖc kÕt hîp c¸c tham sè ®Ó tÝnh Goodwill: B¶ng 3: Sù kÕt hîp gi÷a c¸c tham sè ®Ó tÝnh Goodwill Tû suÊt sinh lîi Tµi s¶n ®Çu t Tªn ph¬ng Lîi nhuËn b×nh thêng vµo kinh ph¸p (Bt) cña TS (r) doanh Tæng gi¸ trÞ tµi UEC (cña HiÖp Lîi nhuËn sau s¶n (kh«ng héi chuyªn gia Chi phÝ sö dông thuÕ tríc l·i ph©n biÖt ®îc kÕ to¸n ch©u vèn trung b×nh vay tµi trî b»ng ¢u) nguån vèn nµo) Gi¸ trÞ tµi s¶n Chi phÝ sö dông Lîi nhuËn Anglo - Saxons thuÇn ®îc ®¸nh vèn chñ së h÷u thuÇn gi¸ l¹i CPNE (vèn thêng Chi phÝ sö dông Lîi nhuËn sau Vèn thêng xuyªn cÇn thiÕt vèn TB tÝnh thuÕ tríc l·i xuyªn ®îc tµi trî cho kinh doanh) riªng cho c¸c vay trung vµ b»ng c¸c nguån

- 15 -

nguån tµi trî dµi vµ trung h¹n

dµi h¹n

æn ®Þnh (dµi vµ trung h¹n)

* ¦u ®iÓm: Cho ®Õn nay ®©y lµ ph¬ng ph¸p duy nhÊt x¸c ®Þnh gi¸ trÞ cña tµi s¶n v« h×nh cña DN. Nã ®· thiÕt lËp ®îc c¬ së lý luËn v÷ng ch¾c nhÊt chøng minh gi¸ trÞ cña DN ®îc cÊu thµnh tõ 2 yÕu tè lµ tµi s¶n h÷u h×nh vµ tµi s¶n v« h×nh ®ång thêi x©y dùng ®îc c¬ së ®Ó lîng ho¸ yÕu tè gi¸ trÞ cña tµi s¶n v« h×nh. Ph¬ng ph¸p GW x¸c ®Þnh gi¸ trÞ DN trªn c¬ së cã tÝnh ®Õn lîi Ých cña c¶ ngêi mua vµ ngêi b¸n. C«ng thøc x¸c ®Þnh ®· hµm chøa mét ®iÒu r»ng: ngêi mua DN lµ nh»m thu ®îc kho¶n lîi nhuËn coa h¬n møc sinh lêi b×nh thêng cña mét tµi s¶n chø kh«ng ph¶i mua nh÷ng tµi s¶n hiÖn hµnh. H¬n n÷a, nã cßn chØ ra quan niÖm vÒ møc sinh lêi tèi thiÓu cña mét ®ång vèn vµo ®Çu t. §©y chÝnh lµ c¬ së quan träng cña mäi quyÕt ®Þnh ®Çu t. * Nhîc ®iÓm:

C«ng thøc tÝnh gi¸ trÞ tµi s¶n v« h×nh theo GW thùc chÊt c¨n cø vµo gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña siªu lîi nhuËn. Tuy nhiªn, trong ®iÒu kiÖn thÞ trêng c¹nh tranh ngµy cµng khèc liÖt nh hiÖn nay th× viÖc duy tr× mét tû lÖ siªu lîi nhuËn trong mét kho¶ng thêi gian dµi lµ v« cïng khã kh¨n. V× vËy, rÊt khã x¸c ®Þnh thêi h¹n cè ®Þnh cã thÓ duy tr× møc siªu lîi nhuËn. Do ®ã thµnh phÇn Bt-r.At trong c«ng thøc lµ v« cïng khã kh¨n.

Theo ph¬ng ph¸p nµy, gi¸ trÞ tµi s¶n v« h×nh phô thuéc rÊt lín vµo c¸c tham sè Bt, At, r. Do ®ã viÖc lùa chän c¸c tham sè nµy kh¸c nhau sÏ ®a ®Õn sù sai lÖch rÊt lín trong viÖc ®Þnh gi¸ tµi s¶n v« h×nh cña DN. Ph¬ng ph¸p nµy kh«ng cung cÊp ®îc nh÷ng c¬ së d÷ liÖu kh¸c ®Ó nhµ ®Çu t ®¸nh gi¸ ®îc triÓn väng cña DN trong t¬ng lai.

- 16 -