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El Costo de Capital Ingeniería Económica 2018

Fundamentos del riesgo y el rendimiento En las decisiones más importantes de una empresa se toman en cuenta dos factores clave: el riesgo y el rendimiento.

Cada decisión financiera implica ciertas características de riesgo y rendimiento, y la evaluación adecuada de tales características puede aumentar o disminuir el precio de las acciones de una compañía. Los analistas usan diferentes métodos para evaluar el riesgo, dependiendo de si están analizando solo un activo específico o un portafolio (es decir, un conjunto de activos).

Fundamentos del riesgo y el rendimiento: Definición de riesgo Riesgo es la medida de la incertidumbre en torno al rendimiento que ganará una inversión o, en un sentido más formal, el grado de variación de los rendimientos relacionados con un activo específico. Rendimiento es la ganancia o pérdida total que experimenta una inversión en un periodo específico; se calcula dividiendo las distribuciones en efectivo del activo durante el periodo, más su cambio en valor, entre el valor de la inversión al inicio del periodo.

Fundamentos del riesgo y el rendimiento: Definición de riesgo (cont.) La expresión para calcular la tasa de rendimiento total, kt, ganada sobre cualquier activo durante el periodo t, se define comúnmente como

donde

Fundamentos del riesgo y el rendimiento: Definición de riesgo (cont.) Al principio del año, las acciones de Apple se negociaban a $90.75 cada una y las de Wal-Mart estaban valuadas en $55.33 por unidad. Durante el año, Apple no pagó dividendos, pero los accionistas de Wal-Mart recibieron dividendos de $1.09 por acción. Al final del año, las acciones de Apple valían $210.73 y las de Wal-Mart se vendían en $52.84.

Podemos calcular la tasa anual de rendimiento, k, para cada acción. Apple: ($0 + $210.73 – $90.75) ÷ $90.75 = 132.2%

Wal-Mart: ($1.09 + $52.84 – $55.33) ÷ $55.33 = –2.5%

Fundamentos del riesgo y el rendimiento: Preferencias de riesgo Los economistas usan tres categorías para describir cómo responden al riesgo los inversionistas. – Aversión al riesgo es la actitud del inversionista que exige un rendimiento mayor como compensación por el incremento del riesgo. – Neutralidad ante el riesgo es la actitud del inversionista cuando elige una inversión con rendimiento más alto sin considerar el riesgo. – Búsqueda de riesgo es la actitud de los inversionistas que prefieren las inversiones con el mayor riesgo, incluso si estas tienen rendimientos esperados bajos.

Costo de los recursos ajenos (deuda)

COSTO DE LA DEUDA A LARGO Costo de los recursos ajenos (deuda) PLAZO El costo de la deuda a largo plazo es el costo del financiamiento asociado con los nuevos fondos recaudados con préstamos a largo plazo. –

Normalmente, los fondos se recaudan con la venta de bonos corporativos.

Los ingresos netos obtenidos de la venta de un bono, o de cualquier valor, son los fondos que la empresa recibe como producto de la venta. Los costos de flotación son los costos totales de la emisión y venta de un valor. Tienen dos componentes: 1.

Los costos de colocación (retribución que obtienen los bancos de inversión por la venta del valor).

2.

Los costos administrativos (gastos del emisor, como los legales, contables y de impresión).

Costo de los recursos ajenos (deuda) El costo de la deuda antes de impuestos, kd, es simplemente la tasa de rendimiento que la empresa debe pagar por nuevos créditos. El costo de la deuda antes de impuestos se calcula por cualquiera de tres métodos: 1. Uso de cotizaciones de mercado: Se observa el rendimiento al vencimiento (RAV) de los bonos de la empresa o de bonos con riesgo similar emitidos por otras compañías. 2. Cálculo del costo: Se determina el costo de la deuda antes de impuestos calculando el RAV generado por los flujos de efectivo del bono. 3. Aproximación del costo

Costo de los recursos ajenos (deuda)

Costo de los recursos ajenos (deuda) Aproximación del costo

donde

Costo de los recursos ajenos (deuda) El coste de la deuda se considera después de impuestos, ya que los gastos financieros son deducibles. Gastos financieros

Ahorro fiscal

KD = Coste antes de impuestos × (1 – tasa impositiva) Ejemplo: Préstamo con un interés anual = 7% y tipo impositivo de un 30%

KD = 7% × (1-0,3) = 4,9%

Características de las acciones preferentes

Características de las acciones ordinarias

Costo de las acciones preferentes

Es una fuente de financiación más cara que la emisión de deuda porque no es fiscalmente deducible y por su mayor riesgo

Costo de las acciones preferentes

Costo de las acciones comunes • Será igual al rendimientos requerido por los inversionistas sobre las acciones. • Dos formas de financiamiento: 1. Utilidades retenidas 2. Nuevas emisiones de acciones comunes • Dos técnicas de valoración: 1. Dividendos crecientes (modelo de Gordon) 2. Modelo de asignación de precio del activo de capital (MPAC o CAPM)

Valoración de acciones: dividendos crecientes (modelo de Gordon)

Valoración de acciones: dividendos crecientes (modelo de Gordon)

Valoración de acciones: dividendos crecientes (modelo de Gordon)

Valoración de acciones: dividendos crecientes (modelo de Gordon)

Sensibilidad del precio a la tasa de crecimiento g

Sensibilidad del precio a la rentabilidad exigida k

Valoración de acciones: dividendos crecientes (modelo de Gordon)

Modelo de valuación de crecimiento constante (de Gordon)

Modelo de valuación de crecimiento constante (de Gordon)

Modelo del descuento de dividendos

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM) • Riesgo total de una inversión en la compra de una acción de una empresa: Riesgo total de un valor = Riesgo diversificable + Riesgo no diversificable

• Riesgo diversificable o riesgo no sistemático: Riesgo específico de la empresa (Pérdidas por producto obsoleto, etc). Puede eliminarse a través de la diversificación (compra de distintos valores) • Riesgo no diversificable o riesgo sistemático: Riego causado por variables económicas, afectan a todas las empresas. (una depresión económica, etc.). No se puede eliminar a través de la diversificación.

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM)

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM) • De acuerdo con lo expuesto, si el inversor de una cartera solo debe preocuparse por la parte no diversificable del riesgo o riesgo sistemático, la medida relevante de cualquier activo estará basada en su covarianza con la cartera de mercado, Cov (Ri, RM). • Así llegamos al modelo MPAC CAPM (Capital Asset Pricing-Model), cuya ecuación es:

• Dicho modelo estima el coste de los recursos propios sumando a la rentabilidad que se exige a los bonos sin riesgo, una prima de rentabilidad que se exige al mercado (prima de mercado) multiplicado por un factor Beta. • La Beta es la correlación entre la rentabilidad de una cartera de mercado y la compañía o, en otras palabras, es el riesgo no diversificable del negocio.

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM)

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM)

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM) El MPAC se divide en dos partes: 1. La tasa de rendimiento libre de riesgo (RF) que es el rendimiento requerido sobre un activo libre de riesgo, generalmente una letra del Tesoro de Estados Unidos a tres meses.

2. La prima de riesgo. • La parte de la prima de riesgo (km – RF) se denomina prima de riesgo del mercado porque representa la prima que el inversionista debe recibir por asumir la cantidad promedio de riesgo asociado con mantener el portafolio de mercado de los activos.

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM) Primas de riesgo históricas (1900 - 2009)

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM)

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM) Si representamos el CAPM gráficamente, obtenemos la Línea de Mercado de Títulos ( o Línea de Mercado de Activos o Security Market Line), que es el lugar geométrico donde se situarán todos los activos en equilibrio en función de su nivel de riesgo, β.

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM)

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM)

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM) Hasta ahora hemos tratado lo que se conoce como Beta apalancada, es también importante conocer su relación con la Beta no apalancada. • La primera considera el riesgo sistemático o no diversificable del negocio. • La segunda mide ese riesgo pero descontando el riesgo financiero de la compañía. Ba=Bna * (1+((D/E)*(1-t)))

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM) • La Beta apalancada de una empresa que no cotiza no se puede calcular ya que no se puede conocer la correlación de sus títulos con la cartera de mercado. • La forma indirecta de calcularlo es conocer la Beta apalancada de un negocio similar que cotice en bolsa, calcular su Beta no apalancada, que en definitiva es una estimación del riesgo del negocio sin considerar la estructura financiera de la compañía, y calcular la nueva beta apalancada del negocio que no cotiza incluyendo la estructura financiera propia de su negocio.

EJEMPLO

EJEMPLO Empresa

Beta

Rumores

1,75

0,4

1,37

1.75/(1+0.4*(1-30%))

Se cuenta

1,25

0,25

1,06

1.25/(1+0.25*(1-30%))

Qué pasó

1,5

0,5

1,11

1.5/(1+0.5*(1-30%))

Media

1,18

Tax rate Risk free Rm -Rf RRAA RRPP Cte RRPP Cte RRAA dp taxes WACC

RRAA/RRPP Beta no apln.

30% Beta apalanc 3% 5,00% 30% 70% 10,67% 8% 6% 9,15%

1,53

1.18*(1+((30%/70%)*(1-30%)))

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM)

Modelo de asignación de precio de activo de capital (MPAC o CAPM)

COMPARACIÓN MODELO DE GORDON Y MPAC • MPAC, introduce el riesgo a través de la β. • Modelo de crecimiento constante, utiliza el precio de mercado P0 como un reflejo de la preferencia esperada de riesgo-rendimiento de los inversionistas. • En teoría existe igualdad en cuanto a hallar la Ks en los dos. • En la práctica resulta difícil demostrar esa igualdad, debido a los problemas de medición relacionados con el crecimiento, la β y la tasa libre de riesgo (qué vencimiento de valor gubernamental emplear). • Se suele preferir el modelo de crecimiento constante debido a la mayor disponibilidad de los datos y a que se puede introducir fácilmente el ajuste por coste de emisión. • MPAC fundamento teórico más sólido, pero es más fácil el uso del modelo de crecimiento constante.

Costo de capital promedio ponderado (CCPP o WACC)

Costo de capital promedio ponderado (CCPP o WACC) Valor en libros contra valor de mercado: – Las ponderaciones del valor en libros son ponderaciones que usan valores contables para medir la proporción de cada tipo de capital en la estructura financiera de la empresa. – Las ponderaciones del valor de mercado son ponderaciones que usan valores de mercado para medir la proporción de cada tipo de capital en la estructura financiera de la empresa.

Ponderaciones históricas contra ponderaciones objetivo: – Las ponderaciones históricas son ponderaciones del valor en libros o del valor de mercado que se basan en las proporciones reales de la estructura de capital. – Las ponderaciones objetivo son ponderaciones del valor en libros o del valor de mercado que se basan en las proporciones deseadas de la estructura de capital.

• Desde un punto de vista puramente teórico, el esquema de ponderación preferido es el de las proporciones objetivo del valor de mercado.

Ejemplo cálculo CCPP

Ejemplo cálculo CCPP

Ejemplo cálculo CCPP